Nabisco的经典LBO案例，1994年美国信孚银行衍生品事件，1996年俄罗斯的私募股权概览，1999年关于长期资本管理的系列研究，以及2007年金融危机之前杠杆贷款的情况。

Dunn，出生于费城中产之家的他是一名虔诚的天主教徒，大学时凭借运动的特长拿了奖学金。他没有名校背景，但在工作过的每家机构都不甘平庸，做出了傲人的成绩，开创了独有的基金经理研究模式。

Luke：我的生活是以市场为基础的。我每天早上都有意识地重启自己，不要担心过去发生的事情，因为它已经发生了，你不能改变任何事情，我会看看做些什么能让公司变得更好。

Larry：是的。首先，我对一些credit管理人的认可度没有那么高。一些credit管理人可以提供一定的优势，因此他们可以在出现大机会时加大投资规模，但我不认为下一个大的机会总是在拐角处等着我们。

从工作的角度，一家2亿美元的捐赠基金很少有财务分析，他们的CFO更像是COO，忙于确保基金在运作，而不是真正考虑资金管理。而我们作为专家，可以帮助他们理解，他们对非流动性的承受能力比他们想象的要高。

相比回报率，损失率更能反应基金的剖面02好的deal往往是无心插柳柳成荫03相以退出的视角思考整个活动本篇文章共3295字推荐阅读时间7分钟有着超过50亿美元AUM和20多年track

所以，尽管在帐面上我很富有，但实际上我常常手头不宽裕，因为我将几乎每一美元都重新投入到我并不依靠其生活的系统之中。有时候人们可能会感到惊讶，因为他们期望我拥有大量的流动性，可以随时使用。

几年来，Harry的采访对象几乎覆盖了所有优秀的VC和创业者。今天这期节目汇集了几位嘉宾对同一问题的讨论，他们有伟大的企业家，也有优秀的投资人，比如Coinbase的Brian

Capital大约是17年前成立的。另外，Benchmark作为知名GP之一，也经历过了一代人的交接，55岁的Bill

flow。如果没有良好的业绩记录，GP的背景和人脉也能揭示答案。先前的行业经验、领域内的专业知识、深厚的人脉，或者是不是从业内领先的投资机构单飞出来自己做的，这些都是GP未来deal

（3）用两件事去考虑portfolio的构建。第一个是自上而下的方法，根据你想要的portfolio多样化程度和专注某个行业/投资阶段的程度，选择portfolio里公司的数量和investment

fund就像是一个syndicate盲盒，一群懂行的人一起做投资，对GP和创始人来说都是一条快车道。LP将会有更多选择，GP也会发现更多新奇的竞争对手。

印度尼西亚：穿梭在幻真之间的万岛之国第五篇

”离开自然风景多样奇绝的印尼，我们来到了越南。即将落地时，飞机舷窗外的风景是始料未及的。傍晚时分，华灯初上，车水马龙的灯火组成了胡志明市的骨架。高楼之间商铺林立，街景璀璨，穿城而过的西贡河熠熠流淌。这座城市的气势和气韵，比我们想象得深厚许多。走进胡志明市，尽管旧日的西贡往事在城市风物上留下了条条波纹，但它的风貌和中国有着难以名状的异曲同工，这让我们对越南更加好奇。在此之上，我们写下这篇文章，详述越南胡志明市古往今来的纠葛与变迁。”转载与商业合作请至：溯元育新后台留言，或联系微信号：EG-media，我们会发送相关转载规范。本篇文章共2768字推荐阅读时间6分钟胡志明市——或者说西贡市，是越南现在最大的城市，也是一座年轻的城市。走在胡志明市的大街上，我们发现这座城市和上海相似得出奇。如果不是越南已经废除了喃字，胡志明市看过去就像是二十年前的上海——街上的人、路边的建筑、墙上的标牌、城市的布局......为什么胡志明市和上海的各种地方都这么像，但为什么这里还在20年前？而越南整体的面貌还在40年前？越南和中国在过去几千年有着不可分割的联系。越南北部古为百越，秦始皇派赵陀南平百越后，设交趾、九真二郡。在秦末乱世中，赵陀自立为南越国，以番禺（今广州）为都城，于汉武帝时被灭。南越国大致范围。巅峰时期，闽越（今福建范围）、夜郎（今贵州范围）均向南越国称臣1010年，中国北宋年间，越南李朝开国皇帝将京城迁移至河内，定名昇龙城。在河内已经成为未来千年的越南政治中心时，西贡还是一个渔村，属于柬埔寨的高棉人。

溯元旅记·印度尼西亚篇告别马来西亚，我们来到了“万岛之国”印度尼西亚，一个横跨太平洋和印度洋，也穿越了南半球和北半球的群岛国度。杂糅的气温、光照和湿度塑造了印尼独树一帜的风貌。而在自然的多样性之下，这个国家的社会形态也令人难以捉摸。此行，我们曾置身于人潮拥挤的雅加达，也走进了生态原始的东爪哇，从多个角度感受了印度尼西亚的姿容和内在。这篇游记除了记录这场once-in-a-lifetime的体验，也呈现了印度尼西亚的纵切和剖面。转载与商业合作请至：溯元育新后台留言，或联系微信号：EG-media，我们会发送相关转载规范。本篇文章共4845字推荐阅读时间11分钟提起印尼，未曾置身其中时对它的印象不算非常正面。这个国家近代上演的一系列事件，让世界各地尤其是华人社会，对印尼的感受大致可以用“蛮荒”和“无序”形容。然而在见识了雅加达市区的水泄不通之后，我们品尝到了这座热带首都的百态。

”在前两篇文章中，我们细数吉隆坡的风土人情，讲述了马来西亚独特社会生态的前世今生。今天，我们把视线切换到“万岛之国”的印尼。提起它的首都雅加达，人们似乎对巴厘岛的印象更深。这是一座拥挤和下沉中割裂的城市，既有繁弦急管的大都会景象，也有破败不堪的贫民窟群。这座古老又年轻的城市的气运，会在迁都之后走向何方？在这篇文章里，我们回溯到雅加达的第一天，看它的辉煌和痼疾如何分别积累而成。”转载与商业合作请至：溯元育新后台留言，或联系微信号：EG-media，我们会发送相关转载规范。本篇文章共2342字推荐阅读时间4分钟在印尼，你很难饿肚子，因为印尼最不缺的就是食用油。2020年，印尼出产了全球60%的棕榈油。印尼也是主要的水果出产国，生产了全球近三分之一的榴莲，稻米也能基本实现自给自足。雅加达的GDP相当于三分之一个上海，人均GDP相当于0.7个上海，但在雅加达的衣食住行的价格甚至和上海都相差无几。这是为什么？原因在于不平衡的发展和畸形的要素价格。印尼是一个发展非常不平等的国家。这个国家有一万多个岛屿，其人均GDP最高的省份是首都雅加达，达到了近2万美元，是印尼人均GDP的4倍，也是印尼人均GDP最低省份的13倍。类比我国，我国人均GDP最高的上海市相当于全国人均GDP的2倍多，相当于人均GDP最低的省份甘肃4倍多。雅加达本身也是一个不平衡的城市。在这座城市，富人别墅的外墙脚下便是贫民窟，假钞售卖点和著名景点只有一墙之隔。合资和国有企业的中高管，以及印尼政府的中高级公务员们，构成了水面上的消费社会，而体力工人、饭馆服务员和Grab骑手们，则构成了水面之下的消费社会。这是一座高度分层的城市，每个阶层的人都在自己的那一层生活、娱乐和消费。下班后，印尼航空的白领会开着丰田，到新开的购物中心，在明亮整洁的连锁餐厅里饱餐一顿；而Grab骑手会骑着轰隆隆的二冲程摩托，在路边随便找一个小摊，吃着便宜棕榈油裹着面粉炸制的香蕉。前者的消费与上海的购物中心相差无几，而后者只要折合人民币十元钱就能吃到撑。高楼废屋，宽街窄巷——这里都是雅加达印尼在国家发展的过程中，让一部分国民有了远超其他国民的收入。尽管发展不平衡是快速发展国家的通病，然而印尼面临的情况更复杂。不像马来西亚、越南都只有不到一亿的人口，印尼人口足足有2.7亿之多，而这2.7亿人口又分布在一万多座岛屿上。越南的京族占据了大部分的人口，马来人、华人和印度人共同构成了马来西亚社会，但印尼拥有300多个民族和700多种语言，在1949年独立以前，除了荷兰殖民者，印尼从来没有被任何一个政权统一过。这些种种条件，使得其在平衡地区间发展时格外吃力。尽管雅加达地区的人均GDP仅仅是吉隆坡地区的四分之三，但是雅加达的工业土地价格甚至略高于吉隆坡。吉隆坡的工业土地价格在1000元人民币/平方米左右，而雅加达的工业土地在1200元人民币/平方米左右。土地价格畸高的原因是雅加达严重的拥堵。我们第一天到雅加达时，出租车花了30分钟在市区行进了仅仅3公里。中心城区的土地建筑密集，寸土寸金。雅加达为什么这么拥堵？我们的印尼朋友告诉我们，是因为腐败。“即使有再好的市政规划，也会有人偷偷塞钱，用他们的建筑侵占原来的道路，原本不会拥堵的道路也拥堵了。”雅加达已经形成了一种恶性循环：城市拥堵严重导致人们需要中心城区的土地，中心城区土地价格增加又导致某些部门在中心城区进行违章搭建，破坏城市规划，再导致城市拥堵进一步加剧，要素价格进一步增加。关于另外一个重要的生产要素——石油，印尼的国家弊病也让一个富油国有着不该有的高油价。印尼是世界上最早大规模开采石油的地区之一，著名的荷兰壳牌石油便是为开采印尼的石油而成立。印尼独立后，为了统筹国内的石油资源，成立了国有企业Pertamina，主导石油的勘探、开采、提炼、运输和销售。而在1971年通过的石油法下，Pertamina不需要对公众公布财报，国会也无法监督、讨论其预算及盈利。在1975年，Pertamina就曾因过度举债而破产。直到现在，Pertamina依旧没有上市，成为敛财的工具。据2005年《雅加达邮报》报道，由于设备老化，印尼有13.5%的原油在开采和运输中漏失。在这样的背景下，印尼屡次爆发石油危机就毫不意外了。1997年，亚洲金融风暴席卷印尼，调整燃油价格，当年油价上涨71%，电价上涨60%，最终引发了全面社会骚乱，执掌政权32年的苏哈托也因此被迫下台。2005年，首位直接民选的尤多约诺（

VC通常没有干涉管理层或者进行资本重组的选择，他们需要和管理层一起解决问题。（2）几乎没有附加条件。创始人可以用他们喜欢的方式使用资金。（3）结盟更长期。在达到回报上限后，许多flexible

溯元旅记·马来西亚篇在昨天的文章里，我们捋顺了马来西亚宏观层面的政经人文。而在接下来的这篇旅记中，我们会更细腻地记述在马来西亚的所见所闻和所观所感。在马来西亚，我们探访了吉隆坡和槟城这两座极具特色的城市。穿行在首都吉隆坡的街道，我们讶异于这里的市民丰裕自在的生活和华人世界带来的熟悉感；走进古老槟城的小巷，就像误入了“不知有汉、无论魏晋”的桃花源。七天的旅程不长，但每天的见闻都令人惊叹。这篇旅记，会图文并茂地描述我们在马来西亚的行程和思考。转载与商业合作请至：溯元育新后台留言，或联系微信号：EG-media，我们会发送相关转载规范。本篇文章共5797字推荐阅读时间12分钟三月十五号下午，我们分头抵达了吉隆坡。初到南洋，这座首都给人的第一印象并不出挑。它有点像管理者缺席的广州，或者放大版的福州。虽已置身东南亚，却像到了另外一个华人社会，进入了另一个平行宇宙里的中国。不过在亲身体验之前，我们不想用熟悉的城市与它类比。从机场到住处的路上，茂密的矮种油棕绵延在两边。往窗外看，汽车基本都是体型小巧的两厢车，摩托车在车林中穿梭。虽然兵分三路，但我们的司机恰好都是华人，而且十分健谈。四十分钟的车程里，他们分享了对于这座城市的种种看法，和对民族间差异的观察。其中一位华人司机说：“开汽车的差不多都是华人，骑摩托的都是马来人。我们骑摩托会被父母骂不体面，所以很多司机都是华人。马来人不在乎这个，所以送外卖的大部分是马来人。女孩子在后座用手机接单，男生负责开摩托，开得很快，常常出车祸。”抵达下榻的民宿，吉隆坡的消费水平第一次惊讶到了我们。六十多公里的路程，打车只花了59林吉特，合人民币92元左右，甚至比乘坐公共交通还便宜。我们下榻的民宿位于市中心，明亮的巨幅落地窗映出华灯初上的吉隆坡。在这座城市最繁华的地段，一间四室一厅的房子，一晚也只要1000元人民币上下。稍事歇息，我们走进了吉隆坡的夜色。街边的大排档像极了广东一带的食肆，华人老板讲着马来西亚风格的华语，饭菜也是传统的中国味道，只有塑料的红色桌椅透露出东南亚的风格。吃完闲逛，已经接近晚上九点，但吉隆坡夜晚的节奏并不比上海慢几分。双子塔脚下，各地的游客变换着拍照的姿势，旁边的人行道上来往着神色匆匆的面孔。至此，我们还没有体会到马来西亚的独特。大到银行和地产开发商，小到超市和餐厅，似乎都和国内没有太大区别。用华语可以无障碍沟通，而且很多产品都来自中国。看得懂，用得惯，身在异国，却像不曾离开故土。于是我们沿着马路继续走，进了一家人声鼎沸的美食广场。里面的摊位大多贩卖马来食物，桌前坐满了各个民族的食客，穿着各具特色的服饰，热火朝天地交谈。走出嘈杂喧闹的广场，我们继续沿街而行，拐进了一家安静的露天小店。四周的墙上挂着热带风情的霓虹灯，射出斑斓的光。坐定之后，我们点了三大杯果汁，只花了8块钱。我们开始发现，当地人的收入并不低，物价却只有上海的三分之一。而且虽然人潮熙攘，天气潮热，但街道和店铺大都整洁。此外，在这座繁荣而舒适的城市里，尽管街边画着华人、马来人、印度人亲如一家的宣传壁画，马来西亚这三大民族好像并没有融合得很好。华人对掌权的马来人颇有微词，从事底层劳动的马来人少有华人朋友，印度人也有自己的宗教体系。但这只是马来西亚之行的开始，对于一座值得深度理解的城市，要有预期，但不要太有预期。在马来西亚的第二天，我们向吉隆坡迈近了一步，行程紧凑。天光未亮，先去拜访了当地的柔术馆。馆里的人很chill，我们在里面走来走去，他们神态自若地练早课。出了柔术馆，供奉妈祖的天后宫香火缭绕。有人从山脚一路跪拜到山顶，虔诚且认真。这里的华人保留着国内已不多见的传统，比如进殿需要除鞋。早餐店里，挂着开业时宾客前来道贺的“高朋满座”牌匾。太阳的暴晒下，巷子里色彩鲜明的涂鸦艺术显得尤为晃眼。我们本想去一家市场，但在路上看到了一家档口很多的甜品市场，于是下车一探究竟。这座城市有许多类似的集市，环境嘈杂，桌椅干净，价格便宜，商贩手脚麻利，售卖当地或者中国传统的小吃，无一不甜。

”今年三月，溯元在东南亚进行了为期三周的考察。从生态独特的马来西亚，到风光旖旎的印度尼西亚，再到万象更新的越南，这趟旅程不仅给我们带来了对于东南亚人文的震撼认知，更让我们深度挖掘到在这片丰饶的土地上，生长着无数不为人知或者一度被误解的新生机会。为此，我们将推出一系列文章，详述溯元在东南亚三个国家、六座城市的见闻。以宏观政经概览和细致旅记考察穿插的形式，用六篇文章呈现。本篇吉隆坡纪实是第一篇东南亚宏观概览，随后将是我们在马来西亚的详细旅记。作为马来西亚的首都，这座城市的迷人与费解之处同样精彩。”转载与商业合作请至：溯元育新后台留言，或联系微信号：EG-media，我们会发送相关转载规范。本篇文章共3851字推荐阅读时间7分钟吉隆坡是一座让我们十分震惊的城市。刚到吉隆坡时，我们内心还不以为然，看着外面的街景，以为不过是一个大号的福州，到了双子塔附近，也觉得和上海环球港差不太多。然而在我们几天的考察中，我们逐渐发现了城市治理者的智慧。尽管吉隆坡的人均GDP同上海的相仿，但是我们在这里的日常消费大概只有上海的1/3，其市区房屋均价更是只有人民币25000元/平米。行走在吉隆坡的街道上，我们发现这个城市的一切都井井有条，把马来西亚三个种族——马来人、华人和印度人的优良品质都发挥到了极致。在这座城市里，既能感受到马来人注重卫生的习惯，即便是在菜市场和夜市，四周都十分整洁；也能感受到华人的勤劳刻苦，有着和国内一模一样的科技园区；还能感受到印度人的浪漫，时不时的印度庙宇和歌舞成为了城市有趣的插曲。我们推测，这样的和谐来自其治理者的智慧。当我们对这座城市和这个国家过去的治理者了解得越多，我们便越不对吉隆坡的舒适感到意外。吉隆坡的起源并没有定论，吉隆坡（Kuala

VC）是让LP眼前一亮的新GP类型，他们让LP看到了营收分成型退出（revenue-based

fund是个很新的东西。有了它，GP能更直接更方便地跟LP说，“嘿，我有个基金，正募资呢。”这在以前是做不到的，因为要保护那些历练得少的LP，所以不能让成立基金的过程太简单。当然了，rolling

deal的规模也水涨船高。因为secondary自身的体量和投资策略/时间周期原因，这些大型secondary基金做起VCPE市场中的中小型deal时，往往效率低下，所以大多数买家更关注buyout

Hester指出，即使有数据，这些公司还处于很早期的阶段，波动性也很大，这也不能解决现在没有业绩记录的新GP的问题。另一个要考虑的因素是由天使轮走到VC轮（种子、pre-A、A轮）的check

500，或者超过基准指数400点以上，这些都是机构LP设立的基本门槛标准。其他的标准包括历史业绩、过往LP构成的多样性、团队经验和基金投资策略等。Meyer和Mathonet在Beyond

record。这个例子的反面是，GP从2020年以来一直在投资，投了10家，一年多以来，portfolio的估值没有太大变化，更别提退出变现。单看这种记录，LP无法从中得到太多积极的信号。Track

Capital策略：我们之前的周刊写过，专注于微型VC平均投资：每只基金100万到500万美元管理资产：1.3亿美元以上地理分布：美国，主要是硅谷和纽约Renaissance

Capital：一只单领域、多阶段的成长型基金，首期基金就搞定了12.5亿美元。第二种情况是“分离”。老东家在一个领域做得还可以，但不再关注这一领域了。Chamath创立的Social

Associate（NEA）是1977年创立的美国老牌风投机构，资产管理规模达240亿美元。NEA曾投中团购网站鼻祖Groupon和企服巨头Salesforce，也在中国投资了字节跳动和中信医药。

game的方式就是看懂二级市场逻辑，谈明白上市规划和市场故事，在一级投进去，等着公司上市并持续持有。像PAC这样的growth

Ventures这样有LP共识的风投机构，他们有足够的耐心。投了Invoca的这支老基金（Upfront三期，2008年募集）的总回报已经从两倍变成了三倍、四倍，而且将来会变得越来越强劲。

这样一个关键事实会让你知道，在一个足够成熟的市场里，会有各种各样的投资人存在。而能够持续创造最高回报的投资人，AUM不会迅速扩大。这可能会完全改变你对自身的定位和募资策略的想法，底层是心境的改变。

这样的LP需要GP作为中间人，让他access到这一类资产；同时他要找一个信得过的GP，和他的利益一致。就相当于LP在刚起步的时候，付学费和宝贵的人去建立必要的联系。这就是GP

Envolve

zq：我的理解是，巴菲特赚的这部分钱就是价值回归的钱。市场上涨时，大多数人不会注意到这些公司，它们的价格会回归到内在价值水平。牛市来临时，大家也不太会想去炒作这样的股票。

Jain采取逆向策略，反向押注。为人称道的投资一开始看来总是疯狂的，找到它们的唯一方法，就是做好评估工作，从你自己的第一原则思考。Multicoin两个创始人早先的职业生涯并非一帆风顺。Kyle

excuse（不找任何借口），其次是inherently（跟随天赋，做自己能够做的事情）。人要是找excuse的话，掉下来一片叶子砸到你头上都可以成为excuse。如果你成为了一个no

rate息息相关（=投资本金*门槛收益率）。基金设立之初，LP期望获得一定水平的回报，所以通常在协议中会约定，GP只有在基金利润高于hurdle

Partnership在投资选择中也常常使用general（被低估的证券）的价值策略。在general之下，巴菲特分出了一个新的类别，相对低估（relatively

Lynch的一名追随者，投资人Darcey也开始质疑它的潜力，卖掉了最近购买的股票。不过卖掉之后，Darcey一直在关注Chipotle的故事。几个月后，公司聘请了新的CEO

你可能会犯两类错。一类是你做了错的事情，一类是你在做正确的事情过程中，没有把事情做好，没有用正确的方法去做。在这个过程中要区分开来，什么是真的没有做对，什么是市场的疯狂。

GP的中期回顾（点击此处阅读）。读完本篇文章你会发现，当投资成为时代的故事，你几乎不太可能与这个行业完全隔绝，“个人”也因此有了更多的可能成为一支精悍的投资实体。点击上方图片阅读👆Rolling

VC通常没有干涉管理层或者进行资本重组的选择，他们需要和管理层一起解决问题。（2）几乎没有附加条件。创始人可以用他们喜欢的方式使用资金。（3）结盟更长期。在达到回报上限后，许多flexible

fund这样的结构了。所以这不是无法定义资产类别的问题。GP完全可以定义一个新的资产类别，但是他们需要非常明确，只要具备了相应的新的技能或者能力，就能保证有比较大的概率获得成果。究其根本，calm

GP，在种子轮、A轮和后期融资中力争上游。他们携带着特立独行的基因，有几个非常鲜明的特征：是基金的唯一GP是投资团队的唯一成员基金品牌就是个人品牌通常比超级天使的募资规模更大，check

4.5%的股权现在价值540万美元，拿到了35倍的回报。从投资者的角度来看，共享收益协议的吸引力是毋庸置疑的。它不仅能在特定时机中转化为股权，还可以更快获得回报，而且无需退出。对于calm

机构投资者今天面临的难题是，债券通常是portfolio中的压舱石，固定收益资产的高价使其不太可能在股市震荡时提供太多保护。与此同时，许多国家的股票市场目前估值较高，限制了其进一步上涨的空间。

此外，60股/40债的模式（60%投资股票，牛市时发挥作用；40%投资债券，为熊市和收益率做准备）经历了20年的利率下降期，这是债券回报的关键驱动因素。未来，债券产生这样高回报的可能性很低。

calmness）：领导者要怀揣自信，但也要保持淡定。必须心态乐观，但也能看清现实。有能力做好以上四点的领导者，也分成三种类型：第一类是激励型领导力（motivational

rate和潜在的变化设定目标。了解影响生命周期的要因之后，就可以用它们来设定目标。这个目标应该考虑到企业需要多长时间才能走到下一个发展节点。如果一家公司的下一轮融资目标是估值不变的flat

在企业的层面，两家企业的例子可以证明这一点。互联网泡沫时期，微软在2000-2001年表现异常出色。他们的增长率和自由现金流利润率下降了一点，但他们持续向大客户卖必须要用的基础产品，保持了增长。