【黄桷树金融推荐阅读】中国民企融资现状分析
【黄桷树金融推荐阅读】中国民企融资现状分析
来源：董秘君
编选：黄桷树金融工作室 编辑：Cjt
黄桷树金融工作室导读:
在我国非公有制经济发展市场，民营企业的市场所占的份量是很高的，也是十分活跃的经济组成部分，民营企业对于我国经济市场的整体发展具有强大的推动作用。在市场经济不断改革和完善的过程中，民营企业的发展动向也受到了较大的影响，其发展不再迅速，影响其发展的因素中，融资管理是首要的问题，而融资困难又是民营企业发展中的最大阻碍。
民间融资在国民经济中的作用是有目共睹的，整个经济社会对民间融资有了新的看法，民间融资对民营企业的发展有很大的推动作用。其实，民间融资作为一种独立的融资形式，具有自身的独特优势，应该成为正规金融体系中不可缺少的组成部分。
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一、民间融资与正规融资
民间融资是非金融机构的自然人、企业以及其它民间经济体之间的融资行为。民间融资有些是合法的，有些是非法的。通常境况下，民间融资是以个人信贷为基础，以经济利益最大化为动机。
民间融资在发展中国家是存在的，特别是农村地区有着很大的影响。美国学者麦金农研究了发展中国家普遍存在民间融资的问题，并提出了二元金融结构的理念。我国的民营企业在开始起步的阶段普遍是靠民间融资的途径来解决资金的问题的，有组织的银行业在向一般的欠发达的地区渗透时，在小额贷款方面是很不成功的。银行的信贷主要为有特权的借款人，如政府控制的公司、垄断企业、大型跨国公司、收高度保护的制造业来服务。经济发展中其它部分的融资，特别是小民营企业，必须有高利贷、合作社和当铺来提供资金。这样，整个金融系统就被分割成两个部分：一方面是以银行、证券市场为代表的有组织的现代化金融市场；另一方面是以高利贷、合作社和当铺等为代表的传统金融市场。
在中国一般把民间融资叫做地下金融或者非法集资，长期以来民间融资时非法的。金融监管部门认为：民间融资缺乏规范的组织形式，大量资金在体制外循环又无法监管，存在着很大的风险。不过，民间融资在国民经济中的作用是有目共睹的，整个经济社会对民间融资有了新的看法，民间融资对民营企业的发展有很大的推动作用。其实，民间融资作为一种独立的融资形式，具有自身的独特优势，应该成为正规金融体系中不可缺少的组成部分。
正规融资时指存在于国家合法的金融体制内的融资行为。由政府批准成立并进行监管的金融监管，主要包括商业银行、中央银行、保险公司、证券公司、政策银行以及典当行等正规金融机构所进行的交易活动，都属于正规金融的范畴。正规的金融都受到政府的严格监管，如果国有金融机构违约，造成经济损失，政府可能要做债务人代为偿债的。
（ 1 ）民营企业老板的私人信用，相当于民间的私人借款。这是民营企业债权融资的独特方式；即是最不规范的企业融资方式，也是民营企业内最普遍的融资方式。融资金额一般较小，稳定性难以确定。
（ 2 ）企业间的商业信用。这是以应付购货款的方式从供货厂家进行融资的一种方法，即通过企业间的商业信用，利用推后日期交钱的方式购入企业所需的产品，或利用预收货款、延期交付产品的方式，从而获得一笔短期的资金来源。
（ 3 ）寻租。寻租是一种商品信贷和资金信贷相结合的融资方式，对需方企业来讲，它具有利用租赁业务“借鸡生蛋，以蛋还钱”的特点，以解决企业的资金不足，减少资金占用，发展生产，提高效益。
（ 4 ）银行或其他金融机构贷款。这种方法能够比较容易而迅速地达到融资的目的，但是要大量及时取得银行等金融机构的贷款却是一件十分困难的事情，因为贷款人特别重视资金的安全性，并为此对企业提出一定的要求，尤其在企业暂时陷入困境时，很难满足银行的一系列要求。
（ 5 ）上市融资。企业可以通过在证券公司发行债券的方式融资，这主要用于筹集长期资金的需要。目前，我国债券市场规模偏小，品种单一，有待于进一步完善。
（ 6 ）风险投资。也是企业债权融资的方式，对企业来说，其负债的种类是多种多样的，是多种负债形式的组合，企业应根据自己的企业现状，资金状况及所具备的条件，决定本企业的举债结构，并随时间及企业经营状况的变化随时调整这一举债结构。
二、企业融资模式分析
主要是从银行贷款，在很多国家里，银行贷款在公司融资总额中所占的比例都是最高的。企业对融资的要求不一样，对融资渠道的选择就不同。如果需要一种风险低、成本小的资金，银行贷款是最适合的。建立良好的银企关系，合理利用银行贷款，是解决各类企业资金困难，取得企业经营成功的重要方法。
银行贷款的特点：
首先，手续简单，融资速度快。贷款的条款只要符合银行的条件，不必进过国家金融管理机关、证券管理机构等部门的批准。其次，融资成本较低。商业信贷是由借款者和贷款者直接商定信贷条件，无需做宣传和推广，节省了开拓市场的成本，而且贷款利率也低于债券融资的利率。最后，银行贷款融资利息可以进入成本，取得所得税前低减作用，从而相对减轻企业的税负。
企业债券的发行在我国是被严格控制的，不但对发行主体有很高的条件要求，并且需要经过严格的审批，目前只有少数大型国有企业发行了企业债券。对新能源来说，发行企业债券是不现实的债权融资渠道。就债权融资而言，制定合适的风险策略是一个企业发债能否成功的重要因素，这一策略主要包括企业债券决策时将考虑何种经济及风险因素等。
根据深交所2003 年的统计调查显示，从经济因素看，已发债企业在进行债券融资决策时主要考虑的经济因素，首要考虑的是“相对于银行贷款而言债券融资成本低”，其次是“银行贷款受期限和额度的限制”，再次则是“企业有足够的预期现金流”，最后才是“不愿意股权被进一步稀释”等。但是，公司债券加快发展以后，由于债权融资的便利性大大提高，一些建设周期较短、风险较低的投资项目完全可以通过债券市场融资来完成；而股票市场将主要面向一些周期较长、风险较高的投资项目。
另一方面，股权分置改革之后，股东比以前更加珍惜自身的股份数量和价值，在融资方式选择上，将更加慎重，如果债券市场融资能够更加方便快捷，相信应当能够吸引一部分企业选择债券融资。此外，债务资本的筹集费用和利息可以在所得税前扣除；而权益资本只能扣除筹集费用，股息不能作为费用列支，只能在企业税后利润中分配。
总之，债权融资模式特点有：债权融资的好处是不涉及到您的股权，也就不涉及到您的产权和管理权，可以保持独立的企业和项目运作模式。
（1）银行具有信息收集的优势。银行有条件、有能力自己收集分析企业投资、经营、分配、收益的状况，同时能在一个比较长的期间考察和监督企业。
（2）银行具有信息分析研究的企业经营特点。一方面，银行收集同样的信息具有利益作用，另一方面，分析大量信息本身也具有价值因素
（3）在长期“专业化”的融资活动中，金融机构发展了一套专业的技能。
（4）银行对企业的控制是一种相机的控制。借贷的作用在于：当企业能够清偿债务时，控制权就掌握在企业手中，如果企业还不起债，控制权就转移到银行手中。
众所周知， 21 世纪的战争史没有硝烟的战争。国美的“黄陈之战”，实质上就是国美与贝恩的控制权之争。本节结合国美案例，就中国民营企业股权融资问题提出几点建议，期望企业在国际化进程中稳健发展。股权融资模式很多，主要有股权出让融资、增资扩股融资、产权交易融资、杠杆收购融资、投资银行融资、国内上市融资、境外上市融资、卖壳上市融资。
1、股权出让融资的含义股权出让融资，是指中小企业出让企业的部分股权，以筹集企业所需要的资金。投资者以资金换取企业的股权后，便使企业股东间关系产生变化，股东的权利和义务将要进行重新调整，企业的发展模式和经营方式也将随之产生变化。在吸引新投资者之前，应仔细考察新投资者是否在以下几个方面与中小企业的创业者保持一致：
企业的发展战略及长期发展目标；企业的股权稀释以及起管理权的分散；企业的盈利方式及利润分配方式。在解决了上述问题之后，创业者还应考该考虑通过是否能解决企业发展中所存在的如下问题：能否提高企业的管理水平；能否加快企业技术的创新和产品开发；能否扩大企业的生产能力和产品的市场份额；激励企业科技人员，稳定企业核心管理及技术人员；保持稳定的资金来源，保持下一步融资渠道的畅通，促进新的融资方式开展。
2、企业进行股权出让融资，实际上吸引直接投资、引入新合作者的过程，但这将对企业的发展目标、经营管理方式产生重大的影响。例如国美吸引贝恩投资、哇哈哈引进达能、阿里巴巴与雅虎战略联盟等都是股权出让融资的行为。大企业投资小企业的方式一般是收购、兼并、战略联盟、联营。
收购兼并主要的方式是全面收购公司股权、部分收购公司股权、增资扩股等形式。吸引大企业投资，不仅可以解决中小企业的资金难题，更有利于中小企业内部管理水平的提高、扩大市场等目标。需要注意的是，对于那些想完全掌控企业的控制权、完全占有企业收益、完全支配企业的生产经营的企业来说，股权出让融资并非一种适宜的融资方式。
增资扩股融资，是指中小企业根据发展的需要，扩大股本融进所需资金。与股权出让融资类似，股权出让融资可以划分为溢价扩股、平价扩股。增资扩股融资还可以分为内源融资形式的增资扩股( 即通常所说的集资) 。与外源融资形式的增资扩股( 私募) 。
增资扩股融资与股权出让融资有很多相似的地方，它是指企业可以根据发展需要，扩大股本融进所需资金。增资扩股利用直接投资所筹集的资金属于自有资本，与借入资本比较，它更有利于提高企业的资信和借款能力，对于扩大企业的经营规模、壮大企业的实力具有重要作用；并且企业可以根据企业的经营状况向投资者支付报酬，比较灵活，民营固定的支付压力，财务风险比较小。这种融资方式也有一定的缺点，增资扩股、吸引直接投资支付的资金成本较高，并且这种投资方式也容易分散企业的控制权。
目前，私募股权基金曾热火朝天，私募股权基金是指私人股权投资的资金，私募是相当于公募来说的。它的秘密在于复杂性和秘密性，私募股权基金的秘密是一切都在监管的实现之外，基金内部受合约的制约。私募基金始于1946 年代初，是美国本土的产物，最初两家私募股权基金是美国研发公司和惠特尼，股票上市是私募股权基金融资的主要方式。
所谓杠杆收购融资，是指企业在并购另外一家企业时，主要通过负债融资即增加公司财务杠杆力度的办法筹集资金，以便达到获得对目标企业的控制权，并对目标企业的现金流量中偿还债务的一种企业并购方式。企业采用杠杆收购方式收购其他企业时，以被并购企业的资产作为抵押，筹集部分资金用于收购。在一般的情况下，借入资金占收购资金总额的70%-80%，其余部分为自用资金，通过财务杠杆效应便可成功地收购企业或其部分股权。
管理层收购（ MBO）是指公司的经理层利用借贷所融资本或股权交易收购本公司的一种行为，从而引起公司所有权、控制权、剩余索取权、资产等变化，以改变公司的所有制结构。通过收购使企业的经营者变成企业的所有者。
由于管理层收购在激励内部人员的积极性、降低代理成本、改善企业的经营状况等方面起到了积极的作用，因而它成为20 世纪70-80 年代流行欧美国家的一种收购。
三、风险投资
所谓风险投资是指“由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、有巨大竞争力的企业中的一种权益资本”。或者说，“凡是以高科技与知识为基础，生产与经营技术密集的创新产品或服务的投资”。后者比前者定义更为宽泛，而且突出了创新。
风险投资也叫“创业投资” , 一般指对高新技术产业的投资。作为成熟市场以外的、投资风险极大的投资领域, 其资本来源于金融资本、个人资本、公司资本以及养老保险基金和医疗保险基金。就各国实践来看, 风险投资大多采取投资基金的方式运作。
1、高风险性。风险投资的对象主要是刚刚起步或还没有起步的中小型高新技术企业, 企业规模小, 没有固定资产或资金作为抵押或担保。由于投资目标常常是“ 种子”技术或是一种构想创意 , 而它们处于起步设计阶段, 尚未经过市场检验, 能否转化为现实生产力, 有许多不确定因素。因此, 高风险性是风险投资的本质特征。
2、高收益性。风险投资是一种前瞻性投资战略, 预期企业的高成长、高增值是其投资的内在动因。一旦投资成功, 将会带来十倍甚至百倍的投资回报。高风险、高收益在风险投资过程中充分体现出来。
3、低流动性。风险资本在高新技术企业创立初期就投入 , 当企业发展成熟后, 才可以通过资本市场将股权变现, 获取回报, 继而进行新一轮的投资运作。
因此投资期较长, 通常为4～8 年。另外, 在风险资本最后退出时, 若出口不畅, 撤资将十分困难, 导致风险投资流动性降低。
从本质上来讲, 风险投资是高新技术产业在投入资本并进行有效使用过程中的一个支持系统, 它加速了高新技术成果的转化, 壮大了高新技术产业, 催化了知识经济的蓬勃发展, 这是它最主要的作用。当然, 对于整个国家经济而言,风险投资在推动企业技术创新, 促进产业机构的调整、改变社会就业结构、扩大个人投资的选择渠道、加强资本市场的深度等方面都有重要的意义。
四、国美股权之争带来的启示
2009年6 月22 日国美电器与贝恩资本订立投资协议，由贝恩资本认购国美电器发行的2016 年到期的可转换债券人民币15.9 亿元，以约2.33 亿美元（相当于约18.04 亿港元）结算。转债票面利率5%，每半年付息一次，转股价格为1.108 港元。
债转股之后，贝恩资本将占至9.98%,加上陈晓所占1.47%，以及原永乐电器高管们所占5%，陈晓方面将达至16%左右。同时，黄光裕家族的股份将被摊薄至32.47%。陈晓目前拥有国美电器的1.38%股权和2200 万股期权外，还有去年7 月宣布馈赠其女儿陈叶的7000 万（0.5%）股，而此前也已将手中永乐50 名员工的代持股分给了这些永乐旧部，这一部分股权的比例达到3.7%。包括陈叶和其他50 名永乐员工都参与了去年8 月初的供股，这意味为陈晓的一致行动人持股比例达到5.7%，如果再加上贝恩转股后的10.81%的比例，双方的联合比例已经达到16.5%。还有大摩和摩根大通都已经明确表达了支持董事局的态度，如果加上两者的比例17.33%的股权，董事局一方的持股比例已经达到33.83%，显然已经与黄光裕家族非常接近。
国美的大股东除摩根大通、大摩、富达基金之外，持股量超过一亿股的股东，仅得五家投资机构，当中包括Vanguard group 、Schroder Investment Mgmt 、Fortis Investment Management 、Blackrock Fund Advisors ，以及Artio Global Management ，显然这些机构都是黄光裕家族和国美方面争夺的对象。
对于更多的民营企业创始人来说，国美股权之争对他们的心理冲击力很大，每一个企业的创始人都不会容忍经理人对自己的背叛，更不会将自己的企业拱手相让。对于“黄陈之争”我们可以得到以下的启示：
作为民营企业的创始人要正大光明、守法经营，在人们不断拷问民营企业家“原罪”的问题时，企业创始人要洁身自好，作为企业的领导者，一旦失足跌倒，影响得不仅是自己，更会连累企业及其背后很多人的命运。倘若黄光裕无违法入狱一事，国美股权之争根本就不会发生。
完善企业的委托代理制度是企业健康发展的基石。在现代企业制度中，由于代理委托的存在，必须设计一套机制，协调委托人和代理人的目标函数，是代理人在追求财富最大化的同时实现委托人的预期效用的最大化，这就是委托代理制度。这些制度包括激励机制，又包括约束机制。
国美控制权之争， . 让人们想起了“害人之心不可有，防人之心不可无”的古训并得提高警惕性。企业家引进职业经理人时，“才”可以通过一些考评的手段可以获知，而作为后检指标的“德”却难以考量，往往是“国难显忠臣”。企业家对职业经理人之“德”难以预测却又极想用其“才”时，需要建立一个自我保护机制，在没有绝对控制企业风险的前提下，保留企业的绝对控制权是为上策。
在美国，为了防止职业经理人对企业创始人利益的侵害，公司章程中已经加入了创始人保护条例，即创业股东的股权不管被稀释到什么程度，都要占据董事会，或有其提名的人占据董事会的多数席位。这种保护条例是中国民企急需引进的，在关键时候这些条款将对创始人对抗职业经理人越位以及恶意收购的杀手锏。
资本具有贪婪性，追求利润是其唯一的目的，对于他们来讲，“没有永远的朋友，也没有永远的敌人，唯利是图。”摩根士丹利投资蒙牛、新桥投资入股深发展都是为了赢得高额利润，本恩资本同样也是。
对于中国企业来说，外资可能会解燃眉之急，也可能是趁火打劫、落井下石。中小民营企业渴求资金值得理解，但在引进资金时要清醒的认识到外资进入的目的、手段极其破坏性的一面，严格控制引进外资的风险。
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