美联储或在2019年迎来重大“版本更新”？
作者：Mikko
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昨天，纽联储主席威廉姆斯发表演讲，与鲍威尔的演讲侧重不同，威廉姆斯探讨的问题是年初时联储官员热烈讨论的话题，甚至伯南克以及耶伦在内的前联储主席都尤为关注这个话题——美联储长期的货币政策框架。
这可是个重要议题，要知道，当下全球重要央行的货币政策框架都是通胀目标制（inflation-targeting），该框架的主导地位源自上世纪70-80年代以来的全球高通胀，并延续至今。如果美联储的货币政策框架产生转变，那意味着全球央行倚仗了近半个世纪的框架将被升级重塑或全盘替代。在2012年初，大约27家央行采用成熟的通胀目标制，另有几家央行正在建立全面的通胀目标机制过程中。
威廉姆斯在演讲中发出了设问，即哪种长期货币政策策略最适合锚定通胀预期，并促进价格稳定并及最大限度的就业（美联储的双重目标）？他透露联储目前确实在审查长期货币政策框架。作为采用通胀目标制的中央银行，威廉姆斯认为持续25年的中性利率走低已经给央行锚住通胀预期带来了新的挑战，危机前，央行可以维持锚定通胀预期与低通胀水平之间的正反馈。而当下央行面临的却是通胀过低的问题。
长期阅读我们文章的朋友可能会发现，看起来威廉姆斯只是在“复述”国际清算银行的博里奥的观点。
威廉姆斯指出，三个全球趋势引致了中性利率在过去25年间持续下降：人口的增长与老龄化；生产率的增长以及安全和流动资产的需求增加。
而过低的中性利率会给货币政策实施带来麻烦。当经济衰退到来时，由于名义利率的有效下限（ZLB），央行可能无法将利率降低到远低于中性水平以刺激经济。货币政策宽松程度的不足将导致经济衰退和复苏期间的经济情况不佳。
此后威廉姆斯接连引用了前联储主席耶伦的“对称论”与伯南克的“补偿论”。耶伦的对称论即由于降息有下限（零利率下限）而加息无上限，这影响到了央行控制通胀接近其通胀目标的能力。而伯南克的“补偿论”即光景差的时候央行若达不到通胀目标则需要“更长时间”的宽松来补偿之前受约束在0利率下限而无法进一步降息而导致的通胀目标脱锚。
威廉姆斯举了一个简单的例子：在80％的时期，利率的约束下限不会限制政策，央行的目标是实现2％的目标通胀率。在这些好的光景，以通胀为目标的央行旨在将通胀控制在2％左右。但是，在20％的情况下，经济陷入严重衰退，以至于利率下限限制了货币政策。假设在这些时期内，通货膨胀率平均只有1％。因此，80％的时间通货膨胀平均为2％，20％的时间通货膨胀平均为1％。 由此产生的平均通货膨胀率约为1.8％。因此，通胀预期可能会在1.8％的长期平均水平上得到锚定，低于预期的2％目标。通胀预期的这种下降对实际利率，经济和通货膨胀产生了第二轮影响。当政策受到有效下限的制约时，通胀预期的下降会提高实际利率，进一步降低货币刺激程度，使经济衰退恶化，进一步降低通胀。
要让央行摆脱这种通胀预期与实际利率的负反馈引发的问题，威廉姆斯提出了三种选择：
第一种是以不变应万变，维持框架不变，这会引发通胀预期被锚定在过低水平的风险。
第二种是平均通胀目标，参照上面的例子，如果“坏的光景”时的通胀过低，那么央行就要允许通胀在“好的光景”时超调——来平均至2%。这种弥补策略和伯南克的主张非常类似。
第三种则是价格水平目标，比如名义GDP目标和临时性的价格水平目标。有趣的是，前联储主席耶伦似乎名义GDP目标的支持者（四天前，耶鲁大学的Andrew Metrick采访了耶伦，在采访中她提到，对于联储的货币政策框架改革，她的想法与名义GDP目标框架类似——即央行承诺在名义GDP增长水平达至某一个值前都将维持宽松），而伯南克同样支持临时性的价格水平目标，因其机理与第二种选择类似。
相比于市场更为关注的加息次数与鹰鸽之争。笔者认为，当下关注联储有关政策框架变化的信息更有价值。在前天发布的美联储11月会议纪要当中写到，FOMC委员会继续讨论了货币政策实施的潜在长期框架，这是2016年11月FOMC会议上讨论的一个主题，和上文提到的“货币政策目标的长期框架”不是一个东西。这意味着联储在实施货币政策和定义货币政策（目标）层面都在进行重新考量。
魔鬼都在细节中，11月的纪要末尾提到，美联储副主席Clarida提交了一份关于沟通小组委员会的提案，而这份提案即在2019年期间对美联储的货币政策战略框架进行审查！涵盖美联储的政策目标、政策工具以及市场沟通策略。联储还将在2019年6月举办研究会议。这是否意味着我们将迎来一个货币政策的新时代呢？
图：来自联储11月会议纪要
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