长按下图识别二维码，添加作者好友并提供所在机构名片可加入智堡同业群，诚邀在公募/私募、银行、理财子、保险、养老、券商自营、券商资管、Crypto从业的同僚加入。“你就别搞什么研究和研究工具了，就走走网红路线，收割下流量不是活得挺好？”某风险投资人给我的建议从上个月美债收益率突然加速飙升开始就有不少小伙伴给我发来各路奇文。要知道，诸如“你怎么看待XX/XXX的观点？”这类问题其实是一个非常典型的陷阱，笔者不想树敌的性格遇上错到极其离谱的文章难免会使得自己陷入一种矛盾中。几经思考我觉得最优的回应策略就是还原离谱文章的写法，也就有了这篇文章。财经自媒体的主要商业模式是基于传播的我们首先拆解一下财经自媒体爆款文章的惯用套路，然后我们再把今天的主题——美国经济代入到这个套路中。套路的结构通常有以下几个组成部分：涉及主权、行政当局、经济部门之间的宏大叙事主题惊世骇俗的末世论与宿命论明确的对立性、对抗性视角，国别立场鲜明刻舟求剑式的历史事件回顾与对比高度美化、精心操纵的数据图表与逻辑图示旁征博引，利用大量权威及其知名理论作为立论之基下面我们把美国经济这一主题代入到这个框架中，请注意，既然不是开展研究工作而只是开展传播工作，那么我们没必要太严谨，实不实证更加是无所谓的了。首先，我们先明确自身的立场，立场就是美国经济要崩且罪大恶极，然后我们开始基于要崩这个结论反向枚举要崩的证据，同时站在非美经济体的立场攻击美国即可。基于今年的美国相关宏观事件，我们可以大致梳理出以下这些事件，这些事件是事实性的，并不包含立场。美联储持续加息、持续缩表，货币政策紧缩持续，Higher

私信提供微信号并提供名片可加入智堡对公募基金服务群。（因人力限制，目前我们仅建立了公募基金群，银行、保险/养老、私募及其他类型机构群会在未来陆续筹建。）作者常年跟踪海外经济体，对中国经济的了解程度不高，数据看得不细，周期跟得不紧，也不认识官爷。如观点与您有出入，以您的观点为准。括号内为一些补充读物。增长增长重要吗？重要。海外经济体的经验告诉我们——GDP作为债务/GDP的分母很重要；作为就业增长的源泉很重要（奥肯定律）；作为通胀预期的稳定器很重要；作为资本流入的原因很重要。伯南克一直建议日本通过更高的经济增长来缓释债务压力，而非单纯地降低债务。（Some

本文由智堡原创，智堡5周年庆活动，成为会员立减500元，点击阅读原文即可参与。近期和不少投资者交流债务上限问题的时候，总是难免谈及国内经济的情况。而在交流对未来市场的观点时，笔者会陷入自己的“多身份陷阱”。经营者作为一个小微企业主，投资者关注的“政策”跟我的日常经营没有任何关系。对于小企业而言，现阶段最直接有效的政策一定降社保负担，这在疫情期已经被证明直观有效，且这一定会有利于企业的招聘，改善当前比较糟糕的就业状况。利率的下降也一定会有利于企业的融资成本下降。事实上，过去两三年间，四大行的小微企业经营利率已经下降了接近100个bp左右。笔者在疫情年间拆入的一笔抵押贷款（利率为4.875%）目前如果早偿并重抵押的话应该可以做到4%以内的利率，这是实打实的成本下降。比较令人感到担忧的是需求端，笔者和几位从事实业的企业主（包括餐饮、装饰以及个体电商）闲聊，大家都感受到了明显的短期需求回落——从事餐饮的小伙伴认为可能是第二轮疫情所致，从事装饰的兄弟已经对地产完全绝望了，转而开始承包一些企业厂房的装饰项目。有趣的是，虽然实体经营者所面对的营收波动显著地大过金融投资者，但是我身边的几位企业主和个体户的生活情绪要比金融投资的从业者来得平和得多，我想可能是至少今年的5月我们还能正常保持经营……而不像去年那样在家里度日如年。业内和许多金融同业一起吃饭可以明显感受到大家的压抑，一部分是行业内的因素，还有就必然是跟业绩有关了。4月中以来一系列糟糕的经济数据叠加市场的走弱让很多股票投资者的情绪非常低迷，跌多了难免就开始想着政策，想政策无非就是想着涨。可我认为政策这种东西，有就是有，没就是没，天天期待就属于纯纯地折磨自己了。至于信心这种东西……可不能当饭吃，去年5月、12月重开的时候是不是也是信心满满？所谓汇率和外部政策约束的说辞，实际也是自己绑架自己的说法，不降息难道汇率就不贬了吗？名义增长拖不住难道汇率就撑得住吗？为什么2017年联储加息的同时欧洲保持宽松欧元还是升值的呢？去年下半年很多小伙伴好奇欧洲会不会有债务危机？日本退出YCC会不会崩盘？当时的我就感到很为难，因为宏观事件不能全凭想象，相关主题的路演邀请我全部都拒绝了。有趣的是现在反过来又得回答欧日为什么会涨那么多的问题，实际你把日本近半年的宏观经济数据拉出来看一眼，再把Ueda首次亮相时的表态品一品，大致也就心里有数了。吐槽四大行已经在近几个月开始给信贷客户退息了，我不相信银行会出于“善良”给客户主动退息，其驱动力必然是缓解自身早偿压力，这种银行体系的“降息”行为实际已经“指引”了政策。而在系统整体性去杠杆浪潮过程中如果没有政策的“挤入”，那么就会陷入严重的资产负债表衰退。很多人不希望看到资产负债表衰退，并因此寄望于MMT+日式宽松来避免陷入所谓“日本化”的境地，这没错，但从理论上说，资产负债表衰退本身就是一种解决方案，只是人天然地不愿接受名义值的收缩而已，央行信奉通胀目标和人类对黄金的执迷都是这种思维的体现。看起来我们只有一条路可走，重新走上名义值的扩张之路。笔者是本轮去杠杆浪潮中的韭菜之一，5月刚刚折价25%出售了自己的老破小+学区。我也想骗自己说25%嘛无非就是个名义损失，但想到这个数额跟自己这两年苦心经营所弥补的财务缺口差不多，也难免有些绷不住……最后截一段最近日本央行新行长Ueda首次公开演讲时解释的“货币政策传导机制”：“货币政策的原点是利率。央行提高或降低利率以影响经济活动。例如，当央行降低利率时，企业进行商业固定投资的借款利率和家庭购房的借款利率也会下降，从而刺激需求。这创造了就业机会同时促进了经济活动。相反，提高利率是减少需求，抑制经济活动和就业。”

本文由智堡原创，请点击阅读原文注册成为我们的会员。自美国银行业危机发酵至今已经过去了一个多月，在此期间美元指数重新转向下跌，10年期美债收益率一度自4%下行至3.3%，美股市场则重启了去年11月迄今的去通胀+衰退交易，年初以来各大类资产回报情况如下图所示。在经历了糟糕的一年以后，全球主要经济体似乎都在从去年的主导宏观叙事中解脱出来。伴随着通胀的见顶，我们或将迎来美联储的最后一次加息；俄乌不利因素的消褪以及商品价格的回落致使欧洲的通胀以及经济得以喘息；日本央行的换届并没有造成货币政策的剧烈转向；而中国经济则从疫情的阴霾中走出。近期全球市场投资者的主流看法是：EM强于DM，中欧日强于美国（可参见IMF经济展望）对美国的衰退预期（银行业的小危机导致紧信用）对通胀风险的漠视（Headline

本文由智堡原创，请点击阅读原文注册成为我们的会员。摘要联储加息25个基点，声明中删除了“持续加息”的措辞，市场第一反应是联储即将在5月加息后终结本轮加息周期，即短期鸽派的解读。同时市场对点阵图中偏鹰派的中期利率路径无动于衷，事实上联储并未在点阵图中暗指将降息。鲍威尔亦在发布会强调按照当前的经济路径没有降息的打算。鲍威尔认为银行业风险带来的“紧信用”效果等价于加息。市场并未对新的经济预测投入过多关注，发布会上密集的与银行业相关的问题亦没有掀起波澜。美元、美债收益率下跌，美股震荡下跌。声明细节（增补对银行业风险的关切）The

本文由智堡原创，请点击阅读原文注册成为我们的会员。续前文对于研究者而言，因果论更重要；而对于交易者而言，目的论更重要。第三部分

本文由智堡原创，请点击阅读原文注册成为我们的会员。机构读者可直接在后台询问客服获取买方机构腾讯会议白名单接入的方式。这一周，我带堡主去海南看海了。这也是我自智堡创立接近5年来第一次去度假，很遗憾市场并没有给我一个面子，这一周我大约收了上百条有关联储转向的疑问，而我终究不是一个可以被高频请求的FedGPT，反复地解释“贴现窗口”和“扩表空间”让我感到苦恼。最终我还是选择了尊重“休假”，等到背包放下的那一刻才开始梳理本周一些零零碎碎的想法。这篇札记将分为四部分，第一部分会对这周市场的一些关键问题作出解释；第二部分将提供一个指引，帮助大家后续关注相关的流动性动向；第三部分将对过去联储政策的得失做一个反思；第四部分将对联储的FOMC议息进行简单的展望，三四部分我会在明天发布。第一部分关键问题1：联储是否扩大了自身的资产负债表？是的。联储经由“贴现窗口”工具向银行体系提供了3000亿左右的信贷，这部分信贷是凭空被创造出来的（也就是所谓的印钱）。最终造成了联储资产负债表的实质扩大。贴现窗口看起来翻译得非常糟糕，但把它切开来理解又非常贴切，这里笔者给大家简单解释一下……所谓贴现，你可以理解为银行需要把手中“未来的流动性”变成“现在的流动性”，比如，我们假设银行持有一笔美债（假设为1亿美元），这笔美债将在3年后到期，也就是说，银行必须在3年后才能拿到这笔远期的美元。但是银行此时某一个大客户因为进口需求急需向另一家公司支付1亿美元，而此时银行手中若没有足够的美元流动性，就需要拿自己的资产（美债）作为抵押，向美联储借款，把远期的美元（3年后到期的美债抵押）贴“现”为“现在的”美元。支付的利率，被称为“贴现率”，即银行把远期的流动性贴现为即期流动性的利率成本。而“窗口”的含义……是因为在早期美联储向银行提供贴现服务的时候是真的经由一个“窗口”的。银行需要带着材料去美联储的各大分支行来操作“贴现”。从H.4.1的数据来看，这部分信贷主要经由里士满（加州）联储和纽约联储放出。资金的去向则是上周碰到流动性问题的银行。由于联储目前正处于缩表（QT）的进程中，贴现窗口规模的上升造成的扩表效应很容易被理解为联储重启了“QE”，但实际上我们可以从第一张图看到贴现窗口的规模呈现出非常典型的跳升后持续快速缩减的情形。这是因为贴现窗口提供的流动性期限较短，作为“最后贷款人工具”，贴现窗口的期限最长为90天，换言之，这部分流动性支持和供应很有可能只是临时性的，而不像QE。虽然对手方可以滚动操作（续贷），但滚动操作需求大说明市场的流动性缺口已经变成刚需了，此时联储很有可能被迫提供“更长期”的流动性支持。简言之，贴现窗口工具用量的上升是银行体系出现流动性压力的天然结果。这也是为什么我在此前的文章中一再强调大家必须密切关注联储的三大常备“最后贷款人工具”——常备回购便利工具、贴现窗口工具以及货币互换的原因，一旦市场中有大量的金融机构开始向中央银行借款，这意味着市场中的流动性已经出现了结构性的紧张。关键问题2：BTFP（银行定期融资计划）为市场注入两万亿美元流动性？在临近周末的时候一些媒体用标题《美联储紧急贷款计划将提供2万亿美元流动性》来形容BTFP，还把锅扣在本人心中的宗师级人物Nikolaos

本文由智堡原创，请点击阅读原文注册成为我们的会员。机构读者可直接在后台询问客服获取买方机构腾讯会议白名单接入的方式。今天早上起床以后，许多同僚发来有关SVB的情况。坦白说，要高频地跟踪美元区的金融体系风险，仅靠几个人是很难做到的，在联储激进紧缩的前提下，笔者实际上已经做了很多风险跟踪的预备工作了，此前重点关注的子领域是商业地产（CRE）、CLO以及中小银行的准备金充裕度。这都是在疫情前的时候做影子银行体系研究时跟踪过的，同时还要在这个节骨眼上盯美债的发行和H.8里的信贷情况，让我感到疲于奔命……缺乏持续的跟踪就很难在短期内提供扎实的观点，因此，对于SVB的情况，我只能提供一个我对于此类风险事件的跟踪思路，主要分为事实、背景以及潜在传导。从企业公开文件入手首先我们得感谢媒体让事件得以传播，但要看清事件的原貌，首先我们先规避媒体信源和各色各样的观点，进入硅谷银行（SVB）的投资者关系页，找到当天相关的公告以及PPT信息。这一页信息基本已经包含了事实的全貌。-

Pivot”，并在去年年末对2022年的年度展望中做出了美元和美债收益率前高后低的判断，但最终并没能兑现。转向交易的再次引燃最近的市场反弹是由“新美联储通讯社”——Nick

智堡假期会员打折。（点击阅读原文直达智堡站内成为会员）假期阅读了美联储理事Waller和Cook的演讲稿，很遗憾，依然没有看到对于政策紧缩松口的措辞。Waller的观点很重要，因为他是美联储内部坚持认定美国经济将实现“软着陆”的理事，此前更是断言“衰退论”已经被证伪。目前笔者覆盖每一次Waller的公开表态和演讲——观察他的态度转变实际上也就大致可以捕捉到美国经济的微妙变化。简言之，如果Waller哪天口风变了，那说明他心中的软着陆可能实现不了。Cook的观点亦很重要，因为她是刚刚被拜登提名的新理事，也是史上第一位进入联储理事会的非裔美国女性。最近她在PIIE的表态是她作为联储理事的首次公开亮相。最近有许多小伙伴问起美联储是否会在临近中期选举时受到来自MZ党的“政治压力”，我们看看Lisa

智堡假期会员打折（点击阅读原文直达智堡站内，带文章内的所有链接）假期过半，不少友人又卷起来了——问题还是老问题，美债收益率、美元指数是否已经见顶？能不能反手做多股债？想来，自2021年二季度的险些创新低迄今，美元指数以及美债收益率的升势仅经历过两轮质疑：2021年4、5月份，连跌两月，此后美国经济重启并企稳，触达联储的“实质性的进一步进展”的基准后，市场终于在下半年的11月进入到紧缩定价模式，此时联储并未转向收紧，而只是启动了Taper，表还是在扩的，但市场的信心已经开始松动，同年年底，通胀并未如鲍威尔和耶伦的预期那样下行。进入新年后，市场开始“敦促”联储进行加息，开启买什么都跌模式。2022年7月中旬至8月中旬，也出现过一波回落，10年期美债一度触达2.5%一线——也就是最近才被刚刚浇灭的衰退交易。此后，鲍威尔在杰克逊霍尔会议上的强势表态、持续高企反复的通胀水平叠加9月终端利率的上调，扼杀了离谱的宽松预期，市场再度转向悲观，10年期美债一度摸高4%，纳指距离新低仅一步之遥。（本段有其他背景内容信息请点击阅读原文）近一周来，有关美指、美债收益率见顶的观点又卷土重来，简言之，三个事件再度点燃了多头心中的希望之火：从日本的外汇干预联想到广泛的全球汇率协同；从特拉斯的谜之操作联想到非美的债务压力与央行的再度宽松；从瑞信的破产传闻联想到雷曼时刻（系统性风险）；继续翻旧账虽然仅仅过去了一年半的时间，但是不知道大家还是否记得2021年年初时的情况。当时10年期美债收益率也有一波非常凌厉的上行，此后风险资产出现了两个月左右的下跌，很多投资者也是叫苦不迭。此时恰好临近3月的FOMC议息会议，甚至有人在当时营造联储实施OT和YCC的舆论。实际上就是美债长端上太快了，大家希望长端不要上这么快。当然，搬出来的名头还是“金融稳定风险”和“海外不确定性”，这两个属于老三样了，还有就是一个“政治因素”（中期选举），2016年的时候也有很多人搬出来过。我觉得鲍叔在去年的表态以及前副主席费希尔的表态是非常有代表性的，供大家参考：And

参与今天的FOMC议息会议点评，请加入我们的元会员，点击阅读原文。Q&A部分译者为刘昊轩。Mikko的笔记终端利率上调至超过4.5%的水平，体现联储持续紧缩的决心。个人认为，在这一点上已经毋须向智堡用户再多做强调了……虽然点阵图只是当期的预期而不代表未来的政策，但短期依旧打消了市场对联储快速转向宽松的念头。通胀仍然是第一要务，鲍威尔发布会问答时直接表态目前依然维持自己在杰克逊霍尔时的立场。在中期选举以前，联储交出了一份极为“政治正确”的经济预测，仅小幅上调了失业预测，仍然心怀“软着陆”预期。……如此低的就业市场和经济增长牺牲率就能换到达标的通胀水平吗？从多数委员的表态来看，他们认为自己的预测有很大的不确定性，或有可能低估了失业率的上行风险。发布会提问的记者非常关注联储何时停止加息以及转向宽松的条件，但鲍威尔祭出了“听君一席话，如听一席话”式的官话回答，回避并拒绝给出明确的前瞻指引。一位记者极为讽刺地问了“既然你说meeting

（寒暄）在去年的杰克逊霍尔会议上，我曾讨论过广泛的话题，比如不断变化的经济结构，以及在高度不确定性下实施货币政策的挑战。今天，我的讲话将会更简短，更聚焦，传达的讯息也更直接。当前，联邦公开市场委员会（FOMC）的重中之重是将通胀降低至2%的目标。物价稳定是美联储的职责所在，也是我们经济的基石。没有价格稳定，经济不再普惠于大众。特别是，如果没有价格稳定，持久而强劲的劳动力市场状况也无法惠及所有人。高通胀的负担将最沉重地砸在那些最无力承受的人肩上。恢复价格稳定需要一段时间，需要强力地运用我们的工具，使需求和供给更好地平衡。降低通胀可能需要经济保持一段持续低于趋势增长率的时期。此外，劳动力市场状况很可能也会有所走软。虽然利率上升、经济增长放缓和就业市场疲软会降低通胀，但也会给家庭和企业带来一些痛苦。这些都是降低通胀的不幸代价。然而，恢复价格稳定失败将意味着更大的痛苦。美国经济增长率从2021年的历史高水平开始显著放缓，而去年的增速反映了在疫情衰退后经济重开的影响。虽然最新的经济数据好坏参半，但在我看来，我们的经济继续显示出强劲的潜在动能。劳动力市场尤其强劲，但它显然是失衡的，对工人的需求大大超过了可用工人的供给。通胀率远高于2%，并且高通胀继续在经济中蔓延扩散。尽管7月通胀数据较低令人欣慰，但单月的改善远低于使FOMC确信通胀正在下降所需的水平。我们特意将政策立场调整到一个足以限制通胀的水平，以使其恢复到2%。在我们7月份的最近一次会议上，FOMC将联邦基金利率的目标区间上调至2.25%-

也谈通胀政策：作茧自缚的联储，迫在眉睫的利率缺口拓展阅读

引言一些主流观点认为美元一直是默认的占主导地位的国际货币。由于别无选择，美元得以主导国际融资市场、贸易计价（trade

Fiore等人来源：BIS发表日期：2022年5月23日译者：熊涌编辑：钟政昊1

Area收益率曲线控制之下的货币宽松基于上述三个原因，日本央行一直积极推动强有力的货币宽松政策。作为具体措施，日本央行在收益率曲线控制的框架下，除了短期利率外，还明确了长期利率的操作目标。在

了解详情。感恩回馈：对于曾经付费过但没有续费的老会员，我们直接赠送了1个月时长的原有权益。对于曾经有过付费记录的老会员，优惠根据消费次数直接减100-300元，具体详情可上智堡官网查看！

背景补充公众号往期文章：2022年5月美联储FOMC议息会议笔记：尘埃落定大鲍治胀”：鲍威尔演讲终谈及“50bps”加智堡官网往期文章：（可登录智堡官网查看）22年5月CPI：“见顶”被证伪

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石油成本如何影响汽油价格根据能源信息署（EIA）的数据，在2022年3月，汽油零售价的59%由原油价格构成（图1）。这一事实对理解油价冲击向汽油零售价的传导很重要。图1：我们为一加仑燃料支付的费用3

Battistini等人来源：ECB发表日期：2022年4月25日译者：熊涌编辑：钟政昊1

本次活动新老客户均可参加，老用户续费更可获得智堡专属U盘！

是国民总收入份额从工人工资向资本所有者转移。第三，尽管促进生产力增长是一个重要的长期目标

要点通胀卷土重来，并达到了几十年来未见的高度。通胀是否会持续高企将取决于劳动力市场的发展，以及薪资-价格螺旋（wage-price

account发表日期：2022年4月28日作者：Vanessa

Wang来源：英国央行发表日期：2022年4月12日译者：倪雁秋编辑：钟政昊投资者可以预测未来的外汇（FX）汇率吗？鉴于汇率波动和经济状况之间的相关性较弱，即“汇率脱节之谜”（exchange

back）”的权力。对开展实体经济活动的高税率国家的利润征税，有望一劳永逸地结束税收竞争。图1：企业税向下竞争（国家和地区）2

Stearns）的行动———在遭遇挤兑后获美联储贷款，最终被摩根大通收购———就像是1907年10月纽清所援救国家商业银行的翻版。2008年9月雷曼兄弟（Lehman

Resignation”）并不仅仅是疫情爆发后工人转变就业态度。当前大量工人离职这一证据表明，对更年轻且受教育程度更低的工人的需求强劲反弹。制造业的历史离职数据表明，当前的离职潮（waves

有关本次联储政策决定的在线会议交流，请点击阅读原文获取参会链接与权限。Mikko的摘要50个基点的加息以及3个月加速至950亿/月规模的缩表尘埃落定。市场一度被鲍威尔对通胀的严厉修辞吓一跳（“attentive”、“much

紧缩周期中的收益率曲线倒挂如下表所示，FOMC三月份的行动标志着自1981-82年衰退以来的第七轮紧缩周期，而1982年的衰退开启了大稳健（Great

England）为蓝本，发行纸币，储存公共资金，为商业交易提供银行服务，并充当政府的财政代理人，承担包括收取税款和支付国债的各类业务。并不是所有人都支持汉密尔顿的计划。托马斯·杰斐逊（Thomas

England），并认为其成立（1694年）是英国能发展成一个庞大帝国的重要因素。汉密尔顿对央行的执念并非没有根据。来自加州理工学院的历史学家约翰·布鲁尔（John

大宗商品价格与中介活动：潜在的负反馈循环？大宗商品市场的主要参与者包括生产商、大宗商品贸易商（commodity

properties）购房贷款是黑人家庭申请的，这是自2007年以来的最高水平，远远高于2013年4.8%的低点。尽管如此，少数族裔家庭和白人家庭之间的房屋所有权率（homeownership

inflation发表日期：2022年4月5日作者：国际清算银行总经理Agustín

Fundamentals相比于上一次房地产热潮，本次美国实际的价格-租金比和以基本面为基础的该比例水平在疫情期间迅速增长，并于2021年显露出繁荣的迹象。繁荣统计量（exuberance

bp，并且在长期预期较高的国家和较低国家之间的分化也相对比较均匀。当实际通胀和短期预期上升时，长期预期的稳定性符合疫情前锚定预期所取得的普遍成果。图3.

Countries?发表日期：2022年3月28日作者：Òscar

pandemic发表日期：2022年3月10日作者：Deniz

1），而第二年年底支付1美元将损失其原先预期价值的5.7%左右（-5.7%

contributions)能源价格上涨的这种间接影响可能是潜在通胀持续上行压力的来源。这并非政策制定者可以轻易洞悉的一次性价格冲击，特别是当管道压力持续累积时，正如当下这样。推荐阅读

Wand?发表日期：2022年3月19日作者：Stephen

免责声明：以下内容仅代表作者观点，不代表智堡的立场和观点。译者：Mikko编辑：Mikko以下为演讲全文：美联储的货币政策以促进充分就业和物价稳定的双重使命为指导。从这一指导出发，目前的我们面对的情况是劳动力市场非常强劲而通货膨胀率则太高了。我和我的同事们强烈地意识到高通胀所已经带来的巨大困难，尤其是对那些最为无力承担衣食住行等必需品更高成本的人来说。联储显然需要迅速采取行动，将货币政策的立场恢复到更为中性的水平，如果恢复物价稳定已成燃眉之急，我们亟需转向更为严格的（restrictive）政策立场。我们致力于恢复物价稳定，同时保持强劲的劳动力市场。在上周结束的会议上，我们为实现这些目标迈出了关键几步：自疫情以来联储首次提高了政策利率，并表示我们预计持续加息将是实现我们目标的适当举措。我们还表示，我们预计将在即将召开的会议上开始缩减资产负债表的规模。在会后的新闻发布会上，我提及我们最早可能会在五月份的下次会议上推进缩表，尽管这仍留待FOMC投票决定。这些政策行动，配合上我们自去年秋天以来所做的调整，代表了旨在恢复价格稳定的政策立场的实质性奠基。在我今天的评论中，我将首先讨论亟需采取这些行动的经济状况，然后讨论货币政策的未来路径。1

2022年3月17日，美联储宣布加息25bp，由此开启了新一轮加息周期，本次加息幅度符合市场预期，不过点阵图显示全年将加息七次，这也意味着可能接下来的每次会议都会加息，美联储收紧过程或将成为2022年全球市场面临的主线，我们有幸请到了智堡创始人Mikko老师，Mikko老师是全球央行货币政策研究领域的先行者，拥有10年海外货币及财政政策分析经验。3月17日凌晨美联储3月议息会议结束，我对于政策声明和发布会进行了仔细研读，本次会议的结果共有四个要点。第一，我们回顾一下3月议息会议政策声明文件的要点。第二，我们关注鲍威尔在发布会上的表态。我认为鲍威尔在本次发布会的表现是近两年来比较好的一次，他在通胀问题上表现出较为坚定的态度，也没有给市场留下太多政策不确定性。前两次发布会的市场沟通做的不太好，当时记者普遍对于美联储未来的政策表现出担忧和不确定性。但本次发布会上市场情绪算是比较稳定。第三，我们回顾一下市场对政策和会议的解读。政策文件的发布时间为02:00（北京时间），发布会开始时间是02:30，那么这三十分钟内大类资产尤其是股市和债市投资者是怎样解读政策文件？以及市场如何理解发布会开始后鲍威尔的表态？可以看到，昨天日内美股和美债市场都表现出较大的“V”型起伏走势，说明政策会议所传递的信息一开始并不完全符合市场预期，市场对政策会议的解读存在一个过程。最后，我们谈一下美联储未来政策路径可能会发生的变化，以及我对于大类资产及后续政策的观点。1

补库存：谁来为天然气买单？在下个冬天到来之前，欧盟天然气储量增加约700TWh是一项代价高昂的工作。按目前的价格，至少花费700亿欧元。而按前几年的价格算仅为120亿欧元。图5：Cost

点阵图有7位委员认为，到年底时，政策利率应该位于2%以上有5位委员认为政策利率将在明年达到3%以上对2023年/2024年的利率预测中值水平已经超越了联储的长期利率水平预测图2：FOMC

beta）这一概念，作为股票回报率对广义美元指数波动的敏感性指标，并表明具有较高美元贝塔系数的新兴市场股票指数往往具有较高的平均回报率，这意味着美元beta系数是已被定价的横截面风险因子。2