德联资本姜阳之：创新医疗投资，境外要新，境内要快丨专访
“投资国外的创新医疗企业时我们注重‘新’，投资国内创新医疗企业我们更注重‘快’。” 围绕国内外的生命科学和医疗健康产业，德联资本合伙人姜阳之接受了生辉的专访。
（来源：姜阳之）
“科技创新是生命科学产业的底层逻辑”
生辉：德联资本在 2014 年左右进入生命医疗领域，为什么是这个时间点？
姜阳之：医疗有比较高的专业门槛和技术门槛。大约从 2014 年开始，国内政策端开始发生一些变化，包括创新药、医疗器械以及新兴医疗服务都增加了创新的比重。政策的变化是因为需求端和技术端都出现了变化，我们感知到需求驱动的转变，再结合我们一直看技术驱动的投资优势，从而选择关注生命医疗领域中的高技术门槛的项目。
生辉：为什么更关注高技术门槛的项目？
姜阳之：我们认为，生命科学产业内的重大机遇主要是由科技创新驱动的，这是最朴素的一个底层逻辑。我们经常开玩笑说，我们是被 “挤” 到这个赛道里来的。在德联资本成立初期，大家都在看模式创新、移动互联网、消费等，医疗领域的投资当时的市场更关注模式创新和市场驱动，而德联资本一直以来更关注技术创新为产业带来的机会，这一定位一直坚持到现在，也成为了我们的竞争“护城河”。
生辉：生物医药领域的投资相对来说周期长、投入大、风险高，德联资本如何去应对或者规避这种风险？
姜阳之：产业的一些特征性的风险是无法规避的，一个新药的问世可能就是要经历十几年，投入十几亿美金。但生物医药行业的好处也就在于不同阶段都会有一些明确的 Milestone，迈过一个 Milestone 对公司来说会意味着估值的提升，也会给投资机构相应地带来退出的机会。
生辉：您认为疫情会不会导致 2020 年的生命科学产业趋势发生变化？德联资本会不会对投资策略作出相应的调整？
姜阳之：疫情对生命科学产业造成的影响，在短期内来看主要体现在对工作效率的影响上，但从产业的基本面来看，我觉得还是利好。目前美国的生物科技医疗指数创下了历史新高，国内股市走势最好的也是生物医药板块，疫情为一批生物医药企业创造了机会，也让人们更加重视健康。
对我们的投资策略而言，疫情不会导致短期内的大的调整，我们还是会坚持以往的策略。虽然在过去的几年我们关注的细分行业有变化，但这种变化是跟随着技术的脚步走的，我们坚持的 “技术驱动” 的核心没有改变。我们大约在 2014 年左右进入医疗行业，医疗投资的策略也不断伴随着我们的认知而升级，目前我们在医疗板块既有美元基金也有人民币基金，在美国我们主要关注创新治疗方式或创新药，在国内主要关注一些科技切入、运营驱动的项目。
生辉：德联资本对被投企业会提供哪方面的服务？
姜阳之：我们本身同时在关注国际和国内两个市场，对国内企业来说，我们团队以全球视野关注创新机会和技术趋势，帮助企业发现机会，整合资源，在项目立项、市场策略、BD 或者 IP 权利上提供支持；海外的被投企业在实施中国战略时，我们也可以成为它们天然的中国合作伙伴，帮助它们寻求在国内市场的合作机会。此外，我们的后台会在被投企业的管理、招聘和公关等方面提供支持，比如为被投企业提供留存核心员工方面的建议和帮助，组织行业内的交流活动，为到达一定发展阶段的被投企业储备券商、财务、法务机构的资源等等。
生物医药投资的 “新” 与“快”
生辉：您如何定义一个“好项目”？
姜阳之：在德联 “中美双跨” 的策略下，我们认为，投资国外的生物医药企业时要注重 “新”，投资国内生物医药企业要注重“快”，一方面是因为美国在生命科学领域的底层创新比国内做得要好，另一方面估值也比较理性，德联医疗的中美投资策略也因地而异，First in class 项目重点布局美国，在国内重点投资“科技切入、运营驱动” 类的运营平台类项目。基于这个认知，我个人对于好项目的定义也有一些区别。
对于境外投资，我们重点关注 “新” 公司，临床未被满足的需求、新靶点、新资产(First in class)。我们会关注产品本身是否能够解决临床未被满足的迫切需求、是不是新的技术平台、靶点和分子新不新、团队背景能不能支持等方面。此外，我们还会关注它是否获得国外品牌基金的支持，要和主流基金一起玩。前不久，德联 Profolio 又迎新成员 Amunix，Amunix 是 Biotech 领域品牌基金 Fraizer 于 2018 年 Building 的一家公司，是一家专注于开发前药免疫激活疗法用于治疗实体瘤的生物医药公司，公司开发一系列可以靶向活化的双特异性抗体和细胞因子药物，以克服该领域现存的毒性和免疫原性问题。在这个项目上，我们可以近距离和 Fraizer、Omega、Longitude 等美国本土优秀同行共同交流。
至于 “快”，我们认为这是一系列经营优势所体现的一个目标，是我们境内策略“科技切入、运营驱动” 的简单总结和集中体现。具体来说，在投资国内的生物医药公司时，我们首先会关注公司产品是不是在一个有门槛的赛道，因为在国内，缺乏技术门槛的领域很容易进入红海状态；其次我们关注公司产品在赛道的位置，最好第一，至少前三；最后在管理团队上，关注核心创始人是否具有企业家质素，团队搭配是否合理，执行力强不强。
三博脑科是我们关注技术门槛的典型案例，当时市场上大家都在关注眼科、口腔等连锁类医疗服务项目，也有莆田系医院不断拿到融资，但我们觉得脑外科手术是外科技术“皇冠上的明珠”，门槛很高，所以投资了三博脑科，它们近期完成了泰康资产领投的 8 亿元融资。
启明医疗是 “科技切入、运营驱动” 策略下的另一个典型案例，公司的主动脉瓣 TAVI 产品领先于国际器械巨头爱德华等，是国内第一个获得 CFDA 审批的临床产品，产品的技术门槛高，团队落地能力强。去年 12 月在香港交易所实现 IPO，资本市场非常认可，获得 311 倍的超额认购，疫情背景下，目前股价已较发行价翻倍，成长为一个全瓣膜产品和国际视野的平台型公司。
在生物技术进入单细胞时代的大背景下，德联资本已经在单细胞赛道完成了包括 Hifibio 和寻因生物等三个项目的布局，跨越了基因组学和蛋白组学。Hifibio 运用其独特的单细胞分析平台进行免疫系统解析，以开发治疗性药物, 公司的单细胞技术平台在药物筛选上获得了维度级提升，获得了包括吉利德科学 Gilead）的子公司 Kite Pharma、武田（Takeda）等国际大公司的战略合作，公司自有的创新抗体药物管线的开发也进展得非常好。
生辉：之前生辉关注到一组数据，2019 年的前 6 个月，中美双边外商直接投资和风险投资交易的价值环比下降 18%，同比下降幅度达到 49%，如果中美关系依旧不明朗，可能会对跨境投资产生进一步的影响，德联资本要如何去应对这样的可能性？
姜阳之：整体来说，中美关系对医疗行业的投资或多或少还是有些影响。比如去年美国出台新规，要求跨境投资必须向美国外国投资委员会（Committee on Foreign Investment in the United States, “CFIUS”）进行申报，客观上会影响投资效率，此外对一些细分赛道和项目（比如可能涉及基因、算法等项目）也会有更严格的限制。但是在整体上，我觉得它不影响投资的节奏，对创新药或者整个 Biotech 领域的影响并不是很大, 一方面美国的 Biotech 需要全球资本的支持，另外美国的 Biotech 产业也日益重视中国医疗行业的巨大增长机会，商业合作层面的接触越来越频繁。
未来重点布局四大领域，关注 CRO/CDMO 的投资机会
生辉：您怎么看待当下中国的生命科学产业链？
姜阳之：中国的生命科学产业链是越来越完善、越来越合理的。在我们刚开始做医疗投资的时候，大多数企业都是在产业链下游做一些原料药、仿制药，但现在行业已经开始往创新发展，往 Bio-Tech 发展，甚至基于中国本土的优势，中国的企业在细胞治疗、基因治疗等细分领域走到了全球前列，其他领域中美之间的窗口期也越来越小，正在迎头赶上。
生辉：您认为国内免疫疗法的发展情况如何，会不会从中看到新的投资机会？
姜阳之：免疫疗法已经和手术、化疗、放疗并列成为四种肿瘤治疗手段之一，PD-1 靶点临床表现惊艳，免疫疗法发展到现在已经有了一些在商业上取得较大成功的公司，但从另一个角度来看，这个行业其实刚刚开始。因为免疫疗法还有很多的潜力靶点，PD-1 只是其中的一个靶点, 还有上百个其他靶点有待进一步明确机理和临床验证；另外，以免疫疗法为基础的细胞治疗，再往后包括 TCR-T（一种过继免疫细胞治疗，通过转导嵌合抗原受体或者 TCRα/β异二聚体来提高特异性识别肿瘤相关抗原的 T 细胞抗原受体的亲和力和战斗力，使 T 淋巴细胞能够重新高效的识别靶细胞）、新生抗原 Neo-antigen 等等，其中还是存在很多值得期待的机会。
生辉：具体到 PD-1，您怎么看待 PD-1 这个领域的现状以及未来几年内的走向？
姜阳之：PD-1 是一个难得的好靶点，这也是一个有技术门槛的创新项目。但现在国内获批的 PD-1/PD-L1 抑制剂已经有 8 种，其中 4 家国产，4 家进口，市场需求满足已相对比较充分。从侧面看这也是我们为什么要求 “快” 的原因之一，因为一定要在市场打 “淘汰赛” 之前投到头部公司，头部公司在取得行业先发位置后，要进一步稳固运营能力，Pipeline 也一定要跟上，始终要快于竞争对手一步，才能在行业里面获取一定的优势位置。
PD-1 未来是不是会变成一片红海、利润空间会不会被大幅压缩，这个问题的答案目前还有分歧。我认为短期内政策会给创新医疗留出空间，不会实行像 “4+7”带量采购这样的 “一刀切” 政策，但它会在一定时间内处于 “中间状态”：既不会像对仿制药产业那样大幅压价，也不会像美国创新医疗企业那样有超过 90% 的高毛利。这也是为什么我们认为投美国企业要投“新”，投中国企业要投“快”。中国市场需求大，支付端有医保的存在，药品在进入医保时“以价换量” 价格会有一个大的价格折扣，会以利润的损失为基础；而美国生物医药企业创新很大程度上是依赖于良好的支付环境，只要是专利期内的创新产品，就会有高定价，从而保护了企业创新的动力。
生辉：近期您有没有观察到国内生命科学领域一些新的投资机会？您会选择重点关注哪些领域？
姜阳之：“科技切入，创新驱动”是我们国内创新医疗的整体策略，符合这些要求的赛道和标的德联都可以看。如果一定要具体细分领域，近期首先治疗类肯定是我们重点看的，也是我们现有团队的强项；同时还会关注有技术门槛的生物技术和高端器械的平台类项目；此外，我们还会关注精准医疗和数字医疗。近期我们也阶段性关注到行业到了一定的发展阶段所带来的一些机会，包括临床的 CRO（Clinical Research Organization，一种专业要求极高的外包服务，主要包括临床试验方案和病例报告表的设计和咨询，临床试验监查工作，数据管理，统计分析以及统计分析报告的撰写等）以及大分子生产的 CDMO（Contract Development Manufacture Organization，一种新兴的研发生产外包模式），这两个领域现在国内只有泰格医药（300347）和药明生物（02269.HK）跑出来，但国内市场这么大，我们认为一定不会只有一家公司满足市场需求，第二梯队里面还会有企业跑出来。我们希望发掘出一些有潜力的公司。
生辉：因为疫情的原因，投资机构在 2020 年出手或许会更加谨慎。您会对在今年寻求融资的生命科学初创公司提出什么建议？
姜阳之：想清楚自己的优势，选择好合适的产品，把钱花在刀刃上，高筑墙、广积粮，现金流最重要。
德联资本成立于 2011 年，是一家专注于技术驱动领域的投资机构，重点关注高端制造、前沿科技、医疗健康等领域的投资机会，目前已投资数十个项目。
姜阳之是德联资本合伙人，北京大学光华管理学院 MBA。拥有超过 10 年风险投资经验，11 年投行经验，目前负责德联资本在创新医疗领域的投资，代表投资项目包括启明医疗、三博脑科、盟科医药、畅溪医疗、寻因生物、Hifibio、Amunix、Apexigen、Onkure、Panorama 等项目。
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