二季度经济压力不大 货币政策易紧难松 ——国内中观周度观察（04.17-04.21）

文：申万宏源宏观 李慧勇、王健、余子珍

结论或者投资建议：

4月工业数据整体呈现出量稳价跌的格局。截至21日，六大电厂耗煤增长15.3%，仅略低于3月的水平，但显著高于12月以及1-2月的水平。而高炉开工率保持在77.7%的较高位，好于3月；汽车半钢胎开工率则较3月有显著下滑。但工业品价格整体有较明显回落。南华工业品指数、原油价格、钢价指数等的同比增速均较3月有较明显回落，但动力煤价格和水泥价格同比增速仍在改善。预计4月PPI涨幅将进一步回落且回落幅度有所扩大。

地产销售仍有下行压力，但土地成交显著恢复。4月30城地产销售增速进一步下滑。尽管30城地产销售难以代表全国地产销售的情况，但在货币政策边际收紧、地产调控趋严以及高基数的影响下，4月的地产销售仍将有进一步的下行压力。与之形成鲜明对比的是，4月的土地成交较3月显著回升。截止21日，100大中城市土地成交持平于去年4月，而3月同期则是大幅下滑。这也显示出开发商仍然有较积极的拿地热情，地产投资的韧性或好于预期。

CPI继续低位徘徊，农业供给侧改革拉低食品CPI。4月以来，食品价格的颓势依然延续。蔬菜价格跌幅有所收窄，但猪肉价格跌幅有所扩大。在春季报告中，我们分析了农业供给侧改革对农产品价格的影响。由于国内农产品的价格显著高于进口价格；且稻谷和小麦等粮食的库存充足，收储价下调。因此，农业供给侧改革对于食品CPI会形成较大冲击，进而拖累整体CPI的表现。

预计二季度经济压力不大，货币政策易紧难松。从上周的市场表现来看，监管加强叠加流动性压力，银行间市场利率和国债收益率均显著提升。而一季度央行资产负债表收缩，也凸显出流动性收紧的压力。从一些前瞻性的经济指标来看，二季度经济压力不大，或仅较一季度略有回落。而4月的高频数据也显示出工业生产并未显著下行、地产投资也仍有韧性。因此，经济基本面对于货币政策的掣肘减轻。而从近期银监会发布的各项监管文件来看，多数要求在年中完成自查或检查报告。因此，我们对二季度的监管以及货币政策仍持谨慎态度。

1 上游行业

煤炭：需求增加，库存增加，价格下降。上周6大电厂日均耗煤量增加，环比上升0.5%。环渤海动力煤价格下降4元/吨至599元/吨，秦皇岛Q5500价格下降2元/吨至652元/吨。动力煤方面，近期逐渐进入淡季，动力煤价格回落。据申万宏源煤炭组此前观点，4月份动力煤价格虽季节性小幅回调，但整体看全年动力煤中枢价格已经上移。4月14日当周，唐山焦精煤价与古交焦煤价格高位持平。上周秦皇岛港煤炭库存增加1.0%。

原油：布伦特和WTI原油价格下降。上周布伦特原油价格跌至51.6美元/桶，环比下降7.3%，WTI原油价格为49.23美元/桶，环比下降6.9%。4月21日当周油服贝克休斯石油钻井总数为688口，较前值增加5口，创得2015年4月以来新高，并进一步压低油价。据申万宏源石化分析，受美国钻机数持续增长、产量增加以及汽油库存意外增加等影响，国际油价回落。但近期加拿大钻机数持续下降，OPEC减产力度加强，并随着需求旺季到来，油价仍有支撑。

铁矿石：价格下跌，库存减少。截至4月20日，铁矿石价格下跌4.7%；库存减少0.8%。CRB指数：上周CRB现货指数下跌0.3%。

有色：铜价格下跌，库存增加；铝、锌价格上涨，库存减少。截至4月20日，LME铜价格下跌0.8%，铝和锌价格分别上涨1.6%和0.3%。铜库存上升4.4%，铝和锌库存分别下降3.3%和1.5%。

农产品：蔬菜和猪肉价格下降，水果价格上涨。上周农业部28种重点监测蔬菜价格下降2.7%，猪肉价格下降0.2%，7种重点监测水果价格上涨2.5%。

2 中游行业

钢铁：开工上涨，价格下降，库存减少。上周高炉开工率上涨0.3个百分点。Myspic综合钢价指数下降3.6%。螺纹钢、3.0mm热轧板卷和0.5mm冷轧板卷价格分别下降3.6%、3.4%和4.3%。据申万宏源钢铁组观点，当前行业价格与利润双下降，主要原因是板材需求不及预期和资金成本上升导致的贸易商主动去库存。上周冷轧库存增加0.7%，热卷（板）库存和螺纹钢库存分别减少0.6%和7.8%。

水泥：价格上涨。上周水泥价格指数环比上涨0.7%，华东地区特别是长三角地区大幅上涨，西北微涨，东北地区持平，华北、西南和中南地区价格微降；PO42.5水泥价格西北、东北不变，华东上升，其余地区价格微降。

化工：价格下降，PTA开工率上升。上周国内PTA开工率上升3.6个百分点。4月16日当周，涤纶长丝价格持平，华东地区PTA价格下降0.8%，尿素价格下降3.2%，磷酸一铵价格持平，MDI价格下降。

电力：电厂耗煤增加，库存总量减少。上周电力耗煤日均值64.75万吨，环比增加0.5%；煤炭库存均值1018.8万吨，环比增加6.6%；煤炭库存可用天数增加至15.74天。

3 下游行业

房地产：地产销售下降，土地供应面积和成交面积上升。上周30大中城市商品房成交面积为360万平方米，较上上周微降，其中一、三线城市下降，二线城市上升。4月16日当周，100大中城市土地供应面积和土地成交面积环比均上升，其中土地供应一二三线城市均有上升，土地成交面积一三线城市上涨，二线城市减少。

家电：据奥维数据，4月16日当周，冰箱、洗衣机、冰柜和空调线下销量分别为16.2万台、18.0万台、1.7万台和29.3万台，环比分别变化-12.4%、-14.3%、5.9%和-19.9%；白电四大类线上销量分别为20.4万台、22.7万台、3.7万台和25.8万台，环比分别变化31.2%、11.5%、15.7%和50.0%。

休闲消费：电影票房及观影人次激增。4月16日当周电影票房上涨至16.1亿元，较上周增加91.2%，主因《速度与激情8》、《蓝精灵：寻找神秘村》等热门影片票房大卖，共贡献70%以上票房；观影人次为4514万人次，较上周增加85.1%。

交通运输：BDI指数、SCFI指数下降，CCFI指数上升。上周BDI指数下降4.1%，SCFI指数下降0.3%，CCFI指数上升0.4%。煤炭运价下降：上周CBCFI煤炭综合指数下降11.3%，其中CBCFI秦皇岛-广州运价下降15.0%，秦皇岛-上海运价下降12.3%。

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