【华创商社】化妆品专题：三大集团数据看A股
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关于化妆品，本篇深度点评继续主要聚焦于几个近期跟踪的问题：
1， 今年双十一以来，雅诗兰黛集团（以下简称ELC）发力在电商渠道疯狂促销，会不会危及到免税渠道的囤货逻辑？价差能保持吗？
2， 国产与海外大牌在产品端差异有多大？有没有可能弯道超车，诞生超大市值的品牌公司？
3， 品类上还有多少渗透空间？
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一、电商和旅游零售（免税）是海外大集团最强调的两个渠道，意义不同。
拿行业最大、在旅游零售渠道中占比最高的两家公司来说，欧莱雅（以下简称L’O）和ELC占据了该渠道约40%左右的香化销售额，ELC将“重视旅游零售渠道”看作自己成功的最重要因素之一。2018年全球化妆品电商销售额增速约25%、旅游零售增速约22%。
❖ L’O强调研发、产品质量、并购、数字化、电商（2018年11%收入占比，增速+40.6%）和旅游零售(7-8%，yoy+27%)；
❖ ELC强调高端形象（专注prestige）、高且稳健的股东回报、营销支出增加、数字化、电商（13%，yoy约+37%）和旅游零售（18%，yoy+30%）。雅诗兰黛过去四年天猫销售额获10倍增长，2018双十一净销售额为1.5亿美金。
❖ 行业第三大玩家资生堂——2018年在旅游零售渠道+34.7%。
事情是酱：今年双十一最大的变数是ELC在线上发力了。过去因为形象高端、打法相对谨慎，ELC在线上的促销做得比较节制。L’O护肤线品牌基本每逢S级大促，买一赠一是标配。而ELC就端架子多了， For一个xample，L’O旗下的兰蔻，S级大促的标准力度是小黑瓶买30ml送同类小样30ml，但ELC旗下的雅诗兰黛小棕瓶精华，过往大促基本是买590元/30ml，送个两三百其他产品小样。
今年双十一是ELC第一次参加这个力度的促销（买一赠一同类明星产品小样），加上李佳琦直播间的力量，销量爆炸了，搞得第二天兰蔻紧张得不行，连着整个L’O旗下护肤品后期都增加了买赠力度，加上17年后异军突起的宝洁护肤线和18年开始在中国市场找到感觉的资生堂，几大集团决战双十一之巅。
双十一过后，国际大牌过于强势先带着国产品牌、再拉着免税调整，市场的担忧都很真切：
1， 行业再好，总盘子也就是两位数增长，国际大牌放下架子做促销就是翻倍高增长，国内护肤品品牌力不行啊。
2， 电商渠道玩这么大，免税咋整，会不会影响去免税店囤货？会不会导致免税长期打折、影响利润？
第一个问题先搁置，第二个问题，一句话，看品牌方意愿。
国内免税店超过一半销售额是化妆品，里外里就这几大集团。免税的价差来源于两个方面：1，大牌在国内的定价歧视；2，高昂的进口税费（关税、增值税、消费税）。
定价歧视已经不严重了。ELC进入中国近三十年，销售价格是下降的……93年在上海的专柜买小棕瓶和倩碧黄油，花费的价格比现在还贵。每一轮降税，ELC会主动调整一次在国内的售价，成熟单品整体是降价的；新品现在提倡“中港同价”（货币单位不同），全球来看，价差也在收窄。
但为什么ELC一边在市内专柜降价，一边免税销售在提速？场景变多、免税经营商意愿变强是一方面，另一方面，ELC非常看重旅游零售，财报一再强调旅游零售是成功的最重要因素之一；FY2009至今十年，旅游零售的增速cagr已经达到了19%；整个2019年，仅仅中国的旅游零售渠道就规划了20个。
旅游零售本身是更挣钱的。历史上看，ELC净利润率均值约10%，和近80%的毛利率相比，费用率不可谓不高；而免税渠道最好的地方在于，除了分担部分广告费支出之外，免税对于品牌方几乎没有费用：场地不是自己的，柜台不需要管，BA不需要雇佣，几无售后维护，也不存在百货商扣流水。渠道方买断经营，省时省力省钱，同时因为免税渠道的特殊性，在免税的品牌露出自带高大上属性，有一定广告价值。
18年化妆品旅游零售额约300亿美金，ELC在旅游零售的美容品中排名第一，高端产品市占率21.5%（第二是21.1%）；旅游零售化妆品类目中，雅诗兰黛排名第二为19.2%的市占率，换而言之，旅游零售终端卖了50-60亿美金ELC，EL自己的销售额约25亿，加价率100-140%，或者说免税店毛利率50-60%，数据对得上，没毛病。18年ELC旅游零售高档化妆品增速30%+，预计约3x于高端美容行业增长。
ELC发力电商不假；18年开始，将数字渠道的投放费用在总包中的占比调升到75%，倡导在电商平台成交，甚至放话未来电商渠道占比要达到三分之一，做电商的意愿很强。19H1在新媒体持续投放、当红鲜肉的聘请、造话题，高大上的形象加上双11首次弯腰做大促，需求一下爆发，数据激增很正常。但免税渠道，不可能放弃。
品牌方主导的电商发力，和免税覆盖的人群不一样，声量与挣钱的意义也不同。预计未来品牌方大概率也将在免税渠道主导部分促销，并回补部分费用。担心免税受短期冲击可以理解，长逻辑没有破坏，两大渠道共享高端美容品市场增长。
二、以超级大单品为主导的带量高奢品，是功效、口碑和文化三个维度的集合
我们之前在【华创商社】化妆品专题：超级大单品的力量 中写过，高档美容品牌，一定要有超级大单品才会有量，而这类单品不仅跨域肤色、人种进行无差别覆盖，且生命周期长得超出想象。
❖ ELC旗下超过10亿美金净销售额的品牌有四个：EL、倩碧、MAC、海蓝之谜；超过5亿usd的有Tom Ford，祖玛珑，bobbi brown，Aveda
❖ 欧莱雅前八大品牌至今保持着近两位数的增长
❖ 资生堂旗下主力品牌资生堂是百亿人民币销售额，CPB也接近70亿。
10亿人民币销售额——单个SKU成为超级大单品的门槛。10亿美金销售额——单个品牌成为超大品牌的门槛。
有心的投资人看下表可以注意到，ELC的超级大单品普遍历史长于L’O的，why？
ELC从高端起家，定位prestige，我们今天所见到的品牌矩阵已经是大单品立起品牌的结果，因此三大集团里，ELC的研发费用率最低。L’O发廊里做美发产品起家，从低向高并购，重视研发投入和产品质量，研发投入的绝对体量在三大集团中最大，超级大单品更多是近20年投入开发的结果。
超长历史就不说了，研发投入也是最实在的。护肤品的成分没什么太大的壁垒，难的是配伍的平衡、有效、低刺激和使用的感官享受兼顾，研发投入多是豆腐上雕花，但边际上的这一点改善很可能决定了皮肤不稳定时期的使用体验——而这一点上，我们仙女是不讲性价比的，毕竟脸只有一张。
欧莱雅一年60、70亿人民币的绝对研发投入，研发成果可以在品牌间共享，使得它能在最便宜的美即（MG）里也用上最高贵的专利成分：100块能买到添加5%玻色因的美即肌底液，实属秀肌肉。
更绝的是，因为化妆品这个行业的性质使然（用品牌衡量支付能力，收取完全价格歧视），100块5%玻色因，和3500块30%玻色因（HR黑绷带面霜）完全没矛盾，卖给不同的人。
文化维度更是。高端护肤品是奢侈品——人家雅诗兰黛定义自己是affordable luxury，入门级奢侈品，奢侈品不太讲性价比，重要的是品牌定位占领受众心智。这一点上来说，欧美品牌在文化背景上是占优的。我们赞同A股上市公司说的，95后是比80后有文化自信的一辈人，国货有机会；我们同时也想说，在美容品行业，我们还是学习者，行业还在等待具有领袖意义的、赋予文化自信的领军人物。
大公司的研发积累深，品牌强，销售费用的体量决定了投放的试错空间，留给国产品做高奢的时间窗口会缩短。更多的机会来自于差异化的市场和赛道；短平快的爆款容易，真正决定品牌价值的长生命周期大单品还需要立足于产品。
加油奔跑吧。2018年欧莱雅申请了169个国际商标，在所有行业里排名第二，第七名是资生堂集团，申请了79个。美容个护是消费品里最国际化的品类之一，从来都是全球化的生意，正面比拼不可避免。我们更看好集团化、平台化经营的机会——收购高调性的外资独立品牌，嫁接全渠道营销能力，做大高奢品牌，集团化经营。
要分清自己买的是即期增长，还是公司的未来。行业确实好，短期大力出奇迹，爆款可以改写销售数据；但行业很真实，长期是去伪存真的，预计头部会集中。
不因月度淘数据爆炸而买入的人，也不应该因为短期爆款生命周期的衰竭而卖出。制造爆款，证明的是理解市场、战略快速落地能力，是通向平台型公司的必要条件，我们等待充分条件。
三、品类渗透率：东亚就是要护肤，要美白！
美国的美容产品市场，护肤品和彩妆接近1:1占比，都在两成左右；护发紧随其后，有15%占比；香水和沐浴产品各有一成。彩妆、美发市场非常开阔，和东亚由护肤品绝对主导、占比近半的市场格局完全不同。
到了高端美容市场就更夸张，美国的高端美容产品里，彩妆（46%）占比高于护肤（27%），连香水都有23%占比，和护肤品占比接近。
当前我国人均化妆品消费额295元，彩妆只有30元左右，是从0到1的市场，增速最快。但我们认为彩妆是没有大标品的，卖的是潮流、设计、调性和包装，没有复购（因为根本用不完），只有叠加。强势如ECL和L’O，彩妆线一般也是从时装设计师品牌里并购来的；彩妆没有护肤品挣钱，突破不了价格壁的彩妆很难挣钱。
从东亚的成熟市场来看，日韩也是护肤品主导，韩流把K-beauty输送向全球，护肤步骤十次起跳。护肤是东亚美容的核心需求，不太可能被色彩美容取代；美白是东亚护肤的核心需求，西方文化强势输入这么多年也没能改变，反而让他们为亚洲造了条美白线，每到春季就疯狂营销轰炸。
专注肌底液之后步骤的护肤品（即：不看好主打清洁和二次清洁类产品能立品牌），阶段性用爆款强化销售数据，以并购海外品牌来加速集团化，以彩妆外延来挣吆喝，强化调性，增强数字营销能力，是当前我们偏向的国妆大公司打法。
联系人：王薇娜 15010216559 / 胡琼方 15901379558
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