华政学报 | 葛伟军 股权代持的司法裁判与规范理念

股权代持的司法裁判与规范理念

作者简介

葛伟军  上海财经大学法学院教授，法学博士

目次

一、股权代持的理论基础

二、股权代持关系的认定

三、股权代持协议的效力

四、实际出资人能否排除强制执行

五、结论

摘要

广义上的股权代持泛指名义股东和真实权利人发生分离的情形。狭义的股权代持仅发生在实际出资人和名义股东之间。股权代持的特征主要包括主体的分离性、方式的隐蔽性、标的的特殊性。用信托原理解释股权代持的性质更为合理。实践中的纠纷主要分为三类。首先，股权代持关系的认定。双方之间要有代持的合意，同时要区分对内关系／对外关系、股权代持关系／股权转让关系、股权归属关系／委托投资关系。其次，股权代持协议的效力。原则上此类协议是有效的，但是一些金融类公司或者上市公司的股权代持协议因违反社会公共利益或者公序良俗，归于无效。最后，实际出资人能否排除强制执行。尽管部分学者持有异议，实务界普遍认为，基于合同相对性、公示效力、外观主义和利益衡量等因素，实际出资人不能排除强制执行。

关键词

股权代持　关系认定 　协议效力　外观主义　排除强制执行

股权代持并不是一个严谨的法律术语，也不局限于一种持股情况，而是囊括了多种为他人持有股权的现象。对于被代持人而言，可能是出于隐藏自我的心理驱动，基于各种动机不想让真实的持股关系告知天下；对于代持人而言，可能是经济利益驱使，或者出于代人做事的必要。股权代持的本质是股东的人格或身份的分离。从法律上看，记载于股东名册的人是公司股东，但是其背后却站着更多的人，他们被称为隐名股东、实际股东或实际出资人等。股权代持产生的问题，由内而外，首先，是被代持人和代持人之间的纠纷，其次，涉及他们这些人与公司、与他们各自的债权人或者与公司债权人之间的纠纷。

立法对某些代持行为做出了禁止性规定，例如，在外国投资者并购境内企业 或者基金管理公司的股东处分其股权的场合。有些时候的代持行为受到支持，例如，中央企业在境外出资形成的产权可以通过代持等方式保全国有资产。虽然公司法并无直接规定，但是最高人民法院《关于适用〈中华人民共和国公司法〉若干问题的规定（三）》（以下简称《公司法司法解释（三）》）第21条至第27条，对有限责任公司的股权代持纠纷做出了积极的回应。2019年《全国法院民商事审判工作会议纪要》第28条，则明确了实际出资人显名的条件。

实践中产生了大量的纠纷，不仅涉及有限责任公司，而且涉及上市公司或金融类公司；不仅涉及认定和效力问题，而且涉及实际出资人的权利。通过对裁判的梳理，可以发现此类纠纷主要分为三类：股权代持关系的认定、股权代持协议的效力、实际出资人要求排除强制执行。本文第一部分阐述了股权代持的理论基础，包括其含义、特征和性质，第二至第四部分分析了股权代持的三类纠纷，结合具体案例，对裁判及其背后的理念展开评述。

一、股权代持的理论基础

（一）股权代持之界定

股权代持，分为广义和狭义两类。狭义上的股权代持，是指实际出资人与名义股东之间通过合同约定，由实际出资人出资，名义股东代实际出资人在股东名册上显名的一种安排。多数学者将股权代持定义为：实际出资人与他人约定，以他人名义代实际出资人履行股东权利义务的股权／股份处置方式，又可称为委托持股、隐名投资或假名出资。然而，即使名义股东显名，这也不意味着名义股东即应当或将要行使股东权利。实际出资人可能实际控制或支配公司，实质履行股东权利，而名义股东只不过挂个名义而已。但是，名义股东即使不履行股东权利，也没有免除其从表面上应当承担的股东义务，例如向公司缴纳出资的义务。 

广义上的股权代持，是指因各种原因发生的、无论是主动还是被动的，股东名册所记载的股东与实际享有出资份额或股份上收益的人发生了分离。广义上的“代持”强调的是从后果上考虑的代为持有，隐含了对被代持人的某种权利的赋予或归属。例如，股权转让过程中，支付了全部股权转让价款，但是由于转让人股东或公司管理层的拖延或拒绝，其名称尚未在股东名册上予以变更的受让人，应当视为享有某种财产性的权益，而转让人股东虽然仍为名义股东，但是其应当视为代受让人而持有股权。类似的情形，也可能出现在股权继承、股权让与担保、公司设立或增资过程中，可以把这些情形归为广泛意义上的代持，大多数情况下为隐性、被动的。

与名义股东相对的概念，不应局限于实际出资人。名义股东，是指在股东名册上记载的人。与此相反，有些人虽然没有在股东名册上记载，但是可以向名义股东或者公司主张或行使某些股东权利，学理上可以把那些人统称为受益股东或称受益所有权人。在不同情形中，他们获得了大小不等的权利，受到法律保护。

实际出资人，是从是否向公司实际缴纳出资，但其名称却没有记载于股东名册来判断的，强调的是向公司的实际出资。实际出资人与实际认缴人是不同的概念。实际出资人，基于向公司实际出资而取得了某些权利，例如可以向名义股东主张投资权益的归属。虽然该权利具有股东权利的特征，属于股东权利的横向切割或分化，但是其终究不是真正意义上的股东权利，不能直接向公司主张，只能获得合同法上的救济。对公司而言，名义股东才是股东，其背后的任何人都不能直接向公司主张股东权利。认缴制下的实际认缴人，仅仅为认缴，没有实际缴纳，不享有财产性权利；如果其名称尚未记载于股东名册，其也不是名义股东，不享有人身权利。实际认缴人完成全部或部分出资后，即为实际出资人。成为实际出资人的前提是，首先成为实际认缴人。先有认缴，后有出资。未经认缴的出资人，可以看成认缴人的代理人，即受认缴人的委托而出资，该出资的后果应当由认缴人承受。认缴，相当于认缴人与公司之间达成了合同；出资，则为该合同项下的义务履行。 

（二）股权代持的特征

第一，主体的分离性。与名义股东相对应的，与其说是实际出资人，不如说是被代持人。因为实际出资人也可能指定一个第三人，作为股权代持的实际受益人，如此一来，实际受益人获得了一部分（类似于股东的）权利，而实际出资人可能在完成出资之后，即不享有（类似于股东的）权利，其效果相当于实际出资人把部分权利转让给了实际受益人。这种转让，有可能是直接的债权转让，让实际受益人取得了债权请求权，也有可能是基于一项信托安排的转让，实际受益人获得了受益权。

股权代持项下的主体分离，产生于被代持人和代持人之间。被代持人既可能是实际出资人，也可能是实际出资人指定的实际受益人。分离是当事人之间采取代持方式所追求的目标，也是代持关系确立后所导致的结果。被代持人和代持人之间内部纠纷的隐患就此产生。

第二，方式的隐蔽性。一般情况下，代持具有极强的隐蔽性。被代持人不愿意被其他人知道自己是公司股东，其背后的理由极为复杂，既可能是规避法律的规定，也可能是仅仅出于不愿意显名的想法。隐蔽性最大的表现是，被代持人的信息，完全不向其他股东和公司公开，因此对于其他股东和公司而言，名义股东即为股东，并在此基础上形成了股东和股东之间、股东和公司之间甚至股东和公司债权人之间的信任和信赖。

有些时候，代持可能是公开的。例如，德国公司法明确，公司章程可以记载，一个股东持有的股份，实际上是为了另一个人而持有。公司章程条款的记载，不仅具有公开性，而且在股东和股东之间、股东和公司之间达成了合同，即其他股东或公司不能仅仅以股东名册记载来对抗被代持人。一定程度上，被代持人可以对抗其他股东或公司。除了章程以外，公开还有其他方式，例如事实上的公开。特别是有限责任公司，股东人数较少且彼此相识，大部分又在公司内部任职，因此股东之间的合意体现在不以书面方式出现的日常的沟通、协商和谅解当中。如果其他股东均已明知代持关系的存在以及被代持人的情况而没有提出异议，那么其他股东或公司不能再以股东名册记载为由对抗被代持人，同时该明知也构成了被代持人日后要求显名的条件。 

第三，标的的特殊性。股权代持的标的，称谓上是股权，其实不然，应当是股权所指向的对象，即出资份额或股份。股权是出资份额或股份所承载的权利。出资份额或股份，在英国法下，视为是一种动产，不具有不动产的性质。 

一个人取得股权与一个人成为公司股东，是两个不同的问题。取得股权，应当以其向公司缴纳出资为条件，作为出资的对价，该人取得公司股权（实则股权所指向的对象）。如果这时候，该人的名称还没有记载于股东名册，那么还不能称为股东。与此不同，一个人的名称如果记载于股东名册，那么该人即成为公司股东；如果此时该人还没有向公司缴纳出资，那么应当视为其还没有取得出资的对价，即股权。换言之，一个人没有实际缴纳出资，也可以成为股东，但是一个人要取得股权，必须要向公司缴纳出资。在此意义上，涉及股权移转（例如转让、代持或让与）的情况下，该股权体现更多的是一种财产属性，而不是身份属性。

（三）股权代持的性质

有观点认为，股权代持一般分为委托持股、信托持股、持股会持股三种模式。股权代持就是股权代持，既非代理，亦非信托，也不是股权转让或其他。笔者认为此观点不妥。股权代持仅是一种对事实状况的描述而非定性，即没有揭示代持的本质或性质。“既非代理，亦非信托”之措辞，实不严谨，容易落入不可知论或神秘论的窠臼。

委托持股，是指以代理的方式代为持股。委托代理的规则，无法解释股权代持出现的问题。首先，根据《民法典》第162条，代理人在代理权限内，以被代理人名义实施的民事法律行为，对被代理人发生效力。如何理解“以被代理人名义”持有股权？如果是以被代理人名义持股，那么受托人仅仅是在办理持股登记过程中的代理人，其名称不会出现在股东名册上，也就谈不上代持的问题。其次，代理通常是双方的，而代持可能涉及多方，例如实际出资人和名义股东约定，名义股东为了受益人的权益而持有股权。最后，委托代理可以基于被代理人取消委托或者代理人辞去委托而终止，但是在代持中，实际出资人不能因取消委托而要求显名，名义股东也无法因辞去委托而免除其作为股东应当尽到的义务。公司法特殊规则的介入，导致用代理关系去解释代持变得困难。

股权代持的性质，应当用信托原理来架构。信托的设立，原则上需要双方之间存在合同，并指明双方之间设立信托的目的。但是，合同并不是代持关系存在的必要条件。即使双方之间没有合同，也可能隐藏着一项信托。这种“隐藏”应当依据法律的明确规定，目前我国信托法或其他法律并不具备这样的条件，然而却有这样规定的需求。例如，《公司法司法解释（三）》第24条蕴含着一个困境，如果实际出资人要求显名没有取得其他股东过半数以上同意，那么该实际出资人享有投资权益的归属，而股权继续归名义股东。此时，将名义股东视为基于信托，为了实际出资人的利益而持有股权，逻辑较为合理。 

用信托关系解释股权代持，具有如下优点。第一，受托人对受益人负有受信义务，受托人必须为了受益人利益的最大化而持有股权。例如，受托人应当将公司支付的每次分红，及时交给受益人；受托人应当根据受益人的指示，参与股东会会议并表决。第二，该股权成为信托财产，具有独立性，区别于受托人的固有财产。受托人的债权人，不能对该股权主张权利。第三，股权登记在名义股东的名下，符合信托的特征。从公司法的角度看，名义股东是该股权完整意义上的权利人。

持股会持股，是指公司内部员工的股权或股份，通过职工持股会或员工持股会来持股。职工持股现象最早出现在20世纪80年代中期，大量出现在20世纪90年代中期。曾经以三种形式存在：新设社会团体法人、非法人团体依托工会运作、企业法人（如合股基金会）。由于其定位模糊、性质不明， 后来出台了一些文件，要求规范持股会。目前持股会主要采用合伙企业或有限责任公司等形式，难以认为构成代持。

关于持股会的问题，主要体现在三个方面。第一，持股会背后的员工人数众多，变相突破了有限责任公司人数限制的规定。第二，持股会持股具有封闭性。一般章程会规定，如果员工离开公司，其持有的股权／股份将由其他员工以一定价格取得，或者由公司买回，该员工不能带走或向员工以外的第三人转让。此举之理由在于，股权／股份具有较强的人身属性，与员工和公司之间的雇佣关系紧密相关。第三，持股会是一个俗称，其合理的组织形式可以是合伙或有限责任公司，将公司的员工变成该合伙的合伙人或者该持股公司的股东。因此，持股会本身需要注册，然后其名称要记载于股东名册。

二、股权代持关系的认定

对于代持而言，首要的是双方之间存在代持的合意，即代持人与被代持人之间，或者名义股东与实际出资人之间，应当形成关于代持的一致意见。此类合意，不等同于股东合意，股东合意是指全体或部分股东之间对某个事项及其处理达成的一致意见，通常以公司章程、公司决议或股东协议的方式呈现。对于代持合意，合意一方并不是名义上的股东。此类合意，是股权代持关系能够予以认定的基础。缺少代持合意，便谈不上股权代持。

首先，股权代持的合意，一般以协议或合同的形式予以呈现。但是，书面合同与合同关系是两个不同的问题。在陈志明等诉陈伟伟公司债权人撤销权纠纷案中， 法院认为，将股权代持关系之认定的前提限定为实际出资人与名义出资人之间订立有效合同，是片面的。在没有合同或协议的情况下，结合实际出资、参与经营管理、分红等因素，也可以认定股权代持关系的存在。其原理在于，书面合同虽能证明真实合同关系，但是没有书面合同，不等于没有真实合同关系，该关系可以通过其他方式来证明。

在王云诉青海珠峰虫草药业有限公司等股东资格确认纠纷案中， 争议焦点之一是申请人王云与被申请人王辉之间是否存在合法有效的代持股合意问题。该案表明，证人证言包括家庭成员或者公司员工做出的证言，都不是能够有力证实存在股权代持关系的有效证据。就证据效力而言，最强的是直接表明代持目的并载明各方权利义务的书面文件，例如双方签订的合同或协议等。效力次之的证据包括缴纳出资的凭证（如银行转账证明）、参与经营管理的电子邮件、公司分红的证明等，这些材料单独来看，证明力不强，但是集合起来，即可形成一个较为完整的证据链，能够间接证明股权代持关系的存在。

其次，合意是一种双方法律行为，即双方具有建立代持关系的共同意思表示。在刘婧与王昊股东资格确认纠纷上诉案中， 法院认为，代持关系应当基于委托关系形成，委托关系为双方法律行为，需双方当事人有建立委托关系的共同意思表示，签订委托合同或者代持协议，对未签订合同但双方当事人有事实行为的，也可以依法认定存在委托代持关系。在该案中，“代持关系应当基于委托关系形成”之观点，值得商榷。如前所述，委托关系或许并不是解释代持关系的理想方式，相反地，信托关系更能合理地解释各方的权利义务。虽然委托和信托都建立在信任和信赖之基础上，但是两者的运行机理完全不同。 

在曹刚修、衡阳市承龙置业有限公司股东资格确认纠纷案中， 曹刚修要求确认其具有承龙公司的股东资格。案涉《协议书》第5条约定：“如承龙公司现其他股东放弃优先购买承龙公司股份的权利,甲方（承龙公司）应及时协助乙方（永兴公司）将该51%股权转让至乙方的持股代表曹刚修的名下，并办理股权变更工商登记。”法院认为，曹刚修既非实际出资人，也不是名义股东。在曹刚修并未向承龙公司出资，亦未受让或者以其他形式继受承龙公司股权的情况下，其将接受永兴公司委托，代永兴公司向承龙公司主张股东资格确认的代理人身份等同于实际持股人、名义股东，并以此提起股东资格确认的诉讼，理据不足。

本案涉及对当事人之间约定条款的解释。“将股权转让至一方的持股代表名下”，此等表述非常模糊。到底是股权转让，还是股权代持？持股代表，是否即为代持人？持股代表的作用及其权利义务是什么？在合意中，建立代持的共同意思表示，应当以确定的语言表述；即使没有合同或协议，以事实行为确立的，也应当可以通过表面清晰准确地判断代持关系的存在。本案要看的是，曹刚修是否是协议的一方当事人。如果是，那么持股代表的字面含义不应当排除他作为代持人，有权要求确认其股东资格；至于其与被代持人永兴公司之间的纠纷，属于内部纠纷，可以另行解决。如果不是，那么可以将持股代表理解为代理人，这是一种代理关系，该协议仅仅授予曹刚修有权以永兴公司名义向公司主张股东资格确认，而并没有授权其实际持有股权；永兴公司可以随时终止该代理权的授予。

最后，在理解股权代持关系时，还应当区分三个关系。

第一，区分对内关系和对外关系。在成都广诚贸易有限公司与福州飞越集团有限公司股权确认纠纷再审案中， 飞越集团代广诚公司持有棱光公司一部分社会法人股股权，并经中国证券登记结算有限责任公司予以登记确认。后飞越公司宣告破产，闽发证券有限责任公司要求就飞越公司股权实现其债权。广诚公司遂以其为代持股权的实际权利人为由提出执行异议，要求停止执行。法院认为，在对内关系上，广诚公司与飞越集团之间应根据双方的协议约定，广诚公司为该股权的权利人；对外关系上，即对广诚公司与飞越集团以外的其他人，应当按照公示的内容，认定该股权由记名股东飞越集团享有。闽发证券有限责任公司作为飞越集团的债权人，根据登记及公告的公示公信力，有理由相信飞越集团持有棱光公司的股份，有权利就该股权实现其债权。

第二，区分股权代持与股权转让的关系。在申银万国证券股份有限公司诉上海国宏置业有限公司财产权属纠纷案中， 法院认为，双方所签订的是法人股转让协议，协议中确定了转让对价以及所有权的转移问题的，不属于股权的代持或挂靠，可以认定双方是通过出售方式转移法人股的所有权，即使受让方没有支付过任何对价，出让方也已丧失了对系争法人股的所有权，而只能根据转让协议主张相应的债权。

股权转让，是公司法中的重要条款，也是案例非常集中的条款之一。主要原因是，股权的可流通性，是公司的本质特征。原则上，股权应该可以自由转让。有限责任公司的优先购买权条款是过时的，其设计不适宜普通意义上的公司；该条款所采用的二阶段法，在实践中沦为了没有可交易市场的有限责任公司股权的定价机制，且其运行机理与诚实信用原则相违背，导致因其他股东行使优先购买权而发生的第三人与转让人股东之间的合同磋商成本无处分担。 

股权代持不同于股权转让。前者以代持为目的，虽然名义股东记载为股东，但是其目的并非要真正成为股权的受益人，仅仅是挂名而已。后者以合同或协议为载体，双方的目的在于将股权进行转让，受让人以最终取得股权并以其名称记载于股东名册为目的。虽然两者存在根本差异，但是又有一定的关联。细微观察股权代持，被代持人实际出资，代持人挂名登记为股东：有可能被代持人直接将出资款打入公司，也有可能被代持人将出资款交给代持人，由代持人完成出资的缴纳。无论何种情况，一个疑问是，被代持人本来应该持有的股权，怎么就登记到了代持人的名下呢？究其实质，股权代持之内里，也是一种股权转让，即实际出资人将本应获得的股权一定程度上（且在一定条件下）“转让给”名义股东；但是该转让的意图，并非是让名义股东实际持有股权，也不是让名义股东享有股东权利，而是转移该股权的一部分权利，通过名义股东代持的方式，来确保被代持人自己的权益。此等“转让”，无论无偿还是有偿，都不是真正意义上的转让。在某些情况下，如果没有明示的合同或协议，该转让的意图不明确，无法判定，唯一可以确定的是，这不是一项赠与。

此外，股权代持中实际出资人在满足法律规定条件下的显名不是股权转让也不是股权返还，因为不存在转让或返还的意思表示，其本质是将股权从名义股东向实际出资人的转化，还权利人本来的面貌。

第三，区分股权归属关系与委托投资关系。股权归属关系，涉及登记在名义股东名下的股权到底归谁所有的问题。各方就股权的归属发生争议时，根据《公司法司法解释（三）》第24条的规定，原则上股权归属名义股东，而投资权益归属实际出资人；只有在满足其他股东半数以上同意的情况下，实际出资人才可以要求显名，即公司将其变更登记为股东，从而取得股权的归属。

但是，在郭忠河、张长天股东资格确认纠纷案中， 法院的态度似乎与上述司法解释的规定有所背离。在该案中有三次增资，前两次增资的资金由实际出资人提供；第三次增资中，名义股东未经实际出资人同意，利用其股东地位，用自有资金对公司进行了增资，法院认为三次增资的增资款所对应的股权，均应归属实际出资人。

在此有两点值得关注。一个是，实际出资人显名时的条件，即要求其他股东半数以上同意。其他股东的同意，是指股东单个的同意，叠加在一起过半数。不管其他股东是大股东还是小股东，都需要遵守，法律推定其他股东对名义股东的记载产生了信赖，实际出资人一旦要显名，必须取得其他股东的大多数同意。上述案例的裁决，对于前两次增资，将股权直接判定为归属实际出资人，是否考虑了其他股东半数以上的意见？另一个是，对于第三次增资，将股权判定为归属实际出资人，意义重大。因为该次增资是名义股东主导的，违反了其对实际出资人的承诺，虽然用其自有资金出资，但是仍然不能获得股权，否则的话，股权和投资权益（因为实际出资人没有出资）都归属名义股东，实际出资人的权利将被彻底架空。

委托投资关系，反映了双方的真实意图：股权代持是表面的手段，委托投资是背后的目的。在银信润泰资产管理有限公司、信泰人寿保险股份有限公司股东资格确认纠纷案中， 法院认为，股权归属关系和委托投资关系是两个层面的法律关系，前者因合法的投资行为形成，后者则因当事人之间的合同行为形成。即使实际出资人与名义股东在委托投资协议中对股权归属等内容作出约定，根据私法自治及合同相对性原则，其协议效力仅可及于契约当事人，对于作为第三人的公司不具有当然的拘束力。故当事人之间存在的委托投资协议无法对抗公司，不能成为确认公司股东地位的依据。

在博智资本基金公司诉鸿元控股集团有限公司等合同纠纷案中， 法院同样认为，股权归属关系不同于委托投资关系。保监会的规定仅仅是对外资股东持股比例所做的限制，而非对当事人之间的委托投资关系进行限制。因此，实际出资人不能以存在合法的委托投资关系为由主张股东地位，受托人也不能以存在持股比例限制为由否定委托投资协议的效力。因此，尽管当事人约定双方之间的关系是股权代持关系，也不能据此认定双方之间的关系属股权代持关系，而应认定双方之间系委托投资合同关系。

三、股权代持协议的效力

股权代持协议的效力，主要与三个因素有关。第一，协议主体。如果法律对股东资格有限制，且该限制构成了效力性强制性规范，那么违反该限制的代持协议，是无效的。第二，协议内容，必须要合法。如果实际出资人为了逃避其债务，与名义股东串通一气，通过股权代持的方式转移资产，从而达到损害实际出资人的债权人的目的，该代持协议是无效的。第三，形式上必须满足生效的要件，例如要求有签字或盖章，或者满足生效的附带条件等。除了这些一般规则以外，股权代持协议的效力，根据公司类型及性质的不同而有所不同。有限责任公司股权代持，原则上为有效。有争议的是，金融类公司、上市公司等股权代持的效力问题。

第一，对于金融类公司，要看法律对股东资格有无限制。如果对股东资格有限制，股权代持之目的显然是为了规避效力性强制性规范，那么该代持是无效的。如果对股东资格无限制，那么即使是金融类公司，股权代持也是有效的。

例如，农村合作银行发行的法人股可以代持。在广西全州农村合作银行与蒋正军等确认合同效力纠纷上诉案中， 溶江公司持有全州农合行法人股600万股，其中蒋正军实际出资认购200万元股份。蒋正军与溶江公司签订《股权代持协议》，约定溶江公司作为蒋正军对全州农合行股权200万股的名义持有人。法院认为，该协议主体合格，内容未违反强制性法律规定，双方的意思表示真实一致，应认定为有效合同。蒋正军作为实际出资人，依法享有该200万股的投资权益，但并不当然享有全州农合行的股东权益。

第二，对于保险公司的股权代持，根据2018年修订之前的《保险公司股权管理办法》第8条，任何单位或者个人不得委托他人或者接受他人委托持有保险公司的股权。该管理办法是保监会制定的，不是法律或行政法规。因此，违反该管理办法，是否构成对社会公共利益的损害，实践中存在不同看法。

在福州天策实业有限公司诉福建伟杰投资有限公司、君康人寿保险股份有限公司营业信托纠纷上诉案中， 法院认为，违反《保险公司股权管理办法》有关禁止代持保险公司股权规定的行为，在规范目的、内容和危害后果上达到与直接违反《保险法》等法律、行政法规相类似的程度，同时还将出现破坏国家金融管理秩序、损害包括众多保险法律关系主体在内的社会公共利益的危害后果，应认定为无效。但是，在上海保培投资有限公司等诉雨润控股集团有限公司股权纠纷案中， 法院认为保险公司股权代持的效力与履行应当区别对待。保培公司与雨润公司签订股权代持协议。保培公司根据该协议要求确认雨润公司持有的利安保险公司股权归其所有、雨润公司配合办理工商变更登记手续。法院对《保险公司股权管理办法》第8条属于立法法所规定的授权立法范畴提出反对意见，认为雨润公司以此主张股权代持协议违反国家强制性法律规定而无效不符合合同法及其司法解释的规定。对于协议约定是否有损社会公共利益的问题，由于保险法及股权管理办法对保险公司持股比例在5%以上的股东有较严格的要求， 本案所争议股权尚达不到此比例，所以雨润公司以社会公共利益否认协议效力也缺乏依据。

此外，利安保险公司章程第25条（参考《公司法》第71条）对股东向股东以外的人转让股份规定了其他股东的优先购买权。利安保险公司虽为股份公司，但从设立至今一直为11名记名股东，股票既不公开发行也没有公众股东，属于发起设立的股份有限公司，具有显著的人合性的特征。公司章程的规定既优先满足了公司人合性的要求，亦未损害出让股东的财产利益，系全体股东共同意志的体现，不违反法律、行政法规的强制性规定，该章程合法有效。虽然雨润公司在未征求其他股东意见的情况下，与保培公司签订委托代持股协议，保培公司现根据该股权代持协议要求将该股权转移至自己名下，雨润公司与保培公司的行为有违利安保险公司章程的规定，但该违反章程的行为可能影响的是协议能否履行，并不影响该协议的效力。

上述案例中，公司章程对股权转让规定了其他股东的优先购买权。法院区分了股权代持协议的效力和履行，无疑是正确的。不足之处在于，将实际出资人的显名要求视为转让，且据此认为，一旦要显名，必须要满足公司章程规定的优先购买权条款。实际出资人要求显名的条件，虽然与优先购买权行使第一阶段的条件类似，都要求其他股东半数以上同意，但是实际出资人要求显名，其实质不是股权转让或返还。进而言之，即使没有公司章程的优先购买权条款，实际出资人要求显名，也必须满足司法解释规定的条件。

第三，对于上市公司的股权代持，原则上认定为无效。在杨某国诉林某坤、常州亚玛顿股份有限公司股权转让纠纷再审案中， 杨某与林某签订委托投资协议，约定杨某出资1200万元委托林某收购并代持实业公司“原始股”，后来该实业公司上市。根据《证券法》、《上市公司信息披露管理办法》  《首次公开发行股票并上市管理办法》的规定，上市公司发行人必须真实，并不允许发行过程中隐匿真实股东，否则公司股票不得上市发行。这些规定有些属于法律明确应予遵循之规定，有些虽属于部门规章性质，但因经法律授权且与法律并不冲突，并属于证券行业监管基本要求与业内共识，并对广大非特定投资人利益构成重要保障。且倘若上市公司真实股东都不清晰的话，其他对于上市公司系列信息披露要求、关联交易审查、高管人员任职回避等监管举措必然落空，必然会损害金融安全与社会稳定，从而损害到社会公共利益，所以上述协议应认定为无效。但这并不意味着否认杨金国与林金坤之间委托投资关系的效力，更不意味着否认双方之间委托投资的事实；同样，也不意味着否认林金坤依法持有上市公司股权的效力，更不意味着否认林金坤与亚玛顿公司股东之间围绕公司上市及其运行所实施的一系列行为之效力。

在杉浦立身与龚茵股权转让纠纷案中， 法院区分了代持协议的效力以及系争股权及投资权益的归属，认为上市公司发行人的股权代持协议因违反公序良俗而无效，股权代持产生的投资收益应根据公平原则，考虑对投资收益的贡献程度以及对投资风险的承受程度等进行合理分配。

公序良俗包括公共秩序和善良风俗。证券领域的公共秩序应先根据该领域的法律法规予以判断，在上位法律无明确规定的情况下，判断某一下位规则是否构成公共秩序时，应从实体正义和程序正当两个层面进行考察：该规则应当体现证券领域法律和行政法规所规定的国家和社会整体利益；该规则的制定主体应当具有法定权威，制定与发布符合法定程序，具有较高的公众知晓度和认同度。证券发行人应当如实披露股份权属情况，禁止发行人股份存在隐名代持情形，系由《证券法》和《首次公开发行股票并上市管理办法》明确规定，关系到以信息披露为基础的证券市场整体法治秩序和广大投资者合法权益，在实体和程序两个层面均符合公共秩序的构成要件，因此属于证券市场中应当遵守、不得违反的公共秩序。隐名代持证券发行人股权的协议违反公共秩序而无效。股权代持协议被认定无效后，投资收益不属于合同订立前的原有利益，不适用恢复原状的法律规定，应适用公平原则，根据对投资收益的贡献程度以及对投资风险的承受程度等情形，即“谁投资、谁收益”与“收益与风险相一致”进行合理分配。

然而，并非对于所有的上市公司的股权代持，法院都一概认定为无效。在上诉人陈黎明因与被上诉人荆纪国、原审被告湖南大康国际农业食品股份有限公司股权转让纠纷案中， 陈黎明与荆纪国签订《股份转让协议》，该协议约定被告陈黎明将其在大康牧业公司的部分股份转让给原告。此后，荆纪国依约履行了支付股权转让款的义务。但陈黎明并未将拟转让的股份交付给荆纪国，而是由其继续持有，且未约定股份交付或变更的具体期限。后大康牧业公司上市，荆纪国向陈黎明请求交还其代持的股份。最高人民法院认为这一具有股权代持内容的《股权转让协议》，不违反法律、行政法规的强制性规定，合法有效。同时认为涉案股权的转让，不会引起转让人的股东身份及上市公司股权关系的变化，亦不导致对股份转让市场秩序的负面影响。此外，还认为根据《公司法》第137条规定，股东持有的股份可以依法转让。《股份转让协议》签订时大康公司为股份有限公司，《公司法》第138条对股份有限公司股东转让股份场所或方式的规定，对股权转让关系效力并无影响。因此在本案中，最高人民法院实际上在某种程度上肯认了上市公司股权代持的效力。然而，值得注意的是，在上述案件中，最高人民法院并未支持荆纪国股权过户的诉求，但其认为陈黎明仅作为被转让股份的显名股东存在，荆纪国作为实际权利人依约享有全部派生权益。

上述三个判决似乎在对上市公司股权代持效力的认定上出现了矛盾，但通过不同的后续处理达到了殊途同归的平衡效果。在这一问题的认定上，始终要在证券市场秩序和受让人的投资权益之间进行利益平衡。认定代持协议无效，是取向于保护证券市场秩序这一公法利益，但最高人民法院作出无效认定后明确指出“不意味着否认委托投资关系的效力”，同时兼顾了私法上投资人的权益；认定有效，是取向于尊重当事人之间的私法自治，但同时最高院也并未支持隐名股东股权过户的诉求，同时兼顾了公共利益。两种处理思路都有各自的可取之处，需要在实践中结合个案情况进行审慎选择。

综上可见，根据是否为了规避法律规定之目的，股权代持协议可以分为规避型与非规避型。并非所有规避法律规定的代持协议都是无效的。在判断是否有效时，应结合协议主体、内容及形式，以及是否违反公序良俗等因素，综合加以判断。此外，还应当区分协议的效力与履行，履行应当以协议有效为前提，但是即使协议有效，也不一定具有履行的可能性。

四、实际出资人能否排除强制执行

还有一类案例在实践中较为常见：当名义股东的债权人，通过法院要执行登记在名义股东名下的股权时，实际出资人以实际或真实权利人的身份，要求排除法院的强制执行。此类诉讼，属于案外人执行异议之诉，规定在《民事诉讼法》第227条。

在中信银行股份有限公司济南分行与海航集团有限公司执行异议之诉再审案中， 法院认为，海航集团就涉案股份并不享有足以排除强制执行的民事权益，不能排除人民法院的强制执行。第一，从合同的相对性出发。隐名股东仅得以向名义股东主张股权代持协议涉及的权利，对合同当事人以外的第三人不产生效力，故不能以其与名义股东之间的约定为由对抗外部债权人对名义股东的正当权利。第二，从信赖利益保护的角度分析。法定事项一经登记，即产生公信力，登记事项被推定为真实、准确、有效，善意第三人基于对登记的信赖而实施的行为，受到法律的保护，即使登记事项不真实、与第三人的信赖不符，善意第三人也可以依照登记簿的记载主张权利。第三，从债权人和隐名股东的权责和利益分配上衡量。债权人对代持关系较难知悉、无法预见，不能苛求债权人尽此查询义务，风险分担上应向保护债权人倾斜。而实际出资人在显名为股东之前，其心理预期或期待的利益仅仅是得到合同法上的权益，而非得到公司法上的保护。第四，从司法政策价值导向上衡量。现实生活中因为多种原因产生股份代持的现象，但从维护交易安全、降低交易成本的角度看，如果侧重于承认和保护隐名股东的权利从而阻却执行，客观上则会鼓励通过代持股份方式规避债务，逃避监管，徒增社会管理成本。

在王仁岐与刘爱苹等案外人执行异议之诉再审案中， 涉及《公司法》第32条第3款规定的理解与适用问题。法院认为，股权代持协议仅具有内部效力，外部第三人有权信赖工商登记的股权情况并据此做出判断，隐名股东对外不具有公示股东的法律地位，不得以内部股权代持协议有效为由对抗外部债权人对显名股东的正当权利。法院进一步对商事外观主义原则展开了阐述。登记公示体现出来的权利外观，导致第三人对该权利外观产生合理信赖，即使真实状况与第三人的信赖不符，第三人的民事法律行为效力即应受到法律的优先保护。且《公司法》第32条第3款所称的第三人，并不限缩于与显名股东存在股权交易关系的债权人。

在青海百通高纯材料开发有限公司与交通银行股份有限公司青海省分行案外人执行异议之诉再审案中， 法院从两个方面进行论述，认为隐名股东对案涉股权不能排除人民法院的强制执行。一方面，根据公示公信原则，对股权的强制执行，涉及内部关系的，基于当事人的意思自治来解决。涉及外部关系的，根据工商登记来处理。因此，登记股东的债权人依据工商登记中记载的股权归属，有权申请对该股权强制执行。另一方面，根据风险与利益相一致的原则，隐名股东让登记股东代持股权，其一定获得某种利益。在获得利益的同时，也应当承担相应的风险，该风险即包括登记股东代持的股权被登记股东的债权人申请强制执行。

综上可见，首先，股权作为股东的财产，可以被其债权人要求强制执行。其次，要区分内外关系。对内而言，实际出资人（或称隐名股东）可以依据股权代持协议，向名义股东（或称显名股东）主张合同法上的权利。但是对外而言，因为股权登记在名义股东名下，所以构成了名义股东的权利外观。最后，根据商事外观主义原则，名义股东的债权人如果对该权利外观有合理信赖，那么债权人有权要求强制执行该股权。

外观主义的本质是信赖保护，是在特定场合衡量本人与外观信赖人之间利益冲突所应遵循的原则，其要求法律应保护正常交易关系中对外观事实的合理信赖，无论这一外观事实是否与真实状况一致。其构成要件包括：须有外观事实的存在、外观信赖人的信赖合理（善意且无重大过失、做出了相应的处分或信赖投资、曾经知悉外观事实、对外观事实的知悉与采取处分行为之间存在因果关系）。 

德国学者卡纳里斯，将风险支配作为外观主义的规则依据，主张本人对自己能够支配风险范围内所形成的外观事实，无论其主观上是否有过错，只要导致了第三人合理信赖，本人即应当承担该外观事实的法律后果。在适用外观主义时，第三人所信赖的外观事实系在真实权利人所掌控的风险源中形成，不论真实权利人是否有过失都应承担责任，排除了过错作为规则的要素。类推到股权代持，对于实际出资人而言，防范风险发生，是否在实际出资人所能掌控的范围内？当代持关系确立时，实际出资人对登记在名义股东名下的股权，将来有可能被名义股东的债权人要求强制执行这个后果，应当是能够预知的，且阻止该后果出现的最好办法就是放弃代持。否则将产生一个法外之地，即实际出资人只可以享受权利，即有权通过诉讼的方式确权，但不用承担义务，将其资产全隐匿在名义股东名下，对外负债不用偿还。显然这是很不合理的。 

总结起来，对于实际出资人能否对抗申请执行人的问题，学界主要有四种分歧的观点。第一，基于股权权属的实质判断，保护实际出资人。第二，概括参照善意取得制度，保护申请执行人。第三，基于外观主义对第三人所具有的信赖利益，保护申请执行人。第四，严格按照善意取得制度保护交易安全，有区分地保护具有处分请求权的申请人执行人。上述案例表明，司法实务的主要观点是第三种，即结合合同相对性、公示对抗效力、利益平衡理论、商事外观主义原则、司法政策价值等因素，实际出资人不能排除法院的强制执行。 

也有学者对外观主义的含义及其在强制执行时的适用，提出了不同的看法。外观主义原则上运用于交易的领域，非交易场合大多不得运用外观主义。外观主义运用于当事人的意思、权利等因素表里不一的场合。虽然有些场合以对外观事实的合理信赖作为评价，但是不宜以此作为外观主义的话语。在执行时，被执行人财产与第三人财产有实质上和外观上的界分之别。实质上的界分，是指依据事理、社会一般观念，注重财产在事实层面的归属。外观上的界分，是指依据法律需要登记的财产，看登记在谁的名下，就视为谁的财产，例如不动产或股权登记。在基于法律行为而生的物权变动的场合，应当采取外观上的界分，尤其在对第三人的关系上更应如此；但是，在执行领域，在执行申请人与被执行财产之间的关系方面，不属于基于法律行为而生的物权变动，不应运用外观主义，而应遵循实事求是的原则，只要有充分、确凿的证据证明拟执行的财产不属于被执行人而属于第三人，该第三人就有权对抗强制执行。 

根据这个逻辑，外观主义只在交易中才可适用，而名义股东与其债权人，并不存在关于诉争股权的交易，其债权人基于其他债权债务关系要求执行诉争股权，因此在股权代持场合，实际出资人作为真实权利人，只要能证明该股权属于其自己，该实际出资人即可排除法院的强制执行。该观点与司法实务的主流观点不符，值得商榷。

首先，探讨实际出资人是否有权对抗申请执行人，关键之处在于实际出资人对于诉争股权是否享有足以排除名义股东债权人强制执行的民事权益。实际出资人对诉争股权的民事权益，到底是什么性质的权益？有学者对此进行了探讨。如果将其直接认定为股权，即呈现“股权对抗债权”的形态。但是，根据《公司法》第32条，股权归属原则上以股东名册为准。如果实际出资人只能先要求确权，将股权登记在其名下，才可对抗申请执行人，那么该等权利是针对公司而言的，不是针对名义股东而言的；如果将其认为债权，即呈现“债权对抗债权”的形态。判断实际出资人对诉争股权享有的民事权益，是否足以对抗申请执行人，要综合考虑各种因素。正面因素包括：实际出资人生存权的保障；申请执行人信赖利益的保护；社会背景和社会效果等。负面因素包括：实际出资人与名义股东是否恶意串通，规避执行；双方之间的股权代持协议本身是否具有违法性或不正当性；实际出资人本身是否存在过错等。 

其次，债权人的预期以及风险分配等因素，应当予以详细考虑。如果法律上承认有限责任公司的股权代持是有效的，那么对于债权人而言，其可能会对股权代持产生一种预期，相关的风险理应由其承担。但是，如果将风险配置给债权人，这会导致债权人和股东发生交易时，会要求股东出具关于其股权是否真实、是否存在代持的陈述或保证（连同其他资产情况），这必将大大增加交易成本。而债权人商业经验和交易能力各有高低，所以每个债权人获得自我保护的后果各不相同。如果将风险配置给股东，则显然可以实质性降低交易成本，这也是商事登记的基本功能，即登记的对抗效力。代持的情况下，股东身份分化为实际出资人和名义股东。实际出资人完全有能力控制代持的风险，既然其希望隐藏在背后，就应当承担失去股权的风险，否则会助长不诚信的社会风气，导致实际出资人坐享其成而不承担任何风险的后果。此外，债权人对权利外观的合理信赖，并非一定要和股东发生交易，该等信赖应当作扩大解释，包含了对整个登记制度的信赖。

五、结论

股权代持存在广义和狭义之分，在实践中较为常见。狭义的股权代持，仅仅是指实际出资人和名义股东之间的安排。从最微观的视角，双方之间也有一种内部的“转让”，有偿或无偿。股权代持之所以受到关注，是因为合同法和公司法发生了冲突，各方围绕谁是公司真正的股东、该股权到底应当归谁等问题，引发了大量的纠纷。对内而言，实际出资人和名义股东之间的协议不能对抗公司。应当推定公司对隐藏在背后的安排是不知情的，所以公司只承认名义股东，只能让名义股东行使股东权利，是符合登记规则和效率原则的。否则，公司要辨识真实权利人，成本太高，也不现实。对外而言，名义股东的债权人要求强制执行股权时，实际出资人是否享有排除强制执行的民事权益，尽管学者存有不同看法，但是实务界观点较为一致。股权登记在名义股东名下的外观事实，以及名义股东债权人对该事实的合理信赖，符合外观主义的法理。实际出资人对失去股权的风险是明知的，且其有足够的控制力可以避免该后果的出现，因此让实际出资人来承担不利后果，是合理的。

（责任编辑：宫    雪）

（推送编辑：陈嘉瑞）

本文原载于《华东政法大学学报》2020年第6期。编辑部在线投稿系统已更新，欢迎学界同仁登录journal.ecupl.edu.cn惠赐大作！

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