【华创食饮】安琪酵母：20高增收官，21稳增具支撑
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主要观点
事项
公司近期发布2020年报，公司2020年实现收入89.33亿元，同增16.73% ；归母净利润13.72亿元，同增52.14%，扣非净利润12.20亿元，同增45.81%。单Q4实现收入25.07亿元，同增19.78%，归母净利润3.59亿元，同增52.18%。公司拟每10股派发现金红利5元（含税），2020全年经营活动现金流净额为18.69亿元，同增44.23%。
评论
收入增速符合预期，酵母主业稳步增长。公司2020 年实现收入 89.33亿元，同增16.73%，保持稳健增长态势。分品类来看，酵母系列、制糖、包装、奶制品及其他业务分别实现营收69.37/6.24/3.34/0.46/9.43亿元，同增18.03%/27.17%/19.75%/-20.76%/5.01%，酵母主业、制糖、包装业务保持较快增长；分地区来看，国内地区实现营收63.65亿元，同增17.7%，海外实现营收25.19亿元，同增14.7%。单Q4来看，公司实现营收25.07亿元，同增19.78%，快于全年增速，推测系Q3提价效应显现、B端业务逐步恢复及酵母衍生品高增所致。
全年盈利高增兑现，Q4仍延续较快增长。公司全年毛利率为34%，同降1.01pcts，推断系运输费用从销售费用转计入成本端导致，还原后毛利率同比增长2.56pcts。费用率方面，公司全年销售费用率为7.23%，同降4.34pcts，管理费用率为3.51%，财务费用率为1.17%，二项指标同比维持平稳。在疫情的影响下，公司上半年高毛利的小包装放量及提价，下半年出口业务及酵母衍生品高增叠加提价效应，同时全年收到政府补助1.68亿元，共同贡献业绩增长52.14%至13.72亿元，推动公司归母净利率提升3.57pcts至15.35%。单四季度看，公司实现归母净利润3.59亿元，同增52.18%，仍然保持较快增长。
提价效应支撑，技改贡献增量，全年规划目标具备支撑。公司规划2021年实现营收102.56亿元，同增14.81%，稳步迈向百亿目标。目前来看，1-2月公司经营状况向好，产能全面偏紧，就地过年下小包装产品维持热销，YE及部分酵母衍生物供不应求，海外业务仍维持较快增长，预计一季度收入增速有望超20%，为全年目标打下基础。利润方面，公司规划2021年实现归母净利15.13亿元，同增10.32%，定下全年增长下限。此外，公司去年3月对小包装产品提价，下半年对海外产品提价，21年1月对YE提价，3月对国内酵母提价，未来或对海外产品进一步提价。同时技改贡献1万多吨带来产能增量，预计贡献销量增幅5%左右，叠加提价效应，我们认为21年收入及业绩目标具备支撑。
投资建议
经营稳增具备支撑，考虑市场流动性预期，回调目标估值，调整目标价至66元，维持“强推”评级。公司在国内高市占率下掌握定价权，在海外渗透率及吨价仍有较大提升空间，年内量价增长逻辑清晰，经营稳健增长，预计盈利双位增长具备保障。我们给予2021-2023年EPS预测为1.85/2.19/2.53元，（原2021-2022年预测为1.85/2.13元），对应P/E为29X/24X/21X，考虑市场流动性收紧预期，我们认为调低目标估值更为合理，我们给予22年30倍PE（前次目标价对应35倍PE），调整一年目标价至66元，当下处于价值布局区间，对应25%收益空间较为清晰，维持“强推”评级。
风险提示
海外及国内B、C端业务不及预期，汇率波动，原材料大幅上涨等。
附录：财务预测表
团队介绍
华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。
组长、首席分析师：欧阳予
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，4年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。
分析师：程航
美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。
分析师：范子盼
中国人民大学硕士，2 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。
分析师：于芝欢
厦门大学管理学硕士，2年消费行业研究经验，曾就职于中金公司，2019年加入华创证券研究所。
研究员：沈昊
澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。
研究员：彭俊霖
上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。
助理研究员：杨畅
南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
董广阳：研究所所长、大消费组组长
上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。
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相关研究报告：
具体内容详见华创证券研究所3月26日发布的报告《安琪酵母（600298）2020年报点评：20高增收官，21稳增具支撑 》
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