投资很难熬 但也可以很快乐！《跳着踢踏舞去上班》

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跳着踢踏舞去上班1：幸运的巴菲特

各位书友大家好，欢迎继续做客老齐的读书圈，今天我们将重温经典，带来一本华尔街描写巴菲特的经典之作，叫做跳着踢踏舞去上班，作者是卡萝尔·卢米斯，也就是巴菲特致股东信的作者，被认为是这个世界上最了解巴菲特的人，这本书和巴菲特传记滚雪球不同，这本书巴菲特自己还写了10万字，系统地剖析了通货膨胀、利率、企业利润、交易费用等要素对于股票投资的影响，厘清股票、股票指数期货、金融衍生品、债券、黄金等投资品种的优劣，提供了分析整个股市的完整框架。他以巴菲特亲笔写作的时间为线索，完美的诠释了巴菲特的投资哲学。读完这本书，你就能够看清楚，巴菲特在商业领域的人生轨迹。其实投资也是一种生意，做好投资的前提，是你得对这项事业充满无限的热爱。

巴菲特是从60年代开始逐渐崭露头角的，而当年是一波牛市，对冲基金也大行其道。但到了1969年，对冲基金们，被熊市狠狠的教训了一把。那些对冲策略，在熊市中，发现全都失灵了，大多数基金公司功亏一篑。这里老齐解释下，所谓对冲就是买入他认为能涨的，卖空他认为最该跌的，双向开仓，这样市场上涨的时候，好公司涨的最快，而当市场下跌的时候，差公司跌的最凶，所以无论市场涨跌他们都能赚钱，如果把风险控制住了，有的基金还会加杠杆，放大他们的基础收益。书里提到的一个叫做温斯洛琼斯的人，他的对冲基金就很有名，当时规模也比巴菲特更大，不过到了1969年，熊市来了，这种对冲策略开始失灵，而巴菲特的业绩却表现还不错。

不过他也对当时的过度投机表现担忧，他说这是一个我不了解的市场，就在市场持续上涨的时候，巴菲特宣布清算了自己的合伙公司，老齐多说一句，巴菲特的这个合伙企业，就类似于现在的私募性质。巴菲特跟他的客户约定，每年业绩6%为限，6%以下，收益全都归合伙人，自己一分钱都不拿，但是收益超过6%的部分，巴菲特会提取25%的业绩提成。老齐认为这个模式真挺好，老齐的基金也想这么干，但是这个必须是一年一提，如果按照三年年化再去计提业绩，那么就得收管理费了。否则容易饿死

巴菲特合伙企业在此之前13年，他为投资者带来了年化23.8%的复合回报率。这里面，巴菲特还提走了很多的业绩收入，如果把这些都算在内的话，整个公司的年化复合收益率达到了29.5%。而同期道琼斯指数的年化回报只有7.4%，巴菲特本人也在这期间，积累了2500万美元的资产。69年的巴菲特，只有39岁。跟2021年的老齐，同岁。

按理说一切都那么完美，那么巴菲特为何要急流勇退呢，主要就是他已经看到股市的回报率已经越来越低了。不过其实巴菲特收手还是有点早，美国股市后面一直折腾到了72年，还诞生了一波漂亮50浪潮，随后从73年开始，就开始了10年不涨，进入了市场最黑暗的10年，不过巴菲特又是幸运的，因为他的朋友红杉的比尔鲁安，接走了一部分巴菲特的客户，但是却连续吃了3年土，在73年之前，业绩都是极差。连续跑输市场。如果巴菲特继续干下去的话，大概会跟比尔鲁安差不多。肯定也会被投资者骂死。

巴菲特解散合伙企业之后，原来他的那些投资人其实是最大的受害者，在70年代当中，很多人都把原来赚到的钱，又都赔了回去。巴菲特之所以突然不干了，就是因为他看到了通货膨胀的风险，他在77年的时候，专门写了一篇文章，来论述通货膨胀是如何欺诈股票投资者的，但是在这篇文章里，巴菲特有两个错判，1是他认为高通胀将持续下去，但没想到后来美联储主席沃克尔却把通胀率给降下来了，2是他认为企业税率不太可能下降，但是79年之后，政策确实将边际税率从48%降到了35%。所以这也就告诉我们，即便是股神，其实他的预测能力也很一般。1981年他又写了篇文章，说企业利润已经开始提高了，主要是因为财务杠杆比率提升，以及税率的减免。

巴菲特对于高通胀率，一直耿耿于怀，他坚信，高通胀率一定会榨取股票投资者的资金，高通胀之下， 肯定是股债双杀，属于是股票市场最为艰难的岁月。美元持续贬值，大家持有证券，最后还得用美元结算收益，那么就肯定会受到损失。这是非常浅显的道理，不过也有一种理论认为，股票并不是普通的证券，甚至认为股票是对通货膨胀的对冲，他们解释股票并不像债券那样，与美元直接挂钩，他代表的是所有权，因此无论印钞机印出了多少钞票，他们都能保持投资的实际价值。债券的票息是固定的，但是股票背后的企业利润，可是随时会变的，看起来似乎的确如此，但其实真相是，净资产收益率的起伏并不太大。65年之前，ROE水平在11.2%，而65年之后的10年也只有11.8%，所以没什么变化，也就是说当你赚到更多地利润的时候，你的资产也变毛了。你的资产回报比例不变，但是货币贬值的速度加快，那么自然你的资产就会遭遇损失。巴菲特说，净资产收益率就是企业股票的票息，所以他其实跟债券并没有什么区别。通胀越高，损失越大。通胀越低，债券利率越低，股票的价值也就越大。

如果非要比较不同，那么债券是有到期日的，而股票没有，那么短暂的通货膨胀，对于现有债券的杀伤就要明显大于股票，反过来说，新的债券，会根据当时的通货膨胀率进行调整，所以票息会逐渐提高。但股票却不能提高票息。股市提高票息的方法，就是让价格不断地下跌。利润不变，净资产缩小的时候，净资产收益率这个票息，他自然也就提高了。所以如果通胀一直持续，债券的票息就会越来越高，债券价格就会不断走低，老债就完全没人要了，只能压低价格，而股票也是如此，你只能不断地在价格上打折，才有投资者愿意购买。如果债券的票息达到了12%，那么是不会有人再去购买股票的。我能旱涝保收，为啥还要去增加风险？所以股票是否值得购买，完全就是跟通货膨胀，以及跟债券收益率比较得到的结论。巴菲特心里永远在考虑，到底是该买股还是买债，还是持有现金，除非特殊情况，否则他更愿意持有股票，因为股票的ROE基本上都是债券2倍以上。对他这种长期投资者而言，显然更加有利。即便用半仓资金去买股票，也有6%的ROE可以拿，也比债券的回报高的多得多，剩下的一半资金，完全可以抵御风险。

在60年代早期，投资者心甘情愿为了追求经济的高速增长，对股票支付过高的溢价，因为他们知道，这些成长型的公司，将大部分利润，都用于再投资，所以巴菲特当时就把他看成了一个，高等级，且不可赎回，票息为12%的超长期债券，他的价格远远高于票面价值，那是很正常的事情。因为大家都在抢购。如果这个票息，还能够再投资于类似的债券，那么他就会形成复合回报，还能够进一步拔高发行溢价。所以成长股总是给人以无穷无尽的想象空间。而当时普通债券的票息才只有4%，所以当时肯定是股票的牛市。

在这期间，大家获得了三重好礼，1是净资产收益率远大于基准利率，2是企业的大部分利润被留存，并用于再投资，获得了更高的回报率，3是大家都认识到股票市场的优势，所以大家趋之若鹜，拔高了整个市场的估值。道琼斯工业股票的市净率，也从1946年的133%，涨到了1966年的220%，简单来说，大家既赚到了增长的钱，也赚到了估值提升的钱。是一波戴维斯双击的机会。

但是正当大家想法趋于统一，开始更多地买入股票的时候，高通胀率，和高利率的时代也就到来了。随着债券的固定利率都已经上升到了12%，那么股票的ROE，已经不再具备吸引力，没有风险补偿，那么谁还愿意去冒险呢？所以当股债票息接近的时候，股票市场就会变得非常惨淡，我们当时研究普林格周期的时候，也学到过，经济繁荣，通胀上升，债券利率开始上升，一开始股票还能跟着上涨，但是到了周期5，也就是大宗商品开始明显上涨的时候，股票的灾难也就来了，明天我们继续来看，巴菲特对于通胀率，债券和股票之间关系的论述，咱们明天再见。

本内容节选自《跳着踢踏舞去上班》本书正在知识星球播出

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