一季度回顾：美国宏观政策影响下的家电产业链

2021年一季度，家电行业出口态势依然迅猛，行业承保规模创历史单季最高，同比增速68.2%，较2019年增长超过20%，环比增速近40%。一季度行业整体风险维稳，但最大的一波出口红利正在逐渐回落。接下来外贸出口预计将呈现先高后低的走势，企业将面临疫情的不确定反弹，部分新兴市场国别风险正在升高。同时，跨境运输成本居高不下，原材料价格还在上涨，汇率波动风险高升……2021年，家电行业作为外贸出口重要一环，已迎来机遇后的巨大挑战。

在以上不确定性中，我们认为美国宏观政策的影响直接而深远。本文将从产业链角度，分析美国宏观政策对下游家电市场和上游原材料价格的传导作用。

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下游终端市场

一、疫情期间美国财政政策的的传导作用

数据来源：Wind

疫情以来美国政府实行积极的财政政策，先后推出多轮总额达数万亿美元的救助法案，直接拉动美国居民收入上升，2020年二、三季度，美国人均收入显著向上偏离均值，创下历史新高。

以2019年Q1数为基准值=100，数据来源：Wind

个人收入的大幅上升直接刺激消费，而娱乐服务场所的关闭，更是导致服务类消费向商品类消费转移。2020年三、四季度，耐用品消费支出同比增长超过10%，疫情后恢复速度远超非耐用品和服务类消费，叠加疫情导致的居家需求，家具、家电为代表的耐用品的消费增长迅猛。

数据来源：Wind

得益于美联储超宽松货币政策和财政刺激政策，美国企业流动性充足，而旺盛的终端消费也助推企业利润在2020年创下新高。2020年美国企业破产申请案件数量降至近年来最低水平，企业利润在2020年二季度一度跌至低位，但三、四季度迅速恢复至历史最高水平。

二、后疫情时期美国家电市场展望

美国家电市场增速及预期

数据来源：Euromonitor

持续积极的财政政策保证居民部门购买力，但疫情将是持久战，财政透支终有限度。2021年3月，美国正式通过新一轮1.9万亿美元经济刺激计划，包括向多数民众直接发放1400美元现金，向失业人士发放每周300美元补贴等，保证居民部门购买力可以继续维持。但政府财政赤字不可能无限扩大，后续财政政策对消费支撑效用恐将减弱。

消费被提前透支，耐用品消费边际效用递减，美国家电预计持平。2020年在全球消费下滑的大背景下，美国家电市场实现金融危机以来最高增长，但这也提前透支了未来的消费需求。而随着疫情消散，财政救助政策迟早会退出，补贴带来的高收入不可持续，且预计下半年服务类消费会出现报复性反弹，将挤占对商品类消费的支出。Euromonitor预计，2021年美国家电市场仅能持平2020年，其中上半年情况将好于下半年。

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上游原材料市场

一、疫情期间美国货币政策的的传导作用

   数据来源：Wind

美联储实行超宽松货币政策，疫情发生后一次性将基准利率降低至0-0.25%，重新回归零利率时代。2021年2月末，美国广义货币供应量（M2）已达19.6万亿美元，去年同期为14.4万亿美元。与其他央行相比，美联储放水更坚决。

联邦基金利率目标值预期分布

数据来源：美联储

4月15日，美联储表态称在2022年底前加息概率非常小，大多数美联储官员甚至认为在2024年前都不会加息。但年初以来，出于通胀预期的担忧，美国长期国债收益率快速拉升已对资本市场产生一定冲击。随着经济复苏和通胀预期不断加强，美联储作出政策调整的可能性也随之提高。如果美联储过快收紧流动性，不仅会大幅提高企业融资成本，而且会造成资本市场泡沫破裂。另外，由于资本无风险收益率受通胀预期拉升，资本市场的相互传导有可能造成货币政策失灵，使市场整体崩溃提前到来。

二、后疫情时期上游原材料价格走势预测

数据来源：Wind

与此同时，家电主要原材料价格进入第三轮上涨周期。2020年1月至今，家电主要原材料铜、铝、塑料、钢材等价格持续上涨，其中一季度价格累计涨幅分别达13%、9%、12%、9%。复盘2005年以来该类大宗原材料价格变动趋势，2009-2011年、2016-2018年曾有两轮价格上涨期，2020年开始进入第三轮价格上涨期，截至4月铜和钢材价格已上涨到历史高位。

大宗商品价格上涨背后与其主要计价货币强弱有关。从历史数据来看，美元指数与CRB现货指数呈较强的反相关性。2016-2018年美元持续走弱，带动以美元标价的商品期货等风险资产偏好提升、价格上涨。

数据来源：Wind

2020年以来，美元流动性宽裕导致美元持续走弱，带动全球投机性需求上升，叠加海外供应链严重受阻，由此，原材料价格波动明显。

家电主要原材料价格涨幅预计放缓。在美联储超宽松的货币政策环境下，企业短期内仍将面临原材料价格高位的压力。但随着经济复苏预期不断加强，IMF预计2021年美国GDP增长将达到6.4%，为金融危机以来最高增长，从今年3月开始，美国M2增速已出现下行拐点，美元指数开始反弹，这些都将压制对大宗商品的投机性需求。加之复盘过去15年的数据，目前主要大宗商品价格已在历史高位，持续上涨空间较小。预计二季度开始，原材料价格涨幅将放缓，并于下半年开始下行。

三、原材料价格上涨对企业经营的影响

数据来源：Wind

此轮大宗商品价格上涨对企业盈利影响较历史阶段更明显，将加速行业竞争格局变化。与2016年开始的涨价潮相比，此次大宗商品价格波动使得国内龙头企业毛利承压更加明显。但龙头企业凭借对产业链上游的延伸和较强的行业话语权，毛利水平已恢复到上行区间，并通过出口提升及销售端提价，在一定程度上对冲了原材料涨价影响，净利水平从二季度开始逐步恢复。

龙头企业尚且承压，中小企业盈利空间较窄，话语权和议价能力相对弱，在下游订单增长且往往提前锁单的情况下，普遍面临更大的盈利压力。原材料持续高位将加速产业向龙头企业集中的趋势，同时也会促使在涨价潮中存活下来的企业提高运营效率，加快产品结构调整升级。

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风险提示

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过去一年，在积极的货币和财政政策刺激下，美国国内家电消费被提前透支，加上疫苗的逐步推广，居民出行将逐步恢复常态，其他服务型消费可能出现爆发式反弹，预计今年美国家电市场规模仅能与上一年持平，下半年或出现下滑。建议出口企业降低乐观销售预期，理性评估市场容量，同时关注下游经销商的库存情况，控制接单和出货节奏。

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原材料价格短期内仍将保持高位，为应对原材料价格波动的不确定性，中国家电企业需要提高企业运营效率，提升原材料使用效率；加快产品结构调整，逐步实现低、中、高端不同产品线铺设；加强风险防范意识，如加大套期保值等风险对冲工具的应用能力。

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疫苗的逐步推广将带动全球供应链的逐步恢复，和散件、零部件出口相比，整机出口业务将因海外市场产能恢复而面临较大的竞争压力。建议企业做好产能安排和库存调整预案，研究应对回暖升温的全球竞争。

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美联储大水漫灌对全球特别是经济较为脆弱的新兴市场国家带来负面的外溢效应。包括南非、巴西、土耳其、印度、印尼在内的脆弱五国，以及俄罗斯、阿根廷等汇率极为不稳定的发展中国家受到显著的输入性通胀影响。买方所在国货币政策能否有效抑制恶性通胀、会否限制外汇流出、买方能否消化所在国汇率波动，蒙代尔不可能三角理论很可能在脆弱国别诠释最新版本。建议提高对以上新兴市场国家的风险关注，特别是对经济走势、通胀及汇率波动的关注。

信息来源：中国信保贸易险承保部

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