红杉资本：从自由现金流到人才九宫格

01 建立伟大企业，始于自由现金流的涌动

02 时移事迁，公司的运营模式也要做出改变

03 规划收入和成本，在浪潮退去的时期自给自足

本期周刊共3836字

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在上周的第一篇报告中，红杉做出预警，未来的市场环境将会持续寒冷。

当宏观经济的土壤成为发展的阻滞，市场中的参与者如何破土而出？作为后续，今天我们呈现的第二篇报告探讨了在世界快速变化的今天，情景预测和规划可以怎样发挥作用，炼成一家伟大的企业。

大多数人能察觉到好的产品或者好的公司文化由哪几部分组成，但对于哪些因素构成了一家伟大的企业，往往没有直觉。

就像上一份报告中所说，我们现在所处的逆境将会雕琢出伟大的企业。一家企业是否卓越，直接的指标是能否持续为它的投资人带来高回报。红杉认为，做到这一点可以归结为五个字：自由现金流。

自由现金流是一种财务方法，用来衡量企业实际持有的能回报股东的现金。也就是在不危及公司生存与发展的前提下，可以分配给股东和债权人的最大现金额。

对于企业经营者来说，自由现金流意味着自由。

对员工或者客户来说，自由现金流意味着信任，对公司的平稳运行抱有信心。

对投资者来说，自由现金流就是价值。从DCF（discounted cash flow，折现现金流）模型来看，自由现金流是所有估值的基础。

图中可以看出，从顶部的收入到底部的自由现金流，经历了中间四个关键的运营决策。它们决定了企业如何有效地把收益转化成自由现金流，这些因素都需要融入到企业的产品、定价、包装和分销模式里。

过去几年，这些事情并不一定是企业家最关心的。但当生存资料变得稀缺时，它们应该成为首要的考虑。

红杉认为，早期投资机构目前很难拥有自由现金流，但是需要形成一条清晰的roadmap。其中一个框架，是一步步精细化思考产生自由现金流的方法。

在早期阶段，聚焦的层面是客户。这个时候为获得和服务客户而投入的资金，往往会少于从客户那里得到的资金。

做好这个阶段之后，可以进一步到运营的层面。这里的运营也许是地理位置，也许是一条产品线，也许是细分市场。

然后再进一步到公司，逐渐在公司层面产生自由现金流。

另一个框架是，将脑海中的故事转化为实际的指标，最终产生一系列能带来自由现金流的财务数据。而可观的估值是建立伟大企业之后自然而然收获的成果。

近年昂扬的市场环境之下，很少有人思考如何创造自由现金流，但接下来的日子就需要了。因为浪潮正在退去，市场水温开始下降。

2000年，风投市场中的资金在2001年削减了一半，并在2002年重演，连续两年有相当大幅度的下降。

对比现在，2022年的步调看起来很像2001年，而2023年的情况可能是2002的重演。我们将会进入到一个与过去十年不同但并不陌生的市场环境。

假设有一个风险的开关。市场升温、浪潮涨起时，开关被打开；市场降温、浪潮退去时，开关又被关掉。这是两种非常不同的环境，适合做的事情和投资者的心态也截然相反。

牛市来临，风险开关打开时：

（1）项目做砸前，事情的表象和各方心理预期一直很好。

（2）投资人愿意为梦想买单，愿意相信好的叙事。

（3）市场追捧增长，公司着眼于销售和营销。

（4）类似摄入糖分后发胖的过程：估值虚高，大量融资，用烧钱解决问题。

而熊市来临，风险开关关闭时：

（1）项目做成前，事情的表象和各方心理预期一直不佳。

（2）投资人希望把钱花在更实在的资产上，看到落在实处的财务状况。

（3）市场奖励盈利能力，是投资产品和研发的好时机。

（4）类似摄入蛋白质并锻炼肌肉的过程：用行之有效的思考解决问题。

十七世纪法国的哲学家、数学家、物理学家Blaise Pascal曾经做出一个决策矩阵，关于理性个人是否应该相信上帝存在，叫做帕斯卡赌注（Pascal's Wager）。就像这个赌注一样，市场环境和市场参与者的行为也可以画成一个矩阵。

无论市场环境如何，建立一家伟大企业都是创始人和投资人的共同意愿。在这个矩阵里，即使对市场的预测出错，让企业走向强大的结果终归是好的。

做出预测不是为了试图把握市场时机，而是根据熊市的限制和环境的变化，努力在长期占据市场的领先地位。

能驶向这一目的的三辆马车是企业和消费者的支出、人才和资金。

从企业的角度来看，大多数企业面临着收入下降的问题，或者情况好一些，收入的增长幅度下降了。所以企业会重新规划OPEX（operating expenditure，企业的管理支出，也就是运营成本），减少CAPEX（capital expenditure，资本性支出，包括固定资产、无形资产、递延资产这些长期为企业提供效益的支出）。

从消费者的角度来看，消费倾向正在下降。在美国，大额商品面临着利率上升的问题，一年前有人想买的房子现在价格变成了三倍。不是因为房价上涨了三倍，而是每月的抵押贷款支付额上涨了三倍。小额商品则受到了通货膨胀的影响，去年花80美元就能加满的油箱，今年要花掉200美元。

而这些被缩减的支出，是社会另一环的收入。一个水源枯竭，会让整个生态的循环陷入凝滞。

互联网泡沫前后形成了一个尖峰，在去年再次重演。未来几年，市场上能用的资金会再次进入枯水期，与过去几年有很大不同。

因此，我们需要根据现实的改变调整计划。前面提到，企业和消费者支出、人才和资金是占据市场领先地位的三辆马车。从公司创始人的角度来讲，企业和消费者支出意味着收入，人才代表了成本，而市场可用资金象征着一部分盈利。

关于在不确定时期如何规划公司的未来，红杉给出了一条路径。如下图所示，从你无法控制的投入开始，比如收入。将一些类型的收入转化为你可以控制的成本，再将成本最终变成盈利的原料。

思考企业和消费者的支出也有一个框架。如下图所示，从付费意愿和付费能力来看，在富足的环境中，所有的黄色部分都会转化为收入。而在稀缺的环境中，黄色部分就会缩小。

付费意愿的情况可以分成企业和消费者两种情况，分别有各自的基准和指标。下图展示了具体的数值：在任何环境中，绿色部分都是良好的状态；黄色部分在富饶的市场环境中很好，但在熊市中可能有风险；红色在任何环境中都不是很好。

同样地，付费能力也需要分别来看。

企业的金字塔顶部代表少数高价值客户，底部代表大量低价值的客户。

消费者的金字塔则类似于马斯洛的需求层次结构（低级阶段包括生理需求和安全需求，中级阶段包括归属需求和尊重需求，顶层的高级阶段是自我实现）。如果一家公司解决的是基本需求，进入熊市后客户会有相对较高的支付能力；如果处于马斯洛需求层次的尖端，做奢侈品类的行业，客户的支付能力可能会受到熊市的影响。

在企业的层面，两家企业的例子可以证明这一点。互联网泡沫时期，微软在2000-2001年表现异常出色。他们的增长率和自由现金流利润率下降了一点，但他们持续向大客户卖必须要用的基础产品，保持了增长。

同期，有一个叫做Internet Capital Group的组织，是B2B市场业务的企业集团。他们从VC那里募资，然后VC买他们的产品。当这些钱枯竭时，他们的消费能力就枯竭了，收入也枯竭了。这个组织在泡沫期间的市值达到了600亿美元的顶峰，然后在18个月后跌到了2亿美元。

熊市期间，企业要把必需的产品卖给正确的客户。

在消费者方面，2008年全球金融危机期间，沃尔玛和亚马逊都在卖消费者必需的产品，用相当好的表现渡过了熊市。而提供旅行服务的Expedia和卖高档家居用品的Williams Sonoma都在2009年缩水了。

思考支出变化如何转化为收入，可以问自己三组问题：

（1）付费意愿：产品和市场契合度怎么样？从哪些方面可以看出？

（2）付费能力：谁是我的客户？他们在熊市中过得怎么样？我的产品还在他们的预算之内吗？

（3）量化前两个指标：互联网泡沫和全球金融危机期间，哪些公司的例子和我相关？现在可以看哪些上市公司？

有了以上这些收入的场景和可能，就可以把它们映射到成本结构中。

很多人会认为大力投入销售和营销才能尽快回本，红杉却不这么认为。因为从长远来看，产品好才能取胜，在熊市中更是如此。如果需要削减成本，不如考虑COGS（Cost of Good Sold，主营业务成本）、销售和营销以及一般行政开支。就像我们之前的比喻一样，摄入蛋白锻炼肌肉，减少糖分丢掉脂肪。

考虑削减成本，就一定会遇到用人成本的问题。我们用九宫格展示了一种思考的角度。

市场好的时候，公司可以对黄色部分的人做有增量的投资。置身熊市时，可以选择把时间和精力集中在绿色部分的人身上。

思考完收入和成本，就转向了最终的盈利环节。熊市中盈利，需要公司能资助自己的未来。做出优秀的产品和服务，资金自然会逐渐涌入。对于早期阶段的公司来说，红杉认为至少要留出36个月的时间。

为什么是36个月？这个数字没有什么神奇的地方，但在互联网泡沫期间，红杉花了大约三年时间，才感觉回到了一个正常的融资环境。

收束一下，这篇报告提到的概念和思维方式，可以用一张图来说明。

从你无法控制的事情开始，围绕你预测的收入预判一些场景。用支付意愿和支付能力，毛估估地算一个收入降低的区间，比如0%、25%、50%。

然后想想你能控制什么。从产品研发、销售营销和用人成本方面，得出成本的规划。

最后的结果就是留给企业的时间。在你能控制的事情上，应该处于深蓝色区间，至少是浅蓝色区间。

绝大多数公司的预期收入都会下降。创始人和投资人都需要想明白怎么在未来创造自由现金流，以及如何在山重水复的艰难境地，走到柳暗花明的回暖时期。

长日将尽，寒冬也许是持久的现实。但是对自己所做的事业有信念和恒心的人，依旧有能力去自成源头，资助企业的未来。

风投是现代的史诗。我们记录风投历史上星辰的起落，记载那些有纪律，有决心的基金获取的丰厚回报，也让大家看到那些管不好人、管不住钱的基金的黯然离场。

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