重磅｜房地产企业并购的风险与防控《实用手册》

前 言

开年以来，杭州房地产市场回暖，“库存”压力得以释缓。房地产行业作为典型的资本密集型行业，房地产企业融资能力与运营能力倍受市场考验，企业并购及其产生的“整合式”发展模式也因此炙热。据wind资讯统计，在这一轮的房地产市场深度调整期中，房地产行业每年的并购金额增长均超过一倍。2013年并购153宗，涉及金额863亿元，同比增长145.09%，2014年并购236宗，涉及金额1768.09亿元，同比增长104.93%。截至2015年9月28日，2015年年内房地产行业并购案达到176宗，涉及金额为1600亿元，几乎相当于2014年全年的并购交易价值。

中央经济工作会议中提及“促进房地产业兼并重组，提高产业集中度”，这是政府首次提出促进房地产行业兼并。为此，政府还会做更多制度性的安排，比如推动相关立法、引导设立基金等等，房地产行业兼并重组将会是一种趋势。

房地产企业并购大多集中于三种类型，即项目层面的收购、股权层面的并购以及企业重组。本报告将着重阐述资产收购与股权收购这两种类型。房地产企业重组往往包含了债务重组、资产重组和股权重组中的一项或多项行为，为避赘述，本报告不再单独单章阐述企业重组内容。

考虑到年度报告主要为企业法务部门提供参考，并非正式发表的论文，定稿时删除了相关注释及参考文献。由于时间仓促，存在诸多不足之处，敬请指正。

浙江省房地产业协会法律与维权专业委员会

杭州市房地产业协会法律专业委员会

浙江腾飞金鹰律师事务所

1.概述

1.1房地产企业并购的概念

房地产企业并购的说法来自“并购”（M&A，Mergers and Acquisitions），但和其他企业的并购又存在一定的差异。一般来说，并购含兼并和收购之意，是指一家或数家公司/资产重新组合的手段，是公司资产重组的重要形式。兼并是指两家或更多的独立的企业合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收另一家或更多的公司。收购是指一家公司用现金、股权、股份或债券购买另一家公司的股权、股份或资产以获得对该公司（目标公司）本身或其资产实际控制权的行为。

而对房地产企业来说，核心的资产是房地产项目/土地，加上所有房地产项目的开发都必须成立落地的项目公司实施，因此，房地产企业并购主要是指通过股权/股份收购、土地使用权转让以及资产重组方式实现对相关资产实际控制权的行为。

1.2并购在房地产企业整合过程的作用和价值

在房地产领域中，通过并购行为，具备一定品牌和技术管理优势的房地产企业可以有效填补某个特定市场空白。发生在2003年广州城启集团兼并广东省江门市房产开发公司完成江海花园等一堆烂尾楼开发、销售并在当年实现一个亿的销售金额就是这一价值体现的经典案例。

通过并购行为，房地产开发企业可以迅速增加土地储备、提高/抢占市场份额。发生在2007 年年初的万科对上海恒大的并购（总价129023 万元）属于这一价值体现的典型。 万科通过该次并购获得上海浦东成山路项目、济阳路项目、五街坊项目、七街坊项目及中林项目等5 个项目，在上海增加了42.3 万平方米建筑面积，加速了万科在上海的发展。且万科收购获得的项目楼面地价仅约3000 元/ ㎡，低于周边地块当时的市场价格。

除了对房地产企业自身的作用外，并购还可以有效整合行业和企业自身的资源。除了2004 年中房集团、保利集团、华侨城、招商局和中国建筑工程总公司牵头下的中央企业的房地产资源整合和2005年中国华能集团公司将所属的资产价值17 亿元的华能房地产总公司正式整体无偿划转给中国房地产开发集团公司属于行政干预下的行业资源整合外，其他通过市场行为完成的房地产企业并购尤其是近二年来大型房企的外部收购和内部重组都是对市场资源的再次有效配置，避免资源的闲置、重叠和浪费，避免房企内部兄弟相残，提高了社会整体的资源利用率和房地产开发水准。

通过房地产企业之间的并购，还可以促进房企之间的项目合作，从而强强联合、市场集中度越来越高。从早期2004 年潘石屹与任志强关于尚都国际中心开发项目合作，到如今万科和深铁的合作、绿城和中交的合作，越来越体现为强强企业之间的合作，并且当不具备资本和资源优势的中小民企逐一淘汰后，将最终形成国企和少数巨无霸民企房地产集团一统房地产江湖的情况。

2.房地产企业并购的两大类型

2.1资产收购

资产收购系投资方通过受让目标公司目标资产的方式，取得目标公司的业务，取代目标公司的市场地位，从而实现并购目标公司的一种并购方式。房地产企业资产并购主要体现为：土地使用权转让。

资产收购的优点：适用对象不受企业类型的限制，尤其是管理不规范的企业，对被收购企业的经营状况无需进行全面调查、不会受到目标企业自身的负债情况影响、并购后的整合难度较小；资产收购的缺点：一般需要履行新公司设立和受让资产两个程序、对出售方有清算的程序、税负较重、原公司和企业的资质无法承继、与资产相关的员工会有劳动关系变更的要求、反垄断法的规限。

2.2股权收购

股权收购系投资方作为并购方，通过与目标公司股东进行有关目标公司权益的交易，使投资方成为目标公司的控股股东的投资并购行为，方式有：股权受让、增资入股。

股权收购的优点：节约流转税、投资的现金流相对较小，无需设立新的企业平台、可以继承目标公司的资质和声誉；股权收购的缺点：因出让方信息披露不全面、不真实导致的目标公司或有负债和风险、劳资冗员处理、并购程序复杂、尽职调查成本较高、并购后整合难度较高。

 3.股权收购过程的主要法律风险及防控手段

3.1并购协议签订之前主要法律风险及防控手段

并购协议签订之前，收购方需要对被收购股权以及该股权项下的公司风险进行全面的调查和识别，该项工作通常由收购方会同专业机构（律师事务所、会计师事务所）等通过尽职调查方式展开。

3.1.1被收购股权方面的法律风险

在股权收购中，由于交易系通过目标公司的股权实现，因此与该股权相关的内容便是首要查明和甄别的对象，通常会涉及以下方面的问题：

3.1.1.1与股权归属相关的问题（影响交易价格/决策）

a交易对象是否具备转让股权的资格与权限，这里需要关注两个问题：其一是否为依法登记在册的目标公司股东，其二是否具备处分该股权的权限。

如果股东名册上的股东是实际出资人，则属正常交易；如果名册上的股东属于代他人持有股权的，则交易中必须与其背后的隐名股东即实际出资人进行磋商，并与之订立相关协议。

b交易对象持有的股权是否存在权利上的司法限制

如果交易的股权处于被司法查封状态，则需要根据查封的机构名称核实查封的原因，进而判断该权利限制是否会从根本上影响该次交易。

c交易对象是否依法履行了公司注册资本的出资义务

未履行公司或者未完全履行认缴出资义务的股东，需要对其他股东承担违约责任、可能对债权人承担补充赔偿责任。建议收购方据此调整交易价格以及交易履行中对方的担保。

3.1.1.2与股权转让相关的程序问题（股权转让批准程序）（影响交易决策）

需要了解交易对象转让目标股权所应当取得的内部批准，诸如股东会决议等。若涉及到国有资产的，还应当根据国有股权的比重来判定应当取得哪一级国有资产监督管理机构的批准，并建议将相关的内部批准文件作为交易所拟签订协议的附件。

3.1.1.3国有股权转让相关的问题（影响交易价格/决策）

如果被收购的股权最初或者在交易对手之前属于国有单位持股，则需要审查之前若干次交易的包括批准文件、产权交易机构的成交文书等在内的交易文件，并向所属的国有资产监督管理机构核实相关交易过程是否存在涉嫌违法的情况。

若目标股权存在违法的过往交易史，则因为前手违法取得该部分股权而需要承担相关的经济责任将由收购方承担。若该经济责任不影响收购方取得目标股权，则建议据此影响程度调整交易价格。

3.1.2被收购目标公司、项目公司层面的法律风险

对于被收购目标公司/项目公司层面的法律风险，可以通过以下四张清单方式进行逐一识别：财务清单、合同清单、行政审批清单、资产清单。

3.1.2.1各项已经签订生效合同的履行风险（影响交易价格）

受让方可以要求被收购股权的目标公司/项目公司提供合同清单，并提供合同清单项下全部合同及履行状况凭证。然后由收购方和中介机构根据数量、对交易价格的影响程度进行梳理，由律师事务所就相关合同的履行风险进行分析，由会计师事务所形成相关数据，为最终交易价格的调整提供依据。

3.1.2.2未决诉讼风险（影响交易价格/决策）

未决诉讼风险属于合同清单中的特殊部分，主要是对已经形成诉讼的合同或者其他债务纠纷的风险进行识别，了解该些诉讼中多少将会从根本上影响交易，多少仅仅是影响交易价格，进而为最终交易价格的调整提供依据。

3.1.2.3劳动、人事方面风险（影响交易价格）

劳动、人事方面风险亦属于合同清单中的特殊部分，由于劳动人事不同于普通的债权债务，故单列一项表述。主要是对收购可能导致的原有员工、管理层调整产生的风险，包括大量的劳动合同解除产生的赔偿、核心管理层为取得利益在实质管理权移交上的索要高额补偿的可能等。

3.1.3目标公司/项目公司名下项目层面的法律风险

由于受让方收购项目公司股权的主要目的是取得该项目的开发经营权，成为项目开发主体。因此，项目基本情况是受让方最关心的内容，其也理所当然地成为尽职调查报告的核心内容。一般情况下，对项目基本情况的描述应包括以下内容：

（1）国有建设用地使用权取得过程及国有建设用地使用权出让合同（包括其附件—土地利用条件）的主要内容；

（2）土地出让金、契税、滞纳金（如有）的支付情况；

（3）国有建设用地使用证记载的内容；

（4）项目市政配套情况；

（5）项目立项文件；

（6）建设行政主管部门、规划行政主管部门有关项目规划方案的批复及建设工程规划证内容；

（7）各相关职能部门所提的建设要求及执行情况；

（8）项目施工进度；

（9）项目销售情况。

房地产开发项目收购中，法律尽职调查主要围绕目标公司及其所持项目展开。项目层面的法律风险是当事人收购决定赖以作出的关键因素，它还是收购对价的决定性因素。在常规的房地产开发项目收购中，以下类别的法律风险甄别是必不可少的。

3.1.3.1项目权属与限制问题（影响交易决策）

房地产开发地块权属是目标股权“货真价实”的依据。经核查确已取得地块开发建设权利的，是开启目标公司股权收购的前置条件，这也是常规的交易风险审查与规避模式。而不按套路出牌的目标公司也时常出没，例如在律师法律尽职调查过程中，在权证登记机构无法查证到项目地块的权证信息或者“查无此地”，目标公司却事实上享有项目地块“历史沿革”下来的实际开发建设权利。对此，法律意见书出具时，往往不能充分地认定目标公司有权开发建设、处分项目地块，收购此类项目的法律风险显然不仅仅是国有建设用地出让合同签署与否、土地出让金、税金、规费支付与否，其实质风险是项目归属出现问题。再如土地、房产查封问题，根据目标公司披露的信息以及律师前往人民法院调查了解情况后，基本可以锁定目标公司名下项目是有否被查封的情况。但是各类限制文件（执字文件）及其对应的生效裁判文书是不能完全说明实际债权清偿情况及其执行和解信息的。对于项目地块进入司法拍卖程序的，则其所有权人将存在不确定性，收购也将存在诸多不确定因素，目标公司所属的此项资产缩水的可能性极高，收购方冒然交易将“被动”重整目标项目。

项目建设用地规划许可证的用地单位与产权证上的权利人不一致，也是另一种“异类”项目。根据《物权法》第9条第1款的规定，“不动产的设立、变更、转让和消灭，经依法登记，发生效力；未经登记，不发生效力，但法律另有规定的除外。”因此，已依法登记为地块的权利人，对地块的土地开发建设享有法定的权利。而建设用地规划许可证的用地单位与权利人不一致，极有可能预示着现有权利人取得项目地块的方式比较特殊，其与用地规证的用地单位之间往往有“剪不断、理还乱”的故事缘由。或许我们没有理由证实权利人取得项目地块的合法性。可行的做法是在签订股权转让协议前，与地块规划管理部门沟通地块用地规划许可证上用地方和土地使用权人不一致的原因以及对项目的未来开发是否会造成实质性障碍；若未能成功从规划管理部门获得前述信息的，则收购方必须充分关注将来开发过程中建设用地规划许可证办理以及影响其他相关建设规划许可文件办理的问题，因为在用地规证未变更为权利人前，这在将来的开发建设过程中始终是需要处理的棘手问题。

3.1.3.2项目用地审批程序问题（影响交易决策）

目标公司项目开发建设审批程序中的诸多前后矛盾、数据出入，是难以理解、也是无法完全避免的瑕疵，轻者容易纠正，重者直接否定收购交易。在此类问题上，首先可以直观地注意到各类许可的有效性，如《建设用地规划许可证》有效期内未取得建设用地批准文件又未申请延期的，建设用地规划许可证即行失效。其次，用地面积上的无法解释的数据出入，如《建设用地规划许可证》上所载明的用地面积与国有土地使用权出让合同显示的出让土地面积存在出入。再者，建设规模的差异，如《企业投资项目备案意见》与《建设工程规划许可证》及《建设工程施工许可证》，三者存在项目建设规模的差异。《城乡规划法》第45条规定，“县级以上地方人民政府城乡规划主管部门按照国务院规定对建设工程是否符合规划条件予以核实。未经核实或者经核实不符合规划条件的，建设单位不得组织竣工验收。”第64条规定，“未取得建设工程规划许可证或者未按照建设工程规划许可证的规定进行建设的，由县级以上地方人民政府城乡规划主管部门责令停止建设；尚可采取改正措施消除对规划实施的影响的，限期改正，处建设工程造价百分之五以上百分之十以下的罚款；无法采取改正措施消除影响的，限期拆除，不能拆除的，没收实物或者违法收入，可以并处建设工程造价百分之十以下的罚款。”各地方性法规也有类似规定，由上述规定可知，目标项目未按建设工程规划许可证的要求建设的，其所应承担的法律责任，将是收购交易完成后收购方不得不面对的项目开发建设的行政风险。

3.1.3.3土地闲置问题（影响交易决策）

目标项目地块超出土地出让合同约定的动工、竣工期限，是历史遗留开发用地的“通病”。《国有土地使用权出让合同》中通常会约定：如果受让方不能按照规定的期限完成建设要求，应向出让方提出充分理由的延建申请，且延期不得超过一年。除经出让方同意外，自规定的建设期限届满之日起，超过一年仍未完成建设的，处以不超过出让金额20%的罚款；超过2年仍未完成的，由出让方无偿收回该地块的土地使用权以及地块上全部建筑物和其它附着物。《中华人民共和国城市房地产管理法》第26条的规定，“以出让方式取得土地使用权进行房地产开发的，必须按照土地使用权出让合同约定的土地用途、动工开发期限开发土地。超过出让合同约定的动工开发日期满一年未动工开发的，可以征收相当于土地使用权出让金百分之二十以下的土地闲置费；满二年未动工开发的，可以无偿收回土地使用权；但是，因不可抗力或者政府、政府有关部门的行为或者动工开发必需的前期工作造成动工开发迟延的除外。”对于法律“除外”规则的理解与运用关乎收购交易的成败。我们经常可以见到地块上有尚未完成的拆迁工作，此因素是否可以适用上述除外规定，在司法审判实践中存在争议，拆迁工作是可以完成而未完成，还是属于不可归因于目标公司的原因而未完成，在法律上会产生完全不同的法律后果，在未收集、核实地块相关的土地延期材料或者受让方已经缴纳相应罚款或者被免除罚款的书面文件前，我们认为不能排除项目开发被认定为“闲置土地行为”，存在地块被政府无偿收回或者目标公司承担相关土地闲置费用的可能性。对此，除了要求项目公司取得土地管理部门同意延期的证明或重新办理上述审批手续，前往地块相应的主管国土管理部门核实是否存在被无偿收回或承担土地闲置费的可能也至关重要，否则，收购方需要重新在交易价格中考虑项目延期完工的违约金额因素，且在与交易对方签署交易文件时有必要要求对方就因土地闲置行为可能产生的土地闲置费用作出说明和保证，并就履行上述保证提供相应担保。

3.2并购协议谈判签署过程中主要法律风险及防控手段

3.2.1收购方融资方面的法律风险

在并购当中，及时足额付款是收购方的重要义务。并购标的额越高，所需的资金也就越大。在企业现金流如此紧张的今天，完全或大部分通过企业自有资金进行并购比较少见，而在大型收购中，收购方基本上都是通过对外融资的方式解决并购资金不足的问题。可见，融资对于并购的意义非常重大，正是基于此，并购资金从哪里来成为许多有收购意向的企业家的最关切的问题之一。

谈到并购融资，目前的国内股权收购层面（非上市公司），一般有两种融资模式：第一，债务性融资，即通过向银行等金融机构贷款筹集资金；第二，权益性融资，即通过吸引新的投资者增资扩股、转让公司股权等方式筹集资金。其他的融资模式通常是将债务性融资与权益性融资相结合或者在两者基础上演化而成的。

 3.2.1.1融资类型

  债务性融资包括向银行融资和非银行金融机构融资。民间的借贷虽然在收购债务性融资中也偶有出现，但相较金融机构融资而言通常金额较小且属个案，本文暂不涉及。而银行和非银行金融机构相较而言，向银行融资仍是主流。

并购贷款业务不断扩大，逐步成为并购融资的重要资金来源。目前，这一市场的银行参与者主要是各政策性银行、国有商业银行、股份制商业银行，及北京银行和上海银行两家地方性银行。

2015年2月，银监会发布《中国银监会关于印发<商业银行并购贷款风险管理指引>的通知》（银监发〔2015〕5号），银监发〔2008〕84号文件同时废止。银监发〔2015〕5号文件对并购贷款的操作和监管作了修改和完善。主要体现在将贷款年限由5年延长到7年，并购贷款占并购交易价款的比例从50%提高到60%，以及将并购贷款担保的强制性规定修改为原则性规定。

权益性融资包括转让股权或增资扩股吸引新的投资者投资等融资方式。核心是通过股权换取资金。融资后，融资企业的股权被稀释，管理层发生变化，出资方以股东身份介入企业的管理、经营并分配股权红利、享受股权溢价及增值收益。如果合作方目标一致利益一致，将有利于实现项目共赢；反之，容易导致项目运营缓慢或搁浅，甚至因双方结怨产生纠纷造成大量经济损失，两败俱伤。此外，如果企业在转让股权或者增资扩股前分配红利，需依法缴纳企业所得税，增加税负。

3.2.1.2法律风险

关于收购方融资，大体上有如下四个方面的法律风险：第一，能否及时筹集到资金用于收购；第二，能否按照相关融资协议的约定及时支付融资对价；第三，融资过程中收购方提供相应担保的，将限制担保物担保之后的处分；第四，融资协议中可能限制收购方权益的其他内容，如收购后项目经营管理限制、收购后项目股权转让限制，等等。

3.2.1.2.1及时筹资风险

收购所需的资金数额巨大，收购资金能否及时足额到位往往是收购方的一大难题。即便收购谈妥，一旦收购资金跟不上，可能要冒着逾期付款违约甚至收购落空并承担违约责任的风险。因此，及时筹资是收购方的首要风险。对资金出借方的资金来源、融资实力以及内部审核机制等的调查核实显得尤为重要。此外，银行贷款往往限定用途，超出用途的不予批准或者超用途使用的可能立即采取风控手段。根据《合同法》第203条的规定，“借款人未按照约定的借款用途使用借款的，贷款人可以停止发放借款、提前收回借款或者解除合同。”因此所借资金必须能够用于项目收购，否则，即便借到大额资金仍然不能直接使用，可能给收购方造成损失。

3.2.1.2.2对价及时支付风险

融资对价支付是收购方的第二大风险。对此，债务性融资体现为还本付息，权益性融资体现为转让股权或增资扩股。就还本付息而言，一些企业可能因利息过高难以负担或者一时资金链断裂而导致不能按时还款，此时贷款人（出借方）可能行使合同权利，要求借款人承担相应的违约责任。就转让股权或增资股权而言，应当是无权利负担的，即股权无查封、冻结、质押等，有些企业因负债而被法院查封其名下股权，导致无法办理变更登记。如果变更登记无法办理，即权益性融资的股权转让方未完成相应的义务，一旦合同目的无法实现，其相对方（受让方）有权要求解除合同并返还股权转让款。换言之，融资款退还，融资目的不能实现。

3.2.1.2.3担保物处分限制

一些融资协议中，贷款人要求借款人或第三人提供相应的担保，有的是物的担保，也有的是人的担保。如果是物的担保，担保关系成立后，未经担保物权人同意，所有权人不得随意处分担保物。相关法律规定如下：《物权法》第191条第2款规定，“抵押期间，抵押人未经抵押权人同意，不得转让抵押财产，但受让人代为清偿债务消灭抵押权的除外。”根据《物权法》第226条第2款、第227条第2款、第228条第2款的相关规定，基金份额、股权、知识产权中的财产权、应收账款出质后，不得转让，但经出质人与质权人协商同意的除外。

3.2.1.2.4收购后项目管理经营限制

如果是债务性融资，双方签订的融资协议中可能含有限制收购方项目股权转让以及限制项目经营的内容，有的贷款人还对某些重大经营决策有否决权。如果是权益性融资，因新的股东加入，股权被稀释，在项目管理经营中需要考虑新的股东的利益，融资后收购方可能丧失一定的自主权。此外，一些并购项目中，对并购后的目标公司有经营目标考核要求，如果达不到要求，将采取强制回购股权或者提前还款等措施。

3.2.2洽谈和签署股权转让协议的注意要点

鉴于股权转让协议具有一些独特性和需要注意的法律风险点，因此我们拟在本部分专门加以详述。一份符合法律规范的股权转让协议应包括的主要内容有：

A.定义与释疑条款。与法律尽职调查报告一样，对于股权转让合同中容易引起不同理解的词语、短语，在股权转让合同的定义中给予明确解释，力争通过解释使其不会产生歧义。

B.陈述与保证条款。这是股权转让合同中内容最多的条款，也是受让方作出收购决策、转让方与受让方确定转让价款的基础。陈述与保证条款一般分三个部分：

（1）每一方的陈述保证。这一部分是转让方与受让方共同的陈述与保证。其主要内容是保证作为合同的一方主体，是根据其设立地的法律合法成立和有效存续的，且状况良好，并具有充分的权力和权利根据其营业执照、章程进行经营；本次股权转让（受让）行为以及股权转让合同的内容已由本方股东会和/或董事会做出了批准决议，和/或已经取得其管辖地法律法规，或该方的章程所要求的其他该等批准或同意，并不违反任何法律法规、该方章程及其他相关重大合同、协议。

（2）转让方的陈述与保证。转让方对于有关的公司文件、会计帐册、营业和资产状况的报表与资料，均应保证它的真实性。尤其是关于公司的负债情况，转让方应就项目公司对第三人的债务及欠缴税、费开列清单，保证除该清单上所列债务外，对其他人不负债务；转让方还应对或有负债、诉讼、诉讼威胁、资产瑕疵等可能影响项目公司权益的事实进行陈述，并保证除已披露的事实之外，没有其他可能权利瑕疵。

由于受让方受让项目公司的主要目的是取得项目开发权，因此，该条款还应重点对项目的基本情况进行陈述，如国有建设用地使用权取得方式、土地坐落范围、面积、规划用途、土地规划利用指标（容积率、建筑密度、限高、绿地率等）、配套设施建设情况、建设用地出让合同约定的开、竣工时间，是否为经营性房地产开发用地，国有建设用地使用权出让合同是否对开发建设提出了限制性要求（如建筑面积90平方米房屋所占的比例），国有建设用地使用权是否被查封、是否设定了抵押权、地役权等限制性权利；如果项目用地是毛地出让的，应陈述拆迁规模及拆迁进度，如果项目已经开工建设的，则应陈述开发进度及各职能部门特别是规划行政主管部门的审批意见，等等。

转让方应尽量将影响或可能影响项目公司权益的重大事实予以披露，对于债务及或有债务应披露充分；受让方应根据项目公司及项目的实际情况，列明本方收购最为关心的问题清单，要求转让方陈述。

由于股权转让合同篇幅有限，一些陈述与保证内容以及相关权证、文件、合同、表单、图纸可以列明清单，作为合同附件，对于引用合同附件可以说明的问题无需在合同正文中一一列明。

（3）受让方的陈述与保证。受让方的陈述与保证内容一般较少，应根据具体项目而确定，如：受让方应接收多少比例职工，继续履行原职工的劳动合同，保证职工的合法权益，确保社会稳定；受让方拥有足够的资金按照股权转让合同的约定履行其付款义务；如果项目公司股权转让时，双方约定将部分项目资产予以剥离，则受让方应保证配合办理相关手续，等等。

C.股权转让及股权变更登记手续

该部分内容是股权转让合同的核心条款。主要涉及转让股权的数量及办理股权变更登记的时间、程序。

（1）由于一些工商行政主管部门在办理股权变更登记时，要求转让方与受让方使用工商行政主管部门制定的格式文本，或虽然不强制要求使用格式文本，但要求当事人按照其格式文本修改并购双方已经签署的股权转让合同，因此，在股权转让合同中应对当使用格式文本后，两份文本内容不一致的情形下，究竟以哪份文本内容为准作出约定。

（2）股权变更登记分受理、办理及办妥后领取新的营业执照三个步骤，因此并购双方不能简单地约定在签订合同7日内办理工商变更登记，也不能简单约定办理工商变更登记后7日内进行股权转让手续，应分清是受理还是办妥。作为转让方，工商行政管理部门受理变更申请后，其义务已经履行完毕；作为受让方，只有当工商变更登记完成后，其权利才能得到保障。另外，如果受让方的主要义务履行是以工商变更登记办妥为前置条件的，转让方还应在合同中预防受让方故意拖延办理进程。

（3）在股权转让过程中，除了办理股权变更登记之外，往往还要办理法定代表人、董事、监事变更手续，因此，在股权转让合同中，还应对上述变更作出约定。

D.股权转让价款构成及支付方式

买受方在考虑目标股权的对价款时，往往只从未来收益的角度报出一个整体的价款，这个股权转让价款实际上是由目标公司实际股权受让价款、原股东对目标股权收购款、甚至需要为目标公司偿付的其他债务对价所构成，这些因素因为涉及到转让方和受让方的税负问题，双方都应当考虑如何就不同类型的对价款上进行金额分割更为利益最大化问题。此外，前述各项对价的确定还需要考虑包括股权计价基准日、基准日外负债处理等在内的全部对价因素。

股权转让价款的支付方式一般分为以下几种：

（1）现金支付。标的额较小的，一般为一次性付款；标的额大一点，采用分期付款。分期付款的主要节点是合同签订、股权变更登记完成、公司证照、印签移交等，如果股权转让前，尚有关键的审批手续没有办妥，则股权转让价款支付时间往往也会与该等审批手续挂钩。现金支付既可以由转让方与受让方直接交付，也可以通过第三方监管支付，通过第三方监管支付时，解除监管的条件必须明确约定，不会引起任何歧义。

（2）换股收购。换股收购是指受让方按一定比例将项目公司的股权换成本公司的股权，让转让方持有项目公司股权受让方的股权。换股收购完成，项目公司成为受让方的子公司，转让方成为受让方的股东。 

（3）杠杆收购。指受让方以项目公司的资产作为抵押，向金融机构贷款，用贷款支付股权转让价款的方式。由于转让方不愿意承担额外的风险，杠杆收购这种形式在实践中比较少见，特别是在房地产项目公司收购中用得更少。

E.原股东及其关联企业与项目公司往来款的清理

房地产行业是一个资本密集型行业，除了注册资本外，公司股东及其关联企业往往需要以股东贷款的形式向项目公司注入资金；在项目开始销售至税务清算前，公司股东又往往以股东借款的名义从项目公司抽取资金。因此，在股权转让合同中，原股东及其关联企业与项目公司的往来款结算也应明确约定，受让方在计算股权收购成本时，必须将该部分资金也一并考虑。

F.项目公司债权债务

项目公司的债权债务对未来的权益会产生重大影响，但又难以仅从表面文件发现，所以往往是陷阱所在。因此，对于项目公司的应收应付款项应当根据调查情况重点关注，对将要履行、正在履行以及虽已履行完毕但可能存在潜在纠纷的重大合同的合法性、有效性和诉讼时效进行分析，核查其是否存在潜在的风险；其次应着重对抵押、质押、保证以及其他保证和承诺的风险进行核查分析；再次对于企业经营过程当中常见的因环境保护、知识产权、产品质量、劳动安全等原因产生的侵权之债也应当纳入债权债务的调查范围之内逐一予以核实分析。

G.过渡期的经营管理

股权转让合同签订至股权交割、经营权移交往往需要一段过渡期。对受让方而言，因股权尚未交割，未能取得股东资格，从而无法直接参与项目公司的经营；对转让方而言，项目公司未来的经营状况已与其没有关系。为了避免双方权利义务在这段时间内发生变动，应该在合同中明确规定双方当事人在此期间的权利与义务。

过渡期间内，转让方及其委派至项目公司的人员，应按照合理的商业规则与惯例继续谨慎行使项目公司股东权利，维持项目公司的正常经营与运作。如转让方违反合理的商业规则与惯例作出的有关经营决定给项目公司造成损失的，转让方应当承担相应的赔偿责任；项目公司的日常经营费用支出按双方约定的方式开支，如编制经双方确认的预算或经双方签字等，要防止转让方利用其尚为公司股东的身份，变相从公司获取其他利益、减少公司资产价值。转让方在此期间，不得分派股利或红利，也不得与第三人有任何对项目公司营运或财务状况有损害的行为。

H.项目公司的交接

股权变更登记完成后，受让方在法律上成为项目公司的投资主体，但如果新股东要取得项目公司实际控制权，掌管项目公司经营，还必须办理印签、证照、财务资料、文件、合同、图纸等资料的移交手续。为了避免不必要的纠纷，在股权转让合同中，应尽量列明交接资料清单并作为合同附件。

除了上述有形的交接，还有无形的交接，即转让方与受让方划清责任的基准日，在基准日之前未披露的债权债务、未交纳的税、费以及其他基于基准日之前行为产生的民事责任及因行政责任、刑事责任而带来的损失应由转让方承担，基准日之后的项目公司的一切经营行为与原股东无关。

I.损害赔偿条款

损害赔偿条款与陈述与保证条款相对应的，转让方在陈述与保证条款中作虚假陈述或披露信息不全面，致使项目公司额外增加支出的，转让方应承担赔偿责任。另外，如果转让方陈述的项目基本情况与实际情况不一致，而使项目公司预期利润降低的，双方应当约定赔偿的计算方式，如容积率不能达到约定标准，转让方应给予受让方一定金额的赔偿。

J.其他条款

其他条款包括违约责任、不可抗力、保密、诉讼与仲裁、合同的成立与生效等条款，根据《合同法》及双方协商情况确定。

K．签约时的操作性提示

标的额较大的并购合同谈判一般的谈判模式是双方的中高层管理人员在商务条款的细节上进行磋商，在中高层达成基本合意后由各方进行内部的最终流程审核，因此往往无法当场加盖印章，在各自内部流程审核过程中容易产生变数；而且大部分股权转让协议签约主体往往超过三方，且主体分处不同地区，印章加盖流转时间较长，为各方权利义务带来不确定性。为此，为了有效控制前述问题，可以考虑形成《股权转让协议会签纪要》，在纪要中将各方谈判会议的与会代表达成合意的情况、已有印章加盖情况、未能加盖印章方的内审流程和最终各方如何盖章的流程予以陈述，以巩固谈判取得的成果。

 3.3并购协议签署之后主要法律风险及防控手段

3.3.1目标公司/项目公司实际管控权的转移

目标公司或项目公司实际管控权，直言之，即目标公司或项目公司由谁说了算。涉及目标公司或者项目公司，是因为有的并购的直接标的是目标公司，并不是项目公司，并购路径是通过收购目标公司进而间接取得项目公司的控制权，因此，取得目标公司的实际管控权及取得项目公司的实际管控权均为实现对项目管控的关键。公司是拟制的“人”，其行为必须借助自然人的行为来实现，因此，公司实际管控权的核心是由谁安排公司的重要岗位人员以及公司的整体运作由谁来操控。《公司法》第4条规定，“公司股东依法享有资产收益、参与重大决策和选择管理者等权利。”《公司法》第36条规定，“有限责任公司股东会由全体股东组成。股东会是公司的权力机构，依照本法行使职权。”《公司法》第98条规定，“股份有限公司股东大会由全体股东组成。股东大会是公司的权力机构，依照本法行使职权。”由前述规定可知，股东组成的股东会或者股东大会是公司核心权力的行为主体。根据资本多数决原则，股权占比较高的股东在公司决策和治理中拥有更多的优势。所以，并购中取得相对控股或者绝对控股地位的股东理应享有对公司的实际管控权。

如果不是为了财务投资，通常并购方会着力取得被并购标的的控股权。完成股权变更登记后，并购方入主项目公司，更换董事、监事、高级管理人。同时，完成公司印章（公章、法人章、财务专用章、合同专用章等）的更换以及资料、资产的交接。在完成前述工作同时，通知公司的业务关联方，告知联系人更换、人员交接等事宜。如此，可称之为实际管控权转移。

实践中，公司管控权的转移并非如此顺利。转让方或其管理团队可能利用实际管控权转移的契机尽可能地争取权益，因为一旦实际管控权转移完成，转让方或其管理团队将失去最后的“筹码”。如果受让方违约，转让方仅能依据合同条款进行维权，而不能像先前那样利用对公司的控制而迫使并购方作出让步。相应的，除非原管理团队对公司或项目将来的运作有重大好处，否则其失去管理权后极可能被边缘化或者被迫离开公司。

 因此，在操作中需要尽可能明确实际管控权未转移前（过渡期内）公司的运作模式，并且尽快完成实际管控权的转移。在股权转让协议签订后，更早地，可能是基准日后，并购方团队开始进入目标公司及项目公司，目标公司及项目公司进入买卖双方共管状态。由于股权转让价款于基准日已锁定，后期变动的可能性及幅度不会很大，至多根据过渡期间产生的债权债务情况进行微调。通常情况下，过渡期间，原管理团队要做好的工作是看守和交接。既然是看守，就不能使公司财务状况出现明显反差或不正常波动。并购方团队此时进入公司的目的就是做好监管和接管。比如，公司印章的使用需要双方批准，一定数额以上的财务支出必须经过双方审批，对公司的原始商业资料制作清单并逐步清点、移交，遗失的资料或者无法移交的资料由转让方作出必要的说明。如果一方擅自使用印章或支出费用的，应由其承担公司损失。

3.3.2目标公司/项目公司各项已签署合约履行

在一次并购中，签署的协议往往不限于股权转让协议本身，还可能包括债权转让协议、合作协议及相关补充协议等文件。如果在股权转让时涉及原股东转让其对项目公司债权的，可能签订一份债权转让协议；如果涉及原股东转让部分股权后与并购方对项目公司合作经营管理的，可能签订一份合作协议；如果并购协议签订后发生某些情况导致双方需要调整收购价格或者变更支付方式或者延长股权交付期限的，可能签订一份相关的补充协议。总之，除了完成股权转让协议自身规定的按期支付股权转让款、按时移交实际管控权、办理股权变更登记之外，买卖双方可能依据共同签订的相关协议履行各自的义务。如果一方违反合同约定，另一方可以依据合同条款要求另一方履行义务及承担违约责任。

3.3.3企业文化的内在整合

著名的“七七定律”就曾指出，70%的并购没有实现期望的商业价值，而其中70%则败于并购后的文化整合。这些表明, 忽视并购双方企业文化的差异, 没有妥善解决文化冲突, 未进行有效的文化整合管理是企业并购失败的重要原因之一。

文化整合并不是一定要消灭被并购企业的文化，相反，如果被并购企业的文化属于强势，还应该加以强化，以保证被并购企业的正常高效运行。就如IBM保留了莲花公司充满活力的企业文化一样。在文化整合的具体操作，应注意以下三个方面：一是重视双方企业文化，二是加强沟通，三是促进相互适应。

企业重组中的文化整合类型，主要由双方企业文化的强弱程度、相适应性以及企业重组的战略目标共同决定。不同的企业会以不同的方式进行文化整合。根据并购双方企业文化的变化程度及并购方获得的企业控制权的深度，企业文化整合主要有四种模式：替代式、融合式、促进式、隔离式。

1、在文化强势企业重组文化弱势企业的时候，往往采用替代式的文化整合模式。强势企业向弱势企业输出自己的管理模式和文化模式，促使弱势企业的文化发生根本转变，最终以自己的强文化取代对方的弱文化。被并购方完全放弃原有的价值理念和行为假设，全盘接受并购方的企业文化，使并购方获得完全的企业控制权。鉴于文化是通过长期习惯根植于心灵深处的东西，很难轻易舍弃，这种模式只适用于并购方的文化非常强大且极其优秀，能赢得被并购企业员工的一致认可，同时被并购企业原有文化又很弱的情况。

2、在文化各有特长，谁也不具备替代对方文化的并购双方之间的文化整合一般较适合采用融合式的文化整合模式。这种文化整合模式适用于并购双方的企业文化强度相似，且彼此都欣赏对方的企业文化，愿意调整原有文化中的一些弊端的情况。在整合过程中并购双方在文化上互相渗透，都进行不同程度的调整，相互学习和吸收对方文化的优点，在文化上相互同化，使两种不同的文化最终复合成为一种更优秀的新型企业文化。

3、在并购双方中如果被收购方的企业文化较强，更为优质，较适合采用促进式的文化整合模式。若收购方的优质文化在强度上相对较弱，被收购企业的劣质文化在强度上相对较强，那么收购企业既要增加本企业优质文化的强度，又要改造被收购企业的劣质文化，使收购双方都形成一种新型的优势强文化，更适应双方合作和促进企业发展。这类兼并往往会受到很大的阻力，而企业经营者在其中发挥了重要作用。

4.资产收购过程的主要法律风险及防控手段

房地产企业并购领域的资产收购主要就是以受让目标项目的土地出让权的方式取得目标资产，然后进行后续开发经营的模式。

4.1资产收购的前提要件

按照出让合同约定已经支付全部土地使用权出让金，并取得土地使用权证书；按照出让合同约定进行投资开发，属于房屋建设工程的，完成开发投资总额的百分之二十五以上，属于成片开发土地的，形成工业用地或者其他建设用地条件。转让房地产时房屋已经建成的，还应当持有房屋所有权证书。

4.2资产收购的优势

4.2.1 尽职调查和土地使用权转让合同洽谈时间短

受让土地使用权仅需对拟受让土地使用权的取得程序是否合法、土地出让金是否缴纳完毕、土地是否存在抵押、查封、建设用地规划、建设工程规划等等进行调查即可，无须派出会计师事务所和法律团队对转让方自身的公司各方面财务状况进行详尽调查。

资产收购方式下，由于土地使用权转让（尤其是首次转让）受制于行政审批，一旦行政审批通过，转让协议双方可以洽谈的内容主要在于交易价格，且协议文本相对简单固定。

4.2.2 土地使用权转让（尤其首次转让）需先经行政审批

土地使用权是否可以转让可由转让方先行取得国土部门出具的《土地转让事项意见单》进行判断。以杭州为例，国土局主要对出让土地首次转让审查，由出让土地使用权人（出让土地首次转让方）进行申报，申报资料主要有出让土地首次转让申请表、《国有土地使用证》、《土地出让合同书》、身份证明材料、属在建工程的，提供《建设工程规划许可证》及投资额达到 25% 以上的证明材料（如审计报告等）；已竣工的提供房产证、若转让地块设定抵押，提供抵押权人同意转让的书面材料，涉及分割转让的，提供同意分割转让前置审批意见（已取得销售许可证的除外）。国土局承诺在11个工作日内办理，出具《杭州市国土资源局土地转让事项意见单》。符合条件的，同意其转让；不符合条件的，不同意其转让。

因此，如果转让方能够取得国土部门的意见单，则基本已经解决了转让之前提条件和抵押权人是否同意两方面的问题。

4.2.3后续项目开发不会受累于转让方自身的各类债务或其他不利因素

收购项目资产可最大限度地避免受到项目公司或有债务的影响。由于项目资产收购不涉及股权变动，只是项目公司对其资产(土地或者在建工程)出售，项目公司的一切债务仍由原项目公司承担，对于受让人来说，项目公司资产收购不会因原项目权利人或项目公司的债务或潜在债务担保等而影响、妨碍、拖累项目过户后的开发行为，无疑可以降低商业风险。 

4.3资产收购的主要法律风险

4.3.1税负核算复杂、综合税负高

资产收购过程中，土地使用权的转让方需要缴纳营业税（转让方按交易金额的5%纳税）、城建税（按营业税7%纳税）、教育费附加（按营业税3%纳税）、土地增值税、契税（按交易金额的3%纳税）。这些税通常都是最终由买受人承担，故综合税负相当之高。但是同时由于资产收购费用可以计入被收购项目的开发成本，受让人在缴纳企业所得税时可以事前扣除，因此减少了受让人需要缴纳的企业所得税。

因此选择资产收购方式实施的并购，受让方需要综合税负方面的双重影响计算自身的最终税负。

4.3.2土地使用权受让后的各类证照变更手续复杂、耗时较长

由于项目资产收购实质是开发主体的改变，因此收购完成后要从立项开始，对项目建设选址意见书、用地规划许可证、土地使用证、建设工程规划许可证、施工许可证等环节逐一办理变更手续，有的甚至还有可能面临被调整用地面积、容积率、土地用途等经济技术指标的风险。

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