巴伦读书会：米勒专场问答实录

这是我的第210篇原创文章

9月9日晚，我在《巴伦周刊》读书会开讲了“美国共同基金三剑客”系列第一场——比尔·米勒。关于米勒的观点，因为我之前写过一篇《巴菲特与米勒投资理念的异同》，内容大同小异，所以本文不再赘述。大家如果对演讲的PPT感兴趣，可以发邮件到[e-mail]找我索取。

倒是每一次直播，和读者通过屏幕面对面交流，读者提的问题都不太一样，可能有记录下来的价值。今天上午刚好和一名在国家政策性银行总行的朋友@王志远 交流，他问到我对职业规划的建议，我回答了两个关键词：必经之路&意外之喜。

所谓“必经之路”，是说我已经确定了将投资作为终身职业，未来所有的奋斗历程，必然是围绕这个目标来展开。唯有获得投资成功，那投资的周边活动——比如写作、翻译、讲课，才会有意义。

所谓“意外之喜”，是指在努力的过程中，我是不知道会以什么样的形式来呈现的。也许是获得财富增值，也许是获得深厚友谊，我没办法预知，但这种不确定性恰恰给我带来了对未来的憧憬。

9月9日晚在跟读者交流的时候，我也谈到了“必经之路&意外之喜”的话题，这里整理出来，分享给大家。

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问：请问译者翻译投资书籍最大的体会是什么？

答：体会还挺多的，我列5个关键词来阐述一下我的看法。

第一，关于综合素质。

翻译投资书籍，我的理解是需要金融+英语+中文的综合素质。

如果不懂金融，可能会把fundamental analysis翻译成“基础分析”，我确实在财商教育书籍上看到过这种翻译，因为译者可能没做过投资，隔行如隔山，他可能不知道“基本面分析”。有相关的知识背景，比如翻译关于巴菲特的书，如果对他的生平事迹比较了解，那就会很熟悉他的话语体系，可能翻译的时候碰到的障碍就会少一些；

如果不懂英语，就看不懂原文，遑论翻译。相对而言，我觉得“英翻中”，对英语的要求并没有那么高。因为投资类的书籍，往往都是一些专业词汇，难度并不很大。如果是把中文翻译成英文，而母语是中文的话，就会更有挑战一些。“英翻中”，大约80%的篇幅，花20%的时间就能译完。另外20%的篇幅，可能有一些细节需要去琢磨，要花上80%的时间；

如果不懂中文，那可能翻译出来的语感，就不太符合中国读者的表达和阅读习惯。因为英文原文里，往往有很多长句，有时候一大段话连在一起，中间一个标点符号都没有。那么在翻译的过程中，要把它拆成易读的短句。由于最后是翻译成中文落地，所以对中文表达的要求会比英语更高一些。

我看到华章投资经典系列，很多书籍都是找投资人士而不是英语专业翻译人员来完成的，比如《巴菲特致股东的信》，是金石致远CEO杨天南老师翻译的；《战胜华尔街》，是汇添富首席理财师刘建位先生翻译的。我个人认为，这是挺好的一个现象，因为译者本身也有在行业内的影响力，对于出版社、译者、读者来说，能形成更深远和长久的共赢关系。

第二，关于他律与自律。

完完全全靠自身的“自律”，我认为是非常难的一件事儿。如果没接翻译的任务，我可能也很难做到每天坚持去学英语。但是我有翻译书籍的任务之后，这种“自律”变成了一种“他律”，就是会产生出一种潜在的推动力。我就会想，我必须在deadline之前完成，这样反而会激发自己的意志力。

我们看很多伟大企业的成长也是这样的，比如腾讯，当年运营商“移动梦网”业务不和它合作了，它才会去探索增值服务等潜在的增长点；当年3Q大战之后，它才会反思，不应该成为“全民公敌”，而是要转型成为平台型企业，为更多有梦想的人赋能。更多时候，外界带来的压力，会比自我加压成长更加迅速。

所以如果大家觉得“自律”很困难的话，不妨转换成“他律”试试。比如你想去练瑜伽，但是你一个人去，可能就经常会给自己找各种理由推脱。你可以约个朋友一起去，那你一般情况下，是不会爽约的。或者你可以请个私教，那约定了时间之后，你们之间有个浅层次的“契约”关系，“履约”的动力会让你的坚持变得更容易一些。

第三，关于利他与利己。

单纯从经济回报角度来看的话，翻译所得稿酬并不多，所以我去翻译，绝对不是从直接的物质回报角度考虑的。这里面肯定会有自己的情怀，因为国内的读者这么多，但是还有很多投资类的经典书籍都还没有引进来，所以自己会抱着一种“利他”的心态，如果有更多的读者能看到这本书，那我就觉得挺欣慰的。

比如比尔·米勒，连续15年跑赢标普500的大神，国内市面上居然连一本关于他的书都没有，所以这是促使我做这件事的原因之一。出书了以后，确实很多人认识了我，我也结识了很多三观一致的朋友，到最后，利他和利己是统一的。我相信一句话叫“功不唐捐”，或者更通俗去讲，“你走的每一步路都算数”。但凡你为他人创造了价值，你就有了自身的价值。

所以，我认为判断一个人有没有格局，一定是看他愿不愿意、能不能够给身边的人创造价值。我之前也接触过一类人，他们就特别怕自己的那点三脚猫功夫被别人学去了，问什么都遮遮掩掩，久而久之，也就没人愿意和他们打交道了。相反，那些乐于分享的大佬，比如唐朝老师，一定会获得越来越多的尊重，也有越来越多的人愿意主动站出来维护他们。

第四，关于知识的复利。

翻译让我的英文阅读水平也得到了一定程度的提升，那我再去看《巴菲特致股东的信》原文，可能理解就会更准确一点。包括如果以后投资美股，阅读财报也会更轻松。所以我理解的是，翻译这件事儿，它不是“一锤子买卖”，而是一系列连续事件的重要一环。也许我现在不知道有什么具体用处，但在未来某一刻，也许是很关键的时候，它帮到了我，改变了我的命运，这都是有可能的。

第五，关于必经之路与意外之喜。

必经之路是说，我非常确定，投资是我的终身职业，我应该不会再去转行从事其他的工作。那我所有的事情，包括演讲、写作、阅读、翻译，都必须是围绕投资来展开的。道理很简单，如果我投资不成功，那我的投资周边活动就是没有意义的。

意外之喜是说，专心去做投资，我很享受这个过程，因为它很可能不会以你预料之中的结果来呈现。就比如翻译，我之前去奥马哈参加巴菲特股东大会，不是为了回来翻译一本书，但机缘巧合之下，我翻译了《巴菲特的嘉年华》，这就是意外之喜。

每个人的才能，都是有用武之地的。就像很多大V，现在可能是活跃在雪球上，那即使不在雪球上呈现，也可能是微博、出书等别的方式。如果你会唱歌，你现在有可能会成为抖音网红，但即便是没有抖音，你也会有其他的舞台。所以，以什么样的形式呈现，你不用刻意去规划，你只负责磨炼好自己的专业技能，就一定会收获意外之喜。

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问：跨学科学习、跨行业投资的底层逻辑是什么？

答：我想到了三组关系，来阐述我的观点。

第一，专业与博学的关系：先专后博，厚积薄发。

我们首先要立足自己的专业，因为这是每个人安身立命之本。有了专业作为人生的“压舱石”之后，学有余力的情况下，你可以再广泛涉猎一些其他学科的内容。如果没有自己的专业本事，讲什么都能泛泛讲一点，就只能说是夸夸其谈。

明代张岱写了一本书叫《夜航船》，这本书搜罗了很多天文地理历史典故，作为茶余饭后的谈资是可以的，但如果只了解这些知识，你没办法成为一流的学问家。所以我主张是先大量阅读专业书籍，再广泛吸收周边知识，最后形成自己的认知体系。

第二，坚守与拓展的关系：先定守局，再图进取。

有很多词汇很有趣，比如果断和武断，锐意开拓和贪功冒进，有时候就只有一线之隔。所以我们也说，很多时候，伟大和愚蠢就只有一步之遥。我认为其中的关键，在于如何把握尺度。拿投资来说，我们肯定要坚守能力圈。比如你对某个行业或某家公司的研究，一定要到很深入的程度，能够确保你长期稳定赚钱，这就是你的基本盘。

在巩固了自己的基本盘之后，再去考虑拓展能力圈的事儿。有句话说，根基不牢，地动山摇。如果自己在某个行业浅尝辄止，又去追逐别的行业，那就像我们小时候读的一篇课文一样，捡了芝麻丢了西瓜，到最后就是一无所获。所以我们先定了守局，再谨慎小心地去拓展能力圈，成了就建立了自己新的能力圈，不成也可以退回到自己原有的能力圈。进可攻，退可守，自己就能掌握主动权。

第三，单一与融合的关系：博采众长，坚持己见。

首先，我认为学习应该是纯粹的。武林天下，门派众多，武当、少林、峨眉都有自己的特色，你可以选择自己喜欢的，但一定不要学杂，学杂的结果就是走火入魔。所以，我是非常不赞成“巴菲特+索罗斯”组合拳之类的提法的，认为自己学通了巴菲特和索罗斯，还能把两者融会贯通，绝对是对自身能力的过度自信。

其次，我认为风景是可以欣赏的。在学习巴菲特的同时，你也可以关注其他伟大的投资家是怎么投资的，他们的理念是什么，和巴菲特有哪些异同。包括巴菲特本人，他自己也看了很多投资家写的书。博采众长之后，自己一定要能够收得回来，而不是看到谁都说好，要有自己明确的观点。

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问：米勒能够在20年前就预测到亚马逊的未来，最根本的特质是什么？如何拥有这种特质？

答：我认为最根本的特质是对商业有着敏锐的洞察力。

我看过一组数据，过去10年，美股 10年10倍且市值超过3000亿美金的公司共有11只， 包括特斯拉、英伟达、亚马逊、微软、苹果、台积电，几乎全都是新经济公司，仅有家得宝一家公司属于传统经济范畴。也就是说，如果你错过了新经济，你几乎就错过了美股蓬勃向上的过去10年。

这些新经济公司，10年前就已经是“巨无霸”，为什么还能保持10年10倍的高速增长呢？“大象起舞”的秘诀在哪里呢？我们今天交流的时候，已经提到过了，新经济和旧经济的特征不一样，新经济表现为收益递增，旧经济表现为收益递减。

所谓“收益递减”，是说企业越是通过增加市场份额或扩大市场规模来取得领先，越会导致成本的增加或利润的降低，越会快速陷入困境。例如，一些属于基础能源领域的经济部门，如农业、木材工业、大宗商品生产等。一家钢铁公司，不可能攫取美国所有的钢铁生意；木材公司不像网景公司，刚刚完成 IPO 的创始人也不可能迅速达到 5 亿美元的身家。

所谓“收益递增”，是说企业之间的竞争会出现“马太效应”或者“规模效应”，体现为“强者恒强”。获得先发优势的公司，最终会垄断市场。例如， Windows95 的第一个磁盘成本约 2.5 亿美元，第二个及所有后续的磁盘成本约几美分。对于大多数互联网公司来说，市场规模越大，成本优势就越明显。

在“收益递增”占主导地位的新经济领域，规模越大，单位成本就越低，护城河就越稳固，就越能占得发展的先机。米勒判断亚马逊能最终获胜的关键点就在于：他认为，“与其他电商不同，亚马逊拥有强大的资本，足以承受建立临界数量的消费者群体必须负担的巨大损失。消费者会区分互联网行业的赢家和输家。”

在投资界，米勒最早提出了“亚马逊的市值一定能超过沃尔玛”这一论断。如今亚马逊的市值已经高达1.58万亿美元，而同期沃尔玛的市值只有4190.46亿美元，米勒的论断早已被事实所证明。然而，回首2000年，亚马逊的营业收入只有27.6亿美元，同期沃尔玛的营业收入超过1650亿美元。在这种悬殊对比之下，米勒能够对未来做出准确预判，我认为体现的是他具有非常敏锐的商业洞察力。

至于如何拥有这种特质，我认为每个人都是独一无二的，学习米勒也不一定能够成为米勒，只能说相比原来的自己，自己的商业洞察力得到了提高，这就很值得了。我的建议是：

第一，海量的阅读。巴菲特、芒格、米勒都读了很多很多书，米勒在观看棒球比赛的间隙，都还在读企业的财报。“曾经沧海难为水，除却巫山不是云”，你看得多了，就自然知道是非曲直。不同的公司放在一起，高下立判。

第二，深入的思考。读书不是为了“掉书袋”，不是为了像孔乙己那样，炫耀“茴香豆”的“茴”有几种写法，我们读书是为了解决投资中遇到的问题，所以我们要思考，要获得“认知”而不仅仅是“知识”。

第三，适度的分散。米勒的投资风格是“低概率+高赔率”，虽然他投资亚马逊赚到了上千倍，但是他也还有投到安然和世界通信等破产公司的案例。所以，如果你是接近于风投的投资风格，适度的分散是必须的。

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问：米勒在2008年遭遇了重大挫折，他买的贝尔斯登等股票最后跌到零，请问价值投资如何做好底线风控？

答：你刚才提到的米勒投资贝尔斯登的案例，我想到了2008年米勒在接受《杰出投资者文摘》采访时，对媒体说的一番话：

“贝尔斯登的股价低于账面价值，并出现了80多年来的首次亏损。你知道的，贝尔斯登成立至今已经有很长一段时间了。这是一家伟大的公司。艾伦·施瓦茨（Alan Schwartz）知道自己正在做什么。他们的账面价值非常棒。在正常情况下，贝尔斯登的价值至少为账面价值的1.5倍，且接近于2倍账面价值的可能性更大。因此，在这种情况下，你要做的就是抓住这一机会。”

事后来看，米勒显然是低估了全球金融危机的影响。但设身处地去想，如果我们当时在这个位置，我们有没有办法对金融危机做出准确预判，我觉得大概率也是不能的。给我的启发是，不要试图去跨越七尺栏杆，因为太难了。

拿米勒这次失利的案例来说，他是以自己的基金，重仓逆势买入金融股。那么我们反向推导，如果要避免出现这种情况，我们应该怎么做？

第一，基金是投资者的钱，在熊市的时候，连下跌带赎回，对基金经理来说是灭顶之灾；第二，米勒是重仓押注，这符合他一贯的“集中投资”风格；第三，米勒第一次入手贝尔斯登是在2007年第三季度，当时金融危机尚未尘埃落定，此时逆势杀入，无异于徒手接飞刀，被伤到是大概率事件；第四，米勒买的是金融股，股价和基本面有很强的“反身性”，贝尔斯登最后破产，跟它自身股价的暴跌有很大关系。

芒格经常讲，“反过来想”。那我反向推导的结果就是，要有合适的资金、合适的仓位、合适的时机、合适的标的，这就是我理解的“底线风控”。真正的“底线风控”，绝不是买了垃圾股之后控制回撤，而是通过各种手段做好预防。富兰克林不是说过嘛，一盎司的预防胜过一磅的治疗。

冠亚说

比尔·米勒给我的启示，或者说值得我学习的地方，我归纳为“三种心态”：

一是永远保持好奇心。不要自我设限，在坚守能力圈的同时，尝试去拓展能力边界，探求未知事物的真理；

二是永远保持敬畏心。在人生巅峰的时刻，要头脑清醒。在投资失利的时刻，要勇敢面对，让自己变得更强大；

三是永远保持上进心。比尔·米勒没有像彼得·林奇那样，在人生的高光时刻急流勇退而是选择了一战到底，这种对投资的执著精神是非常值得我们学习的 。