陈彦斌等：2022年前三季度宏观政策“三策合一”指数

陈小亮  中国社会科学院经济研究所副编审

刘哲希  对外经济贸易大学国际经济贸易学院副教授

陈彦斌  中国人民大学研究生院常务副院长、国家经济学教材建设重点研究基地首席专家、经济学院教授、中国宏观经济论坛（CMF）主要成员

本文转载自2022年10月31日光明日报。

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依托于《宏观政策评价报告》和宏观政策“三策合一”新理论框架，本报告测算了潜在增速、产出缺口、潜在增速缺口、货币政策力度指数、财政政策力度指数和政策效率指数等宏观政策指数。这些指数能够从短期经济稳定、长期经济增长与经济结构优化三个维度反映宏观政策的操作状况和调控效果，统称为宏观政策“三策合一”指数。宏观政策“三策合一”指数有助于学术界和政策界更理论性地、更系统地了解与研究中国宏观经济。

一、宏观经济运行情况

1、潜在增速与产出缺口

潜在增速与产出缺口是分析宏观经济运行状况的核心指标。本报告基于生产函数法测算潜在增速，进而测算产出缺口。2022年中国潜在增速预计为5.2%，与上半年报告的预测值保持一致。

2022年前三季度的产出缺口为-2.2%，比上半年收窄0.5个百分点，表明中国经济恢复向好。多个重要宏观经济指标都印证了产出缺口收窄和经济恢复向好的态势。一是，经季节调整后的三季度GDP环比增速达到3.9%，反映了经济企稳回升的态势。二是，三季度工业和服务业增加值同比增速双双加快，分别达到4.8%和3.2%，比二季度提高4.1个和3.6个百分点。三是，投资需求稳中有升，消费需求有所恢复。三季度固定资产投资同比增长5.7%，比二季度加快1.5个百分点；社会消费品零售总额同比增长3.5%，而二季度为同比下降4.6%。总体而言，面对复杂严峻的国内外形势和多重超预期因素冲击，中国经济顶住压力持续恢复。

2、潜在增速缺口

从宏观政策“三策合一”新理论的视角来看，不仅实际增速会偏离潜在增速进而形成产出缺口，而且潜在增速也会偏离其本身的合理水平进而形成潜在增速缺口。潜在增速的合理水平是指当经济结构处于最优状态时的潜在增速。然而，在现实中由于存在结构黏性以及多种结构失衡之间的嵌套循环，潜在增速的实际水平有可能偏离其合理水平，从而形成潜在增速缺口。如果潜在增速缺口为负，表明结构性问题对潜在增速产生了抑制作用。本报告采用基于经济波动频域识别的BP滤波法测算潜在增速缺口。

本报告基于2022年前三季度的最新数据测算得到，2022年中国经济潜在增速缺口预计为-0.26%，与上半年报告的预测值保持一致。负向潜在增速缺口的持续存在意味着供给结构、收入分配结构与产业结构等方面的结构性因素仍然对潜在增速具有一定的抑制作用，从而使潜在增速偏离其合理水平。党的二十大报告指出，我国“发展不平衡不充分问题仍然突出”，也表明供给结构、收入分配结构与产业结构等方面的结构性问题仍需重视。

二、宏观政策力度指数

1、货币政策力度指数

货币政策力度指数用来综合反映货币政策力度的大小。本报告计算货币政策力度指数的指标体系主要包括政策工具性指标和逆周期指标。政策工具性指标直观反映各类政策工具的力度，包括M2同比增速和社会融资规模存量同比增速等数量型指标，以及DR007和金融机构一般贷款加权实际利率等价格型指标，共计4个指标。逆周期指标旨在体现货币政策逆周期调节的本质，包括M2和社会融资规模等对经济运行的逆周期调节指标，以及DR007等对经济运行的逆周期调节指标，共计4个指标。将上述8个指标进行指数化处理，即可得到货币政策力度指数。

2022年前三季度货币政策力度指数为52.8，与上半年相比上升2.0。三季度货币政策力度指数的上升源自价格型和数量型货币政策工具的共同发力。就价格型货币政策而言，2022年8月15日央行将1年期MLF中标利率和7天逆回购利率双双下调10个基点，带动货币市场利率DR007从二季度的均值1.72%降至三季度的均值1.52%。货币市场利率下行等因素带动信贷市场利率持续下降，2022年8月份企业贷款平均利率降至4.05%，比6月份下降11个基点，这也是有统计数据以来的最低值。就数量型货币政策而言，三季度央行新设、追加共6000亿元以上政策性开发性金融工具额度，旨在加大对基础设施建设和重大项目的支持力度。在政策性开发性金融工具的带动下，M2增速明显上升，9月末M2增速达到12.1%，比6月末上升0.7个百分点，比3月末上升2.4个百分点。

三季度以来货币政策力度的显著上升帮助经济增长态势恢复向好，产出缺口从上半年的-2.7%收窄至前三季度的-2.2%。下一步，货币政策需要进一步加大力度。从政策实践来看，货币政策正在持续发力“稳增长”。9月28日，央行设立设备更新改造专项再贷款，旨在支持制造业等重点领域设备更新改造。同时，央行货币政策委员会2022年第三季度例会指出，要进一步“用好政策性开发性金融工具”、“落实好稳经济一揽子政策和接续政策”。可以预见，伴随着稳经济一揽子政策落地，四季度相关领域信贷投放将进一步增加，从而助力“巩固经济恢复发展基础”，“保持经济运行在合理区间，推动经济高质量发展”。

2、财政政策力度指数

财政政策力度指数用来综合反映财政政策力度的大小。计算财政政策力度指数的指标体系同样包括政策工具性指标和逆周期指标。就政策工具性指标而言，主要包括财政支出增速和财政支出进度等支出端指标，财政收入增速和宏观税负等收入端指标，以及不同口径的赤字率指标，共计10个指标。就逆周期指标而言，主要包括两个口径的财政支出对经济运行的逆周期调节指标，以及两个口径的财政收入对经济运行的逆周期调节指标，共计4个指标。将上述14个指标进行指数化处理，即可得到财政政策力度指数。

2022年前三季度财政政策力度指数为60.7，与上半年相比小幅下降了1.3。之所以财政政策力度指数出现小幅下降，主要原因在于三季度留抵退税的规模相比上半年有所减少。国家税务总局的数据显示，上半年留抵退税到账规模达到了18455亿元，而三季度（截至9月20日）留抵退税到账规模则减少到3658亿元。

纵然如此，2022年前三季度的财政政策力度指数仍然处于高位，比疫情之前2016—2019年同期的平均值高出了8.0。这一方面源自宏观税负的显著下滑，另一方面源自赤字率的显著升高。就宏观税负而言，2022年前三季度一般公共预算口径下的宏观税负为17.6%，一般公共预算与政府性基金预算口径下的宏观税负为22.9%，与2016—2019年同期这两个口径下宏观税负的平均值相比分别下降了4.5个和6个百分点。就赤字率而言，2022年前三季度一般公共预算口径下的赤字率为4.3%，一般公共预算与政府性基金预算口径下的赤字率为8.2%，与2016—2019年同期这两个口径下赤字率的平均值相比分别提升了1.2个和5.0个百分点。

财政政策的持续发力是三季度负向产出缺口收窄、增长态势恢复向好的又一重要因素。下一阶段，财政政策还需要进一步发力“稳增长”。加快财政支出执行进度是可以考虑的重要方向。2022年前三季度一般公共预算口径下的财政支出进度为71.3%，一般公共预算与政府性基金预算口径下的财政支出进度为66.7%，与疫情之下的2020—2021年同期基本持平，不过与疫情之前的2016—2019年的平均进度相比分别慢了5.5个和7.1个百分点。由于政策从出台到生效存在一定时滞，加快财政支出的执行进度，有助于“尽早发挥资金和政策效益”，从而提高财政政策在当年的实际力度。

三、宏观政策效率指数

宏观政策效率指数用来综合反映货币政策与财政政策的整体调控效率，这是因为现实中货币政策与财政政策的传导相互影响，难以准确剥离货币政策与财政政策各自的调控效率。宏观政策效率指数由GDP/M2增量、GDP/信贷增量、GDP/政府债务增量与GDP/财政支出增量四个子指标构成。子指标的数值越大，表明一单位的货币数量扩张或财政支出规模扩大能够带动的总产出越多，宏观政策的调控效率也就越高。考虑到宏观政策的时滞性，本报告测算的某个季度宏观政策效率指数反映的并非是当季度宏观政策所采取调控举措的效率，而是站在当季度的时点上评估一段时期以来的宏观政策效率总体情况。

2022年三季度宏观政策效率指数为43.8，比二季度小幅升高0.1。从构成宏观政策效率指数的子指标来看，货币政策方面，GDP/M2增量指标值从二季度的0.83降至三季度的0.81，GDP/信贷增量指标值则从二季度的0.95上升至三季度的0.97。财政政策方面，GDP/财政支出增量的指标值在三季度为0.79，与二季度持平，GDP/政府债务增量指标值则从二季度的1.66上升至三季度的1.73。

下一步，要进一步提高宏观政策传导效率，既需要有效落实党的二十大报告提出的“加强财政政策和货币政策协调配合”的重要要求，也需要疏通传导机制上的“堵点”，着力优化供给结构、收入分配结构和产业结构等多方面经济结构，以及增强经济增长动力以提升微观个体对未来的信心，从而提升居民消费和企业投资的意愿。这就要求加强稳定政策、结构政策与增长政策三者之间的协调配合，促进宏观政策“三策合一”。

附注：

1.主要指标测算方法与步骤

(1)潜在增速：本报告采取生产函数法测算得到潜在增速。具体而言，首先测算资本存量、实际有效劳动力规模、人力资本存量等各生产要素的年度数据，并利用状态空间模型对资本产出弹性和劳动产出弹性等时变参数进行估计。结合估计得到的生产函数，计算各年度的全要素生产率水平。再对资本存量、实际劳动力规模、人力资本存量与全要素生产率水平等各生产要素和估计出的要素弹性数据进行滤波并代入生产函数中，即可得到各年度的潜在产出，进而计算得到各年度的潜在增速。

(2)产出缺口：产出缺口等于经济体的实际增速与潜在增速的差值。在计算季度产出缺口时，需要用到季度潜在增速。由于一个经济体的潜在增速在短期内较为稳定，因此本报告假设每一年内四个季度的潜在增速是相等的，并且都等于年度的潜在增速。

(3)潜在增速缺口：潜在增速缺口等于潜在增速与潜在产出合理增速的差值。本报告采用基于经济波动频域识别的BP滤波法测算得到潜在增速缺口。通过基于经济波动频域识别的BP滤波法对实际产出增长中的超长期、长期、中期与短期部分进行有效估计，由此可以得到潜在产出的长期合理趋势。基于潜在产出水平的长期合理趋势可以计算得到各年度潜在增速的合理水平，将其与实际的潜在增速作差，即可得到各年度的潜在增速缺口。关于潜在增速缺口测算的方法和技术细节，可参见：陈彦斌、陈伟泽，《潜在增速缺口与宏观政策目标重构——兼以中国实践评西方主流宏观理论的缺陷》，《经济研究》2021年第3期。

(4)货币政策力度指数：将M2同比增速、社会融资规模存量同比增速、DR007、金融机构一般贷款加权实际利率等4个政策工具性指标，以及M2对经济增长的逆周期调节指标、社会融资规模对经济增长的逆周期调节指标、DR007对经济增长的逆周期调节指标、DR007对通货膨胀的逆周期调节指标等4个逆周期指标，分别采用Z-Score方法进行标准化处理并赋予不同权重，然后加权平均即可得到货币政策力度指数。

(5)财政政策力度指数：本报告主要从财政支出、财政收入和赤字率的变化来考察财政政策力度的变化，进而构建财政政策力度指数。根据《新预算法》，完整的预算体系包括一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算、社会保险基金预算“四本账”，不过社会保险基金专项用于社会保险，国有资本经营预算规模非常小，因此本报告重点分析一般公共预算和政府性基金预算“两本账”的财政政策力度。将一般公共预算（窄口径）和一般公共预算与政府性基金预算（宽口径）两个口径下的财政支出累计同比增速、财政支出执行进度、财政收入累计同比增速、宏观税负、赤字率等10个政策工具性指标，以及两个口径下财政支出对经济增长的逆周期调节指标和财政收入对经济增长的逆周期调节指标等4个逆周期指标，分别采用Z-Score方法进行标准化处理并赋予不同权重，然后加权平均即可得到财政政策力度指数。

(6)宏观政策效率指数：由于现实中货币政策与财政政策的传导相互影响，难以准确剥离货币政策与财政政策各自的调控效率，本报告采用GDP/M2增量、GDP/信贷增量、GDP/政府债务增量与GDP/财政支出增量等4个子指标计算得到宏观政策效率指数，用来反映宏观政策的整体效率。考虑到宏观政策的时滞效应，M2、信贷、政府债务与财政支出的增量采取季节调整后的当期及滞后5期（共6期）的累计增量进行测算。由于M2、信贷、政府债务是存量值，所以6期的累计增量是由期末值减去期初值测算得到。由于财政支出本身就是每期的增量值，所以6期的累计增量是将各期财政支出规模加总得到。对4个子指标分别采用Z-Score方法进行标准化处理并赋予不同权重，然后加权平均即可得到宏观政策效率指数。由于宏观政策从出台到发挥效果存在一定的时滞效应，本报告测算的某个季度宏观政策效率指数反映的并非当季度宏观政策的效率，而是站在当季度的时点上评估宏观政策效率的总体情况。

(7)政策工具性指标的规则建议值：本报告基于GMM方法，分别使用泰勒规则、麦卡勒姆规则和财政政策规则，计算得到了几个重要政策工具性指标的规则建议值，包括DR007、M2同比增速、一般公共预算支出累计同比增速和一般公共预算收入累计同比增速等指标。在计算过程中，本报告将相应政策指标的滞后一期变量纳入规则方程，使得政策规则更加符合央行和财政部政策操作的实际情况，从而使得政策规则所测算的指标值更好地与现实数据进行拟合。将政策规则建议指标数值与实际指标数值进行对比，有助于更好地把握货币政策与财政政策的力度变化。

2.相关数据来源说明

计算潜在增速使用的GDP增速、劳动力、人力资本等指标来源于国家统计局或者根据相关指标计算得到。计算货币政策力度指数使用的M2、社会融资规模存量、DR007等指标来源于中国人民银行或者根据相关数据计算得到。计算财政政策力度指数使用的财政支出、财政收入、宏观税负、赤字率等指标来源于财政部或者根据相关数据计算得到。计算宏观政策效率指数使用的政府债务等指标来源于BIS数据库或者根据相关数据计算得到。

在对指标进行标准化处理的过程中，综合考虑指标数据可得性，将2000—2020年作为基期计算均值和标准差，并且剔除受国际金融危机影响较大的2009年和受疫情影响较大的2020年数据。此外，为了避免疫情冲击所产生的基数效应，借鉴国家统计局和财政部等部门的做法，将2021年的潜在增速、GDP增速、M2同比增速、社会融资规模存量同比增速、财政收入累计同比增速等指标采取2020年与2021年两年平均值加以替代。

金融机构一般贷款加权利率、政府债务率等个别指标的发布存在一定时滞，本报告首先对相关指标进行预测，然后计算得到各个指数。待相关指标正式发布之后，将对相关指数的最终数值予以修正。

附表

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