《中国工业经济》观点精粹 | 估值踩踏与防范系统性金融风险

本文是《中国工业经济》第754篇观点精粹。查阅论文原文和数据等附件，请访问《中国工业经济》网站或登陆中国知网下载。

作者：范小云，史攀，王博

单位：南开大学金融学院

原文刊发：《中国工业经济》2021年第10期，原标题为《估值踩踏与系统性金融风险防控——基于前瞻性偿付能力风险传染模型的分析》。

研究背景

随着中国金融创新的不断发展，金融机构之间同业关联不断增强。同时，中国经济进入新常态，局部性金融风险事件频发。中共十九大报告指出要“守住不发生系统性金融风险的底线”。2021年3月，《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》通过。纲要就金融改革提出了若干要求，健全系统性金融风险防范体系成为新一阶段的重要任务。据此，对系统性风险的发生机制与防范体系进行系统研究将具有重大的现实意义。

传染性是系统性风险的重要特征，大量文献研究了金融风险的传染渠道。而对于传染过程研究的起点一般认为是银行发生事实上的偿付性危机或破产。但是改革开放以来，由银行实际破产引发的金融系统级联违约现象在中国并没有发生，而金融压力事件却经常出现。实际上，大范围的级联违约现象在国际上也是很少发生的，偿付能力风险传染主要是通过资产价值重估发生的。根据BCBS（2011）估计，2008年金融危机期间仅仅大约三分之一的损失是由交易对手事实上的违约造成的，而剩余三分之二的损失主要来源于交易对手信用状况变动导致的信贷估值调整损失。

在中国，一方面，虽然较少发生机构破产事件，但金融风险的累积事实上已成为我们防范系统性金融风险的艰巨任务；另一方面，即使发生了个别破产事件（如2020年11月银保监会原则同意包商银行进入破产程序），破产事件对中国金融系统带来的影响远不及其被接管事件带来的影响要大，究其原因，在于市场对其相关资产重新估值带来系统性影响。这样，即便该金融机构尚未宣布破产，然而对其违约预期依然导致了其交易对手的当期损失。由此可见，金融风险的事前传染往往比事后传染更重要，而在现实中，这一渠道往往会被忽视。因而，深入研究偿付能力风险事前传染对于守住不发生系统性金融风险的底线意义重大。同时，探索金融风险的事前传染也有利于健全系统性风险的预防、预警机制，做到金融风险的早预警、早发现、早处置。

研究发现

范小云、史攀和王博发表在《中国工业经济》2021年第10期的论文《估值踩踏与系统性金融风险防控——基于前瞻性偿付能力风险传染模型的分析》应用前瞻性偿付能力风险传染模型研究中国银行系统的金融风险事前传染。在时间维度上，论文阐释了银行系统崩溃的新机制——“估值踩踏”，提出估值踩踏点与估值踩踏曲线；同时区分了常态风险与系统性风险，并结合中国金融改革发展实践分析了两种风险的管理策略。在空间维度上，论文评估了银行脆弱性与银行系统重要性，并就二者的影响因素展开探索。最后，以避免估值踩踏为中心提出政策救助与政策干预的一般框架，并模拟分析这一框架的各个模块。研究发现：

第一，破产不是损失传染的必要条件，在盯市制度下，银行会根据所得的市场信息评估其交易对手的信用状况，这种对未来是否偿付的预期同样会带来即期的损失。实际上在不存在破产甚至不存在外部冲击的条件下，对交易对手信用状况的重估也会导致损失在银行系统中传播。

第二，在偿付能力风险的事前传染中，银行的价值评估具有网络效应，在一定条件下会发生估值踩踏，导致银行系统崩溃。估值踩踏是银行系统崩溃的另一个重要机制，从这一概念下推衍出来的估值踩踏曲线可以表示金融系统的稳定状况。

第三，宏观金融风险主要有常态风险与系统性风险两种状态。常态风险主要反映银行微观个体风险特征，与银行的违约率相关；系统性风险主要反映损失的传染性特征，由银行间关联性与银行违约率驱动，其中关键是银行间关联性。对中国系统性风险状况的测度显示，随着2016年底开始的金融监管加强行动，中国系统性风险总体水平显著降低，防范化解重大风险工作取得初步成效。

第四，银行脆弱性与银行间杠杆有关，银行系统重要性与银行间资产规模的绝对数额相关。传统研究认为“太大而不能倒”“太关联而不能倒”，而更加严谨的表述应该为“银行间资产规模太大而不能倒”。

研究启示

第一，偿付能力风险事前传染主要源于银行对交易对手信用状况的预期，因此，降低偿付能力事前传染的影响首先要稳定市场预期。具体讲，金融监管机构要进一步完善金融风险处置机制，制定清晰的破产制度，明确金融机构市场退出规则。进一步细化关于恢复和处置计划的监管规定，扩展适用机构范围，落实“分层监管”的理念，稳定市场预期，避免估值踩踏与银行系统崩溃。

第二，银行间关联性是偿付能力风险事前传染的重要载体，是影响系统性风险的重要因素，而银行同业业务是关联性的重要表现形式。2008年金融危机后，商业银行特别是中小商业银行为了规避金融监管，不断通过同业创新增加同业关联，使银行间杠杆快速增加。这些中小银行在获取丰厚利润的同时，其脆弱性也在增加。监管当局要密切关注银行同业的创新行为，规范银行同业业务，加强对商业银行主导的影子银行业务的监管，使银行间关联性保持在合理的范围内。

第三，完善政策救助与政策干预框架是防范系统性金融风险的重要手段，监管机构应该制定明晰的救助目标、确立明确的救助时机、探索多种场景的救助工具、完善救助策略，提高政策救助与政策干预的规范性与科学性。

（以上内容仅代表作者本人观点）

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参考文献引用范例：

[1]洪银兴，桂 林.公平竞争背景下国有资本做强做优做大路径——马克思资本和市场理论的应用[J].中国工业经济.2021,(1):5-16.

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推文主编：覃毅

推文编辑：杨涵淇

《中国工业经济》是应用经济学和管理学类综合性权威理论刊物，重点覆盖国民经济、产业经济、工商管理、案例研究等学科领域，专门刊发以重大前沿理论和现实问题为研究对象的前瞻性、引领性、规范性最优秀研究成果。为国家社会科学基金第一批重点资助期刊，中国社会科学院创新工程首批试点学术期刊；曾荣获第三届国家期刊奖（最高层次奖），中国社会科学院优秀学术期刊特别奖（2020）、第二至四届优秀期刊奖连续3届一等奖，第三届全国百强报刊；为全国中文核心期刊工业经济类第一名（历年），中国人文社会科学综合评价AMI权威期刊（2014、2018），连续9年荣获中国最具国际影响力学术期刊（2012—2020）称号，是国家自然科学基金委员会管理科学部认定的管理科学A类重要学术期刊（历年），中国工业经济学会核心会刊。

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