日常法务|转融通证券出借后再减持相关问题探讨

-第564篇文章-

近日，LJLN发布公告称，其一股东因涉嫌违反限制性规定转让股票而被证监会立案调查。该消息一出迅速引起市场对转融通证券出借及其相关权益变动披露要求的关注。那么，何为转融通，如何通过转融通证券出借后再减持，该等途径在新规出台后是否仍有操作空间？有基于此，本文进行了研究，以供大家探讨。 

一、何为转融通？

根据中国证监会《转融通业务监督管理试行办法》、沪深交易所《转融通证券出借交易实施办法（试行）（2023年修订）》、《中国证券金融股份有限公司转融通业务规则（试行）（2023年修订）》等规定，转融通业务包括转融资业务和转融券业务。转融通业务是指证券金融公司将自有或者依法筹集的资金和证券出借给证券公司，以供其办理融资融券业务的经营活动。转融资业务是指证券金融公司将自有或者依法筹集的资金出借给证券公司，供其办理融资业务的经营活动；转融券业务是指证券金融公司将自有或者融入的证券出借给证券公司，供其办理融券业务的经营活动。其关系示意如下：

与转融通绕道式减持相关的是转融通证券出借交易环节。根据《上海证券交易所证券交易业务指南第10号——转融通证券出借交易业务（2023年11月修订）》第一章的规定，转融通证券出借交易，是指证券出借人以一定的费率通过交易所综合业务平台向证券借入人出借上市证券，借入人到期归还所借证券及其相应权益补偿并支付费用的业务。目前出借人仅限于机构投资者。

其具体关系如下图所示：

二、从案例看转融通证券出借后减持的路径

2023年11月8日，LJLN发布公告称，HHLR管理有限公司（以下简称“HHLR公司”）因涉嫌违反限制性规定转让LJLN股票被证监会立案。从时间线来看，2023年3月21日，LJLN发布权益变动报告书，HHLR公司通过转融通证券出借0.85%的股份，持股比例从5.85%降至5%，权益变动完成后，其不再为上市公司持股5%以上大股东。2023年10月31日，LJLN发布《2023年三季度报告》，显示HHLR公司的转融通方式出借的股份已全部归还，但其持股比例仅为4.98%，也即意味着HHLR公司有0.87%的股份“消失”。而自2023年3月20日至2023年10月31日，HHLR公司未发布减持公告。

根据《上海证券交易所主板上市公司股份增减持规则理解一本通》，上市公司股东以股份认购、申购交易型开放式指数基金（ETF）份额及参与转融通证券出借业务的，视为通过集中竞价交易减持股份，适用减持规则关于集中竞价交易减持股份的规定。根据《上海证券交易所上市公司股东及董事、监事、高级管理人员减持股份实施细则》等相关规定，大股东通过集中竞价交易方式减持的，应当遵循事前预先披露减持计划、事中披露减持进展、减持计划实施完毕后公告减持情况等减持披露的要求。而通过转融通证券出借之后，大股东持股比例降至5%及以下，不再属于大股东，因而也无需遵循减持披露的相关要求。

我们理解，为避免减持信息披露的义务，大股东转融通证券出借后减持路径主要如下：第一，大股东通过转融通证券出借使其持股比例降至5%以下；第二，大股东进行减持，此时由于其不具有大股东身份，因此无需遵循相关规定对于大股东减持的相关限制；第三，转融通证券出借股份归还，此时大股东已完成减持的动作。

经我们进一步检索案例，发现实操中，HHLR公司的操作并非首例，GMWH、CLKJ的大股东等都存在类似的操作。

相关案例列示如下：

三、转融通出借证券后减持未披露的合规性探讨

（一）转融通证券出借后为什么可以不计入出借人的持股

通过上述案例，我们看到，股东通过转融通出借证券后，其持股比例的计算相应扣除出借的比例。转融通出借业务名为“借”，并非减持，那为什么转融通出借证券可以不计入出借人的持股呢？我们理解，可能有下述几个方面的原因：

第一，转融通证券出借后股票不计入出借人的账户。《上海证券交易所证券交易业务指南第10号——转融通证券出借交易业务》[1]（2023年4月4日实施，现已失效）第七章“权益类信息披露及相关事务”明确规定：“证券出借与归还比照证券卖出和买入，遵守现有信息披露的相关规定。”该条规定了证券出借与归还的信息披露比照证券卖出和买入。根据交易所最新修订的规则，该条已被删除。同时，《上海证券交易所上市公司自律监管指南第2号——业务办理》（2023年9月4日实施，现已失效）规定：“投资者、证券公司、中国证券金融股份有限公司参与融资融券、转融通业务的，其通过多个证券账户持有同一家上市公司的股份及其他证券数量，应当按照以下原则进行合并计算：（一）投资者通过其普通证券账户、客户信用证券账户持有同一家上市公司的证券数量应当合并计算”。证券出借后，该部分股份将不再存放于出借人的账户中，因此投资者在计算自身的持股数量时，会相应扣除出借的股份数量。

第二，转融通出借的证券，出借人不具有投票权。在转融通证券出借期间，股东本应获得的投资收益、向股东配售或者无偿派发股票或发行股东有优先认购权的证券等相关权益，都会在股票归还日或权益证券上市日等特定日得到应有的补偿。而根据《转融通业务监督管理试行办法》：“对转融通担保证券账户内记录的证券，由证券金融公司以自己的名义，行使对证券发行人的权利。证券金融公司行使对证券发行人的权利，应当事先征求委托其持有该证券的证券公司意见，并按照其意见办理。前款所称对证券发行人的权利，是指请求召开证券持有人会议、参加证券持有人会议、提案、表决、配售股份的认购、请求分配投资收益等因持有证券而产生的权利。”转融通出借的证券，出借人不具有投票权，由证券金融公司行使。

第三，转融通证券出借，归还的可以是现金，不一定是股票。根据沪深交易所制定的转融通证券出借交易实施办法，证券出借期限顺延超过30个自然日的，借入人与出借人可以协商采取现金方式了结。在此种方式下，出借股票事实上可以由融券客户卖出，以现金方式归还。

[1]此处以上交所相关规则为例，深交所也存在类似的规则，下同。

（二）转融通证券出借后再减持是否可以不披露

根据上述分析，我们理解，转融通证券出借的“出借”，与我们通常意义上所理解的“出借”并不完全相同。其看似转移的是使用权，并非所有权，但证券出借后，原出借人不再享有投票权，且其归还的可以是现金，并非一定是股票。

在2023年11月8日、10日沪深交易所的新规出台之前，经检索相关的规定，并未有明确的规定要求股东在计算自身持股时需将转融通出借证券合并计算。而通过目前公开渠道检索的信息来看，HHLR公司仅披露其因为违反限制性规定转让LJLN的股票被立案，并未明确其违反的是何限制性规定。HHLR公司是因其转融通相关行为不合规受到证监会关注，还是因转融通证券出借后再减持受到证监会关注，尚需结合后续该案件的进展作进一步判断。

四、交易所新规核心要点

2023年11月8日、10日，沪深交易所对转融通业务修订了系列指南，包括《上海证券交易所上市公司自律监管指南第2号——业务办理（2023年11月修订）》《上海证券交易所科创板上市公司自律监管指南（2023年11月修订）》、《深圳证券交易所上市公司自律监管指南第1号--业务办理（2023年11月修订）》、《深圳证券交易所创业板上市公司自律监管指南第1号--业务办理（2023年11月修订）》等。11月10日，上交所还发布了《上海证券交易所证券交易业务指南第10号——转融通证券出借交易业务(2023年11月修订)》，其核心要点包括：

第一，转融通出借尚未归还的股份，应当与投资者及其一致行动人通过普通证券账户、客户信用证券账户所持同一家上市公司股份数量合并计算。该条款意味着大股东无法再通过转融通证券出借的方式将持股比例降至5%以下，从而规避大股东减持的信息披露义务。

第二，明确了因转融通证券出借导致持股比例低于5%的，出借期间仍适用短线交易的规则，也仍需遵循大股东不得进行以该上市公司股票为标的证券的融资融券交易的限制。该两条规定与转融通出借股份应合并计算实质上是一脉相承，本质上强调的仍是转融通证券出借的合并计算原则。

第三，上市公司应定期报告的“股份变动和股东情况”部分，新增了需要披露持股5%以上股东参与融资融券及转融通的情况。该条修订也进一步提高了信息透明度。

以上交所为例，相关变化列示如下：

五、小结

此前，相关规定并未明确以转融通证券出借方式将持股比例降至5%以下，再减持系违规行为。新规出台后，明确转融通出借尚未归还的股份应当与投资者的股份合并计算，股份超过5%的，减持适用大股东减持的相关规定，至此，以转融通证券出借方式将持股比例降至5%以下从而规避大股东减持限制的方式不再存在操作空间。该等规定对于规范转融通业务、做好信息披露义务，增强市场透明度也起到了一定的积极的作用。

大家对于上述问题，是否还有其他观点？可以在留言区聊聊看或者私信作者，下期再会~

（完）

声明：本文仅系作者个人对实务中遇到的法律问题所进行的探讨。文中任何内容均不代表作者所在单位或团队对相关问题的正式或倾向性法律意见，也并不必然适用于其他项目中相同或类似的问题。任何项目中出现类似情形，均需结合具体情况予以具体分析。

作者介绍

马梦雅

业务领域：境内外上市、并购重组、私募基金、投融资、新三板、争议解决

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熊川 

业务领域：境内外上市、并购重组、私募基金、投融资、新三板、争议解决

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