中金宏观 | 被“唤醒”的菲利普斯曲线
上周公布的美国10月非农数据显示，新增非农就业人数为53.1万，超过市场预期的45万。失业率下降至4.6%，劳动参与率持平于61.6%。小时平均工资环比增加0.4%，同比增长4.9%。
就业增长好于预期，劳动力市场趋于收紧。新增就业超预期主要集中在休闲酒店、交运仓储等行业，说明这些行业的“用工荒”得到了一定的改善。8月、9月新增就业数据也得到上调，说明Delta疫情对就业的影响比预想的要弱。但另一方面，小时工资增速继续上升，说明就业复苏的“代价”是企业必须付出更高的成本，以吸引劳动力回归工作。劳动参与率持续低迷，其中，55岁以上人群的劳动参与率从上月的38.6%进一步下降至38.4%，说明中老年人退出劳动力市场的趋势没有改变。失业率进一步下降，说明劳动力市场与长期供给瓶颈越来越近。
一个值得注意的现象是，随着失业率下降，工资上升，传统的工资菲利普斯曲线似乎正在被“唤醒”。工资菲利普斯曲线描述的是失业率与工资增速的关系。一般来说，失业率越低，说明劳动力市场越紧，工资增速越高，潜在通胀压力越大。但是在2008年全球金融危机后的十年中，美国菲利普斯曲线出现了扁平化趋势，失业率下降并没有带来工资上涨，通胀压力业不大。美联储的研究显示[1]，2008年后有许多低技能的劳动者处于供给过剩状态，他们游弋于劳动力市场的边缘，降低了工资上涨压力。但这次疫情后，劳动力最为短缺的恰恰是低技能劳动者，比如在餐饮、休闲、零售业工作的劳动力。于是我们看到，过去四个季度失业率的下降伴随了工资增速上升，工资菲利普斯曲线的斜率明显高于疫情前的十年。对于这一现象我们需要特别的关注，因为工资上涨往往是服务业通胀的领先信号。
另外需要关注的是，持续的“缺人”与高工资可能给中小企业带来经营压力。NIFB小企业调查数据显示，很多受访小企业当前面临职工短缺，并且来面试空缺职位的人相对不足。此外，有越来越多的企业在过去3个月内提高了员工的工资，并且预计在未来3个月继续提高工资以吸引雇员。这些调查数据一方面在微观上佐证了工资通胀正在成形，另一方面也展示了企业所面临的压力。如果工资成本继续攀升，可能会压薄企业的盈利，给企业经营带来更多风险。当然，我们并不是说美国企业就将很快陷入被动，但至少有一部分效率低下、抗风险能力弱的企业，会在成本上升的过程中遭遇挑战。
10月非农报告如何影响美联储货币政策？一方面，就业表现不错反映出劳动力市场趋紧，或增加美联储退出宽松的压力。但另一方面，劳动参与率持续低迷，又让美联储包容性就业的目标更难以实现。另外上周英格兰央行在加息问题上不及预期，美联储面临的外部加息“溢出效应”也有所降低。
非农报告公布前，市场对2022年美联储加息的预期有所升温，部分预测者认为[2]，美联储最快将于明年6月或7月首次加息。我们认为，市场对美联储加息的预期部分受到了其他发达国家央行货币政策外溢效应的影响。例如，过去两个月，英格兰央行、加拿大央行、澳洲联储、新西兰联储都曾不同程度地暗示将提前退出宽松，使市场担心美联储也会有类似的想法。不过，上周英格兰央行议息会议并未“如期”加息，令原本预计会加息的投资者措手不及。行长贝利称，目前英国的劳动力市场偏紧，但缺少数据来证明休假计划结束后劳动力市场会如何演变，因此暂不加息[3]。欧央行方面，行长拉加德更是直接表示，2022年加息条件成熟的可能性很低（very unlikely)[4]，坚决否认了欧央行提前退出宽松的可能性。
总而言之，美联储或将继续在就业和通胀之间做出平衡。货币宽松退的太快会扼杀经济复苏，退的太慢又会带来经济过热风险。我们预计美联储将在犹豫中前行，美联储货币政策大概率
上周回顾：宏观数据与经济事件
宏观数据：美国9月贸易帐为-809亿美元，低于预期的-805亿美元；美国9月工厂订单环比增长0.2%，高于预期的0%；美国9月营建支出环比降低0.5%，低于预期的增长0.4%；美国10月Markit制造业PMI终值为58.4，低于预期的59.2；美国10月ISM制造业PMI为60.8，高于预期的60.5；美国10月ADP就业人数为57.1万人，高于预期的40万人；美国10月Markit服务业PMI终值为66.7，高于预期的62；美国10月失业率为4.6%，低于预期的4.7%；美国10月季调后非农就业人口为53.1万人，高于预期的45万人。
欧元区10月制造业PMI终值为58.3，低于预期的58.5；欧元区9月失业率为7.4%，与预期的7.4%持平；欧元区10月服务业PMI终值为54.6，低于预期的54.7；欧元区9月PPI环比增长2.7%，高于预期的2.2%；欧元区9月零售销售环比降低0.3%，低于预期的环比增长0.3%。
经济事件：11月4日，美联储FOMC公布利率决议，表明将在一段时间内实现适度高于2%的通胀率[5]。11月5日，2022年FOMC票委、堪萨斯城联储主席乔治在该行主办的活动“能源与经济：能源转型的机遇和挑战”发表线上开场主旨讲话[6]。
本周关注：宏观数据与经济事件
宏观数据：周一公布欧元区11月Sentix投资者信心指数。周二公布美国10月NFIB小型企业信心指数，10月PPI环比增速。周五公布美国11月密歇根大学消费者信心指数初值，欧洲9月工业产出环比增速。
经济事件：下周一美联储主席鲍威尔将在美联储举办的多样性大会上致开幕词，美联储副主席克拉里达发表讲话。周二美联储主席鲍曼发表讲话，2021年FOMC票委、芝加哥联储主席埃文斯就经济现状和货币政策发表讲话，美联储主席鲍威尔在美联储、欧洲央行和加拿大央行联合举办的多样性大会上发表讲话。周三2021年FOMC票委、旧金山联储主席戴利发表讲话，EIA公布月度短期能源展望报告。
[1]https://www.frbsf.org/our-district/about/sf-fed-blog/wage-growth-good-news/
[2]https://www.cnbc.com/2021/11/03/traders-move-up-expectations-for-the-feds-first-rate-hike-to-the-summer-of-2022.html
[3]https://www.bloomberg.com/news/articles/2021-11-05/bailey-says-jobs-market-has-missing-evidence-for-u-k-rate-hike
[4]https://www.bloomberg.com/news/articles/2021-11-03/lagarde-renews-pushback-against-market-bets-on-ecb-rate-hike
[5]https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20211103a.htm
[6]https://www.kansascityfed.org/documents/8485/2021-George-EnergyConference-11-5.pdf
文章来源
本报告摘自：2021年11月8日已经发布的海外宏观周报《被“唤醒”的菲利普斯曲线》
刘政宁 SAC 执业证书编号：S0080520080007 SFC CE Ref：BRF443
张文朗 SAC 执业证书编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988
彭文生 SAC 执业证书编号：S0080520060001 SFC CE Ref：ARI892
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