若不知道“何为错”，坚持则无意义

逻辑破了

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股票大V与基金经理不同

在股票投资方面，我有两个角色，一个是“自媒体作者”，一个是“私募基金经理”，虽然两个做得都一般，但可能比一般人更能体会这两种角色的差异。

一个受欢迎的股票大V作者，他们通常具备以下的特征：

观点明确、从不含糊

论证清晰、通俗易懂

说出来的话，就是立下的牌坊，必须一条道走到黑，错了也能找到圆回来的逻辑（实在圆不回来只能装失忆）

而一个能长期生存的基金经理，他们通常具备以下的特征：

他们的观点总是含糊的，概率的，有条件的；

他们的思维总是复杂的，跳跃的，甚至自我矛盾的

他们的行动总是易变的，常常自我否定

特别是第三点区别尤为关键：一个大V承认自己错了，是致命的；而一个不能及时认错的基金经理，早晚会被市场消灭。

股票投资的观点和实际操盘，完全是两回事，巴菲特的致股东信，更多是与股东的沟通话术，作为沟通大师的巴菲特，和投资大师的巴菲特，是有区别的，巴菲特的很多观点描述过于绝对，以便于传播，但并非是他完整的投资系统。

投资充满着变化，所谓“以不变应万变”只是“凡人修仙”式的幻想，那些一条道走到黑的人，总是会在某一个时刻遭遇“滑铁卢”，真正的幸存者，都有一个共同的特征：

他们能在大脑中容纳两种完全相反的逻辑，以便随时中止或改变自己的投资策略。

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未来你将错在哪里？

投资逻辑就是你买股票的直接驱动因素。

对于价值投资者来说，基本面好、估值合理只是投资的必要条件，符合条件的公司多了去了，所以通常总有一些直接的因素，比如新产品上市、产能扩大、渠道梳理完成，等等，促使你做出建仓或加仓的决策。

但这还不够。

认同一个逻辑，只要你认为有道理就行，但要按一个逻辑去投资，一定要找这个逻辑的“反逻辑”。

比如说，产业趋势中，下游需求大爆发，企业产能大幅扩张，未来一两年收入与利润高增长，这是所有的投资者都喜欢的投资逻辑。

但这个逻辑有一个隐藏的“反逻辑”，因为景气是属于全行业的，龙头订单来不及做，向二三线企业渗透，那些以前挣扎在死亡边缘的小企业重获生机，一部分企业疯狂扩产，一部分企业在一些细分领域内扩大优势，CR3/CR5的头部企业集中度下降，这些都是高景气行业的常见现象。

可以想象，两年后，这个行业将陷入产能过剩，加上一些二三线企业建立了细分市场的优势，龙头优势受挑战，全行业的竞争格局将变坏。

这种现象，在之前的手机产业链、通信等产业多次出现，目前正在锂电池、光伏和半导体的部分环节展开。

很多人觉得这是两年后的事，现在考虑太早，但随着机构投资者占比越来越高，市场定价的效率也越来越高，几乎都会在行业最景气的时候提前演绎“杀估值”，股价滞涨甚至下跌，每季好到爆的财报公布之时，就是每一个波段见顶的之日。表面上是财报博弈，实际上是市场对未来行业低谷的提前定价。

任何投资逻辑中，都隐藏着对应的“反逻辑”：

研发新产品，其“反逻辑”是研发失败；

重磅新产品上市，其“反逻辑”是销售不佳，或者销售虽好，却影响了老产品的销量；

扩大产能，其“反逻辑”是良品率迟迟无法达标；

傍上了大客户，其“反逻辑”是经营自主权丧失，应收款大增，甚至业绩大起大落

……

所以“反逻辑”总结下来就是：既要知道为什么投资，又要知道未来最可能“错在哪里”。

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涨价的逻辑

企业的任何经营决策都有一定的风险和失败的可能，一个投资逻辑的“反逻辑”，就是该决策常见的失败原因，想要找到这个“失败原因”，就要理解该决策的前因后果。

以我们最喜欢的消费品“涨价”逻辑为例，很多投资者一看到公司有涨价的迹象，就认为业绩会大增，但“涨价”是一件非常复杂的经营行为，就算是茅台涨价也会影响消费量，只是不一定影响销量。所以，涨价逻辑的“反逻辑”并不是涨价失败影响销售这么简单。

首先要区分工业品和消费品。工业品的“涨价”，只要一纸涨价函通知客户，通常是事件驱动的投资逻辑，但消费品就没这么简单直接了，大部分商品不会直接涨价，而是有各种变通的方法：

1、升级包装，新包装新价格，老包装老价格但逐渐减少供货，大部分白酒都是这么提价的；

2、取消或减少终端促销活动，以前“买二送一”，现在不送了，相当于提价；

3、主推价格更高的产品，减少低端产品的营销支持，这是一种比较温和的涨价；

4、不提高终端价，但提高给经销商的批价，或降低返点，再通过优化经销商的数量，在不降低销量的同时保证经销商的利益。

之所以有这么多“花招”，因为“涨价”的目标也各不相同，可以分为两种：

一种是必需消费类产品（特别是食品饮料、日用生活品等）为了提升盈利能力的持续经营行为。

这一类产品本身升级换代的频次低，市场空间产生的规模效应不明显，只有不断提价才能保证足够的利润强化竞争力。

前一类涨价大多属于这一种，能否持续涨价，是品牌力的体现。

另一种大宗耐用和非必需消费类产品（汽车、电子产品、家电、服装、家居等），这一类产品属于新产品驱动，可以不断开发新品，正常情况下不需要直接涨价，全面涨价通常是通胀期转移上游材料的压力。

后三类涨价都属于这一种。

所以“涨价”只是一个经营事件，能不能通过涨价实现上述经营意图，才是投资的真正逻辑，不同的逻辑对应着不同的“反逻辑”。

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消费品涨价逻辑的反逻辑

1、升级新包装的反逻辑

白酒升级既可以拉动营收和利润，又可以推动品牌形象升级，是品牌白酒的核心成长逻辑。

那么，它的“反逻辑”就是新包装新口味不被接受或定价不当，导致核心客户转投其他品牌，或同价位遭遇强有力的竞品的狙击，或者进入了一个其品牌形象无法支持的价格带，结果都是有价无市，加上老产品销量下降，最终体现在业绩上就是营收利润双降，库存上升，升级失败。

历史上，五粮液和泸州老窖都遭遇过盲目提价的失败。近几年，由于白酒的消费升级和茅台的持续涨价留下的空白价格带，大部分新品升级都是成功的，但未来，如果茅台价格滞涨和消费升级放慢，行业演绎“反逻辑”的概率就会大大增加。

2、“减少促销式”提价的反逻辑

终端直接促销通常在竞争非常激烈的品类中出现，所以取消促销的风险很大，除非大部分品牌统一行动，或者CR2的龙头品牌发动，这一现象通常只在全行业原材料大涨价中出现，且持续性存疑。

由原材料推动的涨价，通常涨幅难以覆盖成本的上升，“涨价”对业绩的影响不是当下，而是在原材料价格回落后，好不容易提价成功的产品当然不会恢复原价，此时，就能推动利润的上升。格力美的，每一波材料上涨又回落后，才是利润增速上升的时候。

所以，此类涨价的反逻辑在于涨价使终端销量下降，导致全行业库存过高，在上游材料涨价压力降低时，引发了全行业更大规模的促销潮。

3、主推高价产品的反逻辑

这一经营行为在手机中较常见，与白酒类似，风险或“反逻辑”也是高端产品的用户接受度有限，浪费营销资源，小米手机之前就有过高端化失败的经历。

它还可能让企业对高端市场产生心理阴影，接下来的战略更加保守，这也是反逻辑的一部分。

4、只提批价的反逻辑

虽然它对企业财务的影响与提价相同，但严格的说，不算提价，更类似于渠道政策的变化，做得好，可以保营收提利润的同时，还能优化经销商。

所以它的风险或反逻辑也在于经销商的反噬，导致渠道动荡，所以一旦失败，就是整个营销体系的失败，其损失也远远超过前三类。特别是在行业景气度下降时，失败的概率更高，格力的渠道改革就是一个典型的案例（当然还没结束，不能断言失败）。

此外，一些耐存储同时有礼品属性的商品，比如高端白酒和滋补品，可以直接提价，这一类涨价的核心逻辑在于经销商还可以赚囤货差价，更有积极性。但这同时也带来一个更严重的“反逻辑”，即，经销商囤货造成的“需求泡沫”，一旦泡沫破裂，企业将发现，自己面对的是渠道堆积如山的库存，降价既不能提高销量，又影响品牌形象，只能花数年的时间消化渠道库存，造成企业的经营困境，甚至现金流断裂。最经典的案例是东阿阿胶的提价失败。

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反逻辑信号与基本面止损

巴菲特发现自己做错了后，可以改变董事会，可以收购公司，可以做一系列并购业务，但你只有一个办法——卖掉它。

反逻辑的核心作用在于“止损”——当然，并不是那种跌了多少就卖的价格止损，而是基本面止损信号。

卖出三原则是：贵了、逻辑破了，找到更好的。所谓“反逻辑”卖出，就是在投资之前，先设定“逻辑破了”的明确信号。

但实际投资没有那么精确，股价总是同时在演绎逻辑与反逻辑，比如涨价驱动的行情，股价的上涨趋势，体现的是越来越多的投资者认识到这个“涨价”逻辑，但其间的下跌，也是投资者越来越多地认识到“反逻辑”。

如果“反逻辑”成为共识，股价一定已经跌得不成人形，损失无法避免，所以基本面止损信号，并不是“反逻辑”从0到1的直接跳跃，而是“0.1、0.2、0.3……”的过渡形态中的某一个点。

白酒的提价逻辑，需要跟踪新品的动销，最好能够量化，一旦不及预期，就要中止这笔投资。

“反逻辑”的信号出现时，通常股价已经下跌了一段，此时千万不能因为估值下降而犹豫不决，“逻辑破了”代表未来的业绩下降，其估值可能越跌越贵。

“反逻辑”的基本面止损作用，就像是“投资保险绳”，当你觉得自己是处于保护状态下，你就可以拓展投资的视野，尝试一些赔率更高的机会。

比如2020年下半年，我提到了三一重工周期变成长的逻辑，很多读者不以为然，因为这个典型的强周期行业不太可能变成成长行业，事后工程机械行业的萧条也证明了这一点。

但从另一个角度看，投资不但要看逻辑实现的概率，更要看该逻辑较小的概率有没有被“有效定价”，周期变成长一旦逻辑实现，上升空间以数倍计，如果股价还很低，就属于高赔率的机会。

所以说，这个投资决策重点并不在于逻辑与“反逻辑”的概率，而是该“反逻辑”有没有明确的信号（比如单月挖掘机的销量环比下降的高频数据），以及，一旦出现信号 ，股价可能的位置，你可能出现的最大亏损是多少。

只有从一开始清醒地认识到未来的“反逻辑”，你才会谨慎地选择买入价，以便在“反逻辑”开始演绎，止损时还有利润或者少亏损。

机构化导致A股的定价效率越来越高，人人都知道从确定性的机会上赚钱，造成“确定性的内卷”，加上看到机会后犹犹豫豫，直到逻辑确定才肯进入，导致买入成本居高不下，确定性不但没有机会，反而都是坑。

要破“内卷”，就要有非常的选择。不要惧怕“反逻辑”的不确定性，当逻辑刚刚出现，股价还在底部时，不要吝啬你的想象力；当反逻辑信号出现，不管估值多么有吸引力，都要毫不犹豫地斩断一切幻想。

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若不知道什么是“做错”

其实，在日常生活工作中，我们都能在大脑中准备两套相反的逻辑：

早上上班，天气阴沉沉的，你会带把轻便的伞在包里，就算不下雨，也不占地方。“下雨/不下雨”就是你大脑中同时存在的两套相反的逻辑。

向上司提交的预案中，你在一套主方案之外，还会有针对其中某些因素发生变化时的应变方案，这也同时存在着两套相反的逻辑。

但偏偏在投资上，很多人会展现出“一条道走到黑”的精神，坚持不住时，就看看那些投资的鸡汤里那些“坚持到底最终大赚”的案例。

投资者总是在自己一知半解的方向上表现得“盲目自信”，只有在自己非常熟悉的领域里，才能表现出恰当的谨慎。

若不知道什么是“做错”，坚持则毫无意义。

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