經濟學救不了非理性蕭條
2016年8月，美國第二季度經濟數據新鮮出爐，《中銀財經述評》“金融海嘯以來，美國經濟復甦已踏入第八年，但從2009年三季度至2016年二季度的年均實質經濟增長只有2.1％，是二次大戰以來11次經濟週期中增長最慢之一。” 為什麼會這樣？
2008年美國金融海嘯以來，世界各國政府救股市、救銀行、救房地產，降息減稅，貨幣財政寬鬆得無法再寬鬆，經濟學家年年期盼、忽悠、鼓噪經濟復甦。這篇2009年的文章和書斷言：非理性投機賭博主導，沒有經濟邏輯可以復甦。
經濟學救不了“非理性蕭條”
王小強、梁曉
投機而僅為企業洪流中之一點小波，也許沒有什麼害處；但設企業而為投機漩渦中之水泡，情形就嚴重了。設一國之資本發展變成遊戲賭博之副產品，這件事情大概不會做得好。（凱恩斯《就業利息和貨幣通論》）
神龜雖壽，猶有竟時。騰蛇乘霧，終為土灰。佔盡天下便宜的美元霸權金融海嘯了。好一盤通喫的大模樣，最後收關了，志得意滿之際，忽喇喇似大廈傾，自己活命的眼位，走成了倒不上氣來的生死劫。—— 真的是機關算盡太聰明，反算了卿卿性命。
值得重複指出，金融海嘯不是次按危機，不是信貸危機，更不是什麼“虛擬經濟”脫離實質經濟，甚至不僅僅是索羅斯聲嘶力竭20多年金融體系出了問題，而是全球一體化的經濟性質，經過金融創新肆無忌憚，衍生變異成經濟學不理解、所以不承認、當然也應對不了的投機賭博新經濟。
圖~12：宏觀經濟調控必須面對的現實邏輯
再看圖~12，商品市場與金融市場，收入→消費→生產→就業→收入→……的循環，股市→樓市→錢市→股市→……的循環，現實經濟生活中，決非兩個可以區分開來的“實質經濟”和“虛擬經濟”。越來越多的商品（住房、石油、糧食）變成投機賭博的工具，既遵循價格下降、購買增加的供求規律，又遵循經濟學沒轍的追漲殺跌。譬如住房，作為直接消費的商品，在商品市場，價格下降→購買增加→住房建設增加→就業增加→工資收入增加→購買增加→……。價格下降有利於消費，刺激生產。所以有美國1866~1897年，“物價平均每年下降2％，但GDP每年仍有接近4％的增長”。住房作為保值增值的項目，在房地產市場，價格下降→理財收入減少→房地產購買減少→房地產建設減少→相關就業減少→工資收入減少→房地產購買減少→……。價格下降不利於理財，減少消費，損害生產。所以有美國2006~？年，房地產價格掉頭，引發金融海嘯，造成經濟衰退。
值得進一步琢磨，住房作為直接消費的商品，價格下降、購買增加，經濟學叫：商品的“價格彈性”——價格漲落對銷售的影響。住房作為保值增值的項目，價格下降、購買減少，經濟學叫：收入的“消費傾向”——收入增減對消費的影響。前者說的是單個商品價格漲落引起的銷售變化，後者說的是收入變化帶來消費支出和儲蓄之間的比例調整，涉及所有商品的購買。再加上樓市、股市、錢市之間的正反饋循環，金融市場過山車一飛衝天、一落千丈的價格變化，商品市場上的零售交易望塵莫及。結果，當住房不再只是買來消費的商品之後，非理性的追漲殺跌摻和進來，誰也說不清價格下降會增加還是減少購買了。顧客與開發商討價還價，當然越降價越想買。一旦添加可能繼續降價的宏觀預期，再降價也沒人買。降價預期越強烈，預期越發自我實現——索羅斯實踐的經驗之談“反身性”。可能漲落的宏觀預期，受超越住房商品供求的種種因素干擾（圖~17）。八桿子打不著的流言蜚語，經常打得整個市場人仰馬翻。具體到每一樁買賣，買房子、買石油、買股票，經濟核算費盡心機，不如擲骰子撞大運。什麼東西，郁金香、君子蘭、普洱茶、企業產權、商業票據、圖畫、郵票……只要從消費受用的商品演變成保值增值的項目，再不聽從供求原理指揮了。日常生活精打細算省吃儉用，經年累月聚沙成塔，金融市場一縷輕風，頃刻化為烏有，無聲無臭無影無蹤。放鞭炮燒錢，還聽個響呢。
圖~17：從房地產價格下降展開的金融海嘯
宏觀調控擲骰子撞大運？圖~17是圖~12的邏輯展開，追隨房地產下降濫觴金融海嘯，羅列若干不難想見的交叉循環。商品市場理性，金融市場非理性。傳統物質生產，商品價格下降→購買增加→價格上昇的理性循環（虛線），需要抗衡無數價格下降→購買減少→價格下降的非理性循環，才能完整實現。“財富效應”主導宏觀景氣，已成不爭的事實。難題是箭頭好畫，圓圈套圓圈之間相互作用到什麼程度，無從預知、無從把握。瓦解了社會主義陣營的競爭和鉗制，資本賺錢的邏輯展開肆無忌憚，市場原教旨主義的極端發展，把賭博變成了經濟，把經濟變成了賭博。家家戶戶，機關、學校、企事業單位、政府自己，既消費又理財。消費，遵循價格下降、購買增加的供求原理。理財，或分散風險組合下注，或道聽途說“羊群效應”起鬨架秧子，贏了房子贏地，樂此不疲，與戒賭一樣怎麼勸都沒用，生拉硬拽也不出來。說賭博還有經濟，說經濟滿是賭博。金融服務、華爾街花紅，真金白銀，一點不虛擬，統統統計GDP，渾然一體。金融市場的“財富效應”無時、無刻、無處不在，天衣無縫。誰也說不上來，什麼時候、什麼條件下、多大程度上，非理性的追漲殺跌怎樣影響理性的商品供求。因為投機賭博，沒有也不可能有規律可循。有規律就不再是公平的賭博了。
現在各國政府千方百計救市——救股市、救樓市、救信貸泡沫？從目標到手段，到效果，極大的盲目性，史無前例！誰也不知道放鬆的貨幣供應，增加的財政開支，相應增加多少商品消費，多少投機賭博，通過正負“財富效應”，轉換成多少商品消費，多少流動性緊張。但是，人人確切知道，牛市不可能萬壽無疆，“非理性繁榮”必然“非理性蕭條”。追漲還是殺跌，全憑信心。信心不足，股市、樓市、錢市螺旋下降，經濟蕭條；信心增強，股市、樓市、錢市螺旋上昇，經濟繁榮，泡沫蒸騰→早晚還得破裂。政府救市不缺錢，缺邏輯。說小布什上萬億美元搶救銀行效果不佳，奧巴馬八千億美元刺激經濟，——刺激什麼經濟？
無論什麼措施，“80後”的超級泡沫難以為繼。“去槓桿化”擠泡沫，知易行難，難過清理企業間相互拖欠的三角債。美國存款信託清算機構（DTCC）報告，50~60萬億美元的CDS，“淨交易頭寸”不到兩萬億。問題僅僅在操作過程的摩擦。各式各樣幾乎量身訂做的場外交易，對手、金額、條件、時間千差萬別，集中結算平倉，討價還價談判和法律裁決程序等方面的工作量，大得難以想像。打個比方，構造摩天大廈的磚瓦灰石，理論上件件均可回收再用。真動起手來，房倒屋塌的瓦礫廢墟，裝車拉走。更別提〈高倍數槓桿拆卸摧殘市價〉的“財富效應”摧殘經濟了。經濟風聲鶴唳，市場驚弓之鳥，想拾掇哪棟建築，引發的連鎖反應，都是當今社會難以承受之重。這時候放言空論回歸金本位，道理簡單，願望不錯，面對現實，把利率提高到3％試試？
更重要的是，即便去些槓桿程度，並不改變投機賭博的經濟性質。輿論追究救助銀行的鉅款去向不明，毫無道理。因為質問者，包括決策當局，包括再開出兩萬億救助賬單的蓋特納，說不出銀行怎樣才算“正確”使用了納稅人的救濟款。今天，政府“主權基金”和索羅斯一樣，絞盡腦汁理財，遑論專業理財的銀行了。國會聽政會，議員們拿銀行家當地主老財批鬥，鉅額花紅人人眼紅，政治家做秀義憤填膺，唾沫星子亂飛完了，回家打理自己那點廉潔奉公的年薪，還得揣摩銀行的眼色，或基金、或股票、或保險、或存款……。這裡，值得一問的還是零利率。各大銀行到美聯儲拆借頭寸免費，隨借隨有，借多少有多少，仍然必須財政撥款，當然不是為了擴大貸款業務，是要政府墊支當下斃命的賭債！同理，銀行家們拍胸脯儘快還錢，根本不可能靠給那些無力按時還本付息的按揭百姓補充貸款，實際上連中小企業都貸不到錢（由於擔心商業貸款市場是“尚未落下的第二隻鞋”，銀行不願給中小企業放貸）。表面上看，政府救市都是維繫資金鏈條，減少銀行破產。經營性質上說，傳統經濟的支付鏈條、信貸鏈條，與賭徒之間的三角債，不是一碼事。譬如50~60萬億美元的CDS，投入最少，贏錢最多最快，輸錢最多最快。雷曼兄弟2007年42億美元淨收入，創歷史最高紀錄（2008年二季度才出現赤字）。看家的市場分析在《機構投資者》（Institutional Investor）“連續六年奪得華爾街最佳研究分析團隊的殊榮。”一朝房倒屋塌，覆巢無完卵。四千億美元CDS，虧損3655億。一美元剩8.625美分。有批評說保爾森理應一視同仁，給點錢救雷曼。果真如此，設身處地，試問您要是雷曼的兄弟，打算怎麼還錢？已經零利率了，房地產按揭斷供連續不斷刷新紀錄，分散零售存貸利差，成本最高、風險最大、收益最少，儘快歸還政府救助的鉅額資金？別自欺欺人了。國有“主權基金”不會做的傻事，讓私營投資銀行幹？投資少見效快，市場經濟的天經地義。哪裡跌倒，哪裡爬起來。賭債還要賭來還！
《華爾街日報》引述交易紀錄報道，美林、花旗集團、德意志銀行和瑞銀集團等多家大行在雷曼兄弟9月中申請破產保護兩天後，透過信貸違約掉期（CDS）市場，大舉向摩根斯坦利可能倒閉投下龐大押注。
高盛建議客戶買美國11個州政府債券信用違約互控（CDS），賭這些州政府債務違約，無法支付利息。除高盛外，大摩及美林亦建議客戶這樣做。估計現在美國有31個州本財政年度赤字240億美元，有人估計40多個州已面臨三百億美元預算短缺，2009年六百億元，下一財政年度為1200億美元。相信新一輪州政府所發債券無法支付利息潮快將出現！
高盛等等都是政府出錢救下來的。最好大摩玩殘了成雷曼第二，更好州政府紛紛破產，聯邦當局的援助資金，很快得以回收，納稅人的錢還能賺錢哩。南懷瑾高度概括人生三件事：自欺，欺人，被人欺。富哉言乎！在商言商，唯利是圖。“為富不仁矣，為仁不富矣。”發揮市場效率，排除道德干擾。話說回來了，莊家替輸紅了眼的賭客著急，幫忙墊支玩不下去了的大窟窿，然後催逼著扭虧增盈，儘快還錢，惡醉而強酒？
只要繼續投機賭博，無論個人、企業、團體、政府，但凡手裡有錢，都得繼續理財，接著分頭下注。政府的救援資金概莫能外，接受救助的銀行、企業（如三大汽車）和個人（免稅增收）概莫能外。政府救市籌措賭資，出錢組建“壞銀行”，大包大攬“有毒資產”，以便雷曼的兄弟們輕裝上陣，化悲痛為力量，孤注一擲美國國債違約的CDS？（美國十年期國債CDS在2008年1月保費是7.5個基點，但到七千億美元救市方案通過後，該保費上昇到了37個基點。也就是說，一億美元的美國國債，在2008年1月時年保費是7.5萬美元，但到10月初已經漲到37萬美元。這意味著市場正日益擔憂美國國債的違約。而同期麥當勞公司十年期債券的CDS年保費是33個基點）
世界財富30年餵大的超級泡沫，一時半會兒，很難想像周而復始，再造第二個“非理性繁榮”。連續注資的種種努力，微觀上個個都有機會，宏觀上等於噉臍果腹，給進行時的海嘯補充彈藥，再釀新的衝擊波，連推帶搡，把“非理性蕭條”堵在死胡同別想出來。所以格林斯潘大聲疾呼：
根據日本90年代的經驗，我們必須保證在開始主要財政刺激方案之前，修理金融系統。除非取得成功，我判斷，財政刺激的正面影響將隨著方案實施而不斷消失（peterout）。……所以，暫時國有化一些銀行，以展開迅速而有序的重組，恐怕是必要的。
與蓋特納一樣，大呼小叫重組，缺乏明晰的邏輯思路。疾呼歸疾呼，給不出具體如何操作，國有化了也白搭。拿恩平集資案舉例，中國鬧大發的，很多都是國有銀行。美國的大學基金、州政府財政都不是私家基金。國有賭場也是賭場，國有化了就只贏不輸？所以，癥結不在於誰有，而在於玩什麼，怎麼整頓。諾貝爾經濟學獎Maurice Allais早已指明：“世界變成了一個大賭場，賭場裡邊橫排豎排，擺滿了賭桌”。不讓玩21點了，還有輪盤賭。真能清理CDS，還有致深圳南山熱電於死地的“累計認購期權”（accumulator），逼榮智健辭職的“目標贖回”（target redemption）……。股票市場、債券市場、外匯市場、房地產市場、信貸市場、期貨市場，場內場外，金融創新多如牛毛。不僅如此，立一個規矩管制，馬上衍生諸多繞過管制的新產品。道高一尺，魔高一丈。不僅如此，各類不同風險的產品結綑打包，經過權威機構評出風險等級，按質論價，在銀行企業之間不斷轉手，相互滲透。區區兩三千億美元次按壞賬掀起濁浪滔天，足以表明，看上去21點牌桌與輪盤賭櫃檯之間隔著老遠，每張牌、每個骰子，通過複雜的交叉對沖，你中有我、我中有你，全連一塊兒了。豬八戒勇闖盤絲洞，牽一髮而動全身。無論想先摁住哪一位，全體不答應。
摘自中信泰富研究部《加快轉變經濟發展方式》第五章〈市場原教旨主義的歷史終結，怎麼終結？〉大風出版社2009年
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