国盛证券宏观分析师，穆仁文
事件：2024年7月新增人民币贷款2600亿，预期4561亿，去年同期3459亿；新增社融7708亿，预期1.02万亿，去年同期5366亿；存量社融增速8.2%，前值8.1%；M2同比6.3%，预期6.4%，前值6.2%；M1同比-6.6%，前值-5%。
核心观点：7月信贷、社融规模均低于季节性、也低于预期，结构仍然欠佳，本质约束还是需求不足、信心不足。往后看，继续提示：当前经济下行压力不小，实现全年目标需政策“持续用力、更加给力”。具体到货币端，宽松还是大方向，年内大概率还会降准降息，9月是重要观察窗口。
1、总体看，7月信贷、社融规模均低于季节性、也低于预期，结构仍然欠佳，尤其是：居民再度转为“去杠杆”、短贷连续6个月同比少增，企业中长贷连续13个月同比少增，票据冲量特征明显，M1增速连续4个月为负、并续创历史新低等。
2、往后看，7月以来，物价数据仍然偏弱、PMI低位进一步下行、房地产销售改善未能延续等，均指向当前经济下行压力不小，需求不足仍是核心矛盾，完成年内经济增长目标仍需政策加码、尤其是需求端。具体到货币端，短期货币政策仍是“相机抉择”的模式，伴随外部稳汇率压力边际减轻，稳增长空间有望打开，货币宽松仍是大方向，年内大概率还会降准降息，9月是要观察窗口（美联储降息、国内政府债券集中发行）。>财政发力节奏，包括专项债、国债、特别国债的发行情况；>稳地产政策落地效果、紧盯地产销售和房价走势，也要关注核心城市可能的进一步放松、收储规模也可能扩大等。正文如下：
1、新增信贷规模低于预期、也低于季节性，结构也未有好转，居民端再度“去杠杆”、企业端表现偏弱。具体看：居民再度转为“去杠杆”，居民短贷连续6个月同比少增，指向消费仍然偏弱，中长贷同比多增，但低基数可能仍是主要支撑，需求不足的问题仍突出；企业短期贷款、中长期贷款均不同程度走弱，实体融资意愿偏弱、财政投放偏慢是主要原因，票据冲量特征明显。
>总量看，7月新增信贷2600亿，同比少增859亿，明显低于季节性（近三年同期均值7016亿），也是2009年11月以来最低水平，其中：居民贷款减少2100亿，同比多减93亿；企业贷款新增1300亿，同比少增1078亿；非银贷款新增2057亿，同比少增113亿。
>居民再度转为“去杠杆”，居民短期贷款连续6个月同比少增，指向消费仍然偏弱，中长期贷款同比多增，低基数可能仍是主要支撑。7月居民短期贷款减少2156亿，同比少增821亿，指向居民消费可能仍然偏弱；居民中长期贷款增加100亿，同比多增772亿，主因居民提前还贷等因素导致去年同期基数明显走低，当前新房销售与二手房销售有所分化、但整体来看对信贷拉动仍偏弱（7月30大中城商品房销售面积同比-16.5%、13城二手房销售面积同比22.2%）；
>企业短期贷款、中长期贷款均不同程度走弱，实体融资意愿偏弱、财政投放偏慢是主要原因，票据融资规模创历史新高、冲量特征明显。7月企业短期贷款减少5500亿，同比多减1715亿；中长期贷款增加1300亿，同比少增1412亿，企业融资意愿不强、专项债等财政资金落地效果偏弱可能仍是主要拖累；票据融资5586亿，同比大幅多增1989亿，冲量特征明显。
2、新增社融规模明显低于预期，也低于季节性，人民币贷款转负并创历史新低是主要拖累，政府债券是主要拉动，存量社融增速较上月抬升0.1个百分点至8.2%。>总量看，7月新增社融7708亿，同比多增2342亿，明显低于预期（市场预期1.02万亿），也低于季节性（近三年同期均值7968亿）；存量社融增速较上月抬升0.1个百分点至8.2%。
>结构看，7月社融口径的人民币贷款减少767亿、同比少增1131亿，并创历史新低；政府债券新增6911亿，同比大幅多增2802亿，是社融的主要拉动项，政府债券发行后续有望进一步提速；企业债券融资新增2028亿、同比多增738亿，可能与资产荒背景下、债券发行利率明显下行，企业由信贷融资转向债券融资有关；表外融资减少755亿，同比少减970亿。
3、M1增速连续4个月负增，并续创历史最低水平，指向企业资金活化仍偏弱，数据“挤水分”可能也有一定影响；M2同比小幅改善，基数走低可能仍是主要支撑。>7月M1同比-6.6%，较上月大幅回落1.6个百分点，连续4个月负增、并创历史新低，企业资金活化意愿偏弱仍是主因，数据“挤水分”可能也有一定影响；M2增速同比6.3%、较上月小幅抬升0.1个百分点，鉴于同期信贷扩张偏慢，基数走低可能是主要支撑（去年同期M2增速明显回落）。存款端，7月存款减少8000亿，同比少减3200亿，其中，财政存款增加6453亿，同比少增2625亿，反映财政发力仍边际有所加快。
联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；穆仁文，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；刘安林，国盛宏观分析师；朱慧，国盛宏观分析师；薛舒宁，国盛宏观研究助理。
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本文节选自国盛证券研究所已于2024年08月13日发布的报告《7月社融超预期回落的背后》，具体内容请详见相关报告。
熊园 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com穆仁文 S0680523060001 murenwen@gszq.com特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向国盛证券客户中的专业投资者。请勿对本资料进行任何形式的转发。若您非国盛证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接受或使用本资料中的任何信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。
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