投资 | 高收益债配置时机
美世曾于2008年末建议投资者买入企业债，因为当时我们相信信用利差幅度已经超过了潜在的违约风险。而现在，我们认为类似的情况再次出现。
为什么是现在？
根据截至2020年3月23日Barclays Global Aggregate Corporate Index，投资级信用利差从2020年初的约90个基点扩大到当前约330个基点，而同期全球高收益债信用利差已从约400个基点扩大至超过1,000个基点，上述两个指标目前处于过往20年交易中的95分位，并且信用利差的扩张速度甚至快于2008年金融危机时期。
我们看到，投资者为了争取流动性而大量赎回公募基金和ETF，但此举同时又势必使流动性更为恶化。随着买卖差价明显扩大，实物证券的表现不及信用衍生工具，ETF目前的交易价格大大低于其适用指数水平。
此次下跌始于沙特和俄罗斯谈判破裂导致的能源行业抛售，随后受到新冠的叠加影响，扩散至所有板块。
但此次市场受到的挑战相较以往又有不同。银行、券商、投资管理人和其他金融中介机构正在就如何维持现有交易规定达成共识，他们当中绝大多数或全部员工目前都在远程办公。这对流动性产生了不利影响，但过往经验告诉我们，这种影响通常是短暂的，市场将适应这些问题并至少部分恢复至正常状态。
尽管相较于数周前的市场，目前所有板块的利差估值都较具吸引力，但我们认为，最佳的投资机会在于次投资级类别企业债，尤其是高收益债。在信用熊市的早期开展投资往往会因市场下行而面临投资风险，但是，我们认为，在信用利差达到高峰后的一个季度甚至更长时间再进行投资同样也会对未来业绩产生重大影响。除非足够幸运，否则投资者很难在市场错位的最极端情况下（最高点或是最低点）完成配置。
当前投资级信用利差同样处于95分位的历史高位，但Barclays Global Aggregate Corporate Index的成分变化使得历史对比分析变得更加困难。2007年1月2日，该指数中26％的投资级证券被评为BBB（最低投资级信用等级），但在2020年3月20日该比例已上升至50％。随着越来越多的证券评级为投资级别中的较低水平，评级机构大范围调低评级的影响将更加严重。这并不说明目前该板块没有投资价值，但我们将对信用降级造成的市场短中期影响保持谨慎。
有什么风险？
当提到次级债风险，人们会立即想到违约率。我们认为，违约率很有可能将从目前的低位水平上升，甚至达到2008/09年的高位水平。同时我们也相信，央行和政策制定者近期为减轻企业及员工财务负担而采取的新举措将通过空前的支持力度抑制违约率的上升压力。
央行近来持续降息，并以低成本融资及增加量化宽松的形式增加了市场流动性。央行还强调，一旦疫情危机结束，他们将尽一切努力确保银行体系和经济恢复到接近正常水平。
全球政府相继宣布了旨在防止各类企业陷入破产困境的政策。虽然该目标所需的支持力度以及对应计划细节尚待确认，但我们相信，这必将有助于防止某些企业和整个行业破产。但我们也意识到，这些举动将导致公共财政爆炸式增长，可能只会拖延无法从全球当前形势中恢复过来的公司的“大限之时”。
动态资产配置
在之前几个季度的全球动态资产配置建议中，美世建议投资者低配企业债，从而转向其他固定收益类别，如证券化信贷和新兴国债。但在2020年3月底，我们决定调整配置方向，超配成长型固定收益资产，尤其是高收益债。而在防御型固定收益资产板块，我们将投资级信用债的配置建议从低配调整为中性。
我们一直建议对次级债采取主动性策略，而这在当前环境中尤为重要。新冠疫情正在影响整个社会结构，对某些行业的影响仍是未知数。有些板块的复苏需要很长时间，有些甚至根本无法恢复。此外，无论央行和政策制定者采取何种措施，都无法避免部分公司被迫破产。
我们相信，有能力的主动管理人能够成功地驾驭这些事件，并投资于能够在一段时间内获得稳健风险调整后收益的债券。被动投资包含许多陷入困境、未来数月面临违约压力的行业和发行方。但对于费用十分受限的投资人来说，我们认为被动投资的机会还是大于风险。
对于那些更追求灵活配置的投资者而言，我们建议考虑投资多资产信用债（multi-asset credit，MAC）。这类产品以绝对回报为投资目标，并不受到基准的限制，可以利用其策略广泛的投资范围配置到次投资级别信用债券领域内的不同板块，包括各类型的资产类别、行业和发行方。多资产信用债管理人也更加注重资本保护，因此虽然他们通常在牛市中表现落后于基准，但有能力在整个市场周期中获得更好的风险调整后回报。
最后，投资者在做出投资于次级信用债的决策前，应考虑当前低流动性交易环境和配置资金的来源。这取决于投资者当前策略的资产配置情况，以及投资者在投资周期中所处的阶段。
缜密计划，切勿惊慌
我们离这场危机结束还很遥远，信用利差有可能在之后继续扩大，达到2008/09年的高水平。但是，鉴于当前收益率所处位置，我们认为投资者现在应该开始建仓或增加次级信用债的投资比例。除非足够幸运，否则投资者不可能在任何市场错位的极端状态（最高点或是最低点）下建立配置。投资者需要讲求实效，根据长期收益评估当前投资机会。此外，投资者还应制定科学可行的实施计划，包括挑选潜在的管理人及策略和敞口建立策略。
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