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1月12日，当红的新锐乳业品牌认养一头牛在其IPO道路上遭遇重大考验。
当天，中国证监会发布《认养一头牛控股集团股份有限公司首次公开发行股票申请文件反馈意见》，对该公司招股说明书中披露的一系列内容，提出多达48个问题，涉及奶源、食品安全、财务数据、对赌协议，以及是否涉及非法集资、传销等多方面。
其中，《反馈意见》提出：公开资料显示，发行人创建了认养奶牛模式。此外，发行人前期通过“开始吧”推出“牧场共建人”活动、通过“美好的店”推出“联合牧场主”活动，进行奶卡业务推广。请发行人补充披露：（1）认养奶牛相关业务模式的具体情况，客户获取、业务开拓是否涉及传销；（2）上述相关模式或活动是否属于“以代养殖、租养殖、联合养殖等方式非法吸收资金”，是否涉及非法集资或非法公开发行业务，是否存在纠纷或潜在纠纷。
这条质疑，也把认养一头牛赖以成功的商业模式推到了风口浪尖上。业内人士认为，如果该公司不能就此给出合理说明，不但IPO无望，而且不排除爆雷的可能。
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“云认养模式”弯道超车
在竞争激烈的中国乳业江湖，创立于2016年的新晋品牌认养一头牛，抓住了消费者关注牛奶品质的痛点，在吴晓波、薇娅、罗永浩等大V的助力推动下，依靠社群互动，小红书、抖音、微博、B站等平台，强势输出“奶牛养得好，牛奶才会好”“只为用户养好牛”等新颖的理念。2017年1月，“认养一头牛”推出两种认养形式：一是通过支付2999元“认养一头牛”，获得牧场奶牛认养权；二是花费一万元成为联合牧场主，获得“认养一头牛”的所有权益。通过认养奶牛的故事占领消费者心智，并通过线上渠道避开蒙牛、伊利等传统巨头，仅6年时间，认养一头牛的收入规模就冲到了行业前六。招股说明书显示，认养一头牛2019年至2021年收入分别为8.65亿元、16.50亿元、25.66亿元，年均复合增长率达到了72.27%。认养一头牛的官方网站表示，公司产品累计服务超过了2000万精致家庭。值得一的是，2019至2021年，“认养一头牛”的营销推广费分别为0.71亿元、2.62亿元和4.14亿元，占比营收8%、16%、16%，而同期公司期间费用率分别为26.88%、23.46%和25.17%，从2020年开始，营销推广费就占了公司期间费用的一半以上。证监会在《反馈意见》中表示，发行人“报告期内存在大额营销推广费”。“认养一头牛”的模式自诞生之日起，就一直备受质疑，在现代化、规模化的乳制品生产行业中，消费者通过认养奶牛获取牛奶的方式，在当下很难实现。牛奶的生产需要经历“挤奶密封-过滤、脱脂、均质-分离-杀菌-包装”的步骤，奶牛产出的牛奶一般会统一集中装罐处理，无法实现让特定的消费者喝到特定牛产出的奶。此外，公开数据显示，消费者从认养一头牛获得的奶牛，主要是来自外协奶源，而不是自己云认养的奶牛。认养一头牛在招股书中提到自己拥有6万多头牛，实际上有3万头来自其参股但并不控股的合资牧场——即公司与君乐宝合资的君宏牧业和君康牧业。认养一头牛持有这两家公司各49%的股份，另51%由君乐宝旗下公司乐源牧业持有。2020年5月，“认养一头牛”升级认养模式，发起“百万家庭认养计划”，开启云认养、联名认养以及实名认养三种模式。用户花费297元~1188元成为“养牛人”后，会有销售佣金和邀请奖励，随着推广销售的不断累计，销售佣金比例也会按对应的等级提升，此外还有“下级返佣提成”，粉丝每下一单，都可获得佣金提成。这一经营模式成为此次证监会重点关注的内容。证监会要求公司说明，“认养模式”是否涉及传销、是否涉及非法集资或非法公开发行业务，是否存在纠纷或潜在纠纷。关于是否涉嫌非法集资犯罪的问题，有业内人士表示，如果“认养一头牛”以“云养奶牛”等名义吸引消费者投入资金认购、认养，但是不完全交付牛奶等奶牛生产后的产品，或消费者收益回报与前述产品的数量、价值无关，而是与投入资金数量相关联，则有可能涉嫌非法集资犯罪。重重质疑之下，认养一头牛正面临着重大考验。对于其管理团队和IPO团队来说，这注定不会是个轻松的春节——证监会要求保荐机构、发行人律师核查并发表明确意见，并限定反馈时间为30日之内。参考资料：
1、中国证监会官网，认养一头牛控股集团股份有限公司首次公开发行股票申请文件反馈意见
2、浙江新闻，认养一头牛IPO遭监管拷问：公司的认养奶牛模式是否涉及传销
3、21世纪经济报道，证监会“48问”刺向认养一头牛
4、界面新闻，成立仅6年的“网红奶”认养一头牛：只靠讲故事和营销噱头难以走远
5、澎湃新闻，认养一头牛，玩出“云花样”后为何销声匿迹