当前我国可能更接近通缩—兼评9月物价【国盛宏观熊园团队】

国盛证券首席经济学家，熊园 博士

国盛证券宏观研究员，刘安林

事件：中国9月CPI同比2.8%，预期3.0%，前值2.5%；PPI同比0.9%，预期1.1%，前值2.3%。

核心结论：9月CPI略低于预期，但仍创2020年4月以来新高，主因猪肉、蔬菜等食品价格大涨；PPI延续回落，主因大宗价格续降、高基数；同时，更能表征实际需求的核心CPI则连续下行，并创有数据以来同期次低，指向当前我国可能更接近通缩，主因疫情反复、需求不足、信心不足等问题仍突出。往后看，9月CPI 2.8%大概率是年内高点，Q4可能阶段性回落、预计处于2%左右的水平；四季度PPI同比转负可能性大。继续提示：美联储持续加息旨在压通胀，我国货币宽松旨在稳增长，后续降准降息（LPR）仍可期。

1、9月CPI同比2.8%，创2020年4月以来新高，但低于预期3.0%（主因猪肉、蔬菜分项涨幅低于高频数据）、高于前值2.5%，其中翘尾、新涨价因素分别影响0.8、2.0个百分点；环比由下降0.1%转为上涨0.3%，略弱于季节性（2016-2019年同期均值为涨0.7%）；核心CPI同比再降0.2个百分点至0.6%。

2、9月PPI同比0.9%，低于预期1.1%和前值2.3%，主因原油等大宗商品价格续降、高基数等，其中翘尾、新涨价因素分别影响1.3、-0.4个百分点，新涨价因素已连续两个月对PPI影响为负；环比跌幅收窄1.1个百分点至0.1%，仍弱于季节性（2016-2019年同期均值为0.6%）。

3、物价预判：9月2.8%可能已是年内CPI高点、Q4可能回落；PPI转负可能性大 

>CPI：10月CPI环比可能持平或小升，同比应会有所回落。换言之，9月的2.8%大概率已是年内CPI高点（2023年初有再次冲高风险），Q4可能阶段性回落、但仍会处于2%左右的高位。

>PPI：综合考虑季节性、经济边际修复、基数等，10月PPI环比可能持平或小升，同比应会延续震荡下行，Q4阶段性转负可能性较大，全年中枢可能降至4.5%左右。

4、综合来看，当前我国可能更接近通缩环境，后续降准降息（LPR）仍可期。维持此前判断：美联储持续加息旨在压通胀，我国货币宽松旨在稳增长，后续降准降息（LPR）仍可期。

报告正文：

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1、9月CPI同比2.8%，创2020年4月以来新高，但低于预期3.0%（主因猪肉、蔬菜分项涨幅低于高频数据）、高于前值2.5%，其中翘尾、新涨价因素分别影响0.8、2.0个百分点；环比由下降0.1%转为上涨0.3%，略弱于季节性（2016-2019年同期均值为涨0.7%）；核心CPI同比再降0.2个百分点至0.6%。具体看：

>食品分项涨幅明显扩大、非食品项延续低位。9月CPI食品分项环比涨幅扩大1.4个百分点至1.9%，为有数据以来第3高（仅次于2018、2019年），背后有两大驱动因素：1）猪肉价格大幅上涨，9月CPI猪肉分项环比涨幅扩大5.0个百分点至5.4%，创2011年有数据以来次高（仅次于2019年的19.7%），体现的应是猪肉消费季节性回升、二次育肥等因素的影响；2）蔬菜价格逆季节性上涨，9月CPI鲜菜分项涨幅扩大4.8个百分点至6.8%，也为2006年有数据以来第3高，背后体现的应是南方高温干旱导致蔬菜供应下降的影响。非食品项环比0%，持平2006年有数据以来最低水平，其中汽油、柴油价格分别环比降1.2%、1.3%，机票、宾馆住宿价格分别环比降9.9%、2.9%等是主要拖累，分别体现的是国际油价回落、国内疫情散发、学校开学等因素的影响。

>核心CPI同比再降0.2个百分点至0.6%，为有数据以来同期次低（略高于2013年的0.5%），指向9月经济仍偏弱。往后看，延续此前判断，下半年经济修复仍偏弱，预计需求可能边际修复、但幅度有限，预计年内核心CPI可能维持低位。

2、9月PPI同比0.9%，低于预期1.1%和前值2.3%，主因原油等大宗商品价格续降、高基数等，其中翘尾、新涨价因素分别影响1.3、-0.4个百分点，新涨价因素已连续两个月对PPI影响为负；环比跌幅收窄1.1个百分点至0.1%，仍弱于季节性（2016-2019年同期均值为0.6%）。具体看：

>分生产&生活资料看：9月生产资料价格环比降幅收窄1.4个百分点至0.2%，低于季节性（2016-2019年同期均值为0.7%），生活资料环比由下跌0.1%转为上涨0.1%，同样略低于季节性（2016-2019年同期均值为0.2%），表明上游价格向中下游传导仍偏弱。

>分七大产业看：多数产业价格环比降幅收窄。具体看，上游采掘价格环比降幅收窄3.7个百分点至0.8%，原材料价格由跌转涨，9月环比涨0.1%；中游加工工业环比降幅收窄0.6个百分点至0.3%；下游消费品中，食品类环比由持平转为上涨0.3%，衣着类、一般日用品类均持平前值0.3%、0%，耐用消费品类环比由下降0.4%转为持平。

>分40个工业行业看：9月多数行业环比降幅收窄，其中煤炭、原油、黑色、有色产业链降幅收窄最为明显。具体看：1）原油：9月国际油价跌7.3%，带动PPI油气开采、燃料加工、化工、化纤分别环比降3.8%、0.1%、1.5%、0.4%，但降幅分别收窄3.5、4.7、2.2、1.7个百分点；2）煤炭：9月黄骅港动力煤平仓价（其他煤炭价格数据多数停止更新）环比涨20.9%，带动PPI煤炭采选环比涨幅扩大4.8个百分点至0.5%；3）钢铁：9月螺纹钢现货价环比由涨2.5%转为跌3.3%，带动PPI黑色冶炼、黑色采矿分别环比跌1.7%、3.0%，跌幅分别收窄2.4、3.8个百分点，二者存在一定的背离；4）有色：9月内铜、铝价格分别环比涨0.2%、跌0.2%，带动PPI有色冶炼环比降幅收窄1.9个百分点至0.1%，有色采矿环比由跌转涨，9月环比录得0.4%；5）燃气：9月国内液化天然气价格环比持平，但PPI燃气生产供应行业环比涨幅扩大0.6个百分点至0.6%。

3、物价预判：9月2.8%可能已是年内CPI高点、Q4可能回落；PPI转负可能性大

>CPI：高频数据看，10月前两周猪肉、鸡蛋价格分别环比涨7.9%、2.1%，蔬菜、水果价格分别环比跌4.7%、1.3%，预计10月CPI食品分项环比可能持平或小降；非食品项中油价不确定性仍强，服务价格可能持平或小升。综合看，10月CPI环比可能持平或小升，同比应会有所回落。换言之，9月的2.8%大概率已是年内CPI高点（2023年初有再次冲高风险），Q4可能阶段性回落、但仍会处于2%左右的高位。

>PPI：高频数据看，10月前两周原材料、工业品价格分化：CRB现货指数环比跌1.4%，南华工业品指数环比涨2.1%，布伦特原油、螺纹钢价格分别环比涨3.5%、2.0%。往后看，综合考虑季节性、经济边际修复、基数等，10月PPI环比可能持平或小升，同比应会延续震荡下行，Q4阶段性转负可能性较大，全年中枢可能降至4.5%左右。

4、综合来看，当前我国可能更接近通缩环境，后续降准降息（LPR）仍可期。如前分析，四季度 CPI可能回落至2%左右、PPI可能阶段性转负，而更能表征实际需求的核心CPI连续下行、并创有数据以来同期次低，指向当前我国经济环境可能更接近通缩，主因疫情反复、需求不足、信心不足等问题仍突出。维持此前判断：美联储持续加息旨在压通胀，我国货币宽松旨在稳增长，后续降准降息（LPR）仍可期。

风险提示：疫情变化、政策力度等超预期。

联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；刘安林，国盛宏观研究员；穆仁文，国盛宏观研究员；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；朱慧，国盛宏观研究员

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本文节选自国盛证券研究所已于2022年10月14日发布的报告《当前我国可能更接近通缩—兼评9月物价》，具体内容请详见相关报告。

熊园        S0680518050004        [e-mail]

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