【华创食饮】东鹏饮料：业绩实现稳增，核心逻辑未变
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事项
东鹏饮料21年前三季度实现营收55.6亿，同比+37.5%；归母净利9.96亿，同比+41.5%，单Q3营收18. 8亿，同比+19.3%；归母净利3.2亿，同比+21.9%。
评论
基数扰动下广东本埠增速环比放缓，为Q3营收健康降速的主因。21年前三季度广东/全国其他/直营本部分别实现营收25.6/16.5/5.9亿，同比+26.9%/+49.8%/+44.7%，其中21Q3实现营收9.0/7.5/2.2亿元，同比+8.8%/31.1%/35.0%。20H1疫情影响下工厂停工停产、户外出行减少致饮料行业需求明显受损，而随疫情影响渐退，20Q3起基数逐步回归常态。在此背景下，21Q3公司广东本埠市场营收增速环比放缓，省外市场及直营部门在招商铺货拉动下实现高增，整体仍维持稳健增长。同时，21Q3公司销售回款21.9亿，同比+24.62%，与收入增速匹配，验证终端动销良好、渠道库存维持低位。
Q3毛利率承压，销售费用摊薄支撑盈利延续改善，业绩实现稳增。21Q3公司毛利率为46.2%，同比-1.2pcts，主要系公司于旺季加大促销买赠及微信红包活动力度、白砂糖成本明显上行及低毛利率新品推广影响。费用端，Q3销售费用率为21.3%，同比-1.6pct，营收稳健增长下销售费用率实现有效摊薄，管理费用率为3.3%，同比+0.7pct，则主要系管理人员薪酬提升影响。综上，销售费用摊薄有效对冲毛利率承压影响，21Q2公司实现净利率17.1%，同比+0.4pcts，延续上半年的改善态势。
全国化扩张理性积极，中长期成长路径依旧清晰。短期看，报告期末公司共有2148家经销商，较年初增长34.3%，且净增加均来自省外市场，全国化扩张稳步推进。中长期看，我们认为，当前东鹏首要任务固然为抢抓格局红利及上市后的品牌红利期，但市场扩张绝非加大招商铺货即可自然动销、抢滩终端即可一蹴而就，而是更多地体现为包括区域市场洞察、团队磨合、品牌培育、配套产能投放等系列要素构成的完善体系。而公司扩张思路清理性积极：产品端，以500ml大金瓶为开拓市场的主力军，高端新品蓄力人群扩圈及调性拉升，女性能量饮料/维生素B族饮料等新品均在储备培育；渠道端，地域上由南向北稳步推进，操作上则采取新市场趋于成熟后方转为精耕的模式，而非通过全面铺货实现短期业绩脉冲式增长；产能端，省外产能配合市场扩张进度配套布局，缩小起量地区的销售半径；营销端，当前以精准触达的系列消费者活动、年轻化的广宣和专案为主，后期随全国化渠道基本铺设完毕，公司或进一步考虑投放高势能营销，以实现渠道和品牌的充分共振。考虑公司战略路径清晰，团队士气充足，预计未来3年收入、业绩复合增速均达30%以上具备较高确定性。
投资建议
全国化腾飞仍在路上，短期调整给予逢低布局良机，维持“强推”评级。能量饮料为高景气与高粘性兼具的优质赛道，东鹏则为行业格局转换受益者。当前公司全国化扩张思路清晰，省外招商稳步推进，但考虑成本压力显现，我们略下调公司21-23年EPS预测至2.88/3.77/5.03元（前次预测为2.96/3.96/5.19元）。中长期看，建议着眼公司对格局红利和扩张规律平衡点的把握，及公司未来3年复合增速达30%以上的成长确定性。考虑公司为食品饮料板块稀缺的高成长标的，维持目标市值1000亿，对应22年估值66倍，短期公司市值随市场有所回调，反而给予逢低布局良机，维持“强推”评级。
风险提示
成本压力进一步加大、招商进度不及预期、高端新品推广乏力等。
附录：财务预测表
团队介绍
华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。
组长、首席分析师：欧阳予
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。
分析师：程航
美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。
分析师：范子盼
中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。
分析师：沈昊
澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。
研究员：彭俊霖
上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。
助理研究员：田晨曦
伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：杨畅
南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：刘旭德
北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。
董广阳：研究所所长、大消费组组长
上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。
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具体内容详见华创证券研究所10月28日《东鹏饮料（605499）2021年三季报点评：业绩实现稳增，核心逻辑未变》
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