周小球：压榨旺季现货主导市场，糖价下跌空间到底有多大？| 独家专访

文/茶丹  美编/Nick

周小球 | 国泰君安期货产业服务研究所高级研究员

多年从事农产品期货研究分析，郑州商品交易所2016、2012、2011、2010 年高级分析师，证券时报、期货日报2017、2016、2015年最佳农产品分析师，上海证券报2011 年最佳农产品分析师。

核 心 观 点

1、淀粉糖与白糖处于消费量共同扩张阶段。中国淀粉糖与白糖的整体消费量仍在扩张。而淀粉糖继续替代白糖的空间越来越有限，最终两者消费量处于共同扩张阶段。

2、我们认为2018年食糖市场的变量主要在进口量、走私和拍卖上，另外国际原糖价格也存在超预期的可能。

3、从整个榨季的角度来看，我们认为期货价格已经反映了足够的预期，继续下跌的空间有限，如果现货价格坚挺，市场会经常出现修复贴水的机会。

详 细 采 访 内 容 

➤大宗内参：目前原糖在北半球大量上市，前几天食糖进口配额会议也召开了，那么目前食糖的供应端情况如何？库存情况如何？后市如何？

周小球：2017/18榨季国内食糖产量预计为1030万吨，消费量1480万吨，产需缺口为450万吨（同比减120万吨）；如果进口量依然维持上榨季的230万吨，扣除40万吨国储糖入库以后，预计最终市场仍供应短缺260万吨，这部分短缺量需要放储和走私来共同填补。我们认为产量和消费量在预测值±20万吨附近波动，主要的变量是进口量、走私和放储。

从库存的角度来看，全社会库存肯定是下降的，但是由于主要是国储和地方储备拍卖了，实际的商业库存并没有下降，因此社会的供应还是充足的。

➤大宗内参：据您研究，后市食糖下游需求端有什么新的变化吗？淀粉糖的替代情况如何呢？

周小球：淀粉糖替代白糖的高峰期已过。淀粉糖主要通过果葡糖浆来替代白糖，比较广泛用于液体饮料方面。2009-2011年，国内白糖价格与淀粉糖的价差拉大以后，淀粉糖的消费迅速增长，其中代表性的案例就是可口可乐将淀粉糖的添加比例由70%提高至90%，短时间内即迅速挤占了白糖的消费空间。2012年以后，白糖与淀粉糖的价差一直都很高，但是市场鲜有更大规模的替代案例发生，更多的是循序渐进式的替代。

淀粉糖与白糖处于消费量共同扩张阶段。相较于全球2-3%的增长速度而言，我们认为中国经济仍在以较高速度增长，中国人均用糖量还处于继续增加的趋势之中，人均用糖量仍有提高的空间，淀粉糖与白糖的整体消费量仍在扩张。而淀粉糖继续替代白糖的空间越来越有限，可口可乐将淀粉糖添加比例由90%提高至95%，影响的边际替代量已经微乎其微，最终两者消费量处于共同扩张阶段。

（国内淀粉糖产量）

➤大宗内参：您认为，2018年食糖市场哪些主导因素值得我们重点关注？

周小球：我们认为2018年的变量主要在进口量、走私和拍卖上，另外国际原糖价格也存在超预期的可能。

目前市场预期 2017/18榨季国内市场进口量仍为230万吨，如果许可进口的量增加，意味着进口量就超预期了，这个对价格影响很大。

走私量的变数更大，在巨大的内外价差面前，市场很难杜绝走私。

拍卖也是大势所趋，国家去库存是政策导向性的，因此这方面主要是看最终拍卖的量是多少，上榨季国家和地方累计拍卖了137万吨， 2017/18榨季我们认为也会超过100万吨。

原糖主要是因为全球性的增产而价格大跌，但是我们认为原糖价格已经下跌至多个主产国的成本线以下，假以时日，全球性供大于求的状况就会改变。

（17/18榨季全球食糖供大于求）

➤大宗内参：前一段时间郑糖经过连续几日的破位下跌后横盘震荡，这些变动的主逻辑是什么？郑糖主力资金下一步博弈会往哪些方发展呢？对于食糖市场的后市，您如何解读？

周小球：目前正值压榨旺季，期货近月合约价格下跌主要是现货定价，也反映了一定的甜菜糖仓单贴水的情况，我们认为这是驱动SR1801合约价格下跌的主要原因。对于SR1805合约而言，反映的主要是增产预期，在巨大的内外差价面前，价格已经跌破广西的生产成本，且个别时候低于配额外进口成本，我们认为期货价格已经反映了绝大部分预期。对于未来的糖价，我们认为主要是看广西集团会不会在6300元/吨以下继续杀价销售，上榨季广西的现货价格最低价是6350元/吨，目前广西的现货价格在6380元/吨。

从整个榨季的角度来看，我们认为期货价格已经反映了足够的预期，继续下跌的空间有限，如果现货价格坚挺，市场会经常出现修复贴水的机会。

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