价值投资初学者的四大迷思——价值投资征文大赛获奖作品大赏之二
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很多人都是从巴菲特和芒格开始接触价值投资的，他们非常睿智，善于用简单的一两句话阐述价值投资的含义。
投资是投入现在的钱，去换未来的钱。
投资不需要很高的智商，而需要稳定的情绪。
买股票就是买公司。
市场先生是个神经病，不能被他牵着鼻子走。
安全边际就是用五毛钱买一块钱的东西。
只能投资于自己懂的东西，投资于能力圈内的东西。
一个股票，如果不愿意持有十年，就十分钟也不要持有。
……
类似的名言可以举出很多，这些表述都非常简约，让价值投资看起来并不难，对初学者确实也是一种鼓励。但经过多年的思考和实践，现在发现，这些名言只是投资大师举重若轻的表述，实际上每一句话背后，都有很丰富的含义，而要理解其含义，往往需要在实践中碰壁多次才能有所体会：价值投资从来不是一件容易的事情。
第一点，股票是企业所有权，而不是一张纸，意味着我们买股票就像是老板买企业一样，只需要关注企业的内在价值，而不是股价波动。但现实真的如此简单吗？
对大多数二级市场投资者而言，我们只是一个小股东，小股东的价值实现不是计算出来的企业价值，而要靠分红、企业市值增长、清算等方式实现，这背后对公司大股东品行、治理结构、再投资能力等方面都有相当强的假设。
公司的大股东是否愿意分红？未分红的部分再投资是否能产生合适的回报？资本市场的定价力量是否认可这家企业的商业模式或增长潜力？是否可能有侵占小股东利益的事件发生？有多少信息是小股东不知道的？作为投资者，你的资金久期够不够等到价值实现的那一天？
简单计算资产价值、盈利能力、或现金流贴现，就拍脑袋给一个估值，有很大概率陷入价值陷阱。谨慎的价值投资者会非常关注大股东的品行、能力、价值实现的路径、企业的长期发展，在信息不充分的情况下，也会注意分散投资以控制风险。
（1）巴菲特投资农场和商业地产，在市场低谷时投资，不考虑任何改进和提升（实际上投资时已经有明确的因素证明未来会有改进和提升），当期现金流回报率为10%，事实证明后来每年现金流提高不止一倍，这里的安全边际就是专注于资产本身的现金流回报要达到10%以上，而不是关注资产价格的变化。
（2）芒格讲过，安全边际就是概率对你有利，也就是赢面较大。安全边际其实是一种概率思维，赢面较大，也就有了安全边际。
从这个角度来看，价值投资并非一定要投资于所谓的优质公司，更重要的是赢面较大，捡烟蒂、周期股、均值回归、困境反转、清算等，都可能成为价值投资者的选项。
真正好的投资机会，就是各方面概率都对你有利的机会，既要估值便宜、内在价值底线明确，又要生意模式好、企业文化强，还要未来可预测、成长很确定，试想，这样的投资机会很容易获得吗？
第四点，能力圈。每个人都不是全能的，只可能有非常狭小的能力圈，要对能力圈的边界定义清晰，然后在能力圈范围内做投资。
每个人都有一个能力圈吗？
每个人都能找到自己能力圈的边界并定义清晰吗？
实际上，能力圈是一个要求极高的概念，没有经过艰苦努力和相当的机缘、绝大多数人是没有能力圈的。
在股票投资上，能力圈就是要对一家公司的长期未来做出靠谱的预测，或如李录先生所讲，至少是对未来十年的最差情况做出大概率正确的预测。要达到这样的水平，绝非一日之功，因为绝大多数人对自己的未来十年都没法预测，何况是一家公司。
芒格对能力圈有一个极其苛刻的要求：
如果我要拥有一种观点，如果我不能够比全世界最聪明、最有能力、最有资格反驳这个观点的人更能够证否自己，我就不配拥有这个观点。
正如王国斌先生演讲中提到：
“所有的事情都推到两端去考虑，乐观和悲观，我不是盲目乐观，我一定首先把所有东西推到最悲观的情况会怎样，再假设最乐观的情况会怎样，在中间找一个度。”
只有推向极度悲观和极度乐观的角度去思考，才可能得出一个理性的结论。每个人的投资回报率不是由目标、或市场、或其他人决定的，而是由你的能力决定的。
简言之，有多少能力，做多少事，这句话说起来很简单，但接受这个现实的人很少，实践起来更难。
价值投资的原则看起来很简单，但实践起来，绝对是一条漫长而曲折的道路。
对于很多初学者而言，接受价值投资，就像是被佛光照亮了心田，瞬间找到了心中的希望，因而很容易把价值投资当作一种信仰。当听到“价值投资在中国是不是适用”、“现在价值投资是不是失效了？”之类的问题时，往往嗤之以鼻，对其他流派的投资方法，也不屑了解。
但是，价值投资是一种信仰吗？
如果价值投资是一套信仰，对于信徒而言，那它就是普世真理，不需要任何前提条件。但是，价值投资在一个资本市场上适用，是需要很多前提条件的。
正如巴菲特经常说的：他中了卵巢彩票，出生在1930年的美国，资本配置在市场经济中发挥很重要的作用，因而他能够白手起家、打造伯克希尔帝国。
以二级市场的价值投资为例，如果一个国家一直处于战乱中、资产随时可能被毁灭、产权随时被征用，还能做二级市场的价值投资吗？
如果没有一整套市场经济的制度和文化，企业产权没法得到保护、法律体系和文化无法支持股东与管理层分工，还能价值投资吗？
如果证券交易所规则无法确保信息披露质量、交易规则经常变化、小股东权利没有合适的制度保障、货币价值经常波动、市场错误定价没有渠道得到矫正、投资者深度和广度不足以对公司价值进行正确定价，二级市场的价值投资还能做吗？
价值投资不是一个信仰，是一套理念。作为投资者，我们应认真思考价值投资适用的前提条件，而不是盲目相信价值投资是普遍真理。
企业持续创造价值，需要有和平稳定的社会经济环境、受保障的企业产权、稳定的货币价值、重视股东利益的经营管理方式等；小股东的权利和未来收益的保障，需要有效的产权保护法律体系、合理的信息披露制度、有效的投资者保护制度、高效的市场交易结算制度、长期理性的投资者群体等各种前提条件。
如果一个资本市场市场，国内发生战争导致企业经营基础被破坏、不是资本利益导向的经济制度、货币币值大幅波动、私有产权不能得到保护、投资者资金不能高效交易和结算、交易所制度无端更改等，资本市场可能无法有效运转，二级市场的价值投资又何从谈起？
我们现在看到，成功的价值投资者主要在美国、欧洲等发达经济体，中国也经历了四十多年的和平稳定，似乎价值投资不需要前提条件。但事实上，做二级市场投资，是社会再分配的一种方式，依赖于复杂、精密的制度和文化，并非不需要前提条件的一种信仰。
价值投资不是一种信仰，而是一种理念，是一套思维方式。
前面说的价值投资四要素，是价值投资理念的基石，在价值观和行为方式上，价值投资者往往也有鲜明的特点：追求投资的确定性、以保守的尺度评估企业内在价值、自我评价更重视内部计分卡、追求理性思考、经常应用逆向思考的方法、致力于学习世界运行的重要道理、追求科学严谨的思考和分析方法……
价值投资依赖于理性和现实主义，而不是感性与理想主义，是一套理念，而非一种信仰。如果感觉自己要很“用力”、很“辛苦”，才能坚持价值投资的做法，那么你可能陷入了“信仰”的迷思。
迷思三：
价值投资是唯一正确的投资方式
巴菲特是价值投资的旗手，他几乎从零开始创业，用一生的时间将伯克希尔从一家濒临倒闭的纺织厂，打造成全世界前几名的优秀企业，这一传奇般的战绩，为无数投资者树立了极高的标杆。
我最初了解价值投资，是从巴菲特合伙企业阶段的信开始阅读，再读传记和其他资料，他有非常多的做法都非常值得我们学习，比如长期保持专注、大块安排自己完整的时间、长期读报纸、大量（是真的很大量）阅读财报和书籍、极强的行动力、做生意与处朋友都很长情、与最聪明的人交朋友、不与混蛋做生意、为人正直诚信、时刻保持理性客观、对风险的极度警惕……
正是因为他有如此多地方值得我们学习，最初我对巴菲特的做法几乎都是顶礼膜拜，甚至他的弯路都要学一学，容易陷入一种迷思：价值投资是唯一正确的投资方式，巴菲特的做法是唯一正确的价值投资方法。
经过这些年的探索和扩展眼界，慢慢发现，价值投资只是众多投资方式的一种，不是唯一一种。
股权投资是资本再配置的生意，有些更为接近实业，比如创业投资、私募股权投资、杠杆收购、企业并购等；有些更虚拟经济，比如量化投资、风险套利、宏观对冲、期货投资等等。不同的投资方法对应不同的细分领域，对投资者、资产管理者、被投资产的价格和流动性有着不同的影响。
社会、金融是一个复杂的生态系统，每种投资方法，都有其存在的道理，如果确实很不合理，经过一段时间（这段时间可能很长）也会被纠正，这才是真实的社会。
如果全世界只有价值投资一种投资方式，所有的参与者都是理性、保守的，资本市场上也不存在泡沫、低估、错误定价，那这个世界就会变得非常保守、无趣、没有曲折和故事、也很难实现跨越式发展。事实上，价值投资对资金的属性、投资者的认知和脾性，要求非常高，在一定程度上甚至可以说是反人性的，因而价值投资者注定是资本市场上的少数派。
塞思·卡拉曼将巴菲特的投资分为三个阶段，捡烟蒂、很便宜的价格投资于普通的企业、普通的价格投资于优秀的企业。是不是每个人都是从捡烟蒂开始？是不是都要用几十年的时间来经历这三个阶段？是不是最后都要长期投资于优秀的企业？
每种投资方法，都有其适用范围和条件，不是都可以复制的。
第一阶段，捡烟蒂投资，其前提条件是投资者自己或者资本市场有合理的方式让公司价值得到实现，不管是分拆、清算、分红，还是其他方式，一套完整、适用的价值套利制度是捡烟蒂的基石；如果是被动投资，还需要分散投资、分散风险，巴菲特早年喜欢是跟着清算者一起投资，或者自己成为那个清算者；而且如果被投企业价值不增加或者在逐步毁灭，时间就是投资者的敌人。
第二阶段，以便宜的价格投资于普通的企业，特别需要注意低估值陷阱。
所谓的便宜，比如PE、PB等估值指标，本身只是代表过去，并不代表未来；估值和财务数据只是代表账面，并不代表商业实质；复式记账法、现代财务体系脱胎于工业时代，在当前很多行业，比如金融、互联网、研发类企业，并未反映其商业实质；投资于普通的企业，如果价格足够便宜，在三五年的时间内，确实可能在均值回归中获得超额收益，但如果再拉长时间，以十年、十五年以上的维度来看，投资者回报率与资产本身的运营回报率趋于接近，普通企业并不一定能带来高回报。
第三阶段，普通的价格投资于优秀的企业。
这是一个诱人的想法，投资者只要搭上一列快车，就能快速前行。但这种投资方法，对投资者的能力要求极高。
投资者如何拥有独特的洞察力，可以知道一个公司是优秀的、并且未来很长时间都能保持优秀？
一个企业也许过去都很优秀、成长性很高，但投资者如何能确认公司可以跨越那些大多数企业都无法跨越的鸿沟，比如利润从10亿到100亿到千亿的跨越？投资界竞争这么激烈，最好的公司往往估值都不低，如何能在他人没有看出企业优秀、给出很高估值之时以普通的价格买到这样的股权？一个人一辈子能对几家公司的长期未来有准确的判断？这种投资方法对投资者的能力要求极高，不是轻易可以到达的境界。
回到前面的三个问题。
是不是每个人都是从捡烟蒂开始？也许未必，重要的是你懂什么。如果你没有任何经营和产业经验，只是懂点财务知识，必须用极高的安全边际为自己的无知提供保护，也许捡烟蒂是一个可行的方法，而且要够分散，还会踩很多坑，才能慢慢体悟投资之道。
要知道，格雷厄姆、巴菲特、施洛斯可是财务和金融的高手，都用了几十年践行捡烟蒂之路。但如果你拥有丰富的产业经验、经营经验，对企业如何创造价值、对资本市场如何定价有一些体悟，也许并非一定要走捡烟蒂之路，可以集中投资于熟悉的行业，甚至从成长股开始实践，但前提依然是，对价值投资的几项原则有正确和深入的理解、并且在践行过程中反复锤炼。
是不是每个人都要用几十年的时间来经历这三个阶段？是不是最后都要长期投资于优秀的企业？投资如治水、打仗，是非常现实主义的长期事业，每个人都只能根据自己的特点来决定价值投资之路，最终能走到什么高度，也只能边走边看。
性格温和的人可能适合被动投资、愿意战斗的人可以考虑主动实现价值；
愿意安静坐在书桌前看资料的人可能更喜欢用数字考虑问题，均值回归可能是合适的方法，喜欢社交、与人交流的人也许对人的感性认知更强，适合投资成长性公司；
喜欢中庸之道的人可以考虑分散持股、追求极致的人可以考虑集中投资；经过长时间努力专注于某个领域，有能力做超长期预测，也许可以长期投资于该领域优秀的企业，广而不深研的投资者，可能更适合逆向投资、深度价值、分散投资；
拥有如洛克菲勒般野心与意志的人，自然会考虑并购一家企业，以企业为基础做出大事业，追求小而美、过简单生活的人，可能更愿意管好自己的钱财或者做个小基金；
希望成为资产管理行业重要玩家，或者愿意为老百姓创造一些增量价值的投资者，需要适用于资产管理行业的投资体系、研究体系、营销体系、企业文化，也能应用价值投资的方法，为社会做出贡献。
投资就是遇见自己的过程，如果过程中感受到特别扭曲、难以坚持，很可能是对自己认知不够、或者对投资认知不足，需要深入反思自己、或向前辈学习或求助，慢慢找到适合自己的路。
迷思四：
格雷厄姆、巴菲特、芒格等前辈为我们提供了教科书、致股东信、大量投资案例，还有不少具体的投资方法。我曾经以为，应该有什么办法，能让我比较快速地掌握“价值投资”的技术，然后就可以成功实践价值投资，获得财富的复利增长。后来发现，这种想法太过单纯。
首先，价值投资的具体做法没有一套可以照搬的教科书，没有什么“价值投资方法论”，只有几个看似简单、实则模糊的原则。
安全边际是什么？多少安全边际算够？
企业价值是多少，只能是个模糊的正确，而且对绝大多数企业价值，我们连模糊的正确也没有；安全边际有多大，可以有一些衡量方法，比如与历史极限值的对比、与机会成本对比、也可以用绝对数字衡量，但本质上是个概率推测，也是个主观数字。
能力圈是什么？
没有人会告诉你，你的能力是什么，你只能通过事实与逻辑进行推断、或让他人反驳、或用时间验证，当中很可能会犯错，也需要有合适的人与你共同成长。所以，不管身处奥马哈还是纽约、上海还是延安，通过合适的渠道，接触到真正践行价值投资的人，接受他人的批判，勤于反思，才能更深刻地理解价值投资的四项原则；而且我们应该清醒地认识到，每个人都很容易过度自信，向业界最优秀的人学习、请教，是价值投资者践行路上的重要内容。不见山高，怎知自我渺小？不见巨龙，怎知自己无力？
第三，价值投资者要对自己的生活做减法，腾出大量整块的时间进行深度学习与研究。
如果没有大量时间专注于投资事业，很难在这个领域上有所成绩。价值投资者需要大量时间调研公司和生意、学习构建跨学科的知识网络、构建自己的能力圈、反思和改进自身的问题，需要用整块的时间去系统学习、研究、交流和思考，才能对某些问题有脚踏实地的认识、有深入的看法，才可能形成“洞见”。
拥有大量、整块的时间，在快节奏的生活中，是一项非常困难的任务，也是价值投资中，很容易被忽视的前提条件，对生活要做很多减法，才能达到这个状态。
但是这句话说起来简单，做起来很难。
比如投资者与资产管理者的共赢，高信任度的投资者、长久期的资金，是价值投资的前提条件。价值投资的目标是长期复利，但是绩效的衡量尺度却是短期的资产净值，而资产净值受市场先生的影响，起伏不定。如果投资人没有稳定的心性、充分的信任、长久期的资金，就会造成“高点认购、低点赎回”的现象。
价值投资者要想成为资产管理者，必须让自己的能力得到充分锤炼，与投资者建立足够强的信任关系，才可能打破不能共赢的怪圈。价值投资者与被投企业之间，也应该形成良好的沟通和合作关系，往往在没有人关注的时候，只有价值投资者与公司沟通，互相之间可以建立信任，价值投资者着眼于长期利益，可以为被投企业贡献自己的智慧与资金，实现资本的良性配置。
价值投资有原则，但没有教科书；有方法，却需要一整套顶层架构的配合。
实践价值投资的路很长，必定会有曲折，不管有多少迷思：
想，都是问题；做，才有答案。
编辑：欧阳敏
视觉：肖晋兴
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