【兴证策略】百亿基金经理如何看十大问题
前言：基金四季报已经披露完毕，我们摘选了全市场主动偏股型基金的百亿基金经理季报核心观点，汇总整理成近期市场较为关注的十个问题，一探百亿基金经理们对于后市以及热门行业投资机会的看法，供投资者参考。
一、如何判断后市及2024年投资机会？
杨锐文（景顺长城基金）：展望 2024 年，市场情绪已然冰点，极低预期很难遭遇更弱的现实，假若现实比预期稍强一些，市场的戴维斯双击很有可能就到来；尤其是半导体下游很大程度和海外经济正相关，随着美国降息，复苏的概率会更高。国内的现实也很难更差，我们四季度调研了不少企业，大部分企业对 2024 年的展望都偏谨慎，均采取了各种降本增效的措施，这和 2023 年初的积极和扩张的展望完全相反。这些企业都在做最保守的预测，哪怕今年收入不增长，它们依靠降本增效也都能实现利润的高增长。如果收入稍微超出预期，多出来的毛利几乎都是净利润。大部分企业更加注重经营风险，更为重视回收现金流，采取了更加谨慎的销售策略，大幅收紧了应收账款政策。过去的粗犷式增长突然变得越来越精细化，这些企业的自由现金流从2023年开始反倒出现了明显的改善，企业的真实价值反而是提升的。
内容来源：《景顺长城电子信息产业股票 2023 年第 4 季度报告》（20240122）
张坤（易方达基金）：经过四季度的下跌后，组合中部分优质公司的股东回报（分红+回购注销）水平已经接近或超过了一些传统意义上的高分红公司，这在一定程度上暗含着市场或许不再认可这些公司的长期成长性，甚至预期一些公司会成为“价值陷阱”。然而，我们认为这些企业的竞争壁垒依然坚固，只要老百姓的生活水平能够逐年上升，中国能够成功迈入中等发达国家，那么这些公司的长期成长性依然具备。由此，目前市场对这些优质公司的定价就类似一个“可转债”，投资者在获得票息回报的同时获得了成长性期权。另外，从自由现金流回报角度来审视，组合整体的自由现金流回报（自由现金流/市值）也几乎处于历史最高水平。因此，从各个估值维度考量，一批优质企业的低估值都已经反映了相当悲观的预期。
内容来源：《易方达蓝筹精选混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
董理（兴证全球基金）：资本市场方面，由于 24Q4 经济有所回落，市场悲观预期释放，股市有所回调，目前整体估值处于相对低位，因而我们看好：首先，以半导体、电子等为代表的科技类行业是重点关注的方向，此类行业此前持续去库存，目前库存处于低位，而景气度也有底部回升的迹象，长期来看其代表了科技的产业进步方向，具有较好的投资机会；其次，国内经济结构转型升级步伐没有放缓，代表经济结构转型的行业仍维持较好增长，我们挑选竞争格局较好、综合竞争力较强细分行业龙头的投资机会，如电信和电力运营商等，此类公司同时兼具一定高股息率的特征；最后，近期市场的回调隐含了市场对于经济的相对悲观预期，但是随着政策的逐步发力，我们相信国内经济有望逐步企稳回升，前期跌幅较大的顺周期行业或存在周期反转的机会。
内容来源：《兴全趋势投资混合型证券投资基金（LOF）2023 年第 4 季度报告》（20240122）
刘彦春（景顺长城基金）：现阶段，我国仍处于疫后经济恢复进程中，各经济主体缓慢修复资产负债表。同时，经济结构调整叠加外部环境复杂严峻，带来阶段性资产价格下跌，债务风险暴露，经济内在收缩等压力。
不过，我国四季度增发了 1 万亿国债，转移支付给地方政府进行基建投资，形成实际投资支出预计在 2024 年一季度；近期央行重启抵押补充贷款用于保障房、城中村改造等三大工程建设。政策重心已经向稳增长倾斜，一季度应该会看到效果。只要我们把发展放在首位，出台足够大的经济刺激措施，配合提振民营经济、活跃资本市场，我们就可以逐步扭转颓势，在发展中解决各种问题。海外通胀水平持续回落，2024 年美国有望开启降息周期，我国货币政策空间也将进一步打开，期待目前过高的实际利率水平能够尽快得到调整。
财政、准财政开始发力，监管部门呵护市场态度明确，但投资人情绪低迷，对利好因素选择无视，负面信息则无限放大，当中或存在投资机会。保持耐心，等待反转。
内容来源：《景顺长城新兴成长混合 2023 年第 4 季度报告》（20240122）
李晓星（银华基金）：我们认为 24 年整体的企业盈利或强于 23 年，可能会有不少行业的盈利周期开始向上。结合中央经济工作会议的精神，我们将 24 年的投资方向聚焦在以下三个方向：科技、安全以及内循环。同时 2024 年是全球政治大年，很多国家将进入竞选周期，与之伴随会是政策的不确定性，以及竞选期间相对激进的表态与口号，这个可能会对情绪以及外需形成一定的冲击。
内容来源：《银华心佳两年持有期混合 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
丘栋荣（中庚基金）：市场继续回落至低位，基本面或政策调整没有起势，市场磨底漫长。估值几乎就在历史最低水平了，市场阶段性以长逻辑进行悲观定价，部分时点触及历史趋势线。这并非第一次如此，甚至每一次熊市的底部都同样令人压抑，很久之后再估量当时的境况，甚至疑问为什么买得不够。市场处于熊市底部，也并非全面陷落，尤其值得关注的是那些率先走出低谷的行业。基于低估值价值投资策略，我们认为结论是清晰、递进的：
1、 权益资产处于系统性、战略性的配置位置。权益资产估值至历史最低位，跨期投资风险低而隐含回报是极高的。山重水复非无路，柳暗终会再花明，权益资产此时具有很强的右偏分布特征，是最值得承担风险的大类资产。
2、 进一步是配置那些更有未来的行业和个股。普遍的低估值，机会分布广泛，关键在投资于下一阶段基本面持续改善、盈利能力有望实现高增长和高弹性的公司。因此，相比以往，当前在投资上更偏好满足“供要紧、需向新、估值低、盈利高增长或高弹性”特征的公司，尤其是那些过去看似是梦想和故事，而今初露峥嵘且具有远大前景的成长股。
内容来源：《中庚价值领航混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240116）
姚志鹏（嘉实基金）：市场自2022年 4 月底第一次触及到熊市底部区域估值后已经徘徊了将近两年，市场的信心在两年多的下跌中已经降低到一个足够低的位置了。当前市场对于未来的信心处于极度悲观之中，当市场的预期足够悲观的时候，未来超越预期就成为大概率事件，否极泰来很有可能成为 2024 年的重要标志。回顾历史，2005 年、2008 年、2012 年和 2018 年每一次的市场的启动都是在悲观绝望中产生的，在怀疑中前进，最后结束的时候也是在乐观之中。当年我们一方面要看到不做乐观假设，经济企稳的概率随着自然周期和政策周期的加持仍然是概率越来越大的事件，而外部海外利率的见顶也是未来有利于估值水平的提升。
虽然悲观情绪和较高的全球资金成本共同导致了过去两年资本市场较差的表现，但是我们认为当前中国经济机会远大于风险，随着情绪宣泄走向尾声，新的产业周期将逐步拉开序幕，特别是随着四季度海外资金成本预期逐步见顶，我们认为再悲观的情绪也有宣泄完毕的时候，最终新周期的启动会启动中国领先资产的重估。
内容来源：《嘉实新能源新材料股票 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
骆帅（南方基金）：当前的市场已经计入了对于国内经济非常悲观的预期，股债收益比隐含的风险溢价水平非常具有吸引力。我们在经历了疫情的“疤痕效应”之后，2024 年中国经济形势值得期待。尽管地产行业仍然低迷，但我们看到即使按照保守估计，当前的地产新开工面积也处于长期中枢值以下，未来在“三大工程”（保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造）带动下有望触底反弹。出口方面，对“一带一路”沿线国家、东南亚各国等非欧美经济体的出口维持较高增速，在整体出口中的占比不断上升，有望在所谓“逆全球化”的今天重塑贸易格局。
内容来源：《南方优选成长混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240122）
焦巍（银华基金）：展望 2024 年，我们认为市场将呈现两极分化、各取所需的局面。长期来看，市场的回报率最终将向潜在的 GDP 增速靠拢。一些重大的长期变化将逐渐影响到市场的投资风格和趋势。我们认同单纯依靠资本堆积和人口结构红利发展的模式已经越来越走向尽头。这一方面将驱使市场寻找新的提高全要素生产力的方向，以题材和赛道的模式来摸索新科技的探索。另一方面，以前的资产向资本的单向转变将发展为双向转变。资产将向资本提出更注重回报的要求，也将体现为长线投资的觉醒。那就是资本赚到的利润是否愿意以分红的模式回报投资者。我们仍然相信中国企业和中国长期发展的信念力量。而企业治理结构的觉醒之时，也会给长期投资者带来划时代的投资觉醒和变革。
内容来源：《银华富裕主题混合 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
林英睿（广发基金）：在经济处于低位震荡区域，市场参与者倾向于大幅提升中长期的不确定性定价权重，在收益端和风险端集中地去定价“确定的确定”和“确定的不确定”，体现在对短期确定性交易行为模式的追逐，对中短期确定的分红收益率的追逐，对远期确定的 AI 趋势的追逐；以及对中短期不确定的经济周期向上时点的规避，对中长期不确定的外部国际环境的规避。我们认为这一交易模式已经到了非常极致的水平，在接下来的时段里可能出现反转交易，市场会逐渐去关注“不确定的确定”：包括但不限于交易经济必将企稳向上，部分行业和公司一定会在供需格局的客观限制下向好等。
内容来源：《广发睿毅领先混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
二、如何看待红利投资机会？
傅鹏博（睿远基金）：2023年除了地产、运营商等个别行业外，多数行业均体现出一定的“周期性”，即业绩增速符合或低于预期时，估值相对贵的往往会下跌；当公司盈利能力从历史高点向下回归时，量增通常难补利减，估值也会向下调整。我们深切体会到，相比于“喧嚣”市场，在动荡市场中估值“锚”有更重要的话语权，除估值界定的“安全”，股息分红率也是很重要的“安全”指标，其背后蕴含着企业是否具有稳定持续的经营性现金流，企业在扩展中秉持的纪律和自我约束，以及在不确定市场中对股东确定的承诺。
内容来源：《睿远成长价值混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240118）
杨金金（交银施罗德基金）：在成长型经济体转向成熟型经济体的过程中，各行各业，过去依靠资本开支拉动净利润增长的决策模式转向更看重投入产出的投资回报率；资本市场的定价机制也将从过去的单纯从净利润单一指标，转向更加看重股东回报的自由现金流。
从净利润到自由现金流，从 ROE 到股息率，实在的股东回报或将取代越来越稀缺的高增长曲线，成为市场新的偏好。上游某些原材料行业已经经历过这样的过程，从需求逻辑转变为供给侧逻辑后驱动行业盈利长期反转，导致过去长期亏损的周期板块之一，在过去录得了 5 年板块正收益，自由现金流的大幅改善带来了分红的高企及股价的表现，成为红利资产的核心之一。
而我们自下而上的观察中，中游和下游也有越来越多的子行业和龙头公司，出现了类似的迹象，虽然机制不一样，上游主要是通过政策，中下游主要通过市场机制，在并不是景气需求的行业，通过格局的好转，实现企业盈利的好转，并在这个过程中，实现了自由现金流的改善>经营性净现金流的改善>净利润改善>收入改善，而自由现金流的大幅改善也必然会带来包括分红、回购和股价表现在内的股东回报大幅提升。
内容来源：《交银施罗德趋势优先混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240120）
李耀柱（广发基金）：国资委的“一利五率”继续稳步推进，中国国有企业的竞争力在强化，同时我们看到资源类国有企业的现金流强劲，中长期有持续分红的能力，现在估值仍然具有吸引力。
内容来源：《广发沪港深新起点股票型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
沈悦（中欧基金）：在宏观环境依然存在不确定性的背景下，我们尤为注重公司获取自由现金流的能力，以及切实的股东回报，分红和回购注销缩减股本等措施是加分项。我们需要进一步提升对投资标的质地和估值的“苛刻度”，更优秀的公司和更低的估值，一直是潜在好收益的朋友。
内容来源：《中欧丰泓沪港深灵活配置混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240122）
赵枫（睿远基金）：四季度市场继续演绎抛弃成长拥抱价值的走势，这种行为存在一定的合理性。在经济增长趋缓的大环境下，高增长将会变得稀缺。数据表明，在一定阶段内盈利复合增长超过名义GDP增速一倍的企业数量大约会占整体上市公司数量的10%左右，如果未来名义GDP增长中枢在5%，那么意味着同期盈利复合增速超过10%的公司已经是成长公司中的佼佼者。反观价值股，如果股息率能够达到7%左右，同时伴随一个小个数的盈利增长，那么投资者的回报也能达到10%左右。在接近的预期回报率下，相对于二鸟在林的成长股，一鸟在手的价值股似乎更有吸引力。
当然，高股息的逻辑更适用于商业模式和现金流稳定的公司，而大部分行业都存在一定周期性，把握景气转变是这类公司获取超额投资回报的关键能力。过去几年，很多行业经历了大规模的资本开支，产能大幅增长，导致行业盈利能力受损，股价也出现明显调整，这其中尤以新能源行业受伤最为严重。但是供需平衡是一个动态的过程，产品价格的下跌、技术进步等都可能带来产能的加速调整，从而推动行业在未来某个时间重回盈利周期。
内容来源：《睿远均衡价值三年持有期混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240118）
林英睿（广发基金）：近十年以来，中证红利指数的股息率相对沪深 300 的收益率已达到了最低的 5%左右。故我们认为以红利为代表的风格类别已进入昂贵区域，而景气风格进入高赔率区域。
内容来源：《广发睿毅领先混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
三、如何看待TMT投资机会？
杨锐文（景顺长城基金）：全球的 AI 产业还是在迅速发展，但是，AI 的发展似乎是跳跃式，而不是线性增长或指数式增长。这对中国企业来说，只要跳跃速度不是足够快，那么，中国企业就有望快速追赶。从当下来看，全球的 AI 应用企业都在不断适配试图找出最佳的落地模式，中国也有大量的企业在投入及跟进，快速迭代能力将避免进一步拉开距离。我们长期看好 AI 的发展，深信这个行业将会涌现出不少投资机会。
内容来源：《景顺长城电子信息产业股票 2023 年第 4 季度报告》（20240122）
李晓星（银华基金）：科技创新方面，生成式 AI 是 2023 年最大的科技热点，突破“技术奇点”后，AI 产业进入新一轮成长周期。AI 技术革命是推动经济转型的新动力，我们中长期看好 AI 产业投资机会，重点关注算力国产化和应用落地。具体到算力-模型-应用三大环节来看：算力的业绩兑现最早，海外算力预期已相对较满，国内算力从能用到好用，政策扶持推进国产化值得期待；大模型将会收敛，集中度提升，强者恒强，也会有厂商淘汰；应用是产业 2024 年重要看点，基础设施逐步成熟后，应用将迎来百花齐放。客观说现阶段 AI 投资具有一定主题性，如同每一轮科技革命，市场会低估长期，也往往高估短期，需要精选可持续兑现业绩、竞争格局较优的公司。
内容来源：《银华心佳两年持有期混合 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
丘栋荣（中庚基金）：基于AI+新设备方案的新周期徐徐展开。这一轮周期的开展并非传统智能手机、PC等量的增长，而是刚刚进入AI时代后的百花齐放，终端品牌商陆续推出新机，AI+硬件将激发新一轮的换机潮。不止于此，MR、XR领域厚积薄发，海外科技巨头入局推出更成熟方案，一旦深入触及，即身临其境，包含AI的多样交互，更丰富的生态内容。创新周期的到来，产品爆发并取得成功的概率很高。
内容来源：《中庚价值领航混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240116）
杨瑨（汇添富基金）：在当前较为疲弱的宏观背景下，数字化龙头企业普遍也受到企业收紧 IT 预算等冲击，基本面多数低于预期，但相对其所在行业来说仍有很强的韧性；大语言模型虽然带来了行业未来更大的成长空间，但目前仍处于线性发展状态，较难看到快速的商业化落地。互联网行业普遍利润超预期，但部分子行业竞争加剧，市场预期极为悲观使得股价有大幅回调。半导体行业大部分处于下行周期的底部，其中消费电子产业链相对更早的结束去库存周期，进入到弱复苏周期；半导体设备国产化替代仍在快速进行。
内容来源：《汇添富数字经济引领发展三年持有混合 2023 年第 4 季度报告》（20240122）
李竞（东证资管）：在有限的产业突围以及生产效率提升方面，虽然这次 AI 在全球范围内实现了一个范式革命，把一个需要定制化的技术变成了通用的技术和一种对全社会起重大变化的底层技术，但由于一些原因，国内相关企业的进度低于预期。
展望 2024 年，或是 AI 大模型应用的浪潮年，未来有望出现众多在过去那个时代未出现过且影响重大的应用软件，今天这个时代由于大模型的赋能，有机会去真正实现产业的变革，实现效率的提升和生产力的变革。
内容来源：《东方红启东三年持有混合 2023 年第 4 季度报告》（20240122）
施成（国投瑞银基金）：TMT 行业看好新的智能终端。MR 混合现实(Mixed Reality)有可能成为引人注目的新产品，电子行业也会因此迎来新的资本开支和盈利能力提升。汽车智能化和机器人。
内容来源：《国投瑞银新能源混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240112）
四、如何看待半导体投资机会？
杨锐文（景顺长城基金）：我们的新兴产业正在崛起，产业链雏形已现。尤其以我们的半导体产业为例，经过四年的打压之后不断加速前行，Mate 60 的推出已经说明了轻舟已过万重山。过去四年已经充分表明了，美国对华的半导体政策在逻辑上存在“安全成本过高，进而危及安全本身”，过度的安全诉求使美国半导体产业在中国大陆的市场进一步萎缩，进而影响美国的半导体产业本身，从而影响美国的安全本身。打压和制裁并没有降低中国半导体的发展速度，反倒是加速了，在某种程度上，制裁和打压最终帮助了一个并非“遥遥领先”的产品实现了“遥遥领先”的产品才配拥有的商业闭环。当然，中国半导体产业与海外有相当大的差距，但是，手机性能过剩让 3nm 和 7nm 制程产品在实际使用中几乎体会不到多少差异，民族情绪的附加值成功让商业走向闭环。从更长远来看，商业闭环的成功将会彻底改变产业。不仅能培育完整的产业链，还能让本土零部件在市场竞争中胜出，这进一步增强本土产业的研发，从而打造出全产业链优势，同样的逻辑在新能源车产业也演绎了一遍。
内容来源：《景顺长城电子信息产业股票 2023 年第 4 季度报告》（20240122）
丘栋荣（中庚基金）：传统电子总量增长有压力，产业发展不确定性多，导致很多公司估值水平降至历史估值的低位，对于未来有爆发力的业务并未充分定价。因此，有机会挖掘到低风险、低估值且高成长性的标的。
内容来源：《中庚价值领航混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240116）
梁跃军（朱雀基金）：当前电子行业处于周期底部，库存低位+周期拐点，存储价格反映行业景气，Q3存储行业拐点已经到来；另外，台股IC设计公司的月度收入在最近几个月份已经实现同环比转正，封测业同比下滑中枢也已经收窄，行业已经进入去库存阶段，2024年行业向上复苏是大概率事件。产业链弹性来源于创新，包括终端创新和技术创新带来新工艺、新品类方向；同时，在多个下游应用领域，国内半导体行业迫切需要高水平的自主可控。
内容来源：《朱雀恒心一年持有期混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240122）
五、如何看待新能源投资机会？
刘格菘（广发基金）：从财报角度看，2023 年四季度，很多龙头公司单季度以及前三季度收入及净利润均取得了非常耀眼的成绩，光伏行业在上游原材料价格下降过程中盈利能力明显提升，从盈利质量与盈利增速角度看，今年能超过光伏的行业并不多。然而，光伏板块的跌幅与其他一级行业相比全年居前，这种股价与基本面背离的原因，主要来自行业供给侧的快速扩张与需求的稳定增长之间的矛盾，这使得大部分投资者担忧未来行业的盈利能力会快速下滑。我们的观点是，在组件价格快速下降过程中，行业出清的速度可能会加快，电池技术领先的一体化龙头公司的成本也在快速下降，一线龙头与二三线公司相比，盈利也会受影响，但影响并不如悲观预期的那么大，总体上我们对新技术下龙头公司 2024年的盈利并不悲观，加上行业估值水平已经处于历史较低百分位，这个位置我们对光伏产业链保持乐观。
内容来源：《广发科技先锋混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
李晓星（银华基金）：2023 年国内锂电产业链的去库存和价格战逐步进入尾声，中游材料的单位盈利在底部运行，各环节产能利用率拐点预计在 24 年中附近出现，那时会对应比较扎实的基本面底部。在经历需求增速降档和供给过剩的困扰之后，锂电中游的竞争格局在发生积极的变化，龙头公司的盈利能力在底部有望超预期，我们主要聚焦在后续盈利能力见底后保持稳定且全球化产能布局完善的环节。整个锂电板块的股价调整时间足够长幅度足够大，悲观预期基本上都得到了体现。硅料产能扩张带动产业链价格的快速下行，潜在需求在快速增长，但整体也面临电动车行业一样的增速降档以及供给过剩带来单位盈利下行的困扰。风电尤其是海上风电的装机和出货节奏不达预期，但海上风电仍然有大量待装机的项目没有交付，明后年的行业增速依然可观。和锂电以及光伏不同，风电整机和零部件的单位盈利均在底部，未来有向上修复的空间，股价也在相对底部，估值处于历史低位的水平。
内容来源：《银华心佳两年持有期混合 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
丘栋荣（中庚基金）：港股智能电动车空间巨大，成长性迎来重要拐点，1）智能电动车向头部集中。主流新势力二代车型完成新老更替，销量和保有量进入新一轮增长阶段，知名度和品牌力提升，入围玩家缩圈，盈利有望迎来拐点，逐步进入正循环；2）自动驾驶技术重要拐点。经过2-3年的技术研发，特斯拉引领的自动驾驶技术在中国大范围落地，未来一年内将逐步被消费者感知，成为购车决策中不可或缺的因素，新势力车企有望凭借自动驾驶技术提升品牌高度，强化产品力和研发壁垒，最终体现在销量和盈利能力的双升；3）出口打开成长空间。中国生产的智能电动车从产品力和性价比两方面已经极具竞争力，出海势在必行，我们看到头部品牌在车型认证、渠道拓展甚至本土化生产方面已经有所布局；4）低估值高预期回报。智能车市场一直处于高烈度竞争，投资者无法辨别胜利者，估值的不确定性程度大，也意味着潜在的赔率较高。
内容来源：《中庚价值领航混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240116）
崔宸龙（前海开源基金）：整个人类社会目前处于能源革命的重大转折点上，光伏和锂电池作为能源革命的生产端和应用端的代表，在此重大历史机遇面前，具有巨大的成长空间，因此我们坚定看好围绕人类社会能源革命这一核心主线的投资机遇。新能源运营商开始其商业模式的改善，中长期增长的确定性较高，相对于制造端，其渗透率更低、经营稳定性强、未来的发展空间大，我们会关注新能源运营企业的中长期投资机会。
总体来看，传统能源的供给情况由于诸多因素可能会维持在紧平衡状态，这一状况将会加速新能源的替代速度，其性价比将会进一步提升。包括光伏、锂电等诸多行业的需求大概率会继续维持较高水平的增速，海外的需求虽有短期波动，但是基于上述因素，其中长期需求确定性高。无需过度担忧全球需求的持续性问题，市场对于部分细分环节短期产能过剩的担忧，预计将会在未来一段时间被需求增长所覆盖。在当前位置，更加不必过度担忧上述问题。目前市场十分担忧行业产能过剩问题，但是我们必须看到在传统能源价格高企以及全球格局不稳定的前提下，传统能源的成本和供应链稳定性成为其不可避免的弱势，长期看新能源对于传统能源的替代大趋势不可逆转。在当前这种部分环节产能过剩的前提下，行业竞争加剧预计将会进一步加快新能源技术的快速发展，从中长期角度将会更好的促进其自身的竞争力和行业格局的优化。
内容来源：《前海开源公用事业行业股票型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240122）
郑澄然（广发基金）：光伏、储能板块表现仍然较差，市场更多的担忧仍然是产能过剩，市场认为 2024 年国内需求受消纳影响会下滑，海外需求受欧洲库存影响仍然不乐观；实际从产业发展规律和供需曲线判断，我们认为 2024 年一季度末有很大可能会出现拐点，后续某个季度很可能看到产业量价齐升的边际走势。
内容来源：《广发高端制造股票型发起式证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
郑泽鸿（华夏基金）：从 2021 年四季度开始，新能源行业整体上进入周期供需向下的过程，很多环节供过于求，价格下跌，投资上自然表现也不好。现在市场上很多投资者对新能源行业十分悲观，他们看到的是目前状态下各个环节依旧产能过剩的现状以及很多环节盈利能力较差的现实。但从周期角度，基金经理认为新能源行业已经接近底部，当很多环节的二三线公司都开始亏现金流时，也就到了这些环节产能去化的时候，而新能源行业的需求在可见的未来还是会保持相对较高的速度增长，去化的产能和增长的需求，在未来的某个时间点会再次迎来供需向上的拐点。
内容来源：《华夏能源革新股票型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
施成（国投瑞银基金）：新能源汽车方面，经过一年的大量去库存，行业的库存到了一个较为极限的状态，同时新能源汽车大幅下跌的价格，预计会在未来 1-2 年内，强烈的刺激需求，供需的错配，未来可能会再次出现。我们对于上升幅度是比较乐观，价格的下跌和技术进步，使产品的性价比大幅提升。随着需求的恢复，未来新能源汽车行业的龙头预计会持续向好。
新能源发电行业，硅料价格目前已经基本见底，组件环节的价格下跌也基本结束，组件环节的盈利预计在2024年到达最低点。未来随着光储平价，加速替代传统能源的情况很可能会出现。这个过程也会再次迎来投资机会。
内容来源：《国投瑞银新能源混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240112）
六、如何看待军工投资机会？
李晓星（银华基金）：国防军工行业具有强计划性，经历了 2023 年的调整，我们看好 2024 年需求反转。军工行业进入壁垒较高，格局稳固，订单陆续修复将带动产业链业绩修复。我们看好困境反转的导弹链、特种芯片，以及信息化、卫星互联网、智能装备等新域新质领域。
内容来源：《银华心佳两年持有期混合 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
何崇恺（易方达基金）：2023 年四季度军工板块股价表现亮点较少，“卫星互联网”相关标的表现较好，而受到景气度影响最大的上游元器件、芯片、零部件等公司表现较差。军工需求端的“中期调整”落地缓慢、军队人事变动客观上对 2023 年板块需求造成了预期之外的负面影响，尤其是对需求最敏感的中上游环节。另外，在需求增速降速的 2023 年，市场对于军品降价的担忧也与日俱增。我们认为中长期看，军工行业需求端依旧十分景气，短期需求端的波动并不会影响长期趋势的展望。十四五规划实现的紧迫性使得 2024年、2025 年军品需求将持续景气。另外，适当的降价对于军品并非“猛虎”，这只是工业品正常价格属性的一种体现，中长期看优质企业将利用自身成本、管理优势拉开与同行的距离，它们依旧可以维持可观的利润率。
内容来源：《易方达国防军工混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
郑晓曦（南方基金）：何时能够看到国防军工板块的反转，从基本面角度还需要综合考虑几点因素。第一，前期大订单交付的数量是否达到预期，产能建设进度如何。第二，产品形态是否成熟，是否达到预期使用寿命，是否要做参数的调整或改型。第三，产品价格是否合适，是否还有降本的空间。我们认为，我国国防军工必然会向着“高质量低成本可持续”的方向发展，这与股票市场期待的持续的量价齐升是有矛盾的。但是，我们可以从行业研究的角度，选择供需关系好的（供不应求的）的标的，来规避这种矛盾。
内容来源：《南方军工改革灵活配置混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240122）
曾鹏（博时基金）：展望 2024 年 1 季度，我们看好军工行业的超跌反弹机会。一方面，从宏观格局来看，预期国内经济动能将逐步复苏并叠加流动性宽松的市场环境，宏观环境整体有利于军工行业的估值修复。另一方面，从产业周期来看，军工行业进入十四五期末的最后两年往往都是军工任务集中完成的时间段。产业周期和宏观周期有望实现共振。同时，当前军工行业无论是动态估值还是指数历史所处分位均处于历史低位，属于行业基本面进入右侧但情绪仍在左侧阶段，预计 2024 年军工行业整体有望迎来一轮上涨行情。
内容来源：《博时军工主题股票型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240122）
七、如何看待消费投资机会？
李晓星（银华基金）：2023 年消费关键词就是“弱复苏、极致性价比、卷”，呈现出需求增长放缓下的供给压力，这个趋势预计仍会延续。大部分消费细分领域依然是增速放缓、竞争加剧，企业加速分化的常态。但相比2022年，由于市场对宏观的预期足够低，消费行业经历了快速的估值下杀，基本上都在历史估值 20%以下的分位，一批壁垒相对高、稳定增长确定性强、降本增效能力突出的企业具有了很好的投资价值，24 年消费当中“高质量”因子会逐步发挥作用。
乐观者不是相信永远阳光明媚，但总是不断寻找方向。当前很多行业到了较深的低谷期，同时也到了龙头企业可以更放心大展身手的时期。近期调研的不少企业家，在行业上行期保持冷静克制，在下行期快速调整，攫取更高份额，对未来制定了较高的业绩目标。消费投资上，我们依然看好壁垒高、格局相对稳定的高端白酒、白电，以及食品龙头，其次，农业、出行板块目前性价比也较高。
内容来源：《银华心佳两年持有期混合 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
焦巍（银华基金）：关于白酒：酒类仍然占到了本基金主要仓位的一半水平，而投资者在 2023 年对白酒问题的长线主要担忧则随着这些公司基本持仓结构的变化造成的走势不断被短线放大。一方面，关于产量和人口长期结构不匹配、收入和价格不匹配、行业出现内卷这些确实是每个白酒企业都必须面对的长期宏观问题。长期以来，白酒作为中国经济的特色润滑剂，享受了中国改革开放以来居民消费升级的巨大红利，这些超额红利也确实随着经济转型和向高质量发展的转向在逐步消失。我们必须直面和警惕这些问题给投资带来的陷阱而不是单纯一味的再像过去那样躲在长期护城河和长坡厚雪之上。白酒企业的发展背景无异发生了一些改变，从李白的“将进酒、杯莫停”到了杜甫的“浅把涓涓酒，深凭送此生”。但问题的另一面，则是优秀的白酒企业在过去三年展现出来的反脆弱能力证明了这个行业格局的可靠性。这个行业品牌上存在着遥遥领先，但价格上却不能以行业百草枯的方式竞争，品味上浓清酱各居天下，这就足以保证优秀的企业能够熬过寒冬，扩大市占率，保证现金流。这也是我们仍然在各香型的全国龙头和地方酒的优秀公司保持了重仓的原因。放眼到未来几年，我们倾向于认为这些公司将以放慢收入增速但提高分红比率的方式来进一步提升股东回报。
内容来源：《银华富裕主题混合 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
韩威俊（交银施罗德基金）：回顾 2023 年四季度整个消费行业情况：（1）旺季比较旺，淡季比较淡。同比 2019 年同期逐步恢复正常。（2）2023 年整体复苏相对比较弱，主要是因为部分人群及企业边际消费倾向降低，消费频率降低以及消费 SKU 数量减少。（3）整个价值链集中度提升。包括品牌方、渠道方和终端。小企业和小终端的现金流压力比较大。渠道 ROE 出现比较明显的挤压，主要是整体渠道的净利率水平和财务杠杆率大幅下降。（4）线上、线下逐步进入平衡阶段，除了个别强势互联网渠道，其他渠道增速与整体社会消费品零售总额增速相差不多。（5）数字化及精准化销售体系开始逐步体现作用。
2024 年一季度消费整体展望：（1）随着春节库存消化完毕，2024 年一季度对应 2023 年同期高基数消化完毕，预计二季度开始恢复正常增长。市场对于很多公司2024年盈利预测的不确定性可能在一季报之后消除，并形成 2024 年估值切换。（2）消费者消费习惯逐步稳定，下半年开始恢复正常。（3）可能出现部分企业的价值链周转率提升，带动渠道 ROE 先回升（假设渠道净利率和杠杆率持平）。渠道周转率提升——渠道 ROE 提升——企业报表反应。
内容来源：《交银施罗德内需增长一年持有期混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240120）
八、如何看待医药投资机会？
葛兰（中欧基金）：行业政策继续保持平稳，国家第九批集中采购、国家医保药品目录谈判保持了政策的一致性，企业以及资本市场对于谈判结果的可预期性在持续提升。我们认为从政策的趋势上来看，单纯的低价不是政策追求的目标，更侧重于将行业整体引导至提供“高创新性”、“高临床价值”以及“高性价比”的产品及服务，同时研发流程的质量提升也将有助于行业的长期健康发展。
长期以来，创新药及其产业链是我们投资关注的重要主线之一。创新药投资的底层逻辑是需求总量的不断增加和疾病谱的变迁，主要从“做好药”和“卖好药”两条线研究判断企业成长价值。“做好药”是创新药投资的科学属性，即围绕患者的真实临床需求（如药品空白填补、疗效增强、用药安全性和便利度提升等）开发新的靶点以及新的机制、能够满足患者需求的更好药物；“卖好药”是创新药投资的商业属性，即关注创新药的市场潜力等，当企业通过自身销售能力建设或对外授权，把药物的品性传递给医生和患者、将药物的价值转化为商业价值，企业若能实现“创新研发-商业化-盈利反哺研发”的完整商业模式，则创新药标的具备长期成长价值。
经过多年的洗礼，国内创新药企整体仍保持较高的研发强度，IND（临床试验新药）申请数量仍在增加，同时各家企业的研发管线布局已经更加理性。基于研发人员众多、平台基础及配套设施完备、产业链布局完整的红利，我国创新药的跟进速度具备一定优势，部分细分领域从药物发现到临床试验的周期推进效率领先全球。
展望 2024 年一季度，全球投融资环境有望在加息周期后逐步恢复，国内政策端或保持平稳，行业对合规化影响的认知会更加清晰。尽管不同子板块间的基数有所不同，但我们认为医药行业整体仍将保持稳健增长的趋势，优秀企业长期增长的驱动力并未出现重大变化。
内容来源：《中欧医疗健康混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240122）
李晓星（银华基金）：四季度医药先扬后抑，但相对大盘仍走出了明显的相对收益。展望 2024 年，创新药进入收获期，我们对 2024 年的医药板块继续保持乐观。配置上，我们会继续以“创新”为主线，主要仓位配置有国际竞争力的创新药、医疗器械；另外我们看到，消费医疗板块具备预期低、估值低、股价位置低的优势，我们也将底部布局一些业绩增速快、估值合理的医疗服务和其他消费医疗。
内容来源：《银华心佳两年持有期混合 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
赵蓓（工银瑞信基金）：随着美联储加息周期接近尾声，四季度美国生物科技指数 XBI 迎来了强劲反弹，海外投融资数据在 4 季度下半段也略有恢复。但以海外收入为主要来源的创新药产业链目前仍未迎来业绩拐点，反而因为一些龙头公司的业绩指引大幅下修而迎来了板块股价的较大回撤。我们预计从预期拐点/投融资拐点到订单拐点可能还需要几个季度的传导时间，当前我们的配置仍然聚焦在行业内具有 alpha 属性的龙头公司。目前国内投融资和新药研发景气度仍然没有见到明显拐点，相关公司短期的订单压力较大，需要耐心等待行业景气度转暖。目前国内创新药行业“供给侧改革”的大背景，对于产品进度靠前，研发执行力强，资金储备雄厚，销售兑现能力强的创新药龙头公司反而是利好，因为未来行业“内卷”程度有望大幅降低。
内容来源：《工银瑞信前沿医疗股票型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
九、如何看待金融地产投资机会？
李晓星（银华基金）：随着稳经济政策的逐步推出和落地，经济或将企稳并回暖，顺周期的价值股会迎来一定的估值修复，而且在经济复苏的预期和起始阶段，低估值品种会有一定超额收益。银行的收入下行速度已经放缓，并且前几年囤积的拨备可以有效反哺盈利，使得分红有重组的保障。银行出现资产质量系统性的风险较小，因此估值创新低的概率也相对较低。大行的股息率有天然优势，强经济区域的小行仍将保持双位数的业绩增长。保费收入增速和新业务价值的增速均已迎来拐点，保险或将迎来 3-5 年的新周期。券商的估值处在历史偏低位置，我们认为券商的价值在于累计估值优势，并脉冲式的反映经济或政策的利好。本轮地产托底的政策是应出尽出，随着政策逐渐发挥效果，我们认为地产销售的数据将迟早有起色。建筑作为基建和地产的伴生，主要受投资力度和地产修复力度的影响。
内容来源：《银华心佳两年持有期混合 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
丘栋荣（中庚基金）：，1）房地产的出清速度极快，未演化成金融风险，且长期需求仍在，依然是巨大经济价值的行业。住宅销售面积跌破年化10亿平米，自高点跌幅超过40%；住宅新开工面积跌破年化7亿平米，自高点跌幅超过60%，未来优质供给是有缺口的；2）政策放松加码但效果偏慢，房地产企业持续承压，仅头部优质房企保持韧性，这些企业对盈利能力和市占率的要求更高；3）优质房企也被投资者抛弃，估值水平极低。即使纳入房价一定的跌幅考量，优质房企的投资回报潜力仍是上佳的。
内容来源：《中庚价值领航混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240116）
吴兴武（广发基金）：当前阶段，创新药和中药是医药板块内对大环境和政策比较免疫的板块，且这两个板块自身都有不错的阿尔法。CXO 行业景气度仍处在长期磨底的过程中，院内医疗在逐渐从医疗反腐政策中恢复，这两个板块具备一定的配置价值。医疗服务和消费医疗则处在下行过程中，恢复拐点还需要等待较长时间。
内容来源：《广发医疗保健股票型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
十、如何看待港股投资机会？
李晓星（银华基金）：互联网方面，港股互联网大厂在过去一年里呈现利润超预期，股价持续下跌。股价与基本面的背离充分反映了汇率、宏观经济预期、国际关系以及资金流向等多方面的悲观预期。长期看，股价与企业盈利是正相关的，我们对于互联网行业的盈利趋势总体保持乐观的判断，我们认为 24年港股互联网行业股价存在价值修复的空间。
内容来源：《银华心佳两年持有期混合 2023 年第 4 季度报告》（20240119）
丘栋荣（中庚基金）：港股医药科技股较大的创新可能性，空间巨大，1）创新药械产品逐渐形成全球竞争力，格局正清晰。大量资本涌入到退潮，生物医药产业升级迅猛，培育了一批有国际竞争力的企业和企业家，他们的管线价值逐渐得到跨国药企和资本的认可，创新药械海外授权层出不穷，首付款和总里程碑金额记录被不断刷新，某些产品和技术平台正成为跨国药企的核心管线；2）供给引领需求。医药技术的持续升级，反哺刺激高质量的医疗需求。人口老龄化和人民生活水平提升过程中，需求确定性高，具备消费韧性；3）低估值高预期回报。港股医药行业受海外流动性等因素压制，持续调整，例如一些18A的生物科技公司的市值已经低于净现金；一些传统药企处于转型创新的过程中，账上现金充裕，PE估值处于历史底部。不管从公司还是产品的角度，都具备较好的投资回报率。
内容来源：《中庚价值领航混合型证券投资基金 2023 年第 4 季度报告》（20240116）
风险提示
陈禹豪 SAC执业证书编号：S0190523070004
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