基于茅台指标的公司评分体系构建

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欢迎朋友们我是阿攀哥

身边大部分朋友们都阳了，祝愿早日康复，网上关于疫情的文章有很多，我没有什么独到的见解，就不占用公共资源了，我们还是说说投资吧

最近在想2022年度总结怎么写，准备对自己的投资体系再梳理下，写着写着图片搞的有点多，就单独成文发送。

虽然一直模仿老唐，但内心尚存些小火苗春风吹又生如果哪天老唐不公布实盘了怎么办？所以，还是抓紧时间磨刀吧。

巴菲特在1994年的伯克希尔哈撒韦股东大会透露，他在资金量小的时候年化收益率高达50%，“我会直接开始浏览公司年报。我可能会把重点放在规模较小的公司上，因为那将适合用较小的金额开始，而且小公司更有可能在投资领域被忽视。”

所以，待2023年把“捉妖记”系列写完了之后，我也准备翻石头，挖掘有投资价值的小公司。

小公司的数量比较多，大部分没有投资价值，如何构建一个快速高效的评分体系呢？

巴菲特最关注的指标是净资产收益率ROE，净资产收益率=净利润/净资产，为什么有些公司的ROE常年超越竞争对手并获得超额收益？

净资产收益率这个指标，要倒过来看：1、高净资产收益率，这家公司哪些资产没有记录在财务账面上？2、低净资产收益率，这家公司哪些资产已经损毁，却没有从财务账面上剔除？

高ROE是寻找“经济商誉”的入口，代表着公司拥有的某种资产没有被记录在资产负债表里，常见的有：

1、行政垄断。市场潜在进入者受法律法规限，例如免税店。

2、特有的专利、技术或工艺，例如茅台酒的酿造，片仔癀等；

3、品牌优势，已经抢占用户心智，例如耐克、茅台、LV、爱马仕

4、用户的转换成本高。先发优势，使得用户转用其他公司的产品或服务，很麻烦或代价很高，例如微信、药品等；

5、同样的产品或服务，本公司有能力做到更低成本;

对“净资产收益率”还想再深入了解的朋友可以看看老唐的《Roe指标的正确使用方法》与《Roe指标的正确应用（续）》，

根据杜邦分析法：净资产收益率=销售净利率*总资产周转率*权益乘数，高净资产收益率可以分为高销售净利率（茅台模式）、高总资产周转率（沃尔玛模式）、高杠杆（银行模式）。

高资产周转率的沃尔玛模式由于净利率比较低，依赖于能干的管理层，稍不小心就亏损，例如：巴菲特在2012年入股英国超市巨头Tesco乐购，以亏损4亿多美元收场。

高杠杆的银行模式对宏观经济比较敏感，比如在2008年破产的雷曼兄弟。

所以我们要选择由高销售净利率推动的高ROE公司。

还有一个重要的指标是“净利润的含金量”=自由现金流/净利润，自由现金流≈经营活动产生的现金流量净额-折旧摊销。

贵州茅台是A股实至名归的“股王”，基于茅台的净资产收益率、销售净利率、净利润含金量对公司进行评分。

选取2013年至2021年的数据求平均数（分众为2015年至2021年的平均数），以茅台最近9年的平均数为基准100分。

净资产收益率评分如下：

销售净利率评分如下：

根据理杏仁导出的累计近9年（2013-2021）数据计算各公司的自由现金流，如下图：

说明：腾讯的净利润为“非国际财务报告准则经营盈利”

可以看出：1、海康威视的净利润含金量75.13%，较低，71.94分，主要受存货的增加及经营性应收款增加的影响；

2、美的集团的净利润含金量118.47%，较高，113.45分，主要因为经营性应付款的增加，对供应商的溢价能力较强，大量占用供应商的现金流。

3、陕西煤业的净利润含金量86%，较低，82.36分，主要受折旧影响。

4、长春高新的净利润含金量59.79%，最低，57.26分，主要受存货的增加及经营性应收款增加的影响。

5、腾讯净利润含金量90.87%，87.01分，折旧摊销的金额比想象中的大。

净利润含金量的评分如下：

根据净利润含金量、销售净利率、净资产收益率计算的算数平均分、积数平均分及综合得分如下图：

说明：算数平均分=（净利润含金量+销售净利率+净资产收益率）/3;

积数平均分=净利润含金量*销售净利率*净资产收益率/10000;

综合得分=（算数平均分+积数平均分）/2;

可以看出，长春高新获得“净利润含金量”榜尾，美的集团获得“销售净利率”榜尾，福寿园与陕西煤业获得“净资产收益率”榜尾。

最近9年平均各公司的平均综合得分明细如下：

可以看出，除了分众传媒外，公司的评分排名基本与实际情况相符。

如果茅台的仓位上限是40%，那么腾讯的仓位上限为25.44%（40%*63.6%）

分众获得如此高分，主要因为高毛利（销售净利率高）的轻资产模式（净资产收益率高），但是评分时没有对分众经营的周期性波动打折。

同时也说明如此评价的缺陷：1、没有考虑管理层是否靠谱；2、没有考虑企业经营的稳定性，如分众的周期性波动；3、未考虑经营的确定性，根据自由现金流量折现法计算的公司价值，90%以上的价值来自于3年后的永续经营期；4、从学霸里面找学霸，可能会错过逆袭成学霸的学渣，例如亚马孙等早期看起来亏损的公司。

还有尚未考虑到的情况或者需要修正的指标，欢迎朋友们留言区讨论。

持股各公司历年评分如下：

强烈申明

本文仅我个人投资记录，文中任何操作或看法，均可能充满我个人的偏见和错误。文中提及的任何个股或基金，都有腰斩的风险。请坚持独立思考，万万不可依赖我的判断或行为作出买卖决策，切记切记！

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“捉妖记”系列往期文章回顾：

说明：向公众号对话框发消息“腾讯控股”，“腾讯2022年中报”、“万华化学”，“茅台税金”、“乐视排雷”，“康美药业”，可获取相关PDF版研究报告。

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