以美国实践经验看我国养老信托业务的发展机遇及意义

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摘要：我国正进入全面建设社会主义现代化国家的新阶段，到2035年要基本实现国家现代化远景目标，使全体人民共同富裕取得更明显的实质性进展。其中，加快发展养老服务体系，有助于进一步完善我国社会福利制度，是切实满足未来广大老龄人口拥有更好老龄生活需求的重要保障。近期人社部表示个人养老金拟采取个人账户制，预示着我国养老第三支柱的发展将进入快车道。在此过程中，养老信托业务将面临巨大发展机遇，是我国信托公司重要的业务转型方向之一，也是信托行业回归本源，承担社会责任，助力实现共同富裕的重要手段。参考美国包括个人退休账户在内的养老综合服务的实践经验，我们认为应加快完善政策顶层设计，尽快推出针对个人养老账户、税收优惠等在内的相关政策，并在法律法规上进一步对养老信托业务进行清晰界定。此外，信托公司应持续丰富养老信托业务类型，加快建立更完整的养老服务链条，同时做好信托公司的人才库建设以及与养老信托业务相关的投资者教育工作。

党的十九届五中全会提出要“积极应对人口老龄化”，而加快完善社会养老服务体系是应对此问题的重要组成部分，是未来实现我国社会共同富裕的重要基础之一。

此前在2021金融街论坛年会上，人力资源和社会保障部养老保险司司长聂明隽表示未来个人养老金拟采取个人账户制，并允许符合规定的储蓄存款、银行理财、商业养老保险、公募基金等作为不同的个人养老金产品，供个人选择，这预示着我国养老第三支柱将步入快速发展期。在养老第三支柱的细分领域，尽管目前养老信托业务仍面临相关法律条例不够清晰、综合服务配套体系跟不上等现实问题，但以美国为鉴，养老信托业务的拓展不仅对我国信托公司未来业务转型发展具有重大现实意义，也是信托行业积极参与应对我国人口老龄化挑战，助力实现社会共同富裕的重要体现之一。

一、美国市场部分养老信托业务概述

美国是全球养老体系最完善的国家之一，我国养老体系对其多有借鉴。信托制度在美国养老服务领域的应用形式多样，内涵丰富，比如金融投资属性突出的有养老金；从产业角度看，也有机构通过REITs等不同模式深耕养老地产等领域。

（一）养老金

1、整体市场

美国凭借发达的金融体系，在以养老金为代表的长期资金推动下，不仅使其社会福利体系不断完善，而且也刺激了共同基金以及众多金融机构养老金融服务的快速发展。

1875年美国运通公司建立了第一家企业养老金，1935年美国通过《社会保障法》初步建立起国家层面的养老金体系。1974年出台的《雇员退休保障法案》使养老金的信托投资或资产配置模式逐渐发展成为全球主流的信托服务养老模式之一。70年代中期，美国养老金的投资总额约占美国资本总产值的25%，其金融投资属性十分突出。截止2018年末，美国养老金总资产约27.5万亿美元，占OECD全部成员国养老金总额的64.8%。其中，养老第三支柱的个人退休账户（IRA）在70年代养老金体制改革以后，历经几十年发展，已成为美国养老金市场上资产份额占比最高的养老储蓄计划种类。同时，第三支柱个人养老金的迅猛发展也助推了共同基金的成长。截止2020年末，美国共同基金的资产管理规模约20万亿美元，其中，IRA持有的共同基金占比约在45%左右。

从社会福利角度看，养老金体系的不断完善使美国老龄人口晚年生活水平持续提高，对促进美国社会长期繁荣发展提供了重要支撑。Haveman R等人的研究显示上世纪90年代美国退休人员比80年代拥有更多财富。到2012年，美国家庭平均退休资产在消除通胀影响后是1985年的2.7倍（1975年的5.6倍）,数据显示绝大多数美国65岁以上退休人员的财富仍保持持续增长（Brady et al.，2012）。

图1 美国IRA和共同基金的快速增长得益于以养老金为代表的长期资金投入

资料来源：公开资料整理，Wind，中融信托

2、代表性机构 – 先锋领航（Vanguard）

美国养老金体系的不断完善离不开众多金融机构的深度参与。1974年约翰·博格创立先锋领航，此后创新推出全球首个指数共同基金“第一指数信托”，开启了指数基金重塑共同基金行业的新时代。截止2020年末，先锋领航的资产管理总规模超过7.1万亿美元。

图2 先锋领航历年资产管理规模变化

资料来源：先锋领航，中融信托

先锋领航的成功主要有三大原因：一是提倡低费率。通过低费率政策每年为基金持有人节省数十亿美元；二是大力拓展ETF（2020年末资金流入创记录超过2100亿美元）；三是持续对养老金的关注和投入。90年代就推出了业界第一个生命策略基金。另外，先锋领航为投资者服务的咨询服务发展迅猛，其规模在2018年初突破1000亿美元大关。（3）数十年间，先锋领航管理的基金规模占整个共同基金行业的份额从七十年代初不到4%上升至2018年的22%左右。

表1 先锋领航与不同时期共同基金领域的领导者市场份额对比（1935-2018年）

资料来源：《坚守:“指数基金之父”博格的长赢之道》，中融信托

注：M.I.T目前是马萨诸塞金融服务公司（MFS）的一部分；IDS的共同基金在哥伦比亚创利德品牌旗下。

另外，近年来集合投资信托（CIT）也是先锋领航最为重要的业务之一。CIT是一种仅限于机构投资，专门适用于某些特定类型的免税退休计划。截止2020年末，先锋领航在CIT中筹集了约170亿美元的资金，市场规模位居第一。

图3 2020年美国共同基金和CITs系列净流入前五名

资料来源：2021 Target-Data Strategy Landscape,Morningstar，中融信托

先锋领航的发展是上世纪70年代以后美国社会经济长期繁荣的一个缩影。一方面，美国众多金融机构在以养老金为代表的长期资金的支持下取得了巨大成功。另一方面，许多普通美国家庭也通过机构投资者提供的服务间接享受到资本市场长期繁荣带来的投资红利。以共同基金为例，目前美国约5900万家庭持有共同基金，家庭持有共同基金的占比从1980年的5.7%上升至2021年的45.4%。

图4 美国家庭持有共同基金占比变化

资料来源：ICI，中融信托

（二）养老地产 – REITs模式

在产业领域，养老地产，也是美国养老信托业务的重要服务领域之一。通过近200年发展，美国已形成以居家养老、养老社区和专业护理机构等为主的养老护理体系，其中， MetschLR（1994）认为20世纪50年代美国老龄化产生的问题，是60年代养老社区迅速发展的重要推动力，以德尔韦伯（Del Webb）开发的太阳城系列为代表，通过兴建标准养老社区，逐渐形成了成熟的养老地产发展理念。

从开发经营的角度看，美国的养老地产逐渐形成了完整的金融生态系统，在投资商环节主要以REITs为主。1960年美国国会通过《房地产税收投资草案》和《国内税收法典》基本建立起现代REITs架构。此后大多数养老或医疗地产类REITs成立于七八十年代。如今REITs已成为美国养老地产的主流投资商。美国最大的养老机构中，包括健保不动产投资（HCP.Inc）、芬塔公司（Ventas.Inc）等均采用REITs模式。根据Nareit的数据显示，截止2020年末，美国的REITs拥有房地产总资产规模超3.5万亿美元。

从社会性角度看，REITs对美国社会就业做出了巨大贡献。2020年，与REITs相关的行业为美国提供了约290万个全职工作岗位，带来直接劳动收入约1970亿美元。其中，权益型REITs及相关公司提供的直接就业人数超过28万。(5)

表2 美国权益型REITs提供的直接就业数量（按行业划分）

资料来源：Nareit，中融信托

从投资者角度看，REITs的投资者是以养老金参与为代表的共同基金等长期资金为主，而背后代表的正是数千万美国家庭的财富。REITs所具有的稳健收益、较小风险、税收优惠等优势为广大美国家庭的财富增值保值提供了重要保障。根据北美REITs协会会长斯蒂文提供的数据显示，从1972年至2014年期间，美国的REITs增值了142倍，年化收益率约12.2%（孟晓苏，2021）。从2001年到2019年期间，美国家庭持有REITs的比重几乎翻倍，占比值已接近45%左右，其中尤以通过目标日期基金持有的占比增长最快。

如前所述，我们可以看到不管是养老金还是REITs，都是信托制度在美国养老服务领域广泛运用的典型模式，而广义的养老服务体系则是美国发达的社会福利体系的重要组成部分，对美国社会经济以及金融机构长期发展具有明显的正面推动影响。

二、我国养老信托业务的发展机遇及相关建议

今年8月习近平总书记在召开的中央财经委员会第十次会议上，强调共同富裕是社会主义的本质要求，是中国式现代化的重要特征。共同富裕的关键就是要满足人民群众物质和精神的双重富裕，养老信托业务的内涵特点与其高度契合。事实上，马克思早在《1857—1858年经济学手稿》中就指出未来社会“生产将以所有的人富裕为目的”（6），未来社会主义、共产主义生产是为了人的全面发展。（7）虽然欧美日等资本主义发达经济体的社会福利制度与马克思提出的“所有的人富裕”在内涵上存在差异，但实现形式上也包含了社会共同繁荣的目标，因此西方发达经济体在养老服务领域的现有经验也有值得我们吸收借鉴的地方。

与西方发达经济体相比，尽管目前我国养老信托的概念仍没有统一清晰的界定，但可通过不同的产品服务予以体现，其基本原则是依托于信托的基本要素，充分发挥信托的制度优势，“受人之托，忠人之事”，回归本源，联通信托与养老产业两大领域。因此，大力发展养老信托业务，是信托公司顺应实现共同富裕的大潮流，切实支持国家养老战略的重要举措之一，其不仅有利于信托公司业务创新转型以保持长期高质量发展，同时也是信托公司践行社会责任以树立良好企业公民形象的重要途径之一，兼具了经济性和社会性，在新发展格局下，是我国信托行业面临的重大发展机遇。

以美国部分养老信托业务实践经验为鉴，我们认为：1）“工欲善其事，必先利其器”。建议进一步加快落实政策层面的顶层设计，包括养老金个人账户的完善、明确税收优惠制度及登记制度等，并进一步对养老信托业务进行清晰界定；2）应充分发挥信托的制度优势，加快实现产业资本与金融资本的深度融合，信托公司通过养老金信托、家族信托、慈善信托、养老产业信托等更丰富的模式，进一步拓展养老信托业务的内涵和服务边界，覆盖更多的企业及个人，从而实现经济性和社会性上的“双赢”；3）即使在美国，各养老信托业务以及包括先锋领航为代表的大型金融机构，也经历了长达五六十年以上的曲折发展。

因此不管是我国相关法律制度的完善，还是信托公司等专业机构的深度参与，都必将是一个长期的、渐进的过程。建议信托公司进一步加强与社会各界的相互交流合作，通过整合社会各阶层资源，逐步建立起更完整的养老服务产业链条。信托公司应保持战略定力，坚持长期主义，进一步强化和完善对养老信托的相关研究和业务激励机制，系统性的建立养老综合服务领域的专业人才库，并做好相关业务的投资者教育工作，为最终实现我国社会共同富裕贡献自身的力量。

作者：陈 星 宇

来源：中 融 研 究

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