8月社融：力挽狂澜？（东吴宏观陶川团队）

(文：李潇宇）

今天政策与数据联手释放积极信号。从金监总局上周日优化偿付能力充足率从而释放入市资金，到周一上午央行召开外汇自律机制会议，再到8月金融数据罕见盘中发布，近两天政策组合拳+基本面数据的合力下，离岸人民币汇率于9月11日从7.36一度升破7.30。政府稳预期、稳外资的决心进一步坐实，我们认为8月政策密集落地后的效力正逐渐反映在基本面，超预期的社融数据有望成为下半年资本市场与经济回升的支点。

预期如果企稳，政策还会继续发力吗？地产数据何时回暖或是博弈点。价格与金融数据已经释放积极信号，但一揽子政策的落地效力在短期还难以完全体现，地产作为稳经济的重点，其销售及投资数据若未明显回暖，不排除政策进一步出手的可能。我们认为下阶段的地产政策可能集中在城中村改造的推进与住房限购限售扩大范围放松。

8月金融数据总量与结构均迎边际好转，人民币贷款同比多增1100亿元，社融受专项债拉动同比多增近6500亿元。从节奏来看，继低迷的7月后，8月信贷投放量反弹至历史同期新高；从结构来看，居民短贷同比多增，企业中长贷大幅修复，体现内生需求有边际好转迹象。

回溯来看，今年8月的信贷反弹与去年同期有相似之处：2022年8月22日央行召开信贷形势分析座谈会后，去年8月及9月信贷数据均同比多增，而今年8月18日三部委联合召开会议中强调“加大贷款投放力度”可能有着相似的指导作用，拉动今年8-9月信贷投放节奏加快。

8月分项数据方面：

企业中长期贷款新增反弹至6444亿元，属8月政策发力的集中体现。自2022年经济压力增大以来，对公中长期贷款一直是逆周期调节的重要支撑，而今年7月企业中长贷数据中断了之前连续11个月的同比多增也可能是触发8月降息及一批政策出台的重要因素。

具体来看，“724”政治局会议之后央行响应表态多次涉及改善信贷投放：8月1日央行下半年工作会议中提及“加大对城中村改造、保障性住房建设金融支持力度”；8月3日及31日央行会议中强调“持续加大对民营企业的信贷投放”；8月18日三部委联合会议表态“加大贷款投放力度”。政策面发力可能成为本月及今年剩余时间对公贷款的重要拉动。

企业中长贷同比少增主要受去年同期高基数影响，2022年8月24日国常会上提出“再增加3000亿元以上政策性开发性金融工具额度”支撑了去年8月企业中长贷的大幅新增。

企业短贷减少401亿元，降幅大于去年。近期制造业PMI数值连续三个月回升，反映企业短期经营压力企稳。票据融资同比多增1881亿元，8月末票据利率虽有上升，但涨幅不及去年，政策导向下的信贷投放仍有冲量现象。

居民中长贷同比少增1056亿元，地产调控还需时间发挥效力。8月整体居民端的贷款意愿波动可能较大：始于7月预期的存量房贷降息并未即时落地，叠加8月5年期LPR利率未作调整，8月22日早偿指数回升的或反映居民在对地产政策观望状态下的信心不足；而8月末“认房不认贷”、存量房贷降息以及房贷首付及利率下调均“靴子落地”，楼市热度明显回升，但目前或仍处“看房”阶段，观察高频数据，8月至9月初新房成交量仍处近5年低位，二手房在进入9月后才有同比好转，反映地产政策对8月居民贷款数据的拉动效果有限。

不过居民中长贷后续可更乐观些。一方面，存量房贷降息将在9月下旬落地，居民利息压力减缓后，预计会对按揭早偿现象有一定抑制作用；另一方面，“认房不认贷”在多地落实，且进入9月后南京、沈阳、大连等二线城市逐步解绑限购措施，改善型与刚性需求开始释放，理论上对9月及四季度居民新增房贷有不小的提振。另外，央行在8月31日调整优化住房信贷政策中提到“可压缩违规使用经营贷、消费贷置换存量住房贷款的空间”，或意味着今年在居民中长贷中占比显著增加的经营贷后续将逐渐缩减。

居民短贷新增2320亿元，同比转为多增398亿元（7月同比减少近1000亿元）。8月服务PMI数据边际降温，出行热度也在暑期接近尾声时回落，居民短贷的边际好转可能受年中促消费政策持续加码在近期发力的支撑，8月社零数据有动能回升的可能。国庆假期临近，居民短贷数据的回暖或也预示十一假期旅游消费景气较好。

直接融资方面，政府债同比多增8755亿元，为社融同比新增的最大拉动。根据wind口径，8月新增专项债发行约6000亿元，政策表态推动下发行量较前月显著加速。继“724”政治局会议提及“加快地方政府专项债券发行和使用”之后，财政部于8月末人大常委会上明确“新增专项债9月底前基本发行完毕”，预计9月专项债加速发行继续支撑社融同比多增。

企业债同比多增1186亿元，去年年末受信用风险影响企业债券发行量基数较小，预计今年后月企业债同比数据持续改善。

8月社融存量同比在超预期的数据支撑下小幅回升至9.0%。新增存款略低于季节性，8月M2同比小幅回落至10.6%；剔除1-2月春节影响后，M1同比增速继续探底至2.2%，企业预期的回升仍有限。

风险提示：政策定力超预期；欧美经济韧性超预期，资金大幅流向海外；出口超预期萎缩；信贷投放节奏超预期。

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