私募股权投资协议控制性条款详解｜业务菜

Original 兔子清清的菜园 2022-03-31

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摄影｜Ishan

写在前面

一份完整的股权投资协议，有程序性条款、实质性条款和其他条款。各类条款林林总总，少则七八页，多则数十页。这些条款设计，背后目的无非四个：

1.保障资金安全；
2.参与公司治理；
3.确保退出渠道；
4.获得投资回报。

其中，资金安全和投资回报，是投资者的核心诉求，参与公司治理和确保退出，是为了辅助前两个目的。

一般而言，投资协议不会具备此类全部条款。最终签署的协议中有哪些条款，要看投资者与创始股东的博弈。从这个角度看，条款清单或投资协议不仅仅是一份清单或合同，它描绘的是创业者与投资人的未来关系蓝图。

美国知名风险投资人布拉德·菲尔德（Brad Feld）、杰森·门德尔松（Jason Mendelson）曾合著《风险投资交易——条款清单全揭秘》。他们认为所有的VC在投资时只关注两件事——经济因素和控制因素。基于此，他将投资协议中的条款划分为两大类——经济性条款和控制性条款。前者是和投资收益有关的，比如估值条款、反稀释条款、对赌条款等；后者是和控制权有关的，比如委派董事、知情权和检查权。

这个划分虽然无法完整收罗投资协议中的全部条款，但有助于在繁杂的内容背后认识条款的真实目的。我们采用Brad的这个分类，作为分析投资协议核心条款的基础。从本文起，我们用三篇文章，和大家分析探讨投资协议的控制性条款和经济性条款。

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一、委派董事/监事条款

一般而言，控制性条款是辅助经济性条款的。必须意识到，投资基金是附存续期限的，一般基金在募资说明书中，都会明确的写清楚本基金存续期限是比如1+3+2，1年募集期，3年投资期，2年退出期；有的在退出期之后，会有个延长退出期。

无论怎么延长，基金存续终归是有期限的。因此，投资者阶段性的参与目标公司治理，只是为了本金加回报，最终华丽丽的退出。

当投资者决定对公司投入资金，一般会要求目标公司给予董事会席位。如果投资金额较大，所要求的董事会席位还不止一个。如果是同一轮融资中有多名投资者，一般将董事席位给予领投方，跟投方就不再享有委派董事的权利。对于委派董事条款，有的投资协议仅约定董事会人数，成员构成以及董事任期。

这样简单的安排在协议后续履行中，容易致使双方产生争议或纠纷。要知道，现代公司治理，是以董事会为核心的治理结构。除了人员和席位，董事会怎么召集，如何召开，董事会的职权范围，议事规则和表决方式等，都是各方争夺的要点。一旦疏于约定，必然后患无穷。

我们通常建议，在委派董事条款中，至少约定如下核心内容：

1.席位、人员构成及任期

#示范条款

自增资登记日起，公司董事会应由【5】名董事组成。创始股东有权推选【3】名董事；投资者有权推选【2】名董事（“投资者董事”）。董事会设一（1）名董事长；董事长为公司的法定代表人。董事的任期每届为【3】年。

2.董事会的召开方式、有效出席人数

#示范条款

董事会会议的有效出席人数应为至少包括投资者董事在内的【3】名董事。董事会会议可以董事亲自出席的方式召开，也可以电话会议、视频会议或其他电子方式进行。

需在董事会会议上通过的决议，如果全体董事以轮流书面批准同意该决议的方式一致同意，则可在不召开董事会会议的情况下予以通过。

每一位董事应确保其签署的书面表决意见及时送达会议通知中指定的地点。未达到有效出席人数的董事会会议所作出的决议无效。

需要注意的是，下划线部分，通常是投资者对目标公司监督控制的一种方式，为了避免公司绕开投资者董事召开会议，并作出对投资方不利的董事会决议。

3.董事会的职权范围

职权范围是委派董事条款中非常重要的内容，派人不是关键，派去的人能够决策哪些事项才是投资者真正关心的。职权范围通常是双方在投资谈判中，需要反复磋商才能达成一致。

#示范条款

董事会行使下列职权：

(a)召集股东会会议，并向股东会报告工作；

(b)执行股东会的决议；

(c)决定公司的经营计划和投资方案；

(d)制订公司的年度财务预算方案、决算方案；

(e)制订公司的利润分配方案和弥补亏损方案；

(f)制订公司增加或者减少注册资本以及发行公司债券的方案；

(g)制订公司合并、分立、解散或者变更公司形式的方案；

(h)决定聘任或者解聘公司总经理及其报酬事项，并根据总经理的提名决定聘任或者解聘公司副经理、财务负责人及其报酬事项；

(i)决定公司内部管理机构的设置；

(j)制定公司的基本管理制度；

(k)审议批准公司发起和实施高级管理人员、管理人员和员工的股权激励计划；

(l)审议批准公司日常经营范围之外涉及账面价值或交易金额超过人民币【500】万元资产的购置、承租、转让、出租等各种形式的处置；

(m)审议批准公司以自有资产设置抵押或质押，或为公司以外的任何人提供任何形式的保证；

(n)审议批准年度预算之外公司单笔超过人民币【300】万元的对外负债；

(o)审议批准公司在任何会计年度内银行贷款债务余额累计超过人民币【1000】万元的所有贷款或借款；

(p)审议批准以任何形式处置（包括但不限于转让、许可、质押等）公司所拥有的知识产权；

(q)审议批准公司的任何关联交易，包括但不限于达成任何交易、签署任何协议及其变更、终止以及任何款项往来；

(r)法律法规以及公司章程规定的其他职权。

我们把上述内容和公司法中对董事会职权的规定（第四十六条）做个对比，可以看出，上述事项从a到j，是公司法规定的董事会职权内容，算董事职权的标配。实务中，双方谈判的重点在于最后一项，所谓“公司章程规定的其他职权”，具体包括哪些。

投资人一定会要求在投资协议中明确约定，并将该内容映射到股权交割时公司章程的修改中。可以看到，对金额较大的资产处置、抵押质押、贷款借款、处置核心知识产权、关联交易的审批以及股权激励，都是投资者需参与决策的事项。

当然，上述内容不是必须的，可增可减，具体还看双方是怎么谈的。作为律师，需要明确的是，哪些是公司法的规定，哪些是可以意思自治的内容，并在可以意思自治的范围内，尽可能为客户争取有利的条款条件。

4.董事会的议事方式和表决程序

#示范条款

董事会对上述所列之任一事项所作决议，须经全体董事三分之二（2/3）以上表决同意通过后方为有效。其中(d)-(h)、(k)-(p)必须获得占公司股份比例不低于10%的投资者董事的表决同意通过后方为有效。

公司法规定了董事会决议的表决，实行一人一票。在此之外，董事会的议事方式和表决程序，由公司章程规定。这给投资人和创始股东在事项表决中，留下了博弈空间。

示范条款的写法，暗含了投资者一项重要的权利——一票否决权。一些特定事项需要包含投资者董事在内的表决同意才为有效，意味着，假如投资者董事不同意，即使同意的表决权比例已经超过2/3，也不能做出有效决议。

通过事项范围的约定，加上表决程序的限制，是股权投资中，投资者对目标公司施加控制的主要方法。而一票否决权，也是最让创始股东扎心的一个条款。一票否决，不仅体现在董事会条款中，更体现在股东会条款中，分析探讨如下。

二、一票否决权条款

#示范条款

自增资登记日起，公司股东会为公司最高权力机构，其行使下列职权：

(a)修改公司章程；

(b)对公司注册资本的增加、减少或转让以及对以其他方式重组或调整公司股权结构作出决议；

(c)对现有股东向公司股东以外的第三方转让其出资作出决议；

(d)对公司合并、分立、终止、解散、清算或变更公司形式作出决议；

(e)选举和更换投资者董事；

(f)选举和更换投资者董事之外的董事、监事，决定其报酬事项；

(g)审议批准公司董事会的报告；

(h)审议批准公司监事会或者监事的报告；

(i)审议批准公司的年度财务预算方案、决算方案；

(j)审议批准公司的利润分配方案和弥补亏损方案；

(k)对公司发行公司债券作出决议；

(l)审议批准公司进行任何的收购兼并；

(m)法律法规以及公司章程规定的其他职权。

股东会会议对以上(a)-(e)及(i)-(l)事项所作决议，须由代表三分之二（2/3）以上表决权且包括占公司股份比例不低于10%的投资者在内的股东，表决同意通过后方为有效，其他事项由代表三分之二（2/3）以上表决权的股东表决同意通过后方为有效。

同样，我们将上述内容与公司法中对股东会职权的规定（第三十七条）做个对比，投资者和创始股东仍然可以在例举的事项之外，增加新的职权范围，如发行债券、收购兼并等。

需注意的是，按照公司法规定，股东向股东向股东以外的人转让股权，应当经其他股东过半数同意即可。上述条款中，投资者设置了绝对多数同意+投资者股东同意的双重限制，不仅将决议通过的同意线由过半数提高到2/3，而且还要求必须包含投资者股东。这意味着，条款为投资者赋予了特定事项的一票否决权。

由此看出，一票否决权可以体现在股东会条款，也可以体现在董事会条款中。无论在哪，两会的职权范围和表决程序是实务中关注的重点。

案例分享

关于一票否决权，分享一个案例，大家熟悉的小黄车ofo。不知道现在咱们有多少朋友在ofo还有押金没有得到退还。如今街道上已经很少看到小黄车的身影了。在过去的几年间，ofo曾经和摩拜疯狂赛跑，一同创下了共享单车的融资爆表记录。

这是根据公开媒体报道，整理出的ofo股权融资事件。不到三年的时间，ofo一共完成了近十轮融资。加粗加下划线的这几位，是在投资ofo之后，拥有董事会席位的投资人。

2015年10月，完成Pre-A轮融资。
2016年1月，完成A轮融资。
2016年8月，完成A+轮融资。
2016年9月，完成B轮融资，获得经纬中国领投、金沙江、唯猎资本跟投的数千万美元。
2016年9月，完成C轮融资，获得滴滴出行投资的数千万美元。
2017年3月，完成D轮4.5亿美元融资，由DST领投，滴滴出行、中信产业基金、经纬中国、Coatue、Atomico、新华联集团等多家投资机构跟投。
2017年4月，获得蚂蚁金服D+轮战略投资（注：双方均未公布该轮投资的具体金额，对于ofo来说，引入蚂蚁金服的投资，战略价值大于财务价值）。
2017年7月，完成E轮超过7亿美元融资，由阿里巴巴、弘毅投资和中信产业基金联合领投，滴滴出行和DST持续跟投。
2018年3月，完成E2-1轮8.66亿美元融资，由阿里巴巴领投，灏峰集团、天合资本、蚂蚁金服与君理资本共同跟投。

据《中国企业家》报道：2017年，朱啸虎，金沙江创投的老大，也是ofo最早期的投资人，以30亿美金的估值，将ofo的股份出售给阿里巴巴和滴滴。阿里拿了大部分额度，包括朱啸虎手中的董事会席位和一票否决权，滴滴只拿了一小部分额度。

接手朱啸虎的股份后，阿里在ofo持股比例约10%。金沙江退出后，ofo董事会九个席位中，管理团队有五个席位，通过一致行动协议，由戴威行使全部投票权。其余四个，滴滴两席，阿里一席，经纬一席。仅从董事会席位上看，戴威对董事会拥有控制权，但这只是在企业的日常运营中。致命的是，戴威、滴滴、阿里、经纬都拥有一票否决权。

据公开报道，为了制衡滴滴在ofo的话语权，ofo创始股东戴威接纳了阿里进入董事。但有着高度控制欲的阿里并不满意与滴滴分享项目果实。为此，阿里拿出一份方案，希望对滴滴股份进行回购，提高自身在ofo的控制力。

滴滴委派的董事看到滴滴要被边缘化后，否决了这项决议。最终，ofo通过动产抵押才从阿里拿到资金，金额也从10亿美元缩水为17.7亿人民币，公司与滴滴的矛盾也再度深化。

2018年4月，美团收购摩拜已成终局。当时，ofo的资金链问题已经很严重。此前，ofo有一个和摩拜合并的机会。这对当时的摩拜和ofo而言，是停止恶性竞争止血盈利的机会。但因为阿里的否决，ofo错失了这个机会。

如果我们把ofo看作一艘快速前进的航船，这艘船上有四名船长，当方向发生分歧时，谁说了算？所以，马化腾在评论此后ofo面临的艰难现状时曾说，ofo溃败真正的原因在于一票否决权。一票否决权机制对于战略投资人来说，很有可能会出于保护自己战略利益或核心业务的考虑，而利用该机制影响甚至决定被投公司的发展方向。

ofo股权融资的启示录不仅仅在于一票否决权。创始股东对企业融资节奏的把握，对借用外部资本与修炼企业自身内功、打磨产品和迭代服务，之间要有一个平衡。并不是大量资金进入企业，就一定能帮助企业走得长远。

在ofo的股权融资历程中，我们可以看到非常豪华的投资者阵容，那又如何呢？融资能力不等于企业的经营能力更不等于盈利能力，越是炙手可热的项目，越要保持冷静的判断和分析。

三、检查权条款

#示范条款

各方应促使公司允许包括投资者在内的股东在提前【三】个工作日发出通知的前提下，在正常合理时间内访问和检查公司的财产，检查公司及其控制的企业的【会计账簿和记录】，与公司的管理人员、董事和审计师、财务顾问、律师讨论公司的事务、财务和账目；投资者同意，检查权的行使不得影响公司的正常运营。

投资者实施检查权，是了解公司真实经营情况的重要途径。对于检查权，各方博弈的焦点在于，检查权的范围，即有权查什么。

根据公司法第三十三规定：“股东有权查阅、复制公司章程、股东会会议记录、董事会会议决议、监事会会议决议和财务会计报告。股东可以要求查阅公司会计账簿。股东要求查阅公司会计账簿的，应当向公司提出书面请求，说明目的。公司有合理根据认为股东查阅会计账簿有不正当目的，可能损害公司合法利益的，可以拒绝提供查阅，并应当自股东提出书面请求之日起十五日内书面答复股东并说明理由。公司拒绝提供查阅的，股东可以请求人民法院要求公司提供查阅。”

由此可见，财务会计报告和会计账薄是股东有权检查的内容。

那么，与会计账薄记载内容相关的原始凭证或记账凭证等材料，是否在检查权的范围呢？

根据《公司法解释（四）》第7条规定，如果公司章程中做了明确约定，则股东查阅记账凭证或原始凭证的权利，可以获得法院支持。换言之，如果没有通过公司章程做出特殊安排，则按照公司法规定，只能查到会计账薄这一层级。

这个问题，无论对投资者还是公司，都非常重要。如果作为公司律师，尽可能在条款中约定检查权仅查到会计账薄，同时注意明确，投资者检查权的行使，不得影响公司的正常运营，避免因为行使检查权致使公司业务无法正常开展、商业秘密泄漏等损害公司权益的情况发生。

此外，《公司法解释（四）》为了维护公司的利益，还规定了股东行使知情权应承担保守商业秘密的义务，该义务及于辅助性专业人士比如会计师、律师。照此司法解释，在投资协议中明确约定投资者的保密义务和公司的赔偿请求权，也是对公司和创始股东的一种保护。

总结一下，在控制性条款中，本文着重分析了三个条款，即委派董事条款、一票否决权条款和检查权条款，并强调在公司法和相关司法解释规定之上，在允许公司意思自治的空间，作出个性化的条款安排，以进一步保障公司和创始股东的利益。

私募股权投资协议是投融资业务中最常见、最核心的交易文件，初步接触时往往陷入名称繁复的权利保护条款而不得要领。

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