产业资本入局，财务or战略，LP or GP？- IIR嘉宾发言精华集锦 | IIR Highlights
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11月19日，由机构投资者评论 IIR主办的“‘内卷’与‘迁移’— 产业背景机构投资者闭门会”顺利落幕，会议旨在探讨经济“内卷”时代，产业投资者如何突围、明确定位，从投资策略观、产业投资带动产业/集团转型、市场化投资机构视角下的资源整合逻辑及当前政策趋势等方面展开深度讨论。
以下为部分嘉宾发言实录。
主持人：刚才主题发言的嘉宾有提到一句话我很认同：“企业做投资是一件危险的事。”我理解这分两个维度：第一，投资是极富魅力的；第二，投资又是高风险的事情。产业背景的投资者如何做投资，如何协同产业做投资，如何平衡产业、战略、风险与财务回报间的多维关系？我想每家机构、每位嘉宾的视角也会有所不同。
接下来我想分别邀请产业方、机构方等代表，分享各自在产业投资、或与产业方合作的经验与总结，请嘉宾们从各自经验出发，聊聊产业资本目前怎么做，应该怎么投？机构又如何理解产业方，可能的合作模式？希望本轮讨论能为行业后续机构与产业的融通合作，提供有价值的借鉴。
某央企背景投资平台
作为一家央企背景的投资平台，虽然我们成立时间不长，团队主要是市场化招募来的，也都在财务投资方面有成熟经验。
一方面，我们团队之前都是财务投资背景为主，对集团的主业有个认识过程，成立时间虽然不长，投的项目表现也不错；但成立以来我们也一直在考虑如何与集团主业协同，做好财务投资与集团诉求间的平衡，我相信这也是类似我们这样的央企、国企投资平台都会遇到的问题。
首先我们不能脱离产业，而沿着集团主业，产业链很复杂，集团内部的各类技术与创新非常广泛，很多在世界领先。我们具体应该通过财务投资的方式布局哪些方向，投（集团体系）外部的，还是（集团体系）内部，如果投内部，如何实现有效转化且达到财务目标，又如何突破集团的转型升级问题？
另外，产业并购端也有些挑战，比如并进来的民营企业原有灵活的市场化机制如何与集团产业体系融合等等，我们相信这些问题还需要一个长期探索、不断融合的过程。
金风科技 闫旭飞
金风科技成立于1998年，是中国风电事业蓬勃发展的亲历者和推动者，今天我想还是首先分享一下我们自己这些年作为集团投资部门所走过的一些路程。2010年金风科技H股上市时募集了70多亿港币，于是拿出10亿人民币成立直投子公司金风投资，开始的定位是帮助主业升级，然后挖掘一些前沿布局的机会，以及财务性投资获取超额回报。2010年到2015年间，我们也抓住一些Pre-IPO的项目机会。
2015年、2016年Pre-IPO红利消退后，我们又做了不少调整与尝试，比如成立过市场化运作的PIPE基金，并开展第二产业投资（低相关、多元化、防御性为目的），开始投获现率比较高的环保水务。先少数股权参股一些企业，后来我们专门成立子公司——金风环保做并购，启动资金10亿。从成立到现在，投资运营350万吨/年处理规模的水厂资产，目前位列行业前十。金风环保是我们从集团层面真正实现的战略目标的产业投资。
对于杜总刚才提到的蓝箭航天项目，我们投资有一定偶然性，但从产业背景出发能看得懂，也非常认可蓝箭团队，行业前景也比较好。此外，我们还投了一些相对离散型的项目，比如做工业大数据的昆仑智慧，做车载以太网芯片的裕太车通，做稀土永磁的金力永磁，做氢燃料电池的擎动科技，做光伏钙钛矿材料的牛津光伏和做工业无人机解决方案的Skycatch等，和集团主业有一定关系，但实际的投资过程，其实也是团队边走边看把握机会得来的。
近期我们做十四五战略规划时，发现一个问题：一些高成长领域的股权投资我们不一定擅长了；大的产业并购机会可能三五年才出现一次；前沿早期的项目，后面我们又该怎么去做？头部项目投不进去，估值体系也不一样。作为产业集团的投资团队，又需要持续扣扳机。所以，围绕集团围绕战略做一些大的产业投资和并购，而针对前沿领域，不直接做早期投资，通过参与投资一些专业垂直细分的VC基金，这也许是集团下一步的投资思路。谢谢大家。
爱分析 金建华
大家好，爱分析是一家专注在产业数字化领域的研究与咨询机构，我们的主要研究对象是一些科技公司，而在我们的研究逻辑中，目前把产业维度分为两类，一类是科技厂商，一类是传统企业甲方（需要用技术提升和支撑其数字化的能力）。
在交流过程中我们观察到，从产业资本角度来说，纯看科技公司的技术其实很难判断一家公司，从投资角度，更难判断它的价值。但如果给这些科技公司足够多的场景，以此来判断它对实际业务问题的解决能力，这可能是一种更落地的判断维度。
我们在座产业集团的各位朋友，每个集团都有大量业务线和业务场景，可以借由这些业务线遴选足够多的科技厂商，这个过程中，第一可以做到判断这个厂商本身怎么样，产品如何；第二，业务条线与业务场景丰富，可以不同业务场景寻找不同的解决方案。这就是我们理解的传统产业数字化转型的第一步，根据需求找厂商。
第二步是做POC，让这些厂商驻场，看谁跑得好，跑的好的其实就是一个潜在好标的。从产业投资角度，能够在业务线中跑出的企业，才是能够真正帮你解决问题的公司，此外还可以把成果输出给产业链。归根结底，科技公司是否能在特定场景为甲方解决问题？然后再去算能效、产品转化率等。
当然，还要从整个产业链角度、具体价值链角度去考虑。集中度很高的领域，可以投头部公司，集中度发散的领域，投那些对自身产业有价值的。
中国市场未来要做数字化转型的企业规模在几十亿上百亿级别，但需求是逐步释放的。ToB领域需求是逐步释放的过程，也同样需要足够长的时间去研究、判断科技公司的价值。谢谢。
联创资本 韩宇泽
我先简单介绍一下联创资本，我们1999年成立，已经走过了21年，现在管理规模超过450亿人民币，投资了三百五十多家企业，已经上市的有85家，明后年有望突破100家。我本人主导的人民币股权基金也超过150亿人民币。
在加入联创之前，我先在商业银行工作，之后加入一家上市公司，负责产业投资和并购。前面听了碧桂园、绿地、还有在座上市公司、央企集团同事们的介绍，其实你们经历的过程、面临的问题，我也都曾经历过。特别是近几年我们与上海电气集团合作医疗器械专项基金，与新疆生产建设兵团合作新材料和消费品专项基金，效果都很好。
曾经我在上市公司做产业投资，利用5年多的时间把一家国内三流的上市公司，通过持续的并购整合，既在上下游开展并购整合，又在产业链互补上收购上市公司，把这家上市公司打造成为世界排名前三的龙头企业，但在一个产业平台内部做投资，你会发现有不少困难：
第一，你想做的事或者你看好发展方向做不了，你必须考虑集团或者企业家的偏好。集团领导、企业家或许会认可你的想法，但在他陌生的领域里，很难全力支持你；第二，体制、机制的突破是很难的，因为领导/老板需要平衡整个集团，投资部门只是他其中的一部分，要想按市场化机制运作有难度；第三，想要投资业务成为一个集团或一个产业龙头的战略部门，只有老板自己重视，亲自来抓，否则很难去体现产业投资部门的功能作用，这是一个现实。
这些路我都走过来了，所以我给大家的建议就是，在市场上选一些好的机构投资者合作，第一，有效解决了投资决策层面的市场化问题，特别是国有企业；第二，科学的设计基金架构、管理公司股权结构和高效的决策机制，特别是团队的激励与约束机制，要让合作的基金更好服务于集团产业发展战略，当然要选准细分行业；第三，通过与市场上优秀的机构合作，可以争取政府引导基金、保险资金、社保基金、市场化母基金等放大基金规模，得到更多的社会资源来支持集团产业的发展。
另外，对于大型产业集团，合作的基金可以先从某个细分领域切入，专注进去，就像碧桂园一样很快在航天细分领域占据制高点，找到突破。具体结合各产业资本的实际可以具体协商有效合作方案，走出一条合作共赢的路子，谢谢。
星界资本 杨幸鑫
我主要从LP角度来谈谈自己的理解。对于“背靠大树”的产业基金，过去美元大多会担心团队的独立性、市场化和母公司的“同盟站队”问题。但其实在人民币市场，我们看到产业的优势会体现得更明显。拿今年很火的消费赛道来说，传统TMT基金在移动互联网思路下，对渠道类项目把握可能很精准。但品牌类的项目，往往不缺现金流，这时候有产业资源的资本可以提供包括供应链优化、品牌营销、渠道拓展等增值赋能。导致最头部的项目一般的GP要么投不进去，要么在后期容忍高估值。
刚才大家也反复提到产业资本的诉求，总结下来无外乎两点，第一要赚钱，第二要和产业有协同。我认为S基金这种策略是非常适合产业资本切入的一种方式。原因很简单，明盘资产可以很清晰看到哪些项目和自身产业相关，高流动性的折扣资产可以获得不错的回报，又比直接投项目来得更稳健。那现在的市场机会是怎样的呢？
一方面，在S的资金端，人民币市场的买家卖家没有闭环。卖家通常不是主动调仓，而是因为流动性问题。而资产的属性又决定了交易的不同，国资或引导基金等可能因为潜在的资产穿透审计等风控因素，更偏好国资的买家。个人卖家和个人买家则更是财富管理类LP的第一手信息渠道进行链接。对于产业资本的破局点，我认为可以探讨和市场化母基金的合作，互补专业性和产业诉求。
另一方面，是S的资产端，分两种类型的交易，一种是LP-led的二手份额转让，一种是GP-led的基金接续、重组，包括币种转换。第二种会更有挑战性，也是一大趋势，和GP也会合作更紧密，今年市面上就有好几单成功的重组案例。对于产业资本这也是很好的方式，尤其是头部GP的尾盘基金重组，相比盲池投资，产业资本可以更灵活达成自己的产业协同诉求。
以上是我的一些观点，谢谢。
中国风险投资 林聪
我们预计今年将落地两个与上市公司合作的基金，一支是医疗信息技术领域的早期项目基金，一支是农业领域的中后期项目基金。我们在与产业资本交流的过程中，发现产业资本的诉求是希望具有专业能力的知名投资机构合作，能帮助他们把控项目，因为过往他们自己也投，但项目的失败率还是比较高的。
能够与产业资本落地合作，我想一是因为我们中国风险投资还是一家专注投资20年、业绩还不错的正规军，有对项目覆盖和判断的经验；同样，我们与上市公司共同合作产业细分领域基金，很多政府也欢迎，当地引导基金、政策配套、产业落地等都能给予很多支持。
而对上市公司来说，通过设立外部股权投资基金的方式，不仅做到以“小”带“多”，还有专业机构围绕他们自身产业链进行布局，产生1+1>2的效果，我想这应该也是未来产业资本参与投资的一种趋势。
另外，刚才主持人也提到了行业政策问题，昨天我们总裁王一军先生还在与监管部门沟通交流，涉及资管新规、行业税收、促进股权投资行业长期资本形成三个问题。而产业资本在具体的产业端，我想也是一类长期的资本，我们也希望能够借由机构投资者评论这个平台，每年多组织一些行业的热点与问题进行沟通，形成专业的行业建议，这是对整个行业发展都有价值的工作。
我就分享这些，谢谢大家。
紫荆资本 汪澍
近期我也接触过一些产业投资方，交流下来的感觉，投资是一门手艺，看的往往是具体做投资的人的水平。如果投资不是产业集团核心关注要点，那么在产业体系内做投资，就落入一个循环：做得出成绩那是老板英明，做不出成绩那是你水平不行，永远只能追随老板的意志。
而当集团把投资当作相对核心业务时，集团就会设立核心子公司，或者与外部机构去合作，所以当年联想有了君联和弘毅，保险系、银行系也都有了下面的私募子（公司）、理财子（公司），乃至更早以前，这些集团子公司旗下还有一些合资的投资子公司。所以产业投资方，遇到的问题经常是如何通过股权设置安排，来解决集团（平台）和投资团队（个人）之间的决策机制问题和利益分配问题。
目前我们紫荆资本接触的具有产业背景基金主要有两类：一类是自己在产业里做，产业做起来后自己跳出来做投资，这是我们紫荆会投资的VC。另外一种则是产业集团、上市公司、金融机构等下设的投资平台，他们通常会自己发起或与外部专业化投资机构合作发起，设立的基金拿一部分上市公司的钱，一部分集团的钱，然后募集一部分市场化母基金的钱，一部分政府的钱。对于产业资本来讲，这叫撬杠杆，而对母基金等市场化投资者来说，是去参与一笔可能赚钱的生意。对地方政府来说，也能落实招商引资、地方产业结构调整的诉求。虽然各方的诉求不尽相同，但几方可以聊到一起去，做一个基金产品。新设的基金管理机构往往对解决投资团队的激励机制和决策机制也有效果。
所以对于产业背景的投资人来说，如果想要把投资做好，基金这个品类也许是不错的业务模式，无论是自己设基金管理人自己做基金，还是参股GP和别人合资做基金，还是参股基金去当LP，都可以尝试去突破。
谈到产业资本进入私募基金这个领域，就不得不提私募基金的监管情况，这得从2017年说起。2017年4月北京召开全国金融工作会议，这次会议定了一个统一监管的理念（过往的金融监管是分类监管，对银行管银行，保险管管保险），成立专门的金融稳定发展委员会。同时落实三个目标，服务实体经济，防控金融风险和深化金融改革。我理解，服务实体经济是根本目的，防控金融风险是眼下最重要的事情，深化金融改革是在防范金融风险的前提下做改革。
我自己总结我们的私募行业目前有四大问题：第一没钱；第二，不赚钱；第三，监管混乱；第四，税收负担重。 没钱是指两个问题：第一没有长钱，也就是我们常说的长期资本；第二，没有“投资”的钱。国外美元基金的LP群体通常的目标特别单一，就是“投资”，基金回报高，赚钱就可以。而国内LP的钱都是带着不同诉求、不同目的。中国各类资金的属性背后，需求多种多样，有的想赚钱，有的不仅仅想赚钱，有的甚至不想赚钱（比如有招商引资色彩的政府基金），有的不是真的想赚钱。所以导致虽然中国整体市场上是不会缺钱，但是私募这个市场上的钱还是少的，尤其是“投资”属性的钱，太少了。
这个也和第二问题有关，私募基金投资，不赚钱。 早几年，有钱的都投资房地产、炒股票、买期货等赚钱的地儿去了，谁投基金啊。同时，这两年市场资金集聚到头部机构，并由头部机构分散资金将资金全部集聚在头部企业，这导致了头部机构的价值虚高，一级二级市场估值倒挂严重，Pre-IPO投资不赚钱。而资金被集聚在中后期的项目上，导致我们早期的市场上没有钱，早期投资也不赚钱，因为大部分企业根本活不到那个时候。这就变成了一个恶性循环。
所以也希望产业资本在投资的时候要考虑，除了以赚钱为目的的“短平快”投资行为外，还要有一个跟自己产业协同相关的职能，这一部分可以把眼光放得更早一些，更长一些，甚至要牺牲掉一小部分收益的情况下，去支持产业长期的发展。
近期我也参加了一些会议，我相信国家也会陆续出台一些惠及与鼓励早期投资、长期股权投资的政策。
当然，目前我们私募行业的监管还是比较严格，主要是因为目前金融资产大部分的风险集中集聚在金融机构，尤其是金融机构开展的资产管理业务，其中也包括一部分存量的私募基金业务。短期内，还是要妥善有序化解存量的风险。所以短期阵痛型的强监管政策肯定会有。但未来3-5年间，国家想要有序调整金融资产结构，避免系统性金融风险的积聚，就一定会选择大力发展以股权投资为主的直接融资。那么在这个背景下，现在行业说的税收负担过重的问题、监管成本过高的问题、应该加大对早期科创企业的支持和扶持政策等等，都应该需要得到解决。
我认为中期看对私募行业尤其是股权投资行业，都会是鼓励型的政策为主。在这个背景下，也是希望各位产业背景出资人、专业投资机构能够像这样多交流，碰撞出一些火花，促进一些合作机会，把注意力投一部分到早期投资当中，真正为我们国家整个经济结构调整与国际大背景下的竞争力做出一些贡献。 我就说这些，谢谢。
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