罗桂连 | 发展PPP 资产证券化的六点建议
伴随PPP浪潮的持续推进，PPP融资创新受到越来越多的关注，其中资产证券化无疑是破解PPP项目融资难题的有效方式。去年6月，财政部、中国人民银行、中国证监会发布《关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知》（财金〔2017〕55号文），强调要分类稳妥地推动PPP项目资产证券化，完善PPP项目资产证券化工作程序，营造良好发展环境。去年10月，上交所、深交所、机构间私募产品报价与服务系统（简称报价系统）三部门共同发布了实施PPP项目资产支持证券挂牌条件确认及信息披露指南，使PPP项目资产证券化业务更加规范、更具可操作性。
PPP资产证券化具有较多优点，但在我国实际运用中面临诸多困境。为此，罗桂连教授根据国内PPP发展现状提出了六点建议，以供参考。
01 大力培育和支持“ 一级市场做市商” 和“ 二级市场做市商”
PPP 资产证券化的发展需要“一级市场做市商” 和“二级市场做市商”。所谓“一级市场做市商” 是指“对基础资产进行做市”,即做市机构主动寻找或创设资产, 然后把资产设计成证券化产品销售给资本市场投资人。这类机构需要挖掘资产价值, 对资产风险进行合理定价, 提高资产的标准化程度(包括合同法律标准、信息披露标准等), 设计产品对接资本市场, 实现非标转标并创造流动性。
所谓“二级市场做市商” 是指“对证券化产品进行做市”, 指由有实力的机构进行双边报价和交易撮合, 以提升证券化产品流动性,考虑到PPP 资产证券化产品期限通常都很长, 做市商的引入显得非常重要。
02 将优质PPP 资产证券化产品纳入质押库提供定向融资便利
对于优质的PPP 资产证券化产品(比如评级为AAA), 可以考虑将其定向纳入“质押库”, 作为机构投资者向央行申请再贷款的可接受质押标的, 并允许其纳入中证登标准券范围以开展质押式回购, 这将极大提升PPP 资产证券化产品的流动性, 是降低其发行利率的重要措施, 同时, 由于设置了较高准入标准, 也可以有效控制相关风险。
03 积极引入保险、社保基金、养老金等中长期机构投资者, 并增强主流机构投资者参与投资的积极性
PPP 模式是国家重要战略, 通过优选基础资产和精细化产品设计, 也可为市场投资者提供良好的投资标的。建议相关监管部门适当降低准入标准, 积极引导保险、社保基金、养老金等中长期机构投资者参与PPP 资产证券化产品投资。另外, 可通过设置一些优惠政策增强主流机构投资者参与投资的积极性, 比如可以考虑将银行机构投资PPP 资产证券化的额度在进行宏观审慎评估体系(MPA)等指标考核时降低其对资本额度的占用比例、提高保险公司投资PPP 资产证券化产品的偿付能力认可比例等。
04 明确税务处理规定, 实行“税收中性” 原则
税务处理是资产证券化的重要基础性问题, 如果要推动PPP +ABS、PPP + REITs 的规模化发展, “税收中性” 原则需要得到贯彻和落实, 不宜因为开展资产证券化或REITs 而带来额外的税收负担。同时, 管理人需对证券化的交易结构进行严密安排, 降低证券化的交易税负与资产支持证券存续期间的税负, 避免双重征税风险或减少其影响。
05 大力发展CDS 等市场化增信工具, 并优化信用评级体系
目前国内金融市场中, CDS 的发展潜力较大。中国银行间市场交易商协会已推出CDS, 这类产品的标准化程度很高, 还可以在二级市场上进行流通转让。对于信用评级体系, 建议借鉴和参考美国市政收益债券经验, 强化对基础资产质量及资产服务机构运营能力的考量, 避免过于依赖强主体增信。
美国市政收益债券除了以基础资产的项目收益作为债券的偿付来源外, 通常还采取另外两种增信措施对债券的偿还提供保护: 一种是建立偿债准备金制度, 另一种是购买债券保险。特别是购买债券保险, 已成为主要的市场化增信手段之一, 可以起到提高债券信用评级、降低融资成本的作用。
06 强化信息披露和后续管理, 提高产品的标准化、流程化和动态化程度
国内资产证券化业务目前呈现出“重发行、轻管理” 的现象,不利于该类业务的长远健康发展。国家发展改革委和证监会的2698号文中明确提出“研究完善相关信息披露及存续期管理要求, 确保资产证券化的PPP 项目信息披露公开透明, 项目有序实施, 接受社会和市场监督”, 相关中介机构在具体业务推动过程中需要强化对信息披露和后续管理的重视程度, 通过专人专岗设置、流程优化和信息系统建设等措施,提高产品的标准化、流程化和动态化程度, 及时有效地防范、监测和应对产品风险。
2017 年7 月6 日, 财政部、中国人民银行、中国证监会联合印发《关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知》(财金〔2017〕55 号)。7 月28 日, 富诚海富通- 浦发银行PPP 项目资产支持证券在上交所成功发行, 标志着财政部PPP 项目资产证券化首单正式“落地”。
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