【华创食饮】桃李面包：需求韧劲较优，成本压力可控

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事项

公司发布2022年一季报，公司Q1实现收入14.52亿元，同增9.43%，归母净利润1.58亿元，同降2.8%，实现扣非归母净利润1.5亿元，同降 0.96%，与此前公布的业绩快报相符。现金流方面，22Q1经营活动净现金流为2.29亿元，同比+24.93%。

评论

低基数下Q1营收小幅提速，华东延续较快增长。在低基数基础上，1-2月公司营收恢复至双位数增长，但受3月起多地疫情反复拖累，整体Q1收入同比增长9.43%，环比仍有提速。分区域来看，22Q1华北、东北、华东、华中、西南、西北、华南分别实现营收3.33、6.08、3.89、0.42、1.83、1.07、1.19亿元，同比+5.5%、2.2%、33.6%、14.4%、4.6%、19.2%、11.1%，其中成熟市场东北地区多个城市封闭政策较为严格，需求复苏受阻有关，华东地区则延续快速增长，同时华东地区22Q1相较于21年同期新增经销商39名，预计与新兴市场华东地区加速渠道渗透有关。

成本压力加剧叠加费率上行，盈利能力承压。公司Q1实现毛利率25.62%，同比-0.97pcts，推测一方面系面粉、油脂类原材料价格上涨，另一方面系原油上行致运输成本上涨所致。费用端，公司销售、管理、财务、研发费用率分别为8.45%、2.22%、0.13%、0.52%，同比-0.77、+0.22、+0.63、+0.32 pcts，整体费用率上行，主要系去年同期汇兑收益推高基数、今年借款利息及研发费用增加所致，叠加当期其他收益、公允价值变动收益贡献收敛等因素，公司净利率同比-1.37pcts至10.88%，盈利能力进一步承压。

库存相对较轻、成本压力可控，年内经营韧劲较优。诚然，短期公司仍面临疫情反复致需求受损、成本上涨超预期的压力。但相较于其他大众品子行业，公司短保业务几无库存拖累，待疫情好转、返校/出行逐步恢复，需求回暖将较快传导至报表端；同时，公司于21Q4分区域针对多种产品进行提价（综合提价幅度约为5%），且已对面粉等关键原材料锁价至22Q3，预计成本压力相对可控，故年内看，整体经营韧劲相对较优。节奏上，二季度提价效应逐步兑现，有望部分对冲疫情扰动、支撑营收实现正增，但盈利端或因运费/油脂成本上涨、产能利用率略有受损等因素而延续承压态势。而待下半年疫情好转、需求恢复，报表端有望加速改善。

投资建议

下半年有望加速改善，全年稳增依然可期，维持“强推”评级。当前大众品板块普遍面临疫情反复、成本超预期上涨的双重压力，但公司短保库存较轻、成本压力可控，经营韧劲相对较优，待下半年需求好转，报表有望加速改善，全年稳增依然可期。中长期看，产能建设如期推进、新兴市场渠道加速渗透，全国化布局仍在推进，短保龙头地位持续夯实。我们给予22-24年EPS预测为0.89/1.04/1.22元（前次预测为0.90/1.05/1.24元），对应PE估值为24/21/18倍，维持目标价27元及“强推”评级。

风险提示

疫情影响加剧、市场竞争加剧、原材料大幅涨价、食品安全问题等。

附录：财务预测表

团队介绍

华创证券食品饮料团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。自2019-2021年，新财富最佳分析师评选两届第一名（2019和2021年），一届第二名（2020年）。2019-2020年金牛奖最具价值分析师，2019-2021年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名。

组长、首席分析师：欧阳予 （全面覆盖食品饮料，牵头白酒、低度酒、基础蛋白&休闲食饮、餐饮供应链等四大领域研究）

浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2020年加入华创证券。2021年获新财富最佳分析师评选第一名。

高级分析师：程航（覆盖低度酒精饮料，包括啤酒、预调酒、黄酒等，以及保健品）

美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 

高级分析师：沈昊（覆盖白酒）

澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。

分析师：范子盼（覆盖基础蛋白&休闲食饮，包括乳业、肉制品、饮料、休闲零食等）

中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。

分析师：彭俊霖（覆盖餐饮供应链板块，包括调味品、连锁、速冻、预制菜等）

上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。

研究员：田晨曦（覆盖白酒）

伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

助理研究员：杨畅（研究支持）

南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

助理研究员：刘旭德（白酒研究支持）

北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。

董广阳：华创证券总裁助理、研究所所长、大消费组组长

上海财经大学经济学硕士。13年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2021年，获得新财富最佳分析师五届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续三届第一。

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相关研究报告：

具体内容详见华创证券研究所4月19日发布的报告《桃李面包（603866）2022年一季报点评：需求韧劲较优，成本压力可控》

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