《证券法苑》2020年第1期（第28卷）要目

《证券法苑》2020年第1期（第28卷）要目

【特殊股权结构与公司治理】1.反思双重股权结构[美]约翰·C.科菲 著；王灏文 译；郑彧 校（1）2.双重股权结构：历史的进路与利益的平衡郑彧（13）3.任期表决制会给公司管理层终身职位吗？[美]保罗·H.埃德尔曼 WeiJiang[美]兰德尔·S.托马斯 著；王烁 李啸东 潘婷 雷语嫣 译（33）4.长期股东和任期表决权制[美]林恩·L.达拉斯 [美]乔丹 ·M.巴里 著；李啸东 潘婷 雷语嫣 王烁 译（72）5.任期表决制：新型股权结构的重要探索曾斌（176）【专题笔谈·公司纠纷裁判】6.公司为他人提供担保的裁判规则与理由钱玉林（183）7.公司纠纷裁判中的利益平衡胡改蓉（192）8.规范对赌协议不宜“削足适履”王延川（203）9.对赌协议纠纷处理中“履行可能性”问题之省思周游（210）10.其他股东行使优先购买权后转让股东的赔偿责任罗昆（218）11.股东代表诉讼的制度架构及其完善葛伟军（226）【专题笔谈·金融纠纷裁判】12.统一裁判思路 强化证券民事诉讼调节机制郭富青（236）13.证券虚假陈述诉讼的新发展及其挑战樊健（244）14.虚假陈述民事诉讼中宜对信息披露“重大性”作细分审查汤欣；张然然（254）15.场外股票配资行为之司法审判裁量探析杨晖（266）16.区分资管产品的刚性兑付与产品增信杜晶（273）17.金融机构适当性义务的规范逻辑吴烨（281）【案例评注】18.全国首例证券群体性纠纷示范判决解析——投资者诉方正科技公司证券虚假陈述责任纠纷案林晓镍；单素华；朱颖琦（289）19.短线交易行为认定与《证券法》第44条之解释——兼评九龙山国旅案袁康（308）20.信实电气公司诉艾默生电气公司案美国联邦最高法院；董翔 吴昱 译（324）【制度研究】21.上市公司临时公告的独创性探析周围；邹露（342）22.公权力辅助私权救济新机制：监管部门督促短线交易归人权行使李依依（357）【市场观察】23.上市公司再融资的现实问题与改革方向王啸（378）24.民营上市公司的公司治理改革究竟遗漏了什么？——基于中日比较法的视角郭远（403）25.证券公司破产应当如何特别立法姜沅伯（428）【域外法制】26.证券欺诈诉讼中事件研究法应用的逻辑与界限[美]吉尔·E.费希 [美]约拿·B.格尔巴赫[美]乔纳森·克利克 著；钟俊杰 译；刘志伟 校（446）27.证券投资信托的法律关系与立法课题[韩]金容载 著；南玉梅 译（514）28.专家学者热议科创板试点注册制：加快健全各项制度实施机制上海证券交易所法律部（544）

【特殊股权结构与公司治理】

1.反思双重股权结构

作者：[美]约翰·C.科菲 著；王灏文 译；郑彧 校（哥伦比亚大学法学院；华东政法大学国际金融法律学院）

内容提要：对于采用双重股权结构的企业而言，控股股东与中小股东的利益平衡最为关键。双重股权结构的批评者希望引入所谓的“日落条款”，使双重股权结构可以在上市后的特定期限到期后自动终止。然而，在著名的证券法学家约翰·C.科菲看来，“日落条款”可能诱导公司创始人采用隐秘的方式损害公司利益。因此，科菲教授反对采用“一刀切”的“日落条款”，其主张采用更加市场化的商业谈判方式处理好控股股东与中小股东的利益平衡。

关键词：双重股权结构；日落条款；控制权

2.双重股权结构：历史的进路与利益的平衡

作者：郑彧（华东政法大学国际金融法律学院）

内容提要：双重股权结构的批评者主张引入“日落条款”作为中小股东保护的“护城河”，以减少创始股东把持控制权的风险。但正如著名学者John C.Coffee的担忧，以时间为标准强制终止特别表决权可能无助于对中小股东的保护，反而会促使创始人考虑短期私利而损害公司的长期利益。因此，本文以双重股权结构出现的必然性为线索，结合公司法的私法特点和证券法的公法特点，说明在监管层面强制施加“日落条款”的弊端，并对我国双重股权制度的完善提出建议。

关键词：双重股权结构；日落条款；控制权

3.任期表决制会给公司管理层终身职位吗？

作者：[美]保罗·H.埃德尔曼 WeiJiang [美]兰德尔·S.托马斯 著；王烁 李啸东 潘婷 雷语嫣 译（范德堡大学；哥伦比亚大学商学院；范德堡大学法学院；上海交通大学凯原法学院；清华大学法学院）

内容提要：近年来，有评论者提出将任期表决制（tenure voting）作为双层股权结构的一种替代方案。通过制作和研究相关数据库，本文得出了结论。从管理层角度来看，任期表决制确实代表了一种中间的投票控制形式：它无法像双层股权结构那样极大地保证管理层的控制，但它确实为大额持股的管理层提供了控制权。机构投资者会认为，尽管一股一票的投票制度对他们的权利更有利，但在赋予他们公司治理权方面，任期表决制是对双层股票结构的一种改进。

关键词：任期表决制；双层股权结构；管理层控制；代理权争夺

4.长期股东和任期表决权制

作者：[美]林恩·L.达拉斯 [美]乔丹 ·M.巴里 著；李啸东 潘婷 雷语嫣 王烁 译（圣地亚哥法学院；清华大学法学院；上海交通大学凯原法学院）

内容提要：近年来，任期表决权制（TPV）作为应对股东短期行为的补救措施而获得了较大关注。它类似于一种温和的双层股权结构，但更具针对性。短期来看，TPV增强了内部人员控制，并在公司的所有权和控制权之间形成了偏离。但从长远来看，TPV会降低内部人员所有权和控制权。总体而言，TPV公司的市场表现明显优于整个市场。虽然目前尚不清楚是不是TPV促成这种强劲表现，但我们相信，股东和公司自由地去探索合理的TPV适用方案会获得市场支持。

关键词：任期表决权制；公司治理；短期主义；投资者保护

5.任期表决制：新型股权结构的重要探索

作者：曾斌（深圳证券交易所法律部）

内容提要：在常见的“同股同权”和“A/B股”形态之外，还有一类是以股东持有股份的时间长度来计算表决权的形态，在学理上可称为“任期表决制”（time－phased voting，TPV），林恩·达拉斯和乔丹·巴里的《长期股东和任期表决权制》一文着重从美国公司对TPV制度的理论及实践应用的反思进行了分析，他们的结论认为，“在美国实行TPV制度的公司市场表现优于整体市场，他们相信只要设计了合理的制度，股东和公司应该被允许自由地去尝试”。而保罗·埃德尔曼等人的文章《任期表决制会给公司管理层终身职位吗？》，则通过机构投资者参与投票的模拟实证数据，分析任期表决制对公司内部控制权产生的影响，最终发现：任期表决制代表的是一种中间的表决权控股模式，它无法像双层股权结构那样提供给实控人以绝对控制权，特别是随着时间的推移，长期持股的机构投资者反而会成为公司的主要控制主体。

【专题笔谈·公司纠纷裁判】

6.公司为他人提供担保的裁判规则与理由

作者：钱玉林（华东政法大学经济法学院）

内容提要：《九民会议纪要》认为，关于公司为他人提供担保的合同效力问题，审判实践中裁判尺度不统一，严重影响了司法公信力，有必要予以规范。对此，《九民会议纪要》对违反《公司法》第16条公司担保合同的效力、债权人善意的认定、越权担保的民事责任，以及上市公司为他人提供担保等问题确立了相关裁判规则和理由。

7.公司纠纷裁判中的利益平衡

作者：胡改蓉（华东政法大学）

内容提要：2019年，《公司法》被全国人大正式列人修法计划，在此期间，最高人民法院发布《九民会议纪要》，就司法审判中争议较大的公司类纠纷进行了规定。会议纪要虽然并非司法解释，不能作为裁判依据予以援引，但却可以作为法院裁判时法律适用的说理阐释，因而，事实上引导着所涉纠纷案件的裁判方向，重要性不可小觑。在《公司法》正处于修订的背景下，对《九民会议纪要》进行深入剖析，尤其是探求相关规则背后的法理，有助于今后修法中对《公司法》规则的进一步完善。

8.规范对赌协议不宜“削足适履”

作者：王延川（西北工业大学马克思主义学院）

内容提要：投资方与目标公司订立的对赌协议是否有效以及能否履行，自2012年“海富案”以来一直存在争议。《九民会议纪要》采取了区分原则，将投资人和目标公司的对赌在法律上区分为协议效力认定和履行两个阶段：前者适用《合同法》，如果没有法定无效情形即为有效；后者适用《公司法》，如果属于抽逃出资或者未履行减资程序，则不能得到履行。纪要一方面承认对赌协议有效性而具有进步意义；但另一方面认定投资人为股东并设定履行限制却让投资人的利益“搁浅”，使对赌协议有效在一定程度上失去意义。

9.对赌协议纠纷处理中“履行可能性”问题之省思

作者：周游（中央财经大学法学院，资产管理法治研究中心）

内容提要：《九民会议纪要》在第二部分“关于公司纠纷案件的审理”当中首先对于对赌协议的效力及履行予以回应，可见最高人民法院对该问题之重视。近年来，对赌作为私募股权投资当中的常见形式，在理论界和实务界都引起高度关注，尤其是当目标公司参与对赌时之协议是否有效以及能否实际履行的问题，为争议之焦点，比较典型的案例如“海富案”、“瀚霖案”及“扬锻案”等。学界同仁对此已有不少评述，在此主要结合《九民会议纪要》来谈谈以上三个从结果来看，似乎存在裁判不统一的案例背后可能存在的类似裁判思路，并对其予以必要反思。

10.其他股东行使优先购买权后转让股东的赔偿责任

作者：罗昆（武汉大学法学院，武汉大学司法案例研究中心）

内容提要：围绕《公司法》71条第3款规定的“经股东同意转让的股权，在同等条件下，其他股东有优先购买权”制度，就侵害优先购买权的股权转让合同的效力问题，学说和实践中分歧较大。最高人民法院在《关于适用〈中华人民共和国公司法〉若干问题的规定（四）》（以下简称“公司法司法解释四”）21条对这一问题进行了回应，认为“股东以外的股权受让人，因股东行使优先购买权而不能实现合同目的的，可以依法请求转让股东承担相应民事责任”。然而争议仍然存在，实践中对股权转让合同的性质和“相应民事责任”的“理解存在偏差，往往以保护其他股东的优先购买权为由认定股权转让合同无效”。

11.股东代表诉讼的制度架构及其完善

作者：葛伟军（上海财经大学法学院）

内容提要：股东代表诉讼，是和股东直接诉讼相对而言的，虽然都是股东在权利或利益受损的情况下，寻求司法救济的方式，但是两者的运行机理存在本质的差别。前者在于保护股东的集体性权利，而后者在于保护股东的个体性权利。代表诉讼具有准公益色彩，因为原告并非实质的受益人，却担负了一定的费用和精力。正因为如此，大多数股东会采取“搭便车”的政策，尤其是股权分散、股东人数众多的股份有限公司或者上市公司。能够提起代表诉讼的原告股东，被视为担负了为全体股东权利而斗争的任务。

【专题笔谈·金融纠纷裁判】

12.统一裁判思路 强化证券民事诉讼调节机制

作者：郭富青（西北政法大学民商法学院，中国商法学研究会）

内容提要：《九民会议纪要》对证券纠纷案件审理所发表的意见，不仅紧跟证券领域最新的监管政策，密切关注公司、证券法正在修改的最新动态，而且广泛吸收了最前沿的民商法理论研究成果，为证券纠纷案件审理提供了切实可行新的理论指导。《九民会议纪要》具体要求，在证券虚假陈述纠纷案件审理过程中，对案涉其他专业领域的问题法官须借助相关学科的专家智能进行职业判断，提高司法能力；对证券纠纷案件的事实认定应当符合证券市场惯例和公认的经验法则，责任承担与侵权行为之间有必然的因果关系，责任承担与主观过错程度相适应。

13.证券虚假陈述诉讼的新发展及其挑战

作者：樊健（上海财经大学法学院）

内容提要：《九民会议纪要》第79～85条涉及证券纠纷案件的审理。本文对《九民会议纪要》关于证券虚假陈述部分中专家证人、证券代表人诉讼、揭示日确定以及虚假陈述重大性等4个问题进行简要评析。

14.虚假陈述民事诉讼中宜对信息披露“重大性”作细分审查

作者：汤欣；张然然（清华大学法学院）

内容提要：《九会议民纪要》第85条试图针对虚假陈述民事责任纠纷案件中的“重大性”要件认定问题统一各地法院的裁判思路。该条指出审判实践中须注意区分“重大性”要件与“信赖”要件，无疑是值得肯定的。虚假陈述民事责任的性质基础在于侵权责任，从责任成立要件上看，重大性处于“行为要件”层面，作为各虚假陈述具体类型的统合认定标准，其考察的是行为本身的性质；而信赖则位于“因果关系要件”层面，它判断的是特定原告投资者的交易决定是否确实受到了案涉行为的影响。

15.场外股票配资行为之司法审判裁量探析

作者：杨晖（上海金融法院）

内容提要：最高人民法院在《九民会议纪要》中，对场外股票配资行为的效力进行了解读，进一步明确进入司法程序的相关纠纷的范围。整体来看，司法裁判与金融监管在对场外股票配资行为的规制立场是基本一致的。

16.区分资管产品的刚性兑付与产品增信

作者：杜晶（中央财经大学法学院）

内容提要：对于资金信托产品以及“更上位”的资产管理产品（以下简称“资管产品”）来说，劣后级受益人的责任承担、交易增信措施的效力以及刚性兑付条款的效力等问题，一直是实务纠纷中经典法律问题。早在2018年4月的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发[2018]106号，以下简称《资管新规》）中，就第一次统一了不同金融监管机关对刚性兑付禁止性的监管态度，但是，《资管新规》的相关规定仍语焉不详。

17.金融机构适当性义务的规范逻辑

作者：吴烨（西北工业大学，中国人民大学营商环境法治研究中心）

内容提要：《九民会议纪要》明确了金融机构在推介金融商品时应当承担的适当性义务，并规定了金融机构违反相应义务的法律后果，初步厘清了适当性义务裁判规范的内涵和外延。与域外立法不同的是，我国无论在法规文件中，抑或在司法审判中，通常不直接采用“适当性”的说法，而是代之以“适当性义务”的词语。“适当性”和“适当性义务”看似无差，但因“义务”一词带有浓烈的法定主义色彩，不免让人产生这样的疑惑，即适当性义务是法定义务吗？

【案例评注】

18.全国首例证券群体性纠纷示范判决解析

——投资者诉方正科技公司证券虚假陈述责任纠纷案

作者：林晓镍；单素华；朱颖琦（上海金融法院；上海金融法院综合审判一庭）

内容提要：2019年1月，上海金融法院发布全国首个证券纠纷示范判决机制的规定，并以方正科技虚假陈述系列案件为试点对示范判决机制进行全流程实践。方正科技案示范判决，对近年来证券虚假陈述民事赔偿案件中呈现的有关行政处罚与民事侵权的关系，因果关系的认定，投资差额损失的计算方法，证券市场系统风险扣除比例等诸多常见法律争议问题进行了深入分析论证，总结归纳了一定的司法裁量标准，创设性地构建了精细化审理方法，对同类案件具有一定的借鉴意义。

关键词：证券虚假陈述；示范判决；投资者保护；信息披露

19.短线交易行为认定与《证券法》第44条之解释

——兼评九龙山国旅案

作者：袁康（武汉大学资本市场法治研究中心，武汉大学网络治理研究院）

内容提要：最高人民法院就九龙山国旅案的再审判决进一步明确了短线交易行为的认定标准，对于理解与适用《证券法》第44条具有重要意义。九龙山国旅案明确了短线交易的认定采取简化的客观判断标准和无过错责任原则，在短线交易主体上对持股5％以上股东从严适用“两端说”标准，在交易标的和交易行为上按照交易实质的原则就《证券法》第44条进行了目的解释和扩张解释，并将主观意图排除在短线交易构成要件之外。九龙山国旅案反映出了对短线交易从严认定的监管导向和司法裁判监管化的趋势，同时也反映出了短线交易违法成本过低的问题和短线交易规制立法精细化的制度需求。反观《证券法》第44条之规定，仍然有较大完善空间。

关键词：九龙山国旅案；短线交易；两端说；法律解释

20.信实电气公司诉艾默生电气公司案

作者：美国联邦最高法院；董翔 吴昱 译（华东政法大学外语学院）

内容提要：《1934年证券交易法》第16（b）条规定，公司可要求持股超过10％的股东向公司支付其在6个月内买卖股份所获收益，条件是该股东“在买卖时均”持股超过10％。根据该条款，上诉人（信实电气公司）请求获得被上诉人（艾默生电气公司）上述两次卖出行为的收益。美国联邦最高法院认为，第16（b）条的适用范围并不包括投资者实际依赖内部信息而进行的全部交易，不能仅仅因为被上诉人为了规避第16（b）条项下的责任而安排交易，就判定被上诉人须承担责任。

关键词：短线交易；持股比例；内部信息；免除责任

【制度研究】

21.上市公司临时公告的独创性探析

作者：周围；邹露（武汉大学法学院；上海证券交易所法律部）

内容提要：上市公司临时公告需要上市公司大量的智力投入，其作为法定披露文件，还服务于《证券法》向不特定社会公众告知的目的，这符合我国《著作权法》“鼓励科学、文化的创新和传播”的立法宗旨。由于披露要素、表达方式的不同，基本事实型公告和分析描述型公告的独创性分析应采用差异化标准；对独创性的判断不能局限于表达技巧上的个性，还应考量创作者在表达上展现的独自的、新的精神活动成果；上市公司的法定信息披露义务并不影响临时公告作为作品的法律内涵。

关键词：临时公告；基本事实；分析描述；独创性表达

22.公权力辅助私权救济新机制：监管部门督促短线交易归人权行使

作者：李依依（上海证券交易所巡回审理协作部）

内容提要：我国短线交易归入权的行使存在现实难题，难以完全依靠民事主体自身去行使，实现私权的自我救济。证券监管部门近期在个案中通过适当方式督促了董事会行使短线交易归入权，通过公权力辅助了私权救济的实现，该种做法既吸收了司法机关的建议，也有域外例证支持，同时还具有一定的现实意义，能够实现维护证券市场和投资者权益的监管目的。建议借鉴证券监管部门的相关做法，发挥好公权力在辅助私权救济方面的作用，完善证券监管部门督促短线交易归入权行使的路径。

关键词：短线交易归入权；证券监管部门；公权力；私权救济；证券法

【市场观察】

23.上市公司再融资的现实问题与改革方向

作者：王啸（中央财经大学中国保险精算学院）

内容提要：特定的投融资宏观环境，独特的上市公司股权结构、资本市场投资者结构，以及机构投资者背后的资金结构，决定了与实行注册制的美国资本市场相比，我国更容易出现融资过热和大股东利益输送，并且在牛市和监管宽松阶段滋生杠杆套利，在熊市和严监管时期衍生杠杆融资。证监会发布新修订的定向增发规则，体现了放松管制与加强监管的改革理念。进一步改革方向包括逐步放松定价限制，落实强制性信息披露责任，发展多元化股权融资品种。

关键词：股权融资；再融资；定向增发；发行折价；杠杆

24.民营上市公司的公司治理改革究竟遗漏了什么？

——基于中日比较法的视角

作者：郭远（北京大学法学院，东京大学法学院）

内容提要：民营上市公司的内部监督机制之失效是我国现代公司治理下的一个重要问题。在我国和日本，由于外部市场监督和股东内部监督都没有起到应有监督效果，如何加强公司内部监督机构的监督作用显得异常重要。日本的经验表明，在参考美国先进立法经验时，应将传统企业文化对监督机制产生的影响作为重要考量因素。在我国，从古至今传承下来的父权至上文化影响着民营上市公司的内部监督机制。在这种传统企业文化下，为了加强我国民营上市公司中监督机构的监督作用，立法者可采取的立法策略为提高企业内中小股东和独立监督人员等“异姓宗族”的权限，同时限制拥有“父权”的控股股东／实际控制人的权限。

关键词：公司治理；监督机制；传统企业文化；内部晋升；父权至上

25.证券公司破产应当如何特别立法

作者：姜沅伯（上海证券交易所法律部）

内容提要：证券公司破产与投资者权益密切相关，需要作出特殊安排。美国形成了较为完整的证券公司破产法律制度，可供我国选择借鉴。从实际情况看，我国现有的制度体系不需要作重大调整，但是仍存在完善空间。行政处置程序具有现实意义，立法应当维持。证券投资者财产权益保护已有相应制度保障，并不需要在立法中作出多余规范。同时，应当构建行政重组中的管理人制度和系统重要性金融机构的风险处置与有序退出制度。

关键词：证券公司；破产法；风险处置；投资者保护；有序退出

【域外法制】

26.证券欺诈诉讼中事件研究法应用的逻辑与界限

作者：[美]吉尔·E.费希 [美]约拿·B.格尔巴赫 [美]乔纳森·克利克 著；钟俊杰 译；刘志伟 校（宾夕法尼亚大学法学院法经济学研究所；宾夕法尼亚大学法学院；西南政法大学；西南政法大学金融创新与法制研究中心/经济法学院）

内容提要：事件研究法在证券欺诈诉讼中发挥着越来越重要的作用。美国最高法院在2014年的判决中认为，事件研究的结论可用于取得或反驳集团确认阶段中的信赖假定。但是，法院和当事人普遍误解了事件研究方法，导致所得结论与规定标准大相径庭。本文解释了事件研究法，并指出其在证券欺诈诉讼适用的局限。为了引出案步法律问题，本文也解释了这些局限如何与案涉法律问题产生关联。这些局限蕴含着一个重要问题，即事件研究法应当在证券欺诈诉讼中扮演何种角色。

关键词：证券欺诈；事件研究法；信赖假定

27.证券投资信托的法律关系与立法课题

作者：[韩]金容载 著；南玉梅 译（韩国高丽大学法学专门大学院，金融法研究中心；武汉大学法学院）

内容提要：证券信托的法律关系中存在投资者、销售公司、委托公司等当事人。本文力求明确委托公司与受托公司之间，谁是对外法律行为的主体，可以对外行使处分权，以及谁是内幕交易的当事人等实践争议问题。本文从韩国法律入手，重点分析了信托关系主导权的改变，以及导致这一改变的制度因素；对比探讨了各方法律关系的理论发展；分析了现行投资信托法中受托公司可以作为法律上的处分权人及成为对外法律行为主体的原因，并提出条文修改建议。

关键词：证券投资信托；委托公司；受托公司；投资者；金钱借贷

28.专家学者热议科创板试点注册制：加快健全各项制度实施机制

作者：上海证券交易所法律部

内容提要：科创板运行近半年，为评估和研究注册制改革的制度设计和实施效果，提供了宝贵的实践基础。2019年12月20日下午，来自北京大学、中国人民大学、清华大学、华东政法大学、复旦大学、武汉大学、中央财经大学、上海财经大学、上海对外经贸大学、西南政法大学等高校，证券公司、会计师事务所、律师事务所等市场中介机构，上海金融法院、上海市司法局的专家学者40余人齐聚上海，就科创板试点注册制进行制度评估和研讨。

《证券法苑》是在借助证券业界、司法界、理论界的智慧和力量的基础上，对上海证券交易所原内部资料《证券法制视点》改版而成，面向国内外公开连续出版的法学学术集刊。该刊由上海证券交易所主办，张育军、徐明主编。

《证券法苑》选题范围包括：证券法、公司法、金融法等的法理研究，资本市场法治发展动态研究，资本市场监管的法律研究，资本市场创新的法律研究，资本市场典型法律案例研究，境外资本市场法律制度研究等。

《证券法苑》设置“理论前沿”、“专题研究”、“名家论坛”、“热点追踪”、“制度研究”、“市场监管”、“域外法制”、“法学随笔”、“案例评析”等栏目，每卷根据实际情况略有不同。

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