通胀 “吃光” 利润，这次 AWS 救不起亚马逊

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- 这是 海豚投研 的第 378 篇原创文章 -

北京时间 4 月 29 日美股盘后，亚马逊公布了其 2022 年一季度财报。总的来看，本季营收虽弱但在预期之中，通胀侵蚀下的利润则差的在预料之外。若本季的表现还尚可接受，二季度的营收和利润指引基本是雷声滚滚。详细要点如下：

1. 营收尚可，利润失望

总体表现上，这个季度营收 1164 亿美元，同比增速进一步下滑到 7%，但与市场预期基本一致。经营利润本季则为 36.7 亿美元，远逊于 54 亿的市场预期，而从开支细分可以明显看出通胀对公司利润侵蚀相当严重。

2. 零售大盘放缓，巨头更是首当其冲

在收水 + 通胀的大背景下，美国整体零售放缓可谓预料之中，因此作为行业巨头的亚马逊也不能幸免，不算云业务，零售业务营收增速仅为 3%，公司全渠道商品销售量更是同比零增长。这个阶段的亚马逊增长持续低于行业（ex-CPI美国零售大盘本季增长 5%）。

板块内业务结构上，仍继续着零售性质的 1P 自营，向服务性质的 3P 服务、广告、订阅业务的转移。中长期来看，虽不利于营收规模增长，但有利于利润释放。

3. AWS 云业务，王冠上的明珠依旧闪亮

季度公司云业务营收增速仍同比高达 37%，利润释放也相当喜人。营业利润率由上季度的 30% 大幅提升到本季的 35%。经营利润高达 65 亿元美元，同比增长了 57%。

不过需要注意，公司延长了服务器折旧年限，导致折旧费用减少约 10 亿美元，若扣除折旧的影响，本季云业务的利润率仍在 30% 左右。在 2C 零售业务疲软时，2B 的云业务仍是公司的救星。

4. 通胀拉高开支，稀薄的零售利润被耗光了

本季度，在人力、运输（汽油）等成本飙升的背景下，履约费用率大幅拉升 2.2pct，市场费用率增长了 1.4pct，强人力的研发费用率也上升了 1.2pct，三者合计便抹去了 4.8% 的利润率。亚马逊虽然给配送和仓储服务都涨了价，但依然抵不住通胀压力。

5. 国际业务（欧洲）是最大的拖累

单看北美零售营收仍有 8% 的增速，但国际业务营收则下滑 3%，已持续两个季度同比萎缩。但利润上，北美和海外同样糟糕，分别贡献了 15.7 亿和 12.8 亿的经营亏损，尤其是常年盈利的北美零售现在也做成了亏损的业务。

6. 二季度指引天雷滚滚

公司指引二季度营收在 1160-1210 美元之间，同比增长 3-7%，增速较本季度继续下滑，且上限也低于市场 1255 亿美元的逾期。

在利润端则指引亏损 10 亿到盈利 30 亿之间，这是疫情影响最重的 2Q20 以来，公司再次指引经营亏损。而市场则预期 53 亿的经营利润。

长桥海豚君整体观点：如果说本季度疲软的零售业务，与海豚君年前预期基本一致，不算意外，可通胀对利润的侵蚀是明显超出了市场和预期。不过今年以来，地缘政治动荡导致的能源、食品和大宗商品飙升冥冥中也注定了一季度公司费用压力不小。

而且美股市场更加看重的是龙头对未来的指引，可惜公司对二季度的指引基本彻底浇灭了短期内市场对亚马逊的想象。在公司眼中，美国的零售低迷和通胀的影响在二季度仍不会改善，若果真如此，市场自然会用脚投票了。

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详细内容如下

一、关于亚马逊需要知道什么？

从收入结构来看，亚马逊的业务主要分为零售相关业务和云服务两大类。其中零售大类可细分为线上自营、线上 3P 卖家服务（佣金与履约费）、线上广告、会员与订阅服务，线下零售业务。

从收入结构，亚马逊自营零售业务仍占据过半份额，但比重正逐步下降。但从营业利润的角度，公司的 AWS 云服务业务以 15% 左右的收入份额贡献了公司绝大部分的利润。

因此，亚马逊虽仍以零售业务为主体，但随着云服务、广告、和商家平台服务等高利润收入占比逐渐提升，公司的本质已从一家 “零售商” 转变为以提供线上服务的 “科技公司”。

来源：长桥海豚投研

二、美国消费回落，巨头首当其冲

首先从整体来看，亚马逊 1Q22 总营收 1164 亿美元，同比增速进一步下滑到 7.3%，与市场预期基本一致。虽然，如此低的营收增速并不好看，但在 21 年同期的高基数，以及收水 + 通胀的双重压力下，营收增速放缓也早就是定局。

剔除 AWS 云服务，只看公司基石的零售业务，营收增长就更为惨淡，同比增速在一季度仅有 3%，而公司全渠道商品销售量更是零增长。

但这也并非亚马逊自身之罪，在美国当前的宏观大背景下，美国的整体零售消费都相当疲软，若减去当前 CPI 涨幅，一季度整体零售额也仅同比增长 5%。只能说，倾巢之下亚马逊这般巨头更是首当其冲。

从零售板块下的各细分业务来看，除了整体趋势性的增速放缓，也有以下值得注意的点：

①线上自营零售已连续二个月负增长 (同比-3%)，结合 3P 卖家服务相对更高的营收增速 (7%)，公司的零售收入结构仍趋势性由 1P 向 3P 转移，这不利于公司营收规模的增长，但有助提升利润率。

②线下实体店是所有业务中，营收增速唯一不降反升的 (17%)。因此短期内消费向线下回落或仍在持续。

③订阅服务营收增长相对较高，且最为平稳 (11%)，是所有业务中唯一营收环比增长的。除传统的零售会员服务外，公司在流媒体和云游戏上的大幅投入，进一步增长了对会员的吸引力。且订阅服务营收基于存量而当期非增量客户的模式，也使得该业务有着更为稳健的增长步伐。

④本季 85 亿美元的其他收入中，79 亿来自商家广告服务，同比增长 23%，仍是所有业务中增长最快的，但放缓幅度也十分显著。由于广告服务本质依赖于公司零售业务的景气度，因此未来该业务增速应当还会向零售业务靠拢。

总的来说，公司零售板块下的业务仍延续着先前的发展轨道，但在整体趋势上随着美国整体零售大盘一同回落。

三、AWS 云业务——救赎与希望

如海豚君先前反复强调的，虽然美国的 2C 互联网业务也陷入存量竞争的泥潭，但 2B 互联网业务会是救星和希望。虽然亚马逊的零售业务增长可谓凄惨，而 AWS 云业务却越发闪亮。

本季度公司云业务营收增速虽略有下滑，但仍同比高达 37%，远超零售业个位数的增速。除了不俗的规模增长，云业务的利润释放也相当喜人，营业利润率由上季度的 30% 大幅提升到本季的 35%。因此本季经营利润高达 65 亿元美元，同比增长了 57%。

不过欣喜之余，海豚君也注意到 4Q21 的业绩会时，公司曾表示会延迟服务器的折旧年限，从而导致折旧费用减少约 10 亿美元，若扣除折旧的影响，本季云业务的利润率仍在 30% 左右。

至此美国三大云服务巨头都已披露了 1 季度财报，横向来看各家的云服务业务都仍处于环比净增的向上轨道之中，且亚马逊仍牢牢把握着市场第一的地位。

四、通胀主旋律下，费用侵蚀利润

除了宏观经济和消费的放缓，通胀也是美国当期的主旋律之一。而这落到重资产的亚马逊身上，便是费用端的全面扩张。如果说公司营收放缓的疲软已在市场预料之中，尚可接受；利润端的侵蚀则比市场预期的更为严重，市场恐怕不会买单。

由下表可见，除了成本率同比小幅下滑外，公司的所有费用类型占收入比重都在本季度都显著扩张。首先海豚君认为，营业成本率能不升反降，是由于公司营收结构持续由低毛利的自营零售向高毛利的服务型业务的倾斜。

但一季度内持续高企的人力和燃油成本，使得公司的履约费用率大幅增长了 2.2pct，市场费用率增长了 1.4pct，技术和研发费用率也上升了 1.2pct，三者合计便在公司的利润率上抹去了 4.8%。

因此，公司一季度的经营利润率仅为 3.2%，在去年 4 季度的低估后，并未像市场预期的那般有明显回升。而本季度公司 37 亿美元的整体经营利润也显著低于市场预期的 54 亿美元。

先前的展望中，海豚君就认为转移通胀的能力将成为美国公司今年业绩表现的关键。但目前来看，虽然亚马逊已通过提升配送和仓储服务费来用人成本高涨影响，但也不能免受通胀的苦果。

五、分部表现：欧洲是最弱，利润全靠 AWS

分部门来看，从营收角度，公司最大的拖累还是其国际零售业务（以欧洲为主）。单看北美零售业务仍有 8% 的营收增速，而国际业务则已持续两个季度同比萎缩。不过地缘政治动荡下，欧洲极高的能源成本和来更胜于美国的高通胀（欧元区 3 月 CPI 高达 7.5%）对居民消费的影响也能为严重。

但从利润角度，北美业务就和国际业务一样成为了累赘：

北美零售业务的经营亏损由上季的 2.1 亿，大幅扩大本季的到了 15.7 亿。利润率也从上季尚处盈亏平衡的水平下滑到了-2.3%。虽然北美的零售营收增速尚能维持，但通胀对利润的侵蚀也可见一斑。

国际零售业务则 “稳定 “地贡献了 12.8 亿的经营亏损。全靠 AWS，公司整体层面才扭亏为盈。

六、展望

总的来说，公司一季度的表现在营收端尚弱的在情理之中，利润端则差的有些在预料之外。但公司对二季度业绩的指引就全面弱于市场的预了。

公司指引二季度营收在 1160-1210 美元之间，同比增长 3-7%，增速较本季度继续下滑，且上限也低于市场 1255 亿美元的逾期。

不过原先市场预期 Prime Day 大促将在 2Q 举行，但公司表示将在 3Q 举办，这一变动据大行估算对 2Q 营收有 30 亿美元的影响。

在利润端则指引亏损 10 亿到盈利 30 亿之间，这是自疫情影响最重的 2Q20 以来，公司再次指引经营亏损。而市场则预期 53 亿的经营利润。

可见在公司看来，二季度公司的人力成本和费用支出上仍不会改善，甚至会继续恶化。通胀的影响何时能消退还需观察。

<正文完>

过往研究：

2022 年 2 月 15 日《收入、利润都蔫了？亚马逊有云拖底不可怕》

2021 年 12 月 3 日《都是不赚钱，凭什么亚马逊比阿里更受待见？》

2022 年 2 月 4 日财报点评《 AWS 力挽狂澜，亚马逊幸免于难》

2021 年 10 月 29 日财报点评《营收失速、盈利暴跌，亚马逊汹涌 “深蹲”》

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