外资私募基金的需要跨越的十个坎(上)
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允许符合条件的外商独资和合资企业申请登记成为私募基金并开展包括证券投资、股权投资及其他类私募基金管理业务，是2016年第八轮中美战略与经济对话的重要成果之一，并由中国证券投资基金业协会（AMAC）在2016年6月30日以《私募基金登记备案相关问题解答（十）》的形式公布。随后，中国证券投资基金业协会（AMAC）在2017年1月5日发布《外商独资和合资私募证券投资基金管理人登记备案填报说明》，对外商独资和中外合资私募基金管理人的登记条件和程序进行了进一步的解释和说明。
一众国际性资产管理大鳄悄无声息地在中国展开了布局，低调而坚定。瑞银、施罗德、安本、惠理、景顺、路博迈、富敦、英仕曼、富达、贝莱德已成功登记；桥水、领航、摩根大通、瑞信、巴黎银行等也纷纷设立了机构，观察市场。其中富达和瑞银进展最为迅速，已经分别发行了3只和2只基金。更早之前，黑石和摩根士丹利已经通过特许试点的方式设立机构并从事股权投资。
外资私募管理人统计口径不统一
（一）截止2018年1月28日，按照中国证券投资基金业协会（AMAC）的统计口径，外商独资和中外合资私募基金管理人共有238家 （其中外商独资143家，中外合资95家），占全部私募基金管理人（22758家）总数的1.05% 。从登记数量上看，外资私募是一个非常小众的群体。根据笔者的进一步统计，238家外商独资和中外合资私募基金中有203家从事股权投资或创业投资，占比超过85%。
（二）中国证券投资基金业协会（AMAC）的统计口径十分有趣。直至2016年6月30日《私募基金登记备案相关问题解答（十）》发布之前，在中国证监会和中国证券投资基金业协议颁布的法规层面上，并没有明确承认和允许外商独资和中外合资私募基金管理人。但中国证券投资基金业协会（AMAC）统计数据中认可的外商独资和中外合资私募基金管理人却绝大多数注册和登记在2016年6月30日之前。如果以2016年6月30日为时间点，重新作一次统计，则外商独资和中外合资私募基金管理人数据便锐减至72家（外商独资50家，中外合资22家）。
（三）再从股东角度来看，中国证券投资基金业协会（AMAC）的统计口径中的外商独资和中外合资私募基金管理人，多为中国境内公司在境外设立SPV，然后在中国境内又成立的返程投资企业。由境外国际性资产管理机构在中国设立的子公司仅寥寥十余家而已。
投资类别 | 外商独资私募基金 | 中外合资私募基金 |
股权投资/创业投资 | 120家 | 82家 |
证券投资 | 13家 | 8家 |
其他投资 | 9家 | 5家 |
待定 | 1家 | 0家 |
合计 | 143家 | 95家 |
以2016年6月30日《私募基金登记备案相关问题解答（十）》发布为时间点统计 | ||
合计 | 50家 | 22家 |
国际性资产管理机构在中国设立的子公司（包括2016年6月30日前后设立） | ||
股权投资/创业投资 | 6家：景顺瑞德、富达成长、黑石、摩根士丹利、英飞尼迪（珠海创投、上海创投） | 1家：英飞尼迪（济宁） |
证券投资 | 10家：贝莱德投资管理、施罗德、安本、惠理投资、景顺纵横、路博迈、富敦、英仕曼投资管理、富达利泰、瑞银资产。 | |
其他投资 | 4家：贝莱德海外投资、英仕曼海外投资、橡树海外投资、惠理海外投资 | |
待定 | 1家： 英飞尼迪（北京） | 0家 |
合计 | 22家 |
外资私募基金管理人实际控制人甄别标准混乱
《私募基金登记备案相关问题解答（十）》规定了外商独资和中外合资私募基金的登记条件，其中要求：（1）机构的境外股东为所在国家或者地区金融监管当局批准或者许可的金融机构，且境外股东所在国家或者地区的证券监管机构已与中国证监会或者中国证监会认可的其他机构签订证券监管合作谅解备忘录；（2） 如机构有境外实际控制人，该境外实际控制人也必须满足（1）。
由于自然人不可能是（1）中认可的金融机构，因此《私募基金登记备案相关问题解答（十）》实际上已经将一些规模较小、主要股权掌握在创始人或合伙人手中的境外资产管理公司排除在中国私募基金管理人的大门之外。
（一）什么是“实际控制人”？
是用国际金融机构普遍遵循的反洗钱原则，是依中国《公司法》的标准，还是用证券发行相关规则中定义？认定的标准不同，直接决定外资机构是否能够被中国证券投资基金业协会（AMAC）接受登记。令人遗憾的是，在外资私募机构“实际控制人”的甄别问题上，由于监管机构没有指定法律适用的标准，实质上是一个非常混乱的状态，律师事务所出具的法律意见书中对于“实际控制人”的论证也是稀里糊涂蒙混过关，都不具备很强的证明说服力。
1、在反洗钱法的原则中，受益所有人(beneficiary owner) 和实际控制人(material controller)差不多是同等概念；且受益所有人/实际控制人仅仅是指自然人的概念。
《中国人民银行关于加强反洗钱客户身份识别有关工作的通知》（银发[2017]235号文）规定：（1）公司的受益所有人应当按照以下标准依次判定：直接或者间接拥有超过25%公司股权或者表决权的自然人；通过人事、财务等其他方式对公司进行控制的自然人；公司的高级管理人员；（2）合伙企业的受益所有人是指拥有超过25%合伙权益的自然人。
2、《公司法》与资本市场一些法律规则关于“实际控制人”的范围是否包括股东，又相互冲突。
《公司法》第216条规定：“实际控制人，是指虽不是公司的股东，但通过投资关系、协议或者其他安排，能够实际支配公司行为的人。”明确地把实际控制人排除在公司的股东之外。
《〈首次公开发行股票并上市管理办法〉第十二条“实际控制人没有发生变更”的理解和适用——证券期货法律适用意见第1号》第2条：“公司控制权是能够对股东大会的决议产生重大影响或者能够实际支配公司行为的权力，其渊源是对公司的直接或者间接的股权投资关系。”又将直接或间接股权关系纳入甄别实际控制人的考虑因素。
（二）《上市公司收购管理办法》第84条的适用问题
《上市公司收购管理办法》第84条规定：“有下列情形之一的，为拥有上市公司控制权：投资者为上市公司持股50%以上的控股股东；投资者可以实际支配上市公司股份表决权超过30%；投资者通过实际支配上市公司股份表决权能够决定公司董事会半数以上成员选任；投资者依其可实际支配的上市公司股份表决权足以对公司股东大会的决议产生重大影响；中国证监会认定的其他情形。”
一些律师在出具法律意见时，依据此条相对清楚的规定来对外资私募的实际控制人进行论证。然而，《上市公司收购管理办法》仅适用于上市公司的收购及相关股份权益变动活动，且低于《中国人民银行关于加强反洗钱客户身份识别有关工作的通知》（银发[2017]235号文）的标准，将之用于外资私募实际控制人甄别的法律基础，可谓谬以千里。
外资私募基金管理人交易系统困境
《外商独资和合资私募证券投资基金管理人登记备案填报说明》要求：“申请机构应当独立进行投资决策，不得通过境外机构或者系统下达交易指令，境内应当安装系统终端，交易路径透明可追、 交易数据完整可查、交易流程清晰可控、交易记录全程留痕，应当设立投资决策责任人和交易执行负责人。”
简明扼要地说，就是法规要求外资私募基金管理人必须境内下单，而大多数外资私募不可能做的到，只能打擦边球。
国际性资产管理公司多有自己的交易和风控系统，这其中最著名的就是世界第一大资产管理公司贝莱德(BlackRock)自行研制开发的“阿拉丁ALADDIN系统”。“阿拉丁系统”不仅贝 莱德资产自己使用，还被出售给全球范围内超过25000家金融机构和投资机构使用，这其中包括美联储、欧洲中央银行和中国中投公司。依赖“阿拉丁系统”进行风险控制的资产规模超过15万亿美元，约占全球225万亿美元金融总资产的7%。
对于外资私募基金管理人而言，交易员下达的每一笔交易指令都必须在其风险管理系统中进行各种指标、限额、头寸、资产组合影响等检测，检测通过之后的指令才会被发送给经纪商（证券公司）的交易账户中操作执行。而由于交易和风控系统的服务器都安置在境外，这一整个指令检测过程都实质性地发生在境外；经纪商收到的交易指令，是从境外传递的。整个交易指令的下达和接受，与合格境外机构投资者(QFII)的操作十分类似。
外资私募基金管理人较高的反洗钱、反恐怖主义融资要求
毋庸讳言，国际性资产管理机构对于反洗钱、反恐怖主义融资的标准，明显地高于中国人民银行反洗钱法规及金融业实践的要求。比如，要求把中国政要人物纳入客户身份识别的高风险因素之中，要求对投资者及其实际控制人对照美国财政部OFAC和欧盟的制裁名单进行持续性的扫描过滤，要求对嵌套结构的实际收益人进行追溯识别。
然而这些较高的标准，给一些提供外包服务的基金服务机构带来了额外的要求，特别是代销机构和份额登记机构，尤其是通过网路代销的互联网基金销售机构。在外资私募基金管理人对基金服务机构的尽职调查和业务协作中，如何统一反洗钱的标准和操作流程，往往成为双方反复纠结的话题。目前反洗钱已经严重异化为阻碍业务发展、为了形式而形式的高成本、低收益行为。反洗钱人员鱼龙混杂，能够真正以“风险为本”，把业务发展和法规要求综合起来考虑的反洗钱人员凤毛麟角。
由于外资私募还没有在国内市场建立名声、树立品牌，严重地依赖券商、银行、第三方理财等代销渠道，因而不得不为了业务的拓展而放弱身段和立场。外资私募嫌弃基金服务机构粗糙，基金服务机构鄙视外资私募的矫情，在最后不得已相互妥协签字时各自在心里骂对方100遍愚蠢。