陈道富：金融面临的主要问题与对策

中房网 2022-04-26

2018年8月28日-29日，以“美好居住生活”为主题的第十届中国房地产科学发展论坛在大连召开。国务院发展研究中心金融研究所副所长陈道富，在会上发表了题为《金融面临的主要问题与对策》的演讲。

国务院发展研究中心金融研究所副所长陈道富

陈道富表示，中国现在的金融体系面临的问题非常繁杂。他总结为三类：第一个是功能上的问题；第二个是金融发展的表外化，影子化和自我循环；第三个是金融体系用了非常多的方法来加杠杆，使得杠杆放大。此外，陈道富认为整个金融体系面临转型的挑战，当经济增长要转向内需和创新为主的时候，我们的经济体系不适应。再加上现在的互联网发展，以及和国际的联系，整个金融体系在功能上出现了不适应。

以下为演讲实录：

陈道富：很高兴跟大家在这里分享对金融问题和对策的一个看法，我想金融形式错综复杂，在今年能切身体会到金融对各位的制约，怎么来看当前的金融形式，特别是我们面临的主要问题到底是什么？未来金融将向哪里去有哪些机会和大家做一些简单的交流。

首先跟大家讲讲金融的问题，中国现在的金融体系面临的问题非常繁杂，我把它归为三类。

第一个是功能上的问题。经过这么多年看金融在这一方面功能发挥的并不是太理想，我们认为金融在实体经济特别是工业部门应该发挥更大的作用。但是实际上金融部门把资源越来越多的配置到其他部门。制造业能拿到的金融资源大概占到新增的3%到4%，绝大部分的资金进入到了非金融部门，在实现功能的过程当中出现了和我们大家想象中的不太一样，这这种功能跟经济转型有关系，跟经济运转有关系，是一个比较根本的问题。那么金融业本身也是在快速发展的，金融业占GDP的比重超过了美国和英国所谓的金融比较发达的国家，金融业在整个经济的比重达到了比较高的水平。

从另外一个角度我们可以看到我们的金融业服务于哪些领域呢？我们的金融业现在跟实体经济主要通过三个渠道发生关系，主要是跟政府相关的基础设施，一个是房地产，还有一个是国有企业，还有一些个人，主要是三个渠道来发生关系。我们把所有投向房地产相关的包括个人抵押贷款，包括房地产开发贷款，包括我们的各种各样的跟房地产土地等等相关的加起来，这一部分不考虑金融房地产，只考虑能够算作且在我们统计表上进入房地产的这一部分的占比接近50%。如果说我们在了基础设施，我们基础设施的获取资金比重大概20%到30%，我们看到增量大概八九十的比重是投降了房地产和基础设施。

从个人角度来看，个人如果只看抵押贷款和公积金贷款占个人可支配收入的80%，但是比个人的其他的消费贷款加起来这一部分的贷款占我们个人可支配收入的比重大概1.5%，这个水平在国际上接近于中等偏上的水平，不算特别高，但是这些年的变化使得增长速度非常非常快。这张图解决现在的经济形势非常非常重要，这三张图表明了金融体系用它的行为来表达他们对经济体认可的部分在哪，也就是说我们金融体系，他们的贷款他们的金融投向所认可的仍然是房地产和基础设施和个人领域。

任何部门加以管制的话意味着我们的金融创造一定会出现一定程度的减少。

我们的实业金融化越来越强，我们最近比较少的包括租赁市场越来越应用到杠杆里面，我们的金融体系其实跟财政的问题也挂钩在一起，我们的金融财政的金融化越来越多。

第二个金融发展的表外化，影子化和自我循环。实体经济通过信贷债券股票获得融资，实现这种转化。我们的金融体系从原来的越来越表内转向了表外，转向体系外，我们叫内金融机构，甚至是体系外的金融体系来运转的。整个的金融体系越来越表外化，影子化。

另外一个就是金融体系用了非常多的方法来加杠杆，使得杠杆放大。我们可以看到第一个层面是投资者是本身的杠杆。我们现在都要求投入者的资金是自有资金，从资金的来源更多的是自有资金的角度。

另外通过优先级的产品和劣后级的来实现杠杆分级，在产品层面通过限制资产负债率，另外一个通过整个产品能不能质押来控制杠杆，这一部分可以看到过去金融体系通过多个环节，多种方式把我们的杠杆放的非常非常大，监管是不适应的。

另外我们的整个的体系面临转型的挑战，我们的转型是适应于原来的，以投资为主导的以出口加投资为主导的经济体系，当经济的增长要转向内需为主，创新为主的这种转型的时候，我们的经济体系是不适应的。那么再加上现在的互联网发展，我们的跟国际的联系，整个金融体系在功能上出现了不适应。

重点跟大家讲讲信用紧缩，我们可以看到我们从M2的角度来看，我们的货币增速只有8.3%，7月份是8.5%，这个是统计数据以来的最低点。我们可以看到我们的金融机构的资产，不仅仅是贷款，包括所有资产的应用，从去年底开始，我们开始出现持续的下行，我们整个的社会融资表外的数据出现了快速的萎缩。这是理财成本，资金成本出现了一个变化，我们表内融资，我们现在在开始讲降低融资成本，讲解决中小型的融资，虽然加大了表内的融资成本的管理，所以从表内成本来看如果能达到表内的融资从原来来说是有下降的，但是表外的融资成本是快速上升，我们的融资出现了明显的分化，我们的中低等级的信用在信用债券它的融资成本快速的上升，一些信用不是特别好的地方金融机构也在出现上升。

另外在这样一个背景下我们出现了一个金融体系的脆弱化，金融风险开始出现了在不同点上的暴露，我们现在的金融体系它的脆弱性是凸显的。

接下来我把重点转向怎么来应对金融的问题，我们知道金融一方面我们本身的金融转型没有办法很好的实现它的功能，我们整个金融市场的秩序也是并没有得到很好的规范，而在进行群量调整的过程当中出现了一个萎缩。我觉得现在所谓的金融风险说白了就是要使金融功能发挥作用。要在金融的秩序得到整个的循环下出现了整顿过程当中的风险，原来我们金融体系按照转型过程要求用了一套适合转型这种状态下的运行模式或者是通道加杠杆，甚至有很多投机性的因素，我们要把金融体系回到本原上来，回到金融运转的轨道上来，这个过程就产生一个落差，这种落差在当前的整顿的情况下就开始凸显出来。

所以所有的金融风险，当前的金融风险我自己认为说是一个怎么样实现过度，怎么样很好的来产生来应对在金融秩序的规范化的过程中，金融功能的正常化的过程中才能实现的。我们金融要服务实体经济，如果把金融界定为工业经济我们得到的金融认可是比较低的，这个过程只要是进行了实现回到实体经济，在当前的情况下，在某种情况下信用的紧缩是一个同义词。我们知道我们新增信贷80%是和房地产相关的，跟政府信贷相关的和个人相关的，我们强化对房地产的这种信贷的规范，我们强调了对金融体系的去杠杆的一个措施的时候这是主要的信用创造渠道都受到一定程度的限制，所以信用萎缩是必然的。只要我们想规范这个领域的行为，只要我们的金融体系仍然是以部门的信用扩张为主要渠道必然伴随着金融的萎缩，只要进行转型转轨过程当中我们需要应对这个过程可能产生的信用紧缩的冲击，而不是说要去逆转它。

所以这个时候需要实现一个过程怎么样去防范化解实现这个转型，未来对金融转型带来一个变化。只要是在去杠杆仍然是金融监管大家要做好信用紧缩这样的一个准备，只有在这样一个背景下才有可能利用好我们的金融市场。

现在的金融风险大家比较焦虑的是各种各样的金融风险，对金融风险来说我们是用各种各样的手段包括市场的手段，也包括一些行政的手段使得我们每一个领域的金融风险都处在一个点爆的状态，我们看到了债券市场，股票市场，汇率市场都出现了风险暴露，目前为止都还没有转化为系统性的风险，但是他们距离系统性的风险这种压力是比较大的，存在着大量的自我强化的机制。这就是我觉得当前的一个状况，当前出现的一些调整过程中的风险，这些风险把它相对可控的阶段。

现在市场上的一个担忧和大家的焦虑是在两个方面，一个是一种预期和共振，预期是经济的实现从高速增长向中低速增长，实现金融的去杠杆，严监管的过程当中缺乏一致性的认可路径或者方案，当市场往前推进的过程当中大家就会比较迷盲，会有各种各样的担忧，因为这个路径并不是很清晰的，这种担忧使得市场有各种各样的犹豫期，这种犹豫期影响市场对未来的判断。

另外一个这些当前的金融风险，所谓的金融风险并不是我们日常理解的金融风险，也就是说带来收益或者是熊市的不确定性，而是我们知道过去我们的行为不是特别规范，我们的这种功能跟我们合意的功能不是太合适，其实已经造成损失了，这种损失是决定的，由谁承担不确定，你就发现不确定成了击鼓传花的过程。

从目前来看整个的风险防范有四个方面，第一个，各负其责，各个层面的主体来承担它该有的责任，同时加快多层次的合力。通过转型去杠杆、稳货币来提供一个动力和环境。

市场秩序方面通过整顿，使得金融风险是可见的可控的体系。金融体系一直在说的就是只要看得见就不成为风险，金融风险为什么前几年担心，因为我们的金融体系越来越表外化，越来越里子化，我们或者不可见，或者不可控，所以现在的监管思路把它变成看得到见的或者够得着的，通过词牌才能进入金融体系。

最后梳堵结合，保持稳定，守住底线的思路。

政府趋向思考，坚决去杠杆，防范化解金融风险。金融稳中有变坚持六个稳，稳就业，稳金融，稳外贸，稳外资，稳投资，稳预期。当前的情况下我认为说尽快的来明确中国在未来面对这么复杂的环境下的整个思路和它的整个方向是一个核心。所以我们可以看到讲到六个稳，讲到各种各样的东西，现在关键的问题是扎实推动改革，推动在某一个领域的改革，通过这种改革让大家通过具体的事看到信心，这个信心使得金融体系能够保持一个正确的方向，有可能形成一个良性的循环。

我觉得金融体系关键是转型，主要是两个方面，一个是乱象，这些乱象从一个角度理解带来很大的金融风险，另外一个角度也是市场的一种活力的体现，那么如何来平衡市场的活力，来平衡我们的这种金融体系的稳定之间的关系，我们现在很多的做法一旦出现市场的乱象我们就想要规范纳入体系，最近对房地产租赁市场有一个担忧，这又是一个相对来说一个新的领域新的业务，但是出现了一定程度的问题，和大家想象当中的运行不完全一致的过程，应该保持金融活力的前提下维持系统的动态稳定，这个非常重要，在当前的情况下只是单纯的从稳定的角度来守住稳定可能使得经济体活力的下降，引起整个系统整体的抗风险的能力下降。

第二个就是现在市场上一直在焦虑的问题，我们可以看到在当前从我们的高杠杆高速增长向合理杠杆和中低增长的过渡当中。假如说我们完全用西方的市场化的手段，市场化的工具那么这种转型的过程当中可能会带来非常大的冲击。

所以这个过程必然需要把市场手段和非市场手段结合起来，仅仅只用市场上的约束可能带来不了这种过度过程的平稳。我们可以看到金融体系发展到今天，金融体系为什么投资到实体经济，是因为我们相信实体经济有稳定的回报，相信它有回款能力，但是我们老百姓相信金融体系什么呢？我们可以看到经过40年的改革和发展，我们相信金融体系是因为相信它背后的政府背景，政府的信任在维持我们金融体系的这个方面仍然发挥巨大的作用。其次是因为金融各种各样的金融监管，最后才是我们金融体系的行为能力。通过金融体系的专业的和诚信的行为来获得大家的信任，所以在现实过程当中就是靠政府的信任，监管和他的行为来维持这个平衡，在转型过程中如何用好这三个平衡显得非常重要。

过渡期的问题就会有一个从一个非常高的水平到我们想要去的一个程度的平衡，现在整个的方向仍然是保持着未来要把我们的金融体系做成一个稳健的这样一个金融体系，这个方向是明确的。

那么在这个过程当中怎么样来实现这个过程呢？当前在宏观政策上面我们采取的是一个保持合理充裕的流动性，那么说白了就是当你监管部门，当除了金融监管部门还有财政部门对市场主体加强监管的时候，我们的市场行为已经开始发生变化了，已经开始调整了，这个时候他们的调整过程中可能带来的冲击，从货币政策角度来看就不是去倒打他发生转变，这个时候的货币政策应该从倒逼这种调整行为转向为这种行为合理的货币环境，只要在这个过程当中由于你的调整带来的暂时的流动性问题，货币应该保持充盈性。由于调整过程中给他的能力带来限制，使得它的行为没有办法支撑中国经济平稳过渡，发挥更加积极的作用。

在这个过程当中当前的货币和财政这两个工具其实他们只是仅仅为中国经济转型提供一个宏观调整而已，真正的转型是我们的经济改革和监管的实施。

第三个层面未来将会把重点放在实体经济上面来，目前会涉及到几个重要的管理领域，一个是基础设施，一个是房地产，一个是企业。现在把地方政府基础设施的平衡放在一个非常重要的地位，一方面是从稳经济的角度，另外一个角度也是要保持金融体系的在过渡的一个平稳。另外一个就是通过企业通过房地产的领域怎么样来既要维持住金融体系的稳定，同时又要实现金融体系的基本转换的问题。

这一部分其实我们的监管部门已经出台了很多的政策，实际上我想说的一点就是这些政策从目前来看都有助于缓解我们现在的金融体系这种紧张的局势，或者说适当的缓解市场的焦虑，但是这些政策仅仅只是一个缓解作用，它没有根本性的扭转和解决我们整个金融功能和市场秩序的一个问题。

那么在转换的过程当中从金融体系本身来说我认为说有必要把我们的负债方和资产方结合起来，我们的去杠杆也好，我们防风险的措施也好，不仅仅只是负债方的调整，那么也需要从资产方跟负债方结合起来形成一个良性的互动。这个时候的经济上的作用就更加重要了。

从现在角度来看我认为整个的金融环境在未来相当长的一个时期内都处在一个比较紧的状态下，即使我们的货币政策略有放松，这个行为的调整仍然是作为我们防风险的重点，不会轻易的逆转，这种有一定紧张度的金融环境仍然将在相当长时间里面持续，在这样一个环境下怎么样管好自己的流动性怎么样做好现金流的匹配是一个核心。这个环境短期内可能没有特别大的一个调整的变化，唯一的变化就是在边界上使过渡更加顺滑，回到金融转型的实体上面，我就跟大家分享这么多，谢谢大家。