2019回顾：中国五种主流的混改模式

文|刘斌（中国人民大学管理学博士，访美学者，知本咨询首席国企改革专家）

编辑|亿亿

打仗不能没有兵法，做事不能没有章法。

混改呢？

同样，不能没有方法。

中国企业规模大大小小，行业林林种种，在混改的过程中，如何找到方法，如何按图索骥？我们在2019年末的时候，给大家总结总结国企混改中的模式问题。

总体来说，国企混改大致有五种主流模式：

模式一

集团层面混改

国有企业多数已经成长为集团性公司，目前无论是中央企业集团还是地方国企集团，在一级本部多数仍是全资企业，所以混改和股权多元化是有必要，也有空间的。

集团层面混改，就要在集团顶层设计股权多元的方案，改组后的企业集团将整体转变为多元股东的集团企业。

集团层面混改的好处是显而易见的，这种方法可以在顶层实现公司治理的现代化，对于集团内部管控结构不会产生直接的影响。

同时，这种方法也会面对一些实际的问题，其中最重要的一点是在全资企业情况下，国资委可以代表国家出资人地位进行监管，如果改组为多元股权的公司，国资委作为股东之一出现在股东会议上，就显得职能和定位有偏差了。

因而，目前来看，在国有资本投资公司和运营公司组建完毕的国资监管体系里，对于这两类公司的下属二级产业集团，是可以大力推进整体混改。其他的国企一级集团，要视情况有序推进更好。

开创集团层面整体混改模式的，是云南白药集团。这家公司通过引进民营企业新华都集团，第一步实现了在集团层面的混改，构建了50:50的股权结构。

之后，云南白药集团继续引入另一家企业江苏鱼跃集团，进一步丰富的股东结构。

2018年，进一步通过反向合并的方式将云南白药集团和上市公司白药股份进行了合并整合，最终完成了这一具有标志意义的混改。

2018年-2019年间，通过集团整体层面混改的案例也在持续增加。

具有影响力的企业包括天津建材集团整体引入北京金隅集团开展混改，以及中央企业南航集团整体引入广东和深圳地方国资开展股权多元化的案例。

可以展望的是，随着国有资本投资公司和运营公司改革的持续推动，集团整体层面混改的案例将不断增加。

模式二

集团从上市公司回购分拆业务

以中国证监会正式颁布政策，允许A股上市公司分拆部分业务进行再次科创板上市发行为标志，中国国企混改正式可以将上市公司分拆业务作为一种可复制的模式了。

这种模式的基本操作思路是，一家集团下属的上市公司，如果有一些新兴的种子业务，或者一些不对上市公司主业产生重要影响的辅助性业务的话，可以选择通过集团母公司先进行回购，然后再引进投资人进行混改，进而准备通过分拆上市的方法开展资本运作。

东航物流公司在2017年开展的混改，就是比较典型的体现。

东航物流公司是上市公司东航股份下属全资企业，在这个混改中，东航集团新成立一家东航产业投资公司，通过该公司向上市公司收购东航物流的全部股权，完成后东航物流成为东航集团的全资附属企业。

在此基础上，东航集团推动东航物流引入了四家战略投资者，完成了混改，为进一步上市工作奠定了基础。

需要说明的是，并不是每个有上市公司的国企集团，都有条件采用回购和分拆的方式进行混改的，也不是每家上市公司的业务都能够进行分拆的，有诸多限制性因素，比如是否有大量关联交易、是否为上市公司核心业务、是否具有独立发展空间等等因素，都将制约改革方案设计的成败。

模式三

上市公司定向增发引入投资者

中国国企集团的一部分，已经实现了主业整体上市，上市公司的资产、收入都占到集团整体的80%-90%以上，可以说，这样的国企已经初步实现了混合所有制经济。

下一步要解决的问题，是进一步提升混合所有制经济的比重，如何来推进呢？

通过上市公司定向增发的方式，引入更多的市场投资人，提升股权多元化程度，降低国有股份的相对比重，从而实现市场化，激发企业活力。

通过上市公司定向增发的形式开展混改，更精确的说，应该叫做“深化混改和股权多元化”，由于上市公司平台具有股权价值的公开性、股份的流动性、交易的市场性，这样的混改一方面会受到投资者更大的关注，另一方面也能够保障国有资产交易的公开、公平和公正。

所以，在存在这样可能性的集团里，推动上市公司定向增发模式，是可以选择的重要混改路径。

中国联通集团在2017年展开的混改，就是标准的上市公司定向增发模式实践。

联通集团已经实现了绝大部分业务上市，联通股份公司承载了集团核心的资产、业务和人员。

在这次改革中，联通股份公司通过定向增发的方式，将中国联通集团的国有股权比例，从70%以上降低到30%多，保持国有相对第一大股东的同时，吸引了十多家战略投资者，同步展开了上市公司股权激励，7000多核心岗位员工通过限制性股票方式持股，实现了国有股、投资人和核心岗位人员的利益绑定，共同发展。

模式四

非上市下属企业独立引进投资者

这个模式是大量混改企业所实施的模式。

在很多国有企业集团里，除了上市公司之外，仍有不少竞争性业务没有进入资本市场，仍处于国有全资企业的阶段，对于这样的公司，采取混改和股权多元化，引进市场化的投资者，建立健全现代企业的治理体系，建立市场化的组织和人事制度，是改革的基本方向。

具体来说，这个模式又可以划分两个子类型。

一是对于已经具有一定业务规模的现有非上市企业进行混改，二是对企业集团正在开始培育的新兴下属企业展开市场化混改。

对于前者，我们可以借鉴的是中粮集团对于下属二级产业进行分别混改的模式，这家中央企业利用自身多元化业务的特点，对于市场化业务积极推动产业层面的混改，先后完成了中粮包装、中粮肉食、中粮茶叶、中粮资本等企业的混改，目标是在每家混改企业层面打造一个产业旗舰，并为进一步的资本市场发展奠定基础。

对于后者，可以参考的案例是中车集团推动下属中车产业投资公司成功展开混改的案例。

中车产投是中车集团战略体系中发展轨道交通之外的新兴产业承载平台，具有产业培育和投资孵化等多重功能，这样的新企业、未来型企业，更需要市场化的发展体系和股权结构来配套。

2019年11月，中车产投顺利引入五家市场投资者，引入34亿资本，完成混改进程，为集团性公司新兴业务的发展与混改相结合，提供了有效的路径。

模式五

不同下属公司同时引入投资者

这种模式与模式四的区别在于，模式四适应于不一样的业务分别进行独立混改的背景，而模式五特指对于同一核心业务，由于不同的地区、不同的特点等原因，分别采取与不同伙伴合资合作，进行股权多元化的实践。

这种模式，对于一些企业需要利用地方资源、行业资源一起共同构建产业网络，有积极的作用。

国药集团就是这个方面推动混改的典型企业。

国药集团作为一家以分销为核心主业的集团，能够建立全国范围内的营销网络是推动企业长期发展的基石，为了实现这一目标，国药集团在各个省份，都与当地有一定市场通道资源的地方国资和其他投资人合作，建立了各省的公司，进而在此基础上实现了中央和地方的联合，构建了营销网络。

这种模式可以帮助企业在一个相对短的时间内，构建产业网络。

但是我们也应该意识到，由于网络的不同节点都是由不同的股东结构形成的，利益诉求不一致，所以在此方面将产生新的管控问题，这对于企业集团来说，需要提前做好应对。

我们通过五种模式，总结了截止2019年末，中国国企混改的五种典型模式。

每家企业集团，都可以根据自身特点和战略需要，选择一种模式展开实践，同时也可以兼顾其他模式在局部应用。

模式是死的，企业是活的，只有活学活用，才能为我所需，发挥价值。

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