美国通胀再超预期：两种事实，一个真相（东吴宏观陶川）

美国通胀回落路途坎坷，8月CPI降、核心CPI升，但二者双双超市场预期。数据发布后美元指数短线拉升超100点，美国三大股指期货跌超1%。如我们此前的报告所述，美联储再次踩了通胀的雷。而根据我们的预测模型，核心CPI回落至近4%要等到2023年三季度末。

通胀居高不下叠加强劲的经济数据作为后盾，美联储官员表态显示了其抗击通胀并防止其再度反弹的决心，年内美联储加息剑指4，我们认为9月议息会议加息75bp基本板上钉钉，并且后续11月和12月议息会议上至少有一次加息50bp。

8月住房租金、食品和医疗是美国通胀背后的主要推手，能源的贡献下降。具体来看：

能源分项，7-8月环比增速持续为负，我们预计9月环比增速仍有下行空间，而在年底或将趋平。食品分项，8月同比增速升至11.4%，但环比增速回落至0.8%。如图2-图3所示，核心商品方面（占比美国CPI超20%），同比和环比增速在8月小幅回升，新车价格的上升抵消了二手车价格的回落（二者占比CPI相近，均约为4%）。

美国通胀的粘性很大程度上取决于住房租金，我们预计后者对前者的支撑将持续至2023年中。8月美国CPI住房租金分项同比增幅升至6.2%，环比增速升至0.7%（图4）。鉴于房价对于住房租金的传导存在滞后，住房租金的增长显然比当前美国经济的基本面要强劲。

那么，后续住房租金分项的走势如何？根据我们的研究，标普美国房价指数对于住房租金有较好的领先性（约领先15个月），该指数跳升的趋势直到2021年9月才减弱（图5）。据此，我们的模型预测住房租金分项同比增速将于2023年1月阶段性见顶（增速在6.9%左右），而后续6-7月面临小幅回升的风险（图6）。

因此，尽管美国经济活动和就业市场或将在未来6-12个月放缓，助力通胀回落，但在住房租金的支撑下，这个过程将是缓慢的。我们的模型预测美国核心CPI有望在2022年9月触顶，并于2023年三季度末回落至将近4%（图7）。

而美联储除了关注核心通胀的趋势，还关心其结构。相对于核心商品，服务业将更加清晰地反映加息抑制需求的效果，一方面因为前者还受到供给瓶颈的影响，另一方面美国消费正面临着从商品到服务的转移。而服务业中，薪资同比增速最高的休闲和酒店业，2022年7-8月薪资同比增速均值回落至8%附近（5-6月为10%），释放了积极信号（图9）。

通胀数据外，美联储决策所参考的经济指标显示美国经济仍强劲，短期内陷入衰退的风险不大：先行指标方面，8月美国制造业PMI超市场预期，新订单回升至荣枯线以上；就业数据方面，8月非农就业也超市场预期，亚特兰大联储模型显示，2022年1-8月美国月均新增非农就业人数远高于目标失业率为4%下所需的新增非农就业人数（图10）；GDP增速方面，亚特兰大联储模型预测