【华创食饮】安琪酵母：收入符合预期，经营持续承压
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事项
事项：公司近期发布2021年报，公司2021年实现收入106.75亿元，同比+19.50% ；归母净利润 13.09亿元，同比-4.59%，扣非净利润10.60亿元，同比-13.14%。单 Q4 实现收入30.81亿元，同比+22.91%，归母净利润2.91亿元，同比-19.06%，实现扣非归母净利1.61亿元，同比-41.01%, 公司收入符合预期，业绩低于预期。此外，公司拟每股派发现金红利 0.5元（含税），2021 全年经营活动现金流净额为13.19亿元，同比-29.44%。
评论
Q4收入环比加速，酵母主业增速放缓。公司全年实现收入同比+19.50%，超额完成年初102亿目标。单Q4实现收入30.81亿元，同比+22.91%，收入增速略快于全年。分品类来看，单Q4酵母系列/制糖/包装/奶制 品 及 其 他 业 务 分 别 实 现 营 收20.26/5.70/1.20/0.19/3.38亿元，分别同比+7.92%/68.87%/24.18%/11.33%/44.92%，制糖及食品原料等其他业务高增，推断系Q4底集中处理保健品、食品原料等超期库存所致，而酵母主营业务增速放缓至个位数，低于全年酵母主营业务增速15.1%。分地区来看，国内地区实现营收23.22亿元，同比+21.50%，海外实现营收7.52亿元，同比+15.44%，海外收入环比改善。
成本上行+制糖扰动，Q4盈利进一步承压。公司21年毛利率27.34%，同比-6.66pcts，主要系公司21年糖蜜均成本同比20年增长30-40%，同时燃气动力、海运、汇兑等均处于较高水平所致。其中，单Q4毛销差15.41%，同比-6.18pcts，环比-3.18pcts，Q4盈利水平进一步受到压制，推测主要系一方面糖蜜成本持续上行，据渠道调研反馈，今年Q4北方榨季糖蜜价格维持在1500-1700高位，海外俄罗斯、埃及糖蜜持续上行；另一方面公司Q4产品结构弱势，亏损的制糖业务占比提升至18.51%，高于全年占比9.84%水平。费用率方面，公司单Q4管理/研发/财务费用率分别同比-0.62/+0.2/+0.6pcts，整体控制平稳。此外，公司单Q4收到政府补助约1.5亿元，对业绩增厚明显。综合下，公司单Q4归母净利率同比-4.89pcts至9.43%。
年内压力明显，但长线布局清晰，竞争力仍在增强。公司发布2022年财务预算，计划实现收入同比+18.18%，实现目标业绩13.72亿元，同比+4.85%，今年年内因疫情扰动和成本上行压低年内盈利展望，但公司长线布局稳健推进。产能端，公司计划十四五末实现至少40万吨产能规划，产能投放稳步进行；原材料端来看，考虑国内扩产节奏，公司新增45万吨30%淀粉水解糖产线，虽当下粮食处于高位，但通过原材料端多元化布局可减少原材料的波动，加深对原材料的控制能力。业务端来看，公司持续围绕酵母开拓生物技术相关研发，同时与高校、科研团队合作，进一步开拓生物科技相关业务。海外端来看，公司调整海外架构，海外新建多个据点，同时落地海外产能扩建计划，多举措长线布局下，公司实际经营竞争力仍在增强。
投资建议
下调目标价至55元，维持“强推”评级。公司此前回落已部分涵盖市场对今年成本压力的预期， 21年业绩不及预期或对市场预期进一步形成压制。从年内节奏看，成本压力、产品结构弱势等压制因素已在反应，虽Q1面临高基数的压力，但自Q2期基数压力消退，公司有望步入逐季改善通道。我们给予22-24年EPS预测至1.70、2.14和2.49元，当下股价对应22-23年25和20倍PE，考虑经营压力及全球流动性水平，我们给予23年25倍PE，下调目标价至55元，维持“强推”评级，但继续看好公司竞争力增强带来的价值提升。
风险提示
汇率波动、原材料持续上涨、产能集中投放、下游需求不及预期等。
附录：财务预测表
团队介绍
华创证券食品饮料团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。自2019-2021年，新财富最佳分析师评选两届第一名（2019和2021年），一届第二名（2020年）。2019-2020年金牛奖最具价值分析师，2019-2021年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名。
组长、首席分析师：欧阳予 （全面覆盖食品饮料，牵头白酒、低度酒、基础蛋白&休闲食饮、餐饮供应链等四大领域研究）
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2020年加入华创证券。2021年获新财富最佳分析师评选第一名。
高级分析师：程航（覆盖低度酒精饮料，包括啤酒、预调酒、黄酒等，以及保健品）
美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。
高级分析师：沈昊（覆盖白酒）
澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。
分析师：范子盼（覆盖基础蛋白&休闲食饮，包括乳业、肉制品、饮料、休闲零食等）
中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。
分析师：彭俊霖（覆盖餐饮供应链板块，包括调味品、连锁、速冻、预制菜等）
上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。
研究员：田晨曦（覆盖白酒）
伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：杨畅（研究支持）
南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：刘旭德（白酒研究支持）
北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。
董广阳：华创证券总裁助理、研究所所长、大消费组组长
上海财经大学经济学硕士。13年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2021年，获得新财富最佳分析师五届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续三届第一。
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相关研究报告：
具体内容详见华创证券研究所3月29日发布的报告《安琪酵母（600298）公司年报点评：收入符合预期，经营持续承压》
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