高瑞东：以更全面的稳，迈向更高质量的均衡——中央经济工作会议学习体会
作者：高瑞东 赵格格 刘文豪 刘星辰 杨康
事件：2021年12月10日，中央经济工作会议在北京举行。
核心观点：
经济面临三重压力，宏观政策要稳字当头、稳中求进，迎接党的二十大胜利召开。会议重提逆周期调控，要求各地区各部门担负稳定经济责任、推出稳定经济政策，以稳定宏观经济大盘和社会大局。2022年，多个主要发达经济体进入选举换届年，外部环境更趋复杂严峻和不确定。保持经济运行在合理区间，迎接就业大年，具有重要的战略意义。
稳定大局，是为实现更高水平的均衡，争取更长的战略窗口期。实现产业升级、自主可控，稳定制造业投资，已经不单单是经济问题，而是在新一轮全球工业革命核心技术竞争中，把握未来发展主动权的关键。稳定制造业投资，也是避免收入差距扩大、实现共同富裕的重要保障。
为了实现全面的“稳”和高质量的“进”，宏观调控要稳健有效，具体表现在：
其一，逆周期与跨周期要有机结合。既要重启逆周期调控，对冲经济下行，但是又不能过度消耗政策空间，要为中长期的经济增长保留空间。
其二，财政政策要加快支出进度，适当靠前，注重可持续。明年财政需保持必要的支出力度，并且重心前置，尽快形成实物工作量。但财政也要注重“可持续”，坚决遏制新增地方政府隐性债务，为今后预留政策空间。
其三，基建要适度超前，提升供给体系的水平和质量。会议进一步明确新基建的定位，通过建立新一代数字技术设施，提升供给体系的质量，服务于转型发展。
其四，货币政策灵活适度，定向降低中小微企业融资成本。货币政策预计将保持边际微松态势，总量型政策工具仍有发力空间，但结构型工具将会承担稳增长的主要责任，并且进一步推动小微企业综合融资成本稳中有降。
全面深化改革开放，为更高质量发展提供制度优势。新发展阶段，面临许多新的重大理论和实践问题，需要正确认识和把握：
第一，尽力而为、量力而行，稳步实现共同富裕。“十四五”会重点推进保障性住房建设，完善住房基本公共服务。房住不炒，良性循环，探索新的发展模式。
第二，为资本设置“红绿灯”，防止资本野蛮生长。在制度框架下划清合法与非法的界限，营造公平高效有序的市场竞争环境，才能更好的发挥资本作为生产要素的积极作用。
第三，推动新的生育政策，积极应对人口老龄化。“十四五”期间我国老龄化率将加速上行，提升生育率刻不容缓，更需要系统性的政策支持。
第四，立足煤炭为主国情，先立后破，确保能源供应。一方面是提高煤炭清洁高效利用，另一方面是大力发展新能源，推动煤炭和新能源优化组合。
星河灿烂望北斗，勇立潮头逐浪高。经济工作会议领航定向，2022年，更全面的经济和社会大局稳定，将为更高质量的发展，争取更长的战略窗口期。当前，全球化遭遇逆流，民粹主义思潮加速抬头。在我国，关系发展全局的深刻变革正在推进。越是在这个时候，越要有全面、辩证、长远的眼光，越要增强信心、坚定信心。
一、以更全面的稳，迈向更高质量的均衡
经济面临三重压力，宏观政策要稳字当头、稳中求进，迎接党的二十大胜利召开。会议重提逆周期调控，要求各地区各部门担负稳定经济责任、推出稳定经济政策，以稳定宏观经济大盘和社会大局。2022年，多个主要发达经济体进入选举换届年，外部环境更趋复杂严峻和不确定。保持经济运行在合理区间，迎接就业大年，具有重要的战略意义。
稳定大局，是为实现更高水平的均衡，争取更长的战略窗口期。实现产业升级、自主可控，稳定制造业投资，已经不单单涉及到稳定经济增速，而是在新一轮全球工业革命核心技术竞争中，把握未来发展主动权的关键。稳定制造业投资，也是防止收入差距扩大、更好实现共同富裕的重要保障。
为了实现全面的“稳”和高质量的“进”，宏观调控要稳健有效，具体表现在：
其一，逆周期与跨周期要有机结合。既要重启逆周期调控，对冲经济下行，但是又不能过度消耗政策空间，要为中长期的经济增长保留政策空间。实际上，2020年以来，宏观调控政策多次提及“可持续”，尤其强调财政政策要可持续。在全球疫情发展尚不明朗的背景下，在欧美国家推出天量财政刺激、引发国内债务负担大幅加重的背景下，宏观政策能够保持可持续，显得尤为重要。
其二，财政政策要加快支出进度，适当靠前，但也要注重可持续。为了对冲经济下行压力，财政政策需保持必要的支出力度。从节奏来看，重心前置，预计今年将预留万亿资金至明年初使用，且有望提前下达2022年新增专项债额度，以尽快实现实物工作量。但是，财政也要注重“可持续”，为今后可能的风险预留政策空间。
其三，基建要适度超前，兼顾稳定内需，提升供给体系的水平和质量。“适度”体现在推进节奏要配合产业发展情况以及市场实际需求，“超前”意味着基础设施的建设要领先于行业。当前数字经济开始进入产业数字化为主体的新阶段，需要建立新一代数字技术设施，提升供给体系的水平和质量，服务于转型发展。
其四，货币政策灵活适度，定向降低中小微企业融资成本。目前，仍处于历史高位的中美利差和强劲的人民币汇率，为货币政策自主性创造了较大的缓冲区间。在经济承压的背景下，货币政策预计将保持边际微松态势，总量型政策工具仍有发力窗口期，但结构型工具将会承担稳增长的主要责任，并且进一步推动小微企业综合融资成本稳中有降。
全面深化改革开放，为更高质量发展提供制度优势。新发展阶段，面临许多新的重大理论和实践问题，需要正确认识和把握。会议要求全面深化改革开放，在新发展阶段，为高质量发展提供稳定的环境和制度优势。
第一，尽力而为、量力而行，稳步实现共同富裕。共同富裕是一个长期的历史过程，要稳步迈进，要在教育、医疗、养老、住房等人民群众最关心的领域，提供基本公共服务。推进保障性住房建设，成为“十四五”期间住房领域的重要任务，也是稳定内需的重要发力点。
第二，房住不炒，良性循环，探索新的发展模式。整体来看，中央经济工作会议与12月政治局会议一样，对房地产行业释放了呵护态度。预计在房地产税试点扩大工作正式落地后，各方积极性有望得到调动，房地产行业景气度将从本轮的底部逐步抬升，行业逐步向“三稳”和良性循环发展。
第三，为资本设置“红绿灯”，防止资本野蛮生长。在制度框架下划清合法与非法的界限，营造公平高效有序的市场竞争环境，才能更好地激发资本作为生产要素的积极作用，让发展要素充分涌流。
第四，推动新的生育政策，积极应对人口老龄化。“十四五”期间我国老龄化将加速上行，提升生育率刻不容缓，更需要财政、税收、保险、教育、住房、就业等各方面都要给予充分支持。
第五，立足煤炭为主国情，先立后破，确保能源供应。化石能源的占比大幅下降是必然趋势，但要认识到我国目前能源结构依赖煤炭的国情，要逐步推进能源结构改革，过早淘汰煤电可能会引发类似欧洲的能源危机。现阶段一方面是提高煤炭清洁高效利用，另一方面是大力发展新能源，推动煤炭和新能源优化组合。
星河灿烂望北斗，勇立潮头逐浪高。经济工作会议领航定向，2022年，更全面的经济和社会大局稳定，将为更高质量的发展，争取更长的战略窗口期；更高质量的发展，则是在日趋严峻复杂的外部环境中，赢得历史主动的战略先手，是实现共同富裕这一奋斗目标，和中华民族伟大复兴的必经之路。
莫道前路多险阻，再闯关山千万重！当前，全球化遭遇逆流，西方国家集中进入换届选举年份，民粹主义思潮加速抬头。关系我国发展全局的深刻变革正在推进，越是在这个时候，越要用全面、辩证、长远的眼光看待发展，越要增强信心、坚定信心。
二、迎接二十大，需要更全面的“稳”
稳定经济和社会大局，护航党的二十大顺利召开，成为了明年经济工作的重中之重。中央经济工作会议提出，要着力稳定宏观经济大盘，保持经济运行在合理区间，保持社会大局稳定，迎接党的二十大胜利召开。明年经济工作要稳字当头、稳中求进，各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任，各方面要积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前。
四季度以来，一系列稳增长政策已经开始发力见效。四季度以来，从10月房地产信贷政策及时纠偏，11月供给端限制显著改善，11月24日国常会布置年内专项债完成发行，到12月初央行全面降准，可以看出，从供给和需求多个方面，一系列稳增长的政策组合拳在推出，政策稳增长的转向和意图非常明显。
但是，经济面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力，外部环境依然“更趋复杂严峻和不确定”。因此，为了迎接党的二十大顺利召开，需要更稳定的经济大盘和社会大局：
首先，2022年，多个主要发达经济体进入选举和换届年份，外部环境日趋复杂严峻。除了中国将于2022年召开党的第二十次全国代表大会，美国将于2022年11月开启中期选举，德国在2021年11月重新组阁，法国将于2022年4月举行总统选举，韩国将于2022年举行总统大选。当前，全球收入不平等问题突出，一些发达国家社会撕裂、政治极化、民粹主义泛滥问题严重，选举换届年份更是给左翼思潮的崛起提供了一个裂口。在美国重回西方领导阵营之后，预计西方阵营会继续打着所谓的“人权民主”旗号，无端指责中国，合围施加压力。
其次，我国正处于新旧动能切换的关键时期，孕育新动能的同时，传统经济动能也要呵护，才能为新发展格局提供更稳定的经济大盘。四季度以来，我国经济增速明显承压，一方面是因为基数垫高，另一方面也是因为新旧动能出现了一定的接棒不畅。旧动能在削减时，出现了“运动式减碳”、房地产企业债务违约、土拍市场萧条的情况，传统经济部门动能下行压力较大。新动能在崛起时，地方政府及企业尚未完全适应，疫情又压制了居民消费需求端的复苏，出现了新旧动能接棒不济的问题。
因此，中央工作会议强调，一方面“科技政策要扎实落地”，另一方面“房地产要实现良性循环”，在孕育新的科技动能时，传统经济动能的合理发展也要得到呵护。并且，也要找到新旧经济动能有机结合的部分，房地产市场要“探索新的发展模式”，基础设施投资要“适度超前”。正如7月政治局会议所提到的，政策要“把握好时度效”，要“固本培元”，经济和就业的“本、元”，更需要传统经济部门的支持。
其三，经济面临三重冲击，更要稳定经济大盘，迎接就业大年，稳定社会大局。2021年出口是三驾马车中表现最好的部门，拉动工业增加值维持在高位，也对冲了经济下行带来的就业压力。但是，考虑到欧美财政刺激对于居民消费的支撑已经开始回落，度过圣诞消费旺季后，出口动能难以进一步上行，大概率会下行。外需回落后、内需如何接棒，从而实现就业稳定，在明年就有了更重要的战略意义。据教育部预测，2022届高校毕业生预计将达到1076万人，同比增加167万人。这是高校毕业生规模首次超千万，也是近几年增长人数最多的一年。
可以看出，就业在本次中央经济工作，是高频词汇。会议指出，要继续做好“六稳”、“六保”工作特别是保就业、保民生、保市场主体，要抓好重点群体就业，落实落细稳就业举措，要解决好高校毕业生等青年就业问题，健全灵活就业劳动用工和社会保障政策。
明年就业压力有多大？12月6日下午，中国社会科学院发布《2022年经济蓝皮书》，提出2022年城镇新增就业人数有望超过1300万。去年《政府工作报告》解读吹风会上，国务院研究室党组成员孙国君先生表示，“1个点的GDP增速对应200万的新增就业”。根据我们测算，如果再剔除硕博招生和高职院扩招，2016年至2019年，1个点GDP增速对应就业约180至190万人。2020年至2021年，1个点的GDP平均对应就业202万人。
我们做一个测算，如果假设2022年GDP增长5%，想要实现1300万新增就业，1个点的GDP增速对应就业需要达到234万人，这将远高于近年水平。因此，如果GDP增速落于5%以下，将会对经济吸纳就业能力提出更大的挑战。预计相关部门，也会积极保障和落实重点人群的就业。就在中央经济工作会议召开的当晚，据新华社报道，教育部透露，为帮助用人单位培养和招聘更多实用型、复合型和紧缺型人才，促进高校毕业生更加充分更高质量就业，教育部今年首次实施供需对接就业育人项目。
三、在更全面的稳中，迈向更高质量均衡
“稳字当头，稳中求进”，落实的是“稳”，求的是“进”，要在稳增长的窗口期，抓紧实现更高质量的发展。针对于产业升级和科技创新方面，中央经济工作会议要求，科技政策要扎实落地，要提升制造业核心竞争力，启动一批产业基础再造工程项目，激发涌现一大批“专精特新”企业；要加快数字化改造，促进传统产业升级。
高质量发展，是赢得历史主动的战略先手，也是实现共同富裕和民族伟大复兴的必由之路。在大国博弈的背景下，在共同富裕这一奋斗目标下，实现产业升级、自主可控，稳定制造业投资，已经不单单涉及到稳定经济增速，更是实现社会大局和经济大局稳定的基石，也是在大国博弈中实现民族复兴，和共同富裕的必经路径。
首先，实现高质量发展，稳定制造业投资，是在大国博弈中实现民族复兴的根本。
新一轮信息技术革命和产业革命下，全球产业竞争加剧，疫情更是冲击了过去相对稳定的全球供应链系统，推动全球供应链和贸易链加速重构。疫情以来，海外发达经济体乘“货币宽松”之东风，抓紧推动供应链再造，美国在6月8日推进《2021年美国创新与竞争法》，旨在向美国技术、科学和研究领域投资逾2000亿美元，同中国开展竞争；欧盟委员会也在今年四月通过了“地平线欧洲”第一个四年战略计划，总资金规模为955亿欧元，旨在确保欧盟科研和创新行动服务于欧盟优先事项。
实现高质量发展，是把握未来发展主动权的关键，是赢得历史主动的战略先手。总书记指出，“积极应对外部环境变化带来的冲击挑战，关键在于办好自己的事”。在全球发达经济体进行新一轮工业革命核心技术布局的大背景下，机遇和变革稍纵即逝，如果无法在新一轮技术革命中赢得主动权，就只能跟在别人身后，最终还是会受制于人。实现高质量发展，是在大国博弈背景下，把握未来发展主动权的关键。
其次，实现高质量发展，稳定制造业投资，是实现共同富裕的必经之路。从美德经验来看，经济发展到一定程度，基尼系数与制造业比重呈现负相关性。稳定制造业，是稳定和扩大就业，壮大中等收入群体，避免收入差距扩大的重要路径；也可以防范经济陷入到“鲍莫尔病”中，减缓经济在转型中面临的经济减速，保证经济总量的持续增长。具体请参阅我们在2021年11月9日的报告《为什么制造业是实现共同富裕的关键？》。
向前看，在科技政策扎实落地的背景下，沿着产业升级和绿色双碳投资这两条主线，预计将启动一批产业基础再造工程项目，将激发涌现一大批“专精特新”企业，持续提升制造业核心竞争力。正如7月30日政治局会议所提出的，要强化科技创新和产业链供应链韧性，加强基础研究，推动应用研究，开展补链强链专项行动，加快解决“卡脖子”难题，发展专精特新中小企业。中央层面高度重视“专精特新”，并将之与“补链强链”、“卡脖子”联系到一起。
在政策支持下，预计制造业投资复苏态势有望继续推进。实际上，今年三季度以来，制造业复苏的趋势明显，而且内部分化有所收敛。以2019年同期为基期，今年8月至10月，制造业单月投资增速从12.5%持续上行至14.1%。这段时间，虽然经济整体承压，但是制造业投资依然逆势恢复。而且，制造业投资内部分化有所收敛。细分来看，近期不仅是高技术链条中的通用设备、电气机械、汽车、专用设备和医药，受益于产业升级和国产替代，增速反弹幅度较大。低技术链条中，纺织、木材加工、家具、化工、农副产品、烟草的增速也在回升，表明制造业投资内部分化继续收敛。
四、 宏观政策如何支持“稳”和“进”？
4.1 如何理解逆周期与跨周期有机结合？
中央工作经济会议提出，财政政策和货币政策要协调联动，跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合。重提逆周期调控，表明政策要发力对冲经济下行压力。那么，如何理解强调“跨周期”和“逆周期”调控政策要有机结合？
我们认为，“跨周期”和“逆周期”调控政策要有机结合，表明既要重启逆周期调控，对冲经济下行，但是不能过度消耗政策空间，要为中长期的经济增长保留政策余力。实际上，2020年以来，宏观调控政策多次提及“可持续”，尤其强调财政政策要可持续。可以看出，中央在对待本轮宏观调控时，思虑深远。
疫情以来，“不可持续”的宏观政策，正在大洋彼岸演绎。美国已经通过了四轮共计5.65万亿美元财政救济法案（分别为2020年4月，2.3万亿CARES法案；2020年4月，5500亿美元PPPHCEA法案；2020年12月，9000亿美元疫情救助法案；2021年1月，1.9万亿美元疫情纾困法案）。此外，2021年11月，拜登及民主党人推动了5500亿美元基建法案后，还在努力推进1.7万亿的远期财政支出计划。在大规模的财政刺激推动下，政府债务持续提升，美债悬崖虽然尚未到来、却步步逼近。天量财政刺激下，美国房价和股市持续上涨，有产阶级和高收入人群收入和财富持续提升，低收入阶级则要承受物价飞涨和贫富分化加剧的成本。无限度的财政刺激，一定程度上已经成为了美国政客们积累政治筹码、夺取选举胜利的工具。
在疫情冲击之下，我国虽然也采用了扩张的宏观政策，但是选择了更连续、稳定、可持续的方式。
一则，跨周期调节定向精准、灵活施策，在经济恢复时节约政策空间，在经济增速出现下行压力时，则发力见效。去年二季度，中国经济率先恢复，货币政策就开始向常态化回归，M2增速自7月开始小幅稳步回落；今年7月和12月，面对经济下行压力，即使美联储货币政策已经开始转向，央行依然执行降准，体现了货币政策“以我为主”。
二则，结构性的经济问题，尽量用结构性的工具解决。今年央行多次以结构性货币工具，包括绿色贷款、碳减排支持工具、中小微企业定向降息的方式，向实体经济释放流动性。财政政策方面，则以专项债资金，发挥其对于基本民生、公共卫生、教育和5G通信等新基建的保障和支撑作用。
三则，重点推进风险防范化解。在发行专项债的同时，强化地方政府债务存量风险的化解和增量风险的防范工作。今年以来，财政部多次发文，规范专项债项目和资金的监管。本次中央经济工作会议也提到，在“保证财政支出强度，加快支出进度”的同时，要“坚决遏制新增地方政府隐性债务”。
4.2 财政：积极财政的内涵正发生变化
此次中央经济会议提出，“积极的财政政策要提升效能，更加注重精准、可持续，要保证财政支出强度，加快支出进度。实施新的减税降费政策，强化对中小微企业、个体工商户、制造业、风险化解等的支持力度，适度超前开展基础设施投资。坚决遏制新增地方政府隐性债务。”
我们认为明年财政政策将更加积极，整体呈现“重心前置、精准高效”的特征，积极财政着力推动经济高质量发展。接下来，我们将分别从财政发力的强度、节奏和重心进行探讨。
第一，从财政发力强度来看，明年财政总基调更加积极，但仍需“可持续”。
一是，财政重申“可持续”，意味着2022年赤字率难有上行空间。
财政“可持续”的表述首次出现在2020年中央经济工作会议，今年则是继续重申。从2021年财政预算报告中可以看出，“可持续”的含义有四点，包括合理安排赤字率、保持适度支出强度、科学安排地方政府专项债券规模、积极防范地方政府债务风险。2021年，随着经济从疫后逐步修复，当年赤字率从3.6%下调至3.2%，新增专项债从3.75万亿下调至3.65万亿，抗疫特别国债不再发行。
映射到2022年，考虑到疫情对经济的实质性影响进一步下降，我们认为赤字率难有上行，将着重增强财政的可持续性，为今后可能的风险预留政策空间。
二是，明年财政发力的紧迫性有所提升，支出力度也将进一步加大。
今年中央经济工作会议提出，“保证财政支出强度”，相较于2020年的“保持适度支出强度”，今年财政基调更加积极。
一方面，考虑到经济恢复尚不稳固，财政政策需保持必要的支出力度，同时明年财政减收压力大，新增减税降费任务，预计赤字规模维持高位。由于2021年名义GDP增速的抬高，假设赤字率从3.2%下调至3.0%，对应的财政赤字由今年的3.57万亿调高至3.7万亿。另一方面，今年财政呈现超收格局，支出端相对乏力，预计有近1万亿结余资金将预留至明年初使用，这将进一步扩大明年财政的可用财力。（详见我们于2021年11月21日发布的报告《财政跨周期调节的“余粮”有多少？》）
第二，从财政发力节奏来看，重心前置，财政资金跨周期调节。
今年中央经济工作会议提出，“加快支出进度”，明确指向财政发力前置。
一是，我们预计，今年将提前下达2022年新增专项债额度，明年一季度开始发行新一轮专项债。参考往年经验，2018、2019年提前下达额度分别为8100亿元、1万亿元，基本在一季度内发行完毕。11月19日，中国证券报称，从财政部获悉，将研究做好2022年地方政府新增债务限额提前下达工作。11月24日，国常会提出，“统筹做好今明两年专项债管理政策衔接，合理提出明年专项债额度和分配方案，研究依法依规按程序提前下达部分额度。”
二是，今年11-12月仍有超过7000亿元新增专项债发行，有望在明年初形成实物工作量。
三是，今年财政超收节支，预计将预留万亿资金至明年初使用。
第三，从财政发力重心来看：稳增长、调结构、防风险，服务高质量发展。
今年中央经济工作会议，对于财政表述中新增“更加注重精准”，意味着财政更加注重解决结构性问题，服务于当前经济高质量发展的需求。
短期来看，国内经济面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”，财政需要重点发挥稳增长作用，但重心落在民生领域，包括减税降费、就业扶持等。
今年中央经济工作会议重点提出，“实施新的减税降费政策，强化对中小微企业、个体工商户、制造业、风险化解等的支持力度”、“解决好高校毕业生等青年就业问题，健全灵活就业劳动用工和社会保障政策”。
2022年减税降费覆盖面有所扩大，新增“风险化解”投向，预计整体规模高于2021年。“十三五”以来，我国减税降费规模持续扩大，从2016年的6200亿元扩大到2020年的2.6万亿元，2021年前三季度减税降费9101亿元。
今年11月18日，国务院总理李克强主持召开经济形势专家和企业家座谈会提出，在延续制度性减税、落实已定缓税政策的同时，研究采取新的组合式、阶段性减税降费措施，完善研发费用加计扣除、增值税留抵退税等政策，支持制造业企业、中小微企业和个体工商户纾困解难和创新升级。
长期来看，国民经济循环需要打通，需要财政发挥调结构作用。从过去几年中央经济工作的表态，可以看出中央一直在弱化传统投资，强调新基建，今年则进一步明确新基建的定位。2019年提出，“发挥投资的关键作用”；2020年提出“加大新型基础设施投资力度；今年则提出“适度超前开展基础设施投资”。
如何理解“适度超前开展基础设施投资”？今年9月6日，在2021中国国际数字经济博览会上，刘鹤副总理表示，“如何发展数字经济，要善于创造软环境，持续完善法治环境，适度超前进行基础设施建设，优化资源和服务供给，保护公平竞争，反对垄断”。11月24日，刘鹤副总理在人民日报文章《必须实现高质量发展》中，再次强调“适度超前进行基础设施建设”。
适度超前的基础设施建设，是服务于发展数字经济的客观要求。“超前”意味着基础设施的建设要领先于行业，当前国内开始进入产业数字化为主体的新阶段，需要建立新一代数字技术设施。“适度”意味着推进节奏要配合产业发展情况以及市场实际需求，要防止重复建设、盲目投资。适度超前的基础设施建设，具体包括数字化基础设施，例如5G、云计算、工业互联网、人工智能基础设施等，以及对传统基础设施的数字化改造，包括能源、水利和交通基础设施。
我们认为，推进新基建的考量有两点。一是，当前全球进入数字化时代，推进新基建，有望帮助中国在新一轮变革中实现弯道超车，寻找新的增长点，掌握国际主动权。二是，新基建有利于民间资本进入，政府扮演的角色弱于传统基建投资，有助于发挥民间投资的作用。
4.3 货币：边际微松，聚焦小微企业融资
中央经济工作会议提出：“稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕”。与12月政治局会议相比，本次会议新增了“引导金融机构加大对实体经济特别是小微企业、科技创新、绿色发展的支持”。人民银行于12月7日下调支农、支小再贷款利率0.25个百分点，也正是对这一要求的体现。我们认为，货币政策一般是经济基本面的滞后反应，在经济尚未稳定修复至潜在产出水平之上的背景下，货币政策事实上的宽松就难以完全退出。从货币政策面临的外部环境来看，美联储当前的主要约束仍是产出缺口修复的稳定性，在美国经济增长动能不确定性仍然较高的背景下，美联储不会急于收紧货币政策，2022年加息落地的概率较小。同时，目前仍处于历史高位的中美利差和强劲的人民币汇率，也为我国货币政策坚持自主性创造了较大的缓冲区间。
从货币政策面临的内部形势来看，新冠疫情冲击之下，由于中美防疫策略与经济政策的差异，导致中美供需缺口呈现互为镜像的关系。在这种背景下，国内需求不足的问题被海外供给不足予以掩盖。但随着欧美财政刺激的退出和疫情冲击趋弱，供给缺口大概率趋于回落，这或将导致国内需求不足的问题日益显现，从而为经济增长带来较大的不确定性。同时，国内工业品通胀已经见顶回落，货币政策宽松的内、外部限制均明显改善。
综合来看，在“跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合”的要求下，货币政策预计将保持边际微松态势。一是，逆周期调控需要政策发力，为稳定内需提供必要的流动性支持。二是，跨周期调控又要求政策为后续调控留有空间，政策力度要灵活适度。我们预计，总量型政策工具仍有发力窗口期，但结构型工具将会承担稳增长的主要责任。
结构型工具预计将主要以“定向支持小微企业、科技创新、绿色发展等领域”为主要抓手。
第一，促进中小微企业融资增量、扩面、降价。一是，新增支小再贷款额度，定向支持满足基本条件的小微企业和个体工商户贷款。二是，加大普惠小微信用贷款支持政策实施力度，大力推广随借随还贷款模式，推动形成敢贷、愿贷、能贷、会贷长效机制。三是，进一步降低商业银行负债端成本，引导贷款市场报价利率下行，推动小微企业综合融资成本稳中有降。四是，引导金融机构开展票据贴现和标准化票据融资，人民银行提供再贴现支持，缓解中小微企业占款压力。
第二，贯彻“立足以煤为主的基本国情，抓好煤炭清洁高效利用”的要求，进一步落实碳减排支持工具，增加支持煤炭清洁高效利用专项再贷款。同时，引导金融机构为具有显著碳减排效应的重点项目提供优惠利率融资。
五、全面深化改革开放，为更高质量发展提供制度优势
5.1 为资本设置“红绿灯”，防止资本野蛮生长
中央经济工作会议会议提出，要正确认识和把握资本的特性和行为规律。为资本设置“红绿灯”，依法加强对资本的有效监管，防止资本野蛮生长。去年12月中央经济工作会议提出要，强化反垄断和防止资本无序扩张；今年4月政治局会议提出要加强和改进平台经济监管；7月政治局会议未提及资本监管；今年中央经济工作会议再次提及，并新增“为资本设置‘红绿灯’”。
事实上，为资本设置“红绿灯”，在9月6日国新办新闻发布会上就有提及。9月6日，针对平台垄断、竞争失序、无序扩张等问题，国家市场监管总局局长张工在国新办新闻发布会上表示，保护和促进公平竞争要明确规则、划出底线，设置好“红绿灯”，夯实反垄断和防止资本无序扩张的法治基础。下一步，市场监管部门将有力有序强化竞争监管，坚决反对垄断、防止资本无序扩张，着力规范平台经济竞争秩序，营造公平、高效、有序的市场竞争环境。
为资本设置“红绿灯”，即在法律法规的制度框架下，划清合法与非法的界限，依法监管，才能更好的发挥资本作为生产要素的积极作用。一方面，明确法律规则，提高法律规则的透明度，鼓励资本合规经营，防患于未然，依法监管、公平监管，坚持发展与规范并重；另一方面，依法裁判，遵守实体、程序规则，对于违法行为依法惩处，一视同仁，防微杜渐。落实规则，划清合法与非法的界限，才能更好的发挥资本作为生产要素的积极作用，让发展要素充分涌流。
5.2 推动新的生育政策，积极应对人口老龄化
2020年中国生育率回落至1.3‰，生育意愿已经接近了日本。2020年中国新出生人口相比于2019年减少了18%，出生率8.5‰，相比2019年的10.48‰大幅下滑。出生率下滑，一方面因为疫情冲击公众生育意愿，另一方面因为二胎政策效应边际回落。2020年，中国总和生育率（代表育龄妇女生育意愿）下滑至1.3‰，接近日本2019年的水平（1.36‰）。我们在人口峭壁第三篇报告中提到，目前30-40岁人群依然处于较高水平，尚存较大规模的适龄生育妇女基数，促进生育政策尚存着力点。因此，延缓生育率下滑刻不容缓，预计促进生育政策将加速推进。（详见我们于2021年5月11日发布的报告《“生育意愿”已接近日本，鼓励政策还会远吗？》）
促进生育是系统性工程，财政、税收、保险、教育、住房、就业等各方面都要给予充分支持。2021年8月20日，全国人大常委会表决通过关于修改人口与计划生育法的决定。修改后的人口计生法规定，一对夫妻可以生育三个子女，国家采取财政、税收、保险、教育、住房、就业等支持措施，减轻家庭生育、养育、教育负担。2021年11月以来，上海、浙江、北京、河北等地积极完善生育配套支持措施，延长生育假，并设置育儿假。
5.3推进保障性住房建设，提供基本公共服务
会议提出，正确认识和把握实现共同富裕的战略目标和实践途径。要坚持尽力而为、量力而行，完善公共服务政策制度体系，在教育、医疗、养老、住房等人民群众最关心的领域精准提供基本公共服务。
推进保障性住房建设，成为“十四五”期间住房建设的重要任务，也是稳定内需的重要发力点。2020年10月，“十四五”规划提出扩大保障性租赁住房供给。2021年，我国将40个城市纳入保障房试点范围。2021年6月，《关于加快发展保障性租赁住房的意见》出台，从土地、财税、金融等方面明确保障性租赁住房的支持政策。
今年10月以来，各地加快推动保障性租赁住房工作计划。2021年7月，住建部表示，今年10月底前，城市人民政府应确定“十四五”保障性租赁住房建设目标和政策措施，制定年度建设计划。截至2021年11月，目前共有26个省市披露“十四五”保障房建设计划，其中至少有59个城市被纳入保障房计划，主要为一线和二线城市，常住人口规模基本在100万以上，并且人口净流入较多。其中，上海、广州、深圳、杭州等地，明确提出“十四五”期间，保障房建设规模分别为47万套、60万套、40万套、33万套。
5.4 房住不炒，良性循环，探索新的发展模式
中央经济会议提出，要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，加强预期引导，探索新的发展模式，坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。与12月的政治局会议相比，会议如期再次强调了“房住不炒”，也提出了要促进房地产业良性循环和健康发展。整体来看，中央经济工作会议与12月政治局会议一样，对房地产行业释放了呵护态度。
实际上，从9月以来，针对于房地产政策已经出现适度纠偏，包括保障新增表内开发贷、预售资金监管、协调开发贷展期、银行间债券发行等。整体来看，政策整体指向要满足开发商表内的“合理”资金需求，以达到实现“稳地价、稳房价、稳预期”的调控目标。
预计在房地产税试点扩大工作正式落地后，各方积极性有望得到调动，房地产行业景气度将从本轮的底部逐步抬升，行业逐步向“三稳”和良性循环发展。现阶段，在房地产税试点扩大工作正式落地之前，政策尚存不确定性，各方的积极性还难以全面调动。待房地产税试点扩大工作正式落地后，居民对于未来政策不确定性的担忧会落地，银行、开发商、非银行金融机构等各方的积极性也有望得到调动。
房地产税试点落地后，也更有助于“因城施策、一城一策”，更好地满足居民实际购房需求。房地产税作为长效机制的重要一环，能够有效的刺激存量供给、调节投机性购房需求，能够从机制上更高效的实现“稳地价、稳房价、稳预期”。因此，在房地产税试点扩大工作落地后，在房地产行业走向“三稳”的健康发展格局之后，部分城市也能够根据自身人口、土地、财政、税收等实际情况，更好地施行“因城施策，一城一策”。对于前期为了调节房价所推出的限购、限贷、限售等需求端政策，也有望根据实际情况得到调整，从而更好的满足居民实际购房需求。
六、立足煤炭为主国情，先立后破，确保能源供应
中央经济工作会议指出，实现碳达峰碳中和是推动高质量发展的内在要求，要坚定不移推进，但不可能毕其功于一役。要确保能源供应，大企业特别是国有企业要带头保供稳价。
今年以来，在双碳行动推进以及能耗双控政策下，煤炭等大宗商品价格出现了比较大的扰动。究其原因，一方面，总需求强于预期；另一方面，国内产能收缩力度强于预期。供需错配，导致了国内大宗商品价格过快上涨，增加了下游企业的负担。在此背景下，“统筹有序”做好碳达峰、碳中和工作，在全国一盘棋下，合理有序压降产能，通过增加供给稳定价格预期，对于经济整体平稳运行至关重要。
10月下旬以来，政策持续聚焦保供稳价。10月19日至10月28日，国家发改委十天内连发18文，内容涵盖研究依法对煤炭价格实行干预措施、座谈煤电油气运重点企业保供稳价、严厉查处资本恶意炒作动力煤期货、赴地方督导煤炭保供稳价、实地调查煤炭价格成本、严肃清查整顿违规存煤场所、研究煤炭企业牟取暴利的界定标准等众多措施。
在政策干预下，相关工业品价格已出现明显回落。11月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数双双大幅回落，分别为52.9%和48.9%，比上月明显降低19.2和12.2个百分点，表明国家出台的“保供稳价”等政策落实力度成效凸显，价格快速上涨势头得到遏制。此外，11月生产PMI为52.0%，比上月回升3.6个百分点，回升至临界点以上，供给约束缓解下，制造业产能加快释放。
会议提出，传统能源逐步退出要建立在新能源安全可靠的替代基础上。要立足以煤为主的基本国情，抓好煤炭清洁高效利用，增加新能源消纳能力，推动煤炭和新能源优化组合。
我们理解，虽然在碳中和设定下，化石能源的占比大幅下降是必然趋势，但是在此过程中，要认识到我国目前能源结构依赖煤炭的国情，逐步推进能源结构改革，过早淘汰煤电可能会引发类似欧洲的能源危机。现阶段一方面是提高煤炭清洁高效利用，另一方面是大力发展新能源，推动煤炭和新能源优化组合。
我国发电能源结构中，煤炭占据主导地位。受资源禀赋与技术约束，我国能源结构仍以化石能源为主，其中原煤占据绝对主导地位。从我国的发电能源耗用结构来看，目前我国发电仍主要以燃煤为主，清洁可再生能源占比不高。2020年煤炭发电比重为63.2%，相比于欧美发达国家，我国发电能源结构亟待调整。
近年来，我国风电、光伏装机容量增长显著，成为传统能源的重要替代。截至2021年10月，我国风电、光伏太阳能累计装机容量分别为2.99亿千瓦和2.82亿千瓦，均占有全球装机容量50%左右，位居世界首位。
光伏方面，根据中国光伏行业协会的预测，2021年我国光伏新增装机规模将继续保持增长，可能达到55GW至65GW，“十四五”时期，国内年均光伏新增装机规模可能达到70GW至90GW；
风电方面，在2020年北京国际风能大会上,《风能北京宣言》正式发布。宣言提出，将保证年均新增风电装机5000万千瓦以上。2025年后,中国风电年均新增装机容量应不低于6000万千瓦。
会议提出，要科学考核，新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制，创造条件尽早实现能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变，加快形成减污降碳的激励约束机制，防止简单层层分解。
我们理解，完善能源总量考核机制，新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制，鼓励可再生能源投资的发展；尽早实现能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变，则使得减碳目标更加明确。
过去，在我国的能源消费总量的核算中，能源消费总量是指物质生产部门、非物质生产部门和生活所消费的各种能源的能量总和，既包括化石能源，也包括风电等可再生能源。而把可再生能源纳入能源消耗总量核算，显然不利于可再生能源的发展。
事实上，2021年9月，国家发改委发布《完善能源消费强度和总量双控制度方案》，就对部分项目以及能源消费作了特殊规定。
一是，由党中央、国务院批准建设且在五年规划当期投产达产的有关重大项目，经综合考虑全国能耗双控目标，并报国务院备案后，在年度和五年规划当期能耗双控考核中对项目能耗量实行减免。
二是，根据各省可再生能源电力交易等情况，对超额完成激励性可再生能源电力消纳责任权重的地区，超出最低可再生能源电力消纳责任权重的消纳量不纳入该地区年度和五年规划当期能源消费总量考核。
End
20211207-房地产良性循环、科技政策加快落地——12月政治局会议学习体会
20210731-财政平滑，货币放松，护航二十大——7月政治局会议学习体会
20210501不疾不徐，轻踩油门，乘势而上——4月政治局会议学习体会
20210306-实际财政超预期，推动基建强势反弹——两会学习体会
光大宏观 高瑞东团队
复旦大学理学硕士，聚焦海内外宏观流动性、货币政策。
上海财经大学数量金融硕士，聚焦实体通胀、财政政策。
纽约巴鲁克大学定量方法与建模硕士，聚焦美国宏观经济走势、货币和财政政策、政府债务。
上海财经大学金融学博士，聚焦实体经济、经济周期以及中观行业研究。
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