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原创 | Charter Hall旗下新地产基金上市(深度观察)

2016-11-13 李 猷 Rhyson Li 澳洲财经见闻

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本篇共2748字|预计阅读时间5分钟


11月初以来,在市场舆情集中关注美国总统大选的时候,在澳大利亚的商业地产领域,还发生了一个不大不小的IPO交易(首次公开发售,俗称 “上市” )。
11月8日,Charter Hall集团旗下的一只房地产基金, Charter Hall Long Wale Reit (ASX: CLW)完成了在澳交所的IPO,成功上市。
这个IPO的规模,对于参与过众多中国国企IPO的笔者来说,只能算是“毛毛雨”。而且,如果读者看过我11月5日的文章《商业地产价值特性分析》,可能还记得,笔者在过去两年间,亲自收购、融资并完成交割的商业物业,总价值在8.5亿澳元以上,足以买下整个Charter Hall Long WALE Reit的所有上市证券。
但人家毕竟是上市基金,有很多专业性的东西,经过了市场的考验,值得我们学习。笔者怀着敬畏之心,以“吃瓜群众”的热情,精读了其长达258页的招股说明书,颇有一些感想,与大家分享一下。
精心构建的分散,多元化商业地产组合
如果要打一个中文广告,笔者认为应该这么说:
本基金是澳大利亚商业地产航母Charter Hall集团为您精心打造的一款租期超长、租户信用等级高,地理位置分散,预期收益非常稳定的多元化商业地产投资组合。——Charter Hall Long WALE,澳洲地产基金中的远程轰炸机,欧 ~ 耶!!”
和笔者一样,首次听到这只基金的名字,您可能会被“Long WALE”这个词吸引。WALE的全称是” Weighted Average Lease Expiry”, 中文大致可以翻译为“加权平均租赁期”,是衡量商业地产当前与租户签订的租赁合同的长短。
那么这个基金中物业的WALE到底有多长:笔者小小吃了一惊,12.5年。也就是说,平均来讲,其所属所有商业物业,已经签好了未来12.5年的租约。


细读下去,其核心资产总估值12.5亿澳元,包括:
两栋写字楼(总估值3.6亿澳元)以4个大型物流配送中心为核心的10个商业物业(总估值5.9亿澳元)54个小规模的零售店铺(总估值3.1亿澳元)
其核心租户,包括了 Woolworths (“澳大利亚新鲜食物人”,28%), 澳洲政府(西澳税务局,24%),Metcash (15%)和Westfarmers (也就是Coles,15%),Westpac银行(7%)。
资产组合地理分布


其中10个商业物业详情(包括4个大型物流配送中心)
而这样一个信用质量看起来相当不错的物业组合,其未来3年的预期分红回报率(税前)为 6.3%-6.4%,应该说对追求稳定收益的投资人还是具有相当的吸引力。
数头并进,上市结构略显“吃力”
上述资产在上市之前,分属于9个产权并不完全相同的单位信托(Unit Trust),而且并非都由Charter Hall控制,为了把上述这些具备类似属性的资产“组合、拧巴、合订”在一起,而且又不因为资产重组而产生巨额印花税(stamp Duty),Charter Hall也是颇费了一番力气。
  整个上市过程的过程,大致是这个样子:
  • 让7个不同的单位信托同时达到 “上市ready”状态(审计、评估);

  • 用Pro Forma (模拟预测)合并财务报告向投资人描绘上市之后的壮观财务蓝图;

  • 投资人申请认购、交付认购金;

  • 完成上市认购和股份分配;

  • 同时,立即将7支单位信托的信托单位(Units)、以及受托人(Trustee)公司的股份(share) “合订”成不可单独交易的“合订证券”(这么做的目的主要是规避印花税);

  • 由7支基金中最大的的DIF基金,用上市融到的资金,收购LWIP和Perth RDC两只信托基金的(部分)信托单位(Units);

  • 最终,整个集团以“合订证券”的形式,在澳交所上市。

如是,整个上市过程方告完成。
这个上市交易的“画面感”极强,可以用国产经典卡通爱情动作巨片《葫芦娃》来比拟一下:
  • 在准备上市的过程中,要把7个葫芦娃从蛇精那里先后拯救出来,洗刷干净、着装整齐、打扮化妆;

  • 7个葫芦娃各自温习绝技,恢复战斗力和生命值;

  • 上市的当日,7个葫芦娃轰然一声,变身“葫芦金刚”组合;

  • “葫芦金刚” 组合成型之后,马上利用组合变身瞬间产生的巨大的 “洪荒之力” ,从蛇精、蝎子精那里抢过两件 “大杀器” 武装自己;

  • 剧终,切入7点档《新闻联播》



小小波折,梅开二度
此次基金上市的第一份招股说明书,在2016年9月27日发布,原本准备在10月初完成上市,不和特朗普、希拉里抢风头,或许还可以上个头条。但是,在10月初的上市进程中,竟然出现“认购不足”的尴尬场景。

据笔者的一位接近交易的师友解释,9月27日的招股方案中,整个集团的借贷比例过低,“净流动资产”减去银行贷款,竟然为正数,其实相当于基本没有贷款。背后的原因是:


商业地产信托当前的行业平均收益率为5.3%左右;Charter Hall认为,本资产组合盈利水平超强,即使在不用债务杠杆的情况下,也可以达到年化5.3%的预期收益率;管理层想要把已获银团授信的贷款额度,在上市之后再drawn down (提款),用于集团今后的并购、发展,相当于保留了一个提款储备(war chest);
2016年9月27日发布的招募说明书中的IPO发售计划


所以,在第一轮募股过程中,专业、精明的机构投资人提出了异议,要求提高杠杆率。
由于市场最近出现了固定收益债券收益率上升的苗头,再加上即将到来的美国总统大选所带来的不确定性,如果拖下去,可能夜长梦多。
于是经验老到的Charter Hall管理层马上“心领神会”,两周之内就娴熟地交上了一份令机构投资人满意的“更新计划”:
向银行提款2.4亿澳元,相应减少上市股权融资额;整个集团的杠杆率瞬时从0% 变为22.9% (依然相当稳健);因为借贷成本低,集团预测的股权分红收益率,从原来的5.4%,提升至6.4%(升幅比例近20%);
2016年10月27日更新后的招募说明书:


机构投资人很满意,8.27亿澳元的发售额马上被“超额认购”,第二次上市进程在11月8日的大选前日顺利完成。


评论与感言
笔者撷取一些来自管理层和市场的评论和感言,抒发一下看完“葫芦金刚”精彩组合之后的感受:
  • “澳大利亚史来最大的“分散,多元化的商业地产信托首发上市”;
  • “同志们辛苦了!” – 主席Peeyush Gupta如是云;
  • 总经理Avi Anger说: “我们对市场的观点是,我们收购商业地产的收益率,与长期债券的收益率之间,仍然存在可观的利差。这个利差意味着,不动产投资仍然有很多颇具吸引力的机会。” 

笔者按
我的天哪! 这不是笔者自己一直叫嚣的观点吗? 是不是Anger 也偷偷看了我的小文章?
IPO 团队阵容
亮一亮专业顾问团队,其中尤为推荐KWM,堪称澳洲REIT上市法律顾问的不二之选。



团队专业,上市费用也很昂贵,几乎相当于整个上市集团大半年的收入:



笔者短评

正如笔者数次撰文指出,随着全世界的QE货币放水,并且全球依然保持AAA 级评级的主权国家寥若晨星, Yield “逐底竞争”导致的收益率要求不断降低,并且投资房地产的收益率相对主权国债收益率的溢价水平(Premium)逐步收窄, 正在成为驱动包括悉尼在内的国际一线城市商业地产增值的重要(或者说是主要)推手。

 此次Charter Hall Long WALE Reit上市的商业地产组合,虽然有“租期超长、租户信用等级高,预期收益非常稳定”的优点,但是缺点也比较明显:
因为租赁合同长期锁定,无法享受短期、中期内租金大幅上涨带来的好处;对于资本增值部分,由于没有对应的现金流入,短期内恐怕无法给投资人带来有效的分红;主要商业物业为Woolworths 和Coles的物流配送中心,虽地理位置分散,但地段欠佳,恐怕未来资本增值的潜力有限;最大租户,“澳大利亚新鲜食物人” Woolworths近年来财务状况欠佳 … … 相应地,上市股票缺少“upside(利好) 故事”,短期炒作获利的可能比较低(在既定市场环境中,Upside表示有大量的机会,Downside表示无利可图)七上市后表现
一言辟之:上市首日小小高开($4.02),然后潇洒跌破发行价,9日收盘 $3.97;10日收盘 $3.89。
参与配售的股东,从此大概可以踏踏实实做“长期价值投资人”了。



作者简介
李  猷 Rhyson Li2001年毕业于中央财经大学财政系,经济学学士。2001年至2010年十年间任职于普华永道(PwC) 北京(8年) 及 PwC英国(2年)。十年中,Rhyson专注于电力、能源和基础设施行业的审计、会计、融资和财务管理。2008及2009年,Rhyson为中国最大上市发电公司华能国际及大唐发电的签字注册会计师。离职普华永道前,Rhyson任审计部高级经理。2010年以后,Rhyson历任美国纽交所主板上市公司“中华水电公司”首席财务官;大唐发电澳洲子公司“中澳能源集团” 首席财务官等职。2014年以来,Rhyson主要担任澳大利亚地产集团Aqualand Property财务总监。Rhyson是中国注册会计师(CPA),澳大利亚注册会计师(CPA)。


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