Seminar|总统的朋友：政治关联与企业价值

本文推介：方一卓，河南大学经济学院

本文编辑：张孟晗

本文审核：谢懿格

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                 原文信息Jeffrey R. Brown, JiekunHuang.All the president's friends: Political access and firm value.Journal of Financial Economics,Volume 138, Issue 2, 2020, Pages 415-431.

Abstract

Using data on White House visitors from 2009 through 2015, we find that corporate executives’ meetings with key policymakers are associated with positive abnormal stock returns. We also find evidence suggesting that firms receive more government contracts and are more likely to receive regulatory relief (asmeasured by the tone of regulatory news) following meetings with federal government officials. Using the 2016 presidential election as a shock to political access, we find that firms with access to the Obama administration experience significantly lower stock returns following the release of the election result than otherwise similar firms. Overall, our results provide evidence suggesting that political access is of significant value to corporations.

1.引言

政治关联是一种稀缺的资源，因为位高权重的官员们可以使用的时间有限，所以只能与少部分企业建立联系。随着政府对企业的影响变得越来越突出，政治关联对企业来说也变得尤为重要。它可以帮助企业获得一定的竞争优势，使企业从中受益。《华尔街日报》的一篇文章曾指出，谷歌高管频繁访问白宫，导致美国联邦贸易委员会决定放弃对该公司的反垄断调查。华盛顿审查员在介绍通用电气和联邦政府之间的密切关系时声称，通用电气启动了胚胎干细胞业务，奥巴马便发布了资助胚胎干细胞研究的政策。然而，虽然政治关联对企业如此的重要，但它与企业之间的各种关系仍然没有得到充分的研究。

鉴于此，本文提出了两个政治关联的基本问题。首先，因为政治关联的稀缺性，所以了解其在企业间的分配至关重要，那么具有政治关联的公司有哪些特点？然后，从政治关联带来的经济后果分析，政治关联是否对企业价值产生正向的影响，是通过什么渠道产生的这种影响？

访问白宫是政治关联的一种表现形式，企业高管在访问白宫时会与政府官员进行面对面的会谈，这种面谈会议可以方便官商之间直接交换信息，并建立彼此的信任关系。本文通过白宫官方网站公布的访客数据构建政治关联指标，对2009年至2015年期间标普1500的12427个公司-年度样本进行了政治关联分配和企业价值影响的研究分析。考虑到访问数据中包含了企业高管接触政府官员的准确时间，本文使用事件研究法来分析企业价值影响。

2.主要贡献

本文的主要贡献有两点。第一，本文开创性地使用了白宫访客数据进行研究，通过白宫访客记录数据中的信息直接衡量政治关联，并为政治关联的分配和价值效应提供证据。第二，本文的研究增加了对政治关联价值的解释，由于公司往往直接受执行部门机构决策（如政府采购合同的分配和监管执行决策）的影响，因此了解政治关联产生价值效应的渠道非常重要。

3.关键变量的测度

访问白宫次数：企业高管在一年内访问白宫的总次数。本文在奥巴马执政接近结束时从白宫网站获得了访客日志数据。数据包含了2009-2015年大约527万条访客记录，每个访客记录包括访客的姓名、预约日期和时间、被访问官员的姓名、出席人数和访问地点。

为了确定访问白宫的公司高管 ，本文将白宫访客记录中的访问者姓名与2009年1月至2015年12月数据库中的公司高管的姓名进行匹配。 为了使访问更有效，本文只保留同行访问人数不超过50人的记录，并且删除了访问者或预约联系者是“访客办公室”和访问原因中包含“参观”一词的访问。为了确保白宫访客确实是给定公司的高管，而不是其他具有相同全名的人，作者进行了更为严谨的人工筛选，最终的样本包含了从2009年1月至2015年12月期间，公司高管对联邦政府官员在白宫的2401次访问。

竞选捐款：使用2007-2008年选举周期的企业竞选捐款总额作为2009-2012年期间的竞选捐款，此外还使用了  2011  -  2012  年选举周期的企业竞选捐款总额作为2013-2015年期间的竞选捐款。并且，本文还计算了企业在大选中对奥巴马共和党对手的竞选捐款数据，并且计算了企业通过政治行动委员会（PAC）在最近的选举周期中分别对民主党和共和党的捐款。

政治关联：企业高管一年内访问过白宫至少一次赋值为1，否则为0。

游说贡献：企业举行游说活动费用的年度总额。

政府采购合同：政府采购合同的年度总额。

超额收益率：按实际收益率超出CRSP给出的加权市场收益率的部分计算。

4.实证研究

4.1 白宫访客的特征

本文对企业高管访问白宫次数与其特征进行了OLS回归分析，使用政治关联作为被解释变量与企业特征进行了Probit回归分析。

回归结果表明，对奥巴马竞选期间的捐款显著增加了企业高管访问白宫的机会，但是对于奥巴马对手的捐款则不能作为白宫访问的依据，对民主党贡献更多的公司、在游说上花费更多的公司、获得更多政府合同的公司，都能显著的增加进入白宫的可能性，本文还发现，企业规模与政治关联正相关，这可能是因为政治关联的固定成本很高。

4.2 访问白宫对企业价值的影响

本文使用事件研究法来查看访问白宫事件窗口内的股票表现，先观察访问日期（第0天）前5天至后20天的事件窗口中CARs的变化,26天事件窗口期内的平均CARs为0.567%;然后，围绕访问日期（第0天）设置三个不同的事件窗口进行回归分析，即  [-1、+5] 、[-1、+10] 和 [-1、+15] ,以两种方法划分样本，观察CARs的变化。

首先，我们根据公司与总统之间的亲近程度来划分样本，如果对奥巴马总统竞选的捐款多于对他竞争对手的捐款，则定义该公司为亲近公司，否则为非亲近的公司。回归结果表明亲近公司访问白宫后CARs变化非常显著，亲近公司高管访问的12天CARs为0.512%，而非亲近公司高管访问的CARs仅为0.274%。

其次， 因为奥巴马政府在白宫访问结束的两个月后才会公布访问记录，而在此期间，一些访问会被新闻媒体所报道出来，作者通过Cline Center新闻数据库将访问白宫的事件分为新闻媒体中提到的访问和没有提到的访问。经过更进一步的筛选之后，得到新闻中提到的252次访问（占总样本的10.5%） 。 对此，在访问者日志的发布日期附近进行回归分析， 结果发现，在访问记录公布窗口内，新闻未提及的访问与CARs正相关，新闻提及到的访问则不会对CARs产生影响。

4.3 2016年总统选举冲击

为了多方面验证本文的结论，作者使用2016年总统选举结束后3天CARs的变化进行研究,结果表明与奥巴马有政治关联的公司比没有政治关联的公司3天CARs降低了70个基点，也就是说，市场虽然在选举前增加了对克林顿总统任期的信心（前任总统是民主党的情况下，下任总统更有可能是民主党），受益于奥巴马政府的股票会有良好的表现，但是在特朗普竞选总统之后，意料之外的结果会导致先前与奥巴马关联而上涨的股票表现变差。

4.4 访问白宫的真实影响

文章使用了 DID 的方法来验证政治关联是否会对公司造成真实影响。使用1:1的倾向得分匹配法，将一年内至少访问过一次白宫的公司（政治关联公司）作为实验组公司，并确定一家倾向得分最接近的对照组公司。

为了研究取得政治关联对政府采购合同分配所产生的影响，本文比较了实验组公司的采购合同变化和对照组公司的采购合同变化的差异。政府采购合同的变化计算如下：当年内第一次访问白宫后12个月内采购合同金额占按销售总额的比例，减去访问前12个月内采购合同金额占销售合同金额的比例。回归结果表明，相较于对照组公司，实验组公司在访问后收到更多的政府合同。

为了研究取得政治关联对监管力度的影响，本文比较了实验组和对照组监管力度的差异。对于监管力度指标的构建，作者先通过文本分析法定义监管新闻类型，计算实验组公司和对照组公司在访问白宫前后12个月里的积极和消极监管新闻的数量，将12个月内的积极新闻数量与消极新闻数量的差值定义为监管力度。回归结果表明，相较于对照组公司，实验组公司受到了监管力度的放松。

5.结论

本文发现在总统竞选活动中贡献更多的公司更有机会获得政治关联，并且在公司高管访问白宫的记录发布后，公司价值会有所提升。更进一步，利用2016年总统选举作为对公司政治关联的冲击，在政府公布竞选结果后，与奥巴马政治关联的公司的CARs明显低于其他没有关联的公司。最后，在与联邦政府官员会面后，公司会收到更多的政府采购合同，并更有可能得到监管力度的放松。

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