IIGF观点 | 可持续投资是应对环境与气候风险的“中流砥柱” ——回应贝莱德投资前高管的“绿色投资无用论”
通过交易所交易基金（ETF）等工具涌入可持续投资的资金量在去年达到了创纪录的水平。贝莱德投资前高管声称：“这种趋势可能会持续数年，而且对气候变化的影响仍然为零，因为‘这两件事之间没有联系’”。本文将重点分析可持续投资在应对环境和气候风险中不可替代的价值和作用，为市场提供借鉴意义。
一、可持续投资的内涵与要义
（一）“可持续投资”与“价值投资”
1.可持续投资与价值投资的理念相契合
可持续投资是长期视角下的理性经济人行为，与价值投资本身所蕴含的基本原则相一致。两者均立足于企业日常生产经营视角，通过资本积累与再投资行为实现价值复利并获得对应盈利，是基于价值实现而采取的市场化投资行为。可持续投资旨在引导资金流向能够产生正向生态效益、经济效益以及社会效益的产业，助力于实现环境保护、节能减排、维持生物多样性、提升气候韧性等目标，具有周期长、影响深远等特点。与此同时，价值投资同样直接作用于实业领域，谋求推动企业可持续地创造利润价值并获取潜在股息回报。可持续投资与价值投资都与无差别化金融交易行为有本质差别，并非以逐利为唯一要义；而是同时关注投资行为本身对于企业优化战略选择的有效性、为利益相关方所带来的正面作用，以及获取超额收益能力两方面内容。严格意义上而言，可持续投资是脱胎于价值投资，同时采取更高标准投资标的筛选策略的投资观。
2. 可持续投资是立足于抵御负外部性相关风险的必由之路
百年来，环境与气候风险的显著性不断增长，逐步形成可影响全球发展的系统性风险。经济学理论上，个人收入有限，因此需要综合时间维度因素考量，形成资源配置的最优解。更大范畴而言，自然资源同样有限，且环境与气候风险存在影响深远、结果不可逆等特征，因此各国政府、投资者与企业都被迫正视相关问题。举例而言，相关风险直接阻碍实业GDP增长，冲击企业获利能力，导致股价波动，减损投资者与企业的基本权益；间接形成转型风险，导致棕色产业陡然出现生存危机，割裂既有利润增长趋势，形成难以控制的社会经济断层。可持续投资是立足于抵御负外部性相关风险、追求发展的同时不以牺牲生态效益为代价的行为模式，个人维度是负责任投资行为，宏观而言是对于自然资源的有效再分配，能够抑制系统性风险对于经济社会的负面影响，以资金流转的形式集中各方资源力量应对环境与气候风险。举例而言，“清洁能源”能够替代传统化石燃料且支撑经济继续稳定、高速发展，但亟需高效、高质量的技术突破。技术革新必须由足够的资金作为强有力的基础支撑，这恰恰是可持续投资的直接作用。
3. 可持续投资包含绿色转型投资范畴
可持续投资作为绿色金融工具之一，能够支持环境保护、节能减排、应对气候变化等领域实现转型发展，兼具盈利性与正外部性。可持续投资并非只涉及“纯绿”投资，同时包含绿色转型项目。整体而言，联合国可持续发展目标（SDGs）所包含的17项具体内容是可持续投资的核心主旨，也是预期追逐实现的根本要义。SDGs表明要应对并克服极端气候与环境退化等全球性挑战，具体包含经济适用型清洁能源、产业创新与技术设施建设、以及负责任消费与生产（3R原则）等内容，因此不仅涉及传统意义的绿色领域，更与现存经济社会的减碳布局、绿色化转型直接相关。目前，随着环境与气候风险对资产价值的直接影响逐步得到关注，金融市场倾向于绿色投资的趋势也日益明确。与此同时，诸多绿色转型项目（原为棕色资产，比如石化企业）虽则前期市场估值较低，但具有未来发展潜力以及价值增长空间，也同样是优质可持续投资标的。
（二）可持续投资的市场意义
1. “价值投资”实质性践行股东利益最大化
股东利益最大化本质要求企业通过合理经营，在考虑货币时间价值和风险报酬的情况下，尽可能增长企业的净资产价值并对应增长所有者收益的机制。价值投资作为以企业未来表现和信用为标的的投资行为，着力于筛选被市场低估的企业，且具有长期性的基本特征。具体而言，价值投资旨在捕捉企业生产经营过程中稳固创造的附加价值，以资本积累再投资的形式影响企业分工和专业化，提升盈利率并对利益相关者进行分成，实现价值投资的时间复利。因此，价值投资作为可持续投资的基础，其内核是理性评估投资标的的风险与收益，将潜在股息回报作为主要投资收益，其主要原则之一是长期持有，促进被投资企业生产经营的良性发展，与实体经济良性循环并实现股东利益最大化的初衷相契合。
2. 可持续投资能够带来超额收益
ESG可持续投资是防范和控制气候风险的关键一环，以ESG为核心的投资策略能为投资者带来超额收益，其内在的逻辑在于：ESG评级较高的公司比同行更具竞争力。首先，高ESG评级的公司在资源利用、人才发展、公司治理等方面更有优势，高竞争力带来更多市场份额和利润，从而带来更高的盈利能力。根据中财大绿金院对我国公募基金进行的统计，发现截至2020年3月末，61.36%的国内ESG公募基金区间收益率表现优于中证全指；对标沪深300指数，则有高达93.18%的国内ESG公募基金能够获得超额收益率。此外，中财大绿金院《中国ESG发展白皮书2020》研究显示，在优选方案中，除电信业务、能源和金融地产外，各行业ESG分数排名前25%的企业在新冠疫情爆发期间的日收益胜率均呈现显著优势。其次，ESG绩效表现优异的企业风险控制能力更强，合规制度更加完善，发生违法、违规等负面事件的概率更低，投资者遭遇估价暴跌的风险也就越低。根据中财大绿金院2019年研究成果发现，加入ESG指标可以增加信用评估的预警功能，降低债券投资中的违约风险。通过对近三年违约和降评债券样本进行打分评级，发现ESG信用模型的违约与降评预警正确率为89.5%。
二、可持续投资有效应对环境和气候风险
（一）可持续投资应对环境与气候风险的传导机制
目前，气候变化已成为不可忽视的投资考虑因素，随着相关的灾难和经济损失不断增加，监管机构也日益将气候变化视为系统性的金融风险。气候变化传导并产生金融风险的形式主要分为两个层面：一是物理风险，即极端天气事件与长期气候变化等主要问题所直接带来的财务经济损失；二是转型风险，即政府、社会部门或私人机构等主体为控制气候变化而采取的政策及行动与现行体系不适应，继而对金融稳定与经济环境产生冲击的风险。为了有效地防范并控制气候风险，应当树立可持续投资理念，将气候变化作为新兴风险敞口纳入金融市场框架。与传统投资策略相比，可持续投资策略能够实时追踪气候变化并有效、及时地反映在资产风险收益组合中，从而有效地应对环境和气候风险。
如图1所示，相关机制的主要参与方以金融机构、政府、投资者、企业、评级机构为主，共同构建了可持续投资应对气候风险的传导机制：一是金融机构筛选绿色投资标的，向投资者提供符合ESG理念的金融产品，并且提升可持续绩效表现欠佳企业的融资难度，从而鼓励企业加速绿色化转型；二是政府出台引导ESG实践的强制性、半强制性监管措施以及正向激励政策，倒逼企业和金融机构采取措施改善自身ESG行为绩效；三是评级机构积极开展ESG信息披露，促使投资者充分了解金融机构的气候相关风险和整体风险管理情况，将ESG因素纳入投资决策；四是投资者调整资产配置，促使更多资金流向ESG评级优异的投资标的，鼓励企业主动或被动地改善ESG风险管理；五是企业生产经营逐步向绿色化转型，减少温室气体排放，降低环境负担，从而适应并应对极端气候灾害。同时，投资者将ESG因素纳入投资决策，使金融投资顺应控制气候变化的趋势，避免对经济环境的稳定性造成冲击。
此外，可持续投资应对气候变化主要包括识别风险、估测敞口、评估损失和缓释风险四步：一是将气候相关因子纳入风险管理体系，提升对气候风险的识别；二是是通过多维度、全方位的指标体系环境压力测试等方法测算风险敞口，量化评估气候风险产生的影响；三是根据气候风险的量化价值预判，评估气候变化造成的损失，为ESG可持续投资提供决策依据；四是调整可持续投资组合，控制并减缓气候风险，将风险敞口控制在非重大范畴之内。
图1 可持续投资应对环境与气候风险的传导机制
数据来源：中央财经大学绿色金融国际研究院整理
（二）可持续投资的不可替代性
可持续投资已逐步成为金融市场践行高质量发展理念的核心力量，得益于政策引导以及市场自发行为的双重作用，在全球社会经济可持续发展路径中具有显著不可替代性。一是从政策角度来看，政府进行宏观顶层设计，建立信息披露框架，有效助力传统产业结构调整和碳减排工作的开展，从而促进“碳达峰，碳中和”目标的达成。宏观顶层设计作为促进可持续投资发展的重要驱动力，极大程度鼓励企业和金融机构更积极地参与ESG实践，也明确了可持续投资的重要方向。二是从市场角度来看，金融机构根据碳中和目标，调整投资战略，主动识别和控制与碳中和密切相关的风险，积极践行低碳投资，扩大对绿色领域的投资规模，充分发挥资本市场对实现碳中和经济支持。金融机构作为市场主要参与者，受供需关系以及政策指引作用，参与自由市场调节机制，撬动资金支持可持续发展。具体而言，包括中国在内的各国政府及监管部门出台了一系列促进可持续发展的规管措施，并使用税收减免、贴息、认证补贴等正向激励措施，推动低碳金融产品多元化发展。举例而言，2021年2月，国务院发布《关于加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的指导意见》，明确绿色投资的重要性。与此同时，可持续发展涉及到绿色低碳产业高质量发展、棕色资产转型发展等系列经济社会结构调整，亟需大量资金支持。政策可提供指引性方向，但只有市场资本的积极参与才能够切实落地并完成技术变革等关键步骤。
三、可持续投资的市场发展趋势
（一）国际：金融市场关注可持续投资重要性，市场规模持续扩大
联合国负责任投资原则（UNPRI）于2006年成立，旨在帮助投资者理解ESG对投资价值的影响，致力于鼓励和支持签署成员采纳六大负责任投资原则并协作实施，融入投资战略、决策及积极所有权中。因而，UNPRI的签署规模可以用来衡量国际金融市场的责任投资发展进程。近年来，全球UNPRI签署机构一直呈现增长趋势，尽管2020年新冠疫情爆发，签署机构在过去一年中也仍在继续增长。截至2020年3月31日，全球已有2,701家机构成为UN PRI成员，同比增加了29%，其中521是资管机构。覆盖资金规模也从86.3万亿美元增至103.4万亿美元（增速20％）。
ESG投资资产规模在海外呈现快速扩张的状态。据联合国2020年《世界投资报告》估算，全球可持续投资基金规模约1.3万亿美元。与发展中国家相比，欧美市场的ESG投资已经相对成熟，较为主流且受到投资者认可。针对美国ESG基金市场，基金评级机构晨星（Morningstar）数据显示，从2015年起，美国ESG开放式或ETF基金数量开始显著增长，2020年更是激增至392只，较2019年增加30%，在过去10年里增长了近4倍。除此以外，Morningstar数据也显示，2020年，美国可持续投资基金市场吸引了创纪录的511亿美元资金净流入，是2019年创下的纪录的两倍多。
图2 美国可持续投资基金数量
数据来源：Morningstar
图3 美国可持续投资资金流量
数据来源：Morningstar
针对欧洲ESG基金市场，基金评级机构Morningstar数据显示，2020年欧洲可持续投资基金市场共推出了505个新产品，打破了产品开发的新记录，第四季度更是创下推出147种新产品的历史最高，同时，欧洲可持续投资基金总数也迅速增加，达到了3,196只。此外，欧洲可持续投资基金市场2020年的资金流量达到2,330亿欧元，几乎是2019年的两倍。在受到COVID-19冲击的第一季度短暂下降后，可持续投资的资金流量强劲恢复，达到了历史最高水平。
图4 欧洲可持续投资基金数量
数据来源：Morningstar
图5 欧洲可持续投资资金流量
数据来源：Morningstar
（二）国内：宏观顶层设计框架下，各方合力推进可持续发展理念
随着全球气候加剧变化，中国政府提出要尽力在2030年前实现碳达峰，2060年前实现碳中和。“十四五”规划明确要求，坚持新发展理念，构建新发展格局，切实转变发展方式。目前，中国证监会发布的《上市公司治理准则》明确了我国上市公司社会责任报告披露的基本框架，证券业自律组织也制定了一系列行业指引文件，引导上市公司自愿披露社会责任信息。香港交易所推出可持续及绿色交易所“STAGE”，作为亚洲首个多元资产类别可持续金融产品平台，支持亚洲乃至全球不断增长的可持续金融发展需求。
总体来看，ESG投资目前在中国市场还处于初级阶段，众多投资机构正集中论证ESG策略的可行性，ESG投资意愿和实践活动相对有限。从投资意愿来看，投资机构加入联合国责任投资原则组织（UNPRI）是其向公众展示自身ESG投资意愿的重要表现。截至2020年底，中国共计51家机构加入UNPRI，较之美国（680家）、英国（563家）等金融发达市场还有很大差距。2016年至2020年间，加入联合国负责任投资组织（UN PRI）的中国资产管理机构数量呈现持续增长趋势，虽然总量相对于欧美等发达市场仍然较少，但整体呈现乐观趋势，体现了中国ESG投资市场的巨大潜力。此外，《中国ESG发展白皮书2020》研究显示，截止到 2020年11月10日，按照万得基金投资标的分类下，ESG 投资基金共计133只，且从 2018年到2020年，新增ESG投资基金数逐年增加，国内ESG市场步入加速发展的轨道。
图6 中国资管机构加入UNPRI组织的数量趋势图
数据来源：UNPRI
当前，可持续投资资产规模在全球范围内持续增长，以贝莱德、富达为代表的投资机构积极融入可持续投资的浪潮，在设计投资组合时将ESG信息纳入考量，并且持续增加其可持续投资组合资产规模。这是因为可持续投资更具前瞻性，不是只追求短期收益，而是根据未来整个社会的发展，为投资人追求长期收益，强调预判未来趋势，提前布局具有持续生命力的企业，从而获得持续收益。
附注
[1] 选取ESG分数行业排名前25%企业构成白名单。
[2] 2020年2月3日至2月21日这十五个交易日期间。
作者：
施懿宸 中央财经大学绿色金融国际研究院副院长、讲座教授，长三角绿色价值投资研究院院长
杨晨辉 中央财经大学绿色金融国际研究院研究员，长三角绿色价值投资研究院研究员
胡雅琳 长三角绿色价值投资研究院科研助理
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新媒体编辑：蒙格
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