【石油】从原油期货推导PTA产业链发展

华气能源猎头 2022-04-22

原标题：从原油期货推导PTA产业链发展

来源：半导体之王

2020年1月以来，新冠疫情全球蔓延叠加OPEC+减产协议谈判失败，国际原油市场需求锐减，布伦特原油价格持续走低，从1月1日66.03$/桶下降至19.5$/桶，期间跌幅高达70.46%。PTA价格从1月1日4860元/吨下降至4月22日2955元/吨，跌幅39.2%。PTA-PX价差逐渐扩大，据Wind数据显示，两者价差从2月301元/吨到5月695元/吨，因此与PX相比，PTA价格受原油下跌影响较小，随着原油期货价格反弹，PTA上涨弹性也优于PX，这将增厚PTA盈利空间，给PTA公司带来更大的利润空间。此外，四季度“冷冬预期”强烈，加之海外生产国印度，东南亚等国疫情尚未显著改善，多重利好有望拉动我国化纤订单，进而拉动芳烃及PTA端营收。

自今年3月其起，我国多家石化企业择时囤货，加紧储备低成本原油。4月13日，OPEC+最终达成减产协议，且伴随全球疫情缓和，原油价格逐步恢复，因此，我国多家石化企业获得低成本原油红利，各炼厂维持高负荷运转，随着PTA下游涤纶长丝和涤纶短纤行业的需求增加，PTA需求将获得新一轮的上涨。本文旨在研究PTA产业发展逻辑，为投资者提供PTA投资理论基础。

PTA全称为精对苯二甲酸，PX溶于醋酸后经氧化获得粗PTA（其中，PX又称对二甲苯，是重要的芳烃产品之一，也是生产PTA的主要原材料），再通过精制提纯得到PTA。PTA主要应用于化纤行业，据百川盈孚统计，95%的PTA应用于聚酯产品，包括聚酯纤维（涤纶长丝、涤纶短纤）、聚酯瓶片和聚酯薄膜，5%应用于PVC增塑剂DOTP等产品。其中，聚酯纤维（涤纶长丝和涤纶短纤）产品是PTA最主要的下游应用，占比75%。民用涤纶长丝和涤纶短纤主要应用于纺织服装行业，涤纶工业丝主要应用于汽车领域，且保持10%的年增速；聚酯瓶片占比20%，主要应用于饮料包装；聚酯薄膜占比5%左右，主要应用于印刷、包装、电子等领域。

据卓创资讯统计，约98%的PX都用来生产PTA，2%用于生产DMT（对苯二甲酸二甲酯）。我国PTA需求量全球第一，但是PX供应不足，长期依赖于日韩企业，且日韩企业拥有较强的定价能力。因此PTA企业的生产成本常受到PX原料供给端的影响。PTA核心成本竞争力在于设备和工艺，是典型的后发优势行业，越晚投产规模越大的装置成本越低。过去十年，PTA边际加工成本从1000元/吨下降至500元/吨左右，原因是大容量技术带来的规模经济以及工艺技术的提升。行业竞争愈加激烈加剧了市场出清，龙头企业优势愈发凸显，我国PTA生产厂家排名前四的分别为恒力石化，荣盛石化，恒逸石化，桐昆股份，四家总产能占全国总产能53%，下文将分别研究他们的比较优势和投资前景。

恒力石化：国内首家“原油双权”（即同时拥有进口原油使用权和原油进口权）在握的民营炼化企业。在原油采购渠道和炼化产品销售渠道上均采用战略合作伙伴形式，一方面，采取长约与短协相结合的原油采购形式，与沙特阿美公司签订石油供应协议；另一方面，分别与中石油、中化集团等签订战略合作协议和销售协议，确保炼化产品销售畅通。具备年产450万吨PX设计产能，能满足自有PTA产能的PX原材料的60%需求，成品油产品具有质量高，成本低的比较优势。恒力石化是全球单体最大的PTA生产基地，还是目前国内唯一能生产规格7D FDY产品的公司。公司是国内最早、最快实施聚酯化纤全产业链战略发展的行业领军者，上、中、下游各务板大业块实现协同均衡化发展，在成本效益和抗风险能力上都具有显著优势。

产业布局：

2020年7月起，公司150万吨大乙烯项目实现商业运营，该项目全部材料由上游2000万吨炼厂供应，乙烯收率48%，为国内最高。该项目打通了公司“烯烃—乙二醇—聚酯”产业链条，至此恒力石化聚酯化纤全产业链打通，具备战略意义的上游大炼化产能建设。

基本面分析：2020年前三季度实现营收1033.34亿元，同比上涨35.4%，归母净利98.96亿元，同比增长45.2%，毛利润130.62亿元，同比上涨35.38%，在疫情的影响下，公司仍然保持高营收和高利润，主要原因是公司炼化板块保持高开工率，1-9月实现营收596.5亿元，同比上涨118%，此外，一季度油价下跌，原词采购成本为2198元/吨，同比下降35%，而炼化板块售价3974元/吨，仅下降6%。

公司优势：产地位于国家七大石化基地之一，是国家重点扶持项目，享受大连市政府十年的税收返还。在今年7月商务部下发的2020年度第三批原油非国营贸易进口允许量共2684万吨，全年共18455万吨中，恒力石化获得200万吨，全年累计2000万吨进口原油配额；大连市不限制工业用煤，煤制氢气比天然气制氢可节约约3000元/吨，每年可节约20亿元左右；自备2个30万吨原油码头，节约大量物流成本；自备燃煤热电厂和蒸汽供应，自发电节约成本可达到每年10亿元；采用国际最先进的加氢装置和芳烃联合装置，成本端利用廉价的重质油生产，且副产品少；售价端具有高品牌溢价，PTA售价每吨比同行高出50元左右。

荣盛石化：公司是目前国内民营炼化一体化龙头企业之一，覆盖了炼油、芳烃、PTA、聚酯全产业链业务，目前以炼化为主，聚酯为辅，已形成2000万吨炼化为首下游橡塑+聚酯的全产业链。荣盛石化现有690万吨次新PTA产能装置，490万吨权益新产能建设中，目前次新装置预计带来近7亿的超额利润，新装置投产后预计存在近27亿超额收益。荣盛石化是国内聚酯行业“4+2”龙头之一，具备100+万吨涤纶长丝产能（POY40 万吨，FDY50 万吨，DTY35万吨）和145万吨的聚酯瓶片产能。

2020年前三季度营收776.15亿元，同比上涨30.1%，归母净利56.52亿元，同比上涨206.17%，其中三季度实现归母净利润24.4亿元，环比增加4.6亿元，创单季度历史新高。毛利率22.89%，同比上涨16.43个百分点。

公司优势：中金石化芳烃装置与国内同等规模的装置相比，节省成本约40亿，公司PX产能力560万吨/年，约占2019年全国总产能的22.5%；公司控股和参股PTA产能共计约1350万吨，规模为全球领先水平；具备“原油—芳烃（PX）、烯烃—PTA、MEG—聚酯—纺丝、薄膜、瓶片”产业链一体化的竞争优势。公司炼化和PTA基地分布在“环渤海经济圈”的大连、“长三角经济圈”的宁波以及“海上丝绸之路”的海口，是国内纺织产业基地和全国化纤原料、面料、服装生产的重点产业集群。

产业布局：全资子公司中金石化是国内首个打通“PX-PTA涤纶长丝”产业链的民营企业，具备中流程PX产能150万吨，与恒逸石化联合的逸盛石化目前具备国内第三大PTA权益产能，约690万吨/年。

参股浙石化51%股权，浙石化二期项目11月1日正式投运，预计2021年第二季度全面投产，二期与一期具有相同的产品结构和产能（2000万吨/年炼油，400万吨/年芳烃，140万吨/年乙烯），两期共计800万吨PX装置单套规模全球位居前列，总规模全球第一，预计2021年正式投产，共投资824亿元，分别按照80%和20%于今明两年投入，达产后预计获取超100亿元超额利润率。

2020年4月30日，浙石化获得了商务部批准的100万吨船用燃料油出口配额，是中国除四大国有炼化企业以外唯一一家民营炼化。11月23日，或商务部2020第三批成品油出口配额100万吨。

浙石化三期项目稳步推进，建成后规模将达到6000万吨/年，将仅次于印度信诚公司贾姆纳加尔联合炼油厂的6200万吨/年，跃居全球第二，沙特阿美也将参与浙石化三期项目建设中。

收购了永盛薄膜70%股权，具备BOPET权益产能12.6万吨，随着永盛25 万吨薄膜项目建成投产，荣盛石化将具备30.1万吨BOPET权益产能，成为国内BOPET产能第二的龙头企业，且新建产能其中部分产能为差异化高端薄膜，有望加快国内BOPET国产替代进程。

恒逸石化：公司是全球领先的炼化化纤一体化企业，原油加工能力800万吨/年，拟新增1400万吨/年；参控股PTA产能1350万吨/年，拟新增600万吨/年；CPL 产能40万吨/ 年；聚酯纤维产能635万吨/年；聚酯瓶片产能150万吨/年，已投拟新增50万吨/年。公司一体化产业链上、中、下游原料自给自足，增强抵御经营波动风险的能力。

2020年前三季度实现营收613亿元/-1.4%,实现归母净利30.6亿元/+38.1%,毛利率9.8%，同比上涨4个百分点，净利率5%，同比上涨1.4个百分点。盈利水平提高主要由于文莱800万吨炼厂2019年11月建成投产后的利润增持。

产业布局：聚酯方面，海宁新材料100万吨已投产62.5万吨，二期预计产能50万吨，福建逸锦56.6万吨，PTA方面，与荣盛石化合作逸盛新材料600万吨项目，一期300万吨有望2020年底投产，二期预计2021年上半年军工。炼化方面，正在推进文莱炼化项目二期建设，包括1400万吨炼油，200万吨PX，250万吨PTA，100万吨PET和165万吨乙烯及下游产品。

8月29日公告，公司拟分别投资33.5/25.7亿元建设56.6/50万吨新型功能性纤维项目，公司预计投产后年均营收104.5亿元，年均利润总额16.2亿元。

桐昆股份：桐昆股份是国内涤纶长丝龙头企业，2009年起产销量全球第一。

2020年上半年年报显示，当前共有PTA产能420万吨，聚合产能640万吨/年，长丝产能690 万吨，产销量连续多年国内第一，国内市占率超过18%，全球占比12%，为公司带来85%营收。

2020年前三季度营收328.2亿元，同比下降11.9%，归母净利18亿，同比下降26.5%，毛利率6.1%，同比下降7.1个百分点，净利率5.5%，同比下降1.1个百分点。

投资逻辑：至11月27日，wind涤纶长丝POY报价5070元/吨，FDY报价6300元/吨，DTY 报价6850元/吨，均已接近10年历史低点（出现在2020年4月疫情期间），主要原因是疫情导致纶长丝下游的服装市场开工率下降以及今年来国内PTA和MEG的大量投产使得原材料的绝对价格大幅下降。而如今底部迹象显现，预计未来两年长丝行业供给增速维持在7-8%，需求较今年有较大改善。

此外，疫情导致行业产能出清，寡头竞争现象逐渐显现。

产业布局：12月3日晚公告，与沭阳经济开发区签订投资协议书，双方合作的项目总投资 150亿元，建设年产240万吨长丝（短纤）、500台加弹机、1万台织机、配套染整及公共热能中心项目。

11月3日公告，其参股20%的浙石化炼化项目一期已于2019年12月31日全面开工，今年前三季度贡献收益15.66亿元，二期项目已完成工程建设、设备安装调试等工作，预计2021年投产。

公司已于2019年2月与江苏如东洋口港签订约160亿的投资合作协议，未来拟扩张500万吨PTA、90万吨FDY及150万吨POY。

风险提示：12月8日，桐昆股份控股股东解除质押1000万股，占其所持有股份2.15%，盛隆投资解除质押600万股，占其所持有股份6.45%。

11月18日，公司多位股东高管宣布减持，共月22.59万股，减持期间为2020年12月10日-2021年6月8日。

综上所述，四公司基本面对比如下表：

免责声明：文中涉及标的不作为投资参考依据，据此买卖，盈亏自负！

来源：半导体之王

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