【华创食饮】安井食品：业绩高增延续，竞争优势持续验证

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主要观点

事项

2020H1，安井食品实现营收28.53亿元，同增22.14%，归母净利润2.60亿元，同增57.36%；其中，20Q2单季度实现营收15.74亿元，同增27.02%，归母净利润1.72亿元，同增71.61%。

评论

BC端渠道同步发力，Q2收入增长环比提速。分产品来看，20Q2米面/肉制品/鱼糜/菜肴制品分别实现营收4.09、3.97、6.42、1.25亿元，同增21.5%、30.5%、38.5%、-5.1%，高单价新品锁鲜装放量带动鱼糜制品大幅增长。分渠道来看，20Q2经销商渠道实现营收13.44亿元，同增16.9%，公司帮助经销商开拓C端超市、菜场等终端，并协助其开设线上直播间等新兴营商模式，疫情冲击下经销商渠道仍维持稳健增长；商超/电商渠道分别实现1.97亿元、1096万元，同增217.1%、116.8%，主要受益于疫情背景下公司灵活调整经营策略，加大C端渠道开发力度。分地区来看，多个区域收入增速均超过40%，主要系低基数叠加募投工厂投产后产能稳步提升，各销售大区通过渠道铺设带动销量增加。期末公司经销商数量为885家，单季净增151家，拓展显著提速。

盈利能力持续提升，经营性现金流显著改善。20Q2，公司毛利率为28.4%，同比+3.7pcts，主要受益于提价效应释放、高毛利率的锁鲜装产品放量及C端渠道占比提升。公司销售、管理 、财务费用率为9.40%、4.11%、0.25%，同比-0.83pcts、+1.44pcts、-0.06pcts，销售规模扩张摊薄销售费用率，股权激励费用致管理费用率上行；整体期间费用率为14.98%，同比微增0.32pcts。毛利率显著改善叠加期间费用率相对平稳，公司净利率为10.9%，同比+2.7pcts，盈利能力持续提升。同时， 20Q2公司实现经营性现金流净额1.13亿元，同增511%，主要系收入规模增长基础上的回款增加以及政府补助影响。

产能扩张叠加产品、渠道结构优化，成长逻辑进一步强化。展望全年，考虑到公司 “贴身支持”政策保障经销商黏性及高执行力，B端优势稳固；而公司品类结构、新品打造及推广能力利于实现从B端到C端的切换，叠加疫情或致家庭端速冻食品消费习惯培育提速，预计C端维持高增，“双轮驱动”成果有望持续释放。中长期来看，公司秉承“全渠道、全区域、大单品”战略、“高质中高价”的定价策略及“BC 兼顾、双轮驱动”的渠道策略；公司成长路径清晰，产能全国化布局加速推进，高价大单品占比提升带动产品结构优化，收入端维持20%以上增长无虞，规模优势等因素或支撑利润表现优于收入端。

投资建议

盈利预测及投资建议：竞争优势进一步强化，高成长性持续验证，维持“强推”评级。公司核心竞争力及业绩稳健性持续验证，上调2020-2022年EPS预测至2.19/3.14/4.09元（原预测值为1.84/2.65/3.43元），对应 PE为77/54/41倍。剔除股权激励费用影响，业绩CAGR可达35%以上，且成长性及确定性并存公司有望享估值溢价，给予明年60倍PE，上调目标价至188元，维持“强推”评级。

风险提示

终端需求不及预期、市场竞争加剧、C端拓展不及预期等风险。

附录：财务报表预测

团队介绍

华创食品团队获2019年新财富、新浪金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。

组长、首席分析师：欧阳予 

荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，金融学专业，4年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三团队核心成员，2020年加入华创证券研究所。

分析师：于芝欢

厦门大学管理学硕士，2年消费行业研究经验，曾就职于中金公司，2019年加入华创证券研究所。 

分析师：程航

美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 

研究员：沈昊

澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。 

研究所所长、大消费组组长：董广阳 

上海财经大学经济学硕士。11年食品饮料研究经验。曾任职于瑞银证券、招商证券。2015-2017连续三年新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师排名第一，2019年获新财富、金麒麟、上证报等最佳分析师第一，金牛奖最具价值分析师等奖项。 

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相关研究报告：

具体内容详见华创证券研究所8月20日发布的报告《安井食品（603345）2020年中报点评：业绩高增延续，竞争优势持续验证》

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