【中金外汇・月报】3月全球汇率展望
摘要
图表1：汇率预测 (括号内为区间预测)
资料来源：中金公司研究部
三月重要事件展望
地缘政治局势的动向：我们当前无法判断俄乌局势在3月份的走向。但无疑，该问题的发展将至少是3月份前半月的市场交易主题。随着局势的愈发紧张，美元、日元这样的避险货币会继续受益，而与俄乌地区经贸关系更为密切的欧洲地区货币将承受下行压力。中期看，局势能否有所缓和将是关键的变数，在局势明朗之前，外汇市场的波动率将会明显放大。
美欧央行的货币政策：在疫情影响减弱，通胀压力上行的环境下，市场预期3月份欧美央行都会做出政策调整。欧洲央行可能会宣布加快削减购债速率，并于三季度结束购债，从而为年底前加息做政策铺垫。而美联储则可能在疫情后启动加息周期，并讨论缩表的条件和速率。在当前地缘政治局势不确定性较大的环境下，市场还关心相关局势会对欧美央行的货币政策取向带来怎样的影响。货币政策的分化和收敛是今年市场交易的重要主题之一，我们认为3月份的欧美央行会议结果或将为全年的汇率走向定下基调。
中国两会对经济的进一步支持政策：一年一度的两会将在3月召开。2021年底召开的中央经济工作会议要求2022年经济工作要稳字当头、稳中求进，各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任，各方面要积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前。我们将关注两会制定的一系列经济目标，以及今年货币财政稳增长政策的主要发力点。
正文
美元/人民币
3月预测区间：6.27-6.37
一个月目标位：6.35
人民币汇率创年内新高 2月前半月受春节季节性影响，跨境资金流量较少，美元人民币波动较低，基本在6.36附近持平。但是自2月15日之后，人民币升破6.35后连续走强，并于月底走入了6.31-6.32的强人民币的区间，该水平刷新了年内的高点。截止于25日，2月内在岸人民币相较美元升值0.69%、离岸人民币相较美元升值0.90%，在亚洲货币中为仅次于泰铢的第二强货币。2月的CFETS人民币指数继续走升，我们认为该指数有望在有官方记录后首次突破104的高位。
人民币汇率强势的原因 我们认为，2月份的人民币汇率的走强可能受到多种因素的影响。一时性的避险资金流入[1]可能是原因之一。2月的MLF与LPR利率持平，市场对央行进一步调降利率的预期落空也可能是人民币走强的因素。另外，香港疫情的爆发导致离岸人民币流动性阶段性紧张，以及在岸宽信用预期升温后中美国债收益率暂时停止了进一步收缩的趋势也可能是人民币汇率强势的原因。我们认为当下的人民币汇率仍然不离双向波动的本质，短期汇率的走强也为3月美联储加息等不确定因素所造成的潜在汇率压力预留了缓冲空间。
信贷强，通胀弱 1月新增社融6.17万亿元，明显高于市场预期的5.4万亿元；同时1月政府债净融资6026亿元，同比多增3589亿元；1月新增信贷3.98万亿元，同比多增4000亿元。中金宏观组认为1月金融数据相对偏强，政策发力的效果逐步显现、经济数据大概率将逐步回升 (详细参考《稳增长的第一份“成绩单”-1月金融数据点评》)。但2月公布的经济数据中，CPI与PPI同比双双回落，显示出了内需的疲软同时，也降低了通胀相关的顾虑，我们认为后续稳增长政策仍可能会加码。
三月重要事件 3月MLF利率的设定依旧为市场关注重点，可能会稍稍早于FOMC之前公布结果。若3月MLF利率出现下调，美国政策利率出现上调，则中美货币政策分化层面会形成弱化人民币的压力。同时、3月期间两会或将开幕，届时市场关注点为2022年GDP目标以及财政赤字率的设定等数字。另外，2月下旬期间深圳等地出现新增新冠疫情，疫情在3月期间对国内经济的扰动依旧需持续关注。
人民币短期波动或扩大，但中长期我们维持温和看贬观点 3月份，国际局势存在高度不确定性，海外的汇率波动加剧可能会增加人民币的汇率波动。我们将3月份的美元人民币预测区间设为6.27-6.37，体现了人民币双向波动的汇率弹性有所增加的可能性。中长期，中美货币分化、人民币估值过高所带来的估值纠偏等逻辑依旧存在，我们维持年底对美元人民币6.65的预测(详细参考《美联储的加息元年 — 2022年G7和人民币汇率展望》)。
图表2：俄罗斯央行的外汇与黄金储备（按货币划分）
资料来源：俄罗斯央行、中金公司研究部
图表3：主要国家对俄罗斯进出口占GDP比例
资料来源：万得资讯、IMF、中金公司研究部
美元指数
3月预测区间：95.15-97.70
1个月目标位：96.50
先低后高U形走势 今年2月份第一周美元先是在市场风险偏好转好以及欧英央行转鹰的背景之下跌至95.00附近支撑，此后进入短暂横盘整理行情，此后随着市场整体风险偏好在地缘政治冲突逐步升级的带动下走低，美元明显向上反弹。2月整月来看，美元指数（DXY）曾经一度跌至95.20附近，此后强力反弹至2020年7月以来高点97.70附近，然而上周五随着市场风险偏好走高，美元自前一天高点明显回落最终收于2月交易区间的中枢96.60附近。
加息预期和避险情绪左右汇率形势 虽然市场对美联储加息预期在前半月也随着美联储一系列官员的鹰派表态逐步走强，但美元在2月初却大幅走软。欧英央行的鹰派转变让市场更多定价货币政策的收敛，美元在此环境下承压。但美元的走弱并未形成趋势，2月中后半，俄乌关系急剧恶化造成的地缘政治紧张情绪推动了美元的避险需求（图表4）。随着局势的发展，全球风险资产下行，VIX显著拉升，美元在2月24日一度升破了1月末的高位创出年内新高。短期内，风险情绪的变化高度不确定，外汇市场的波动性也将明显加大。
通胀高、需求旺、就业热 1月份的美国经济数据全面向好，显示美国经济呈现过热迹象。美国1月份CPI加速至7.5%的40年新高，美联储最为关注的核心PCE物价指数同比上涨5.2%，达到1983年以来的最高水平。在经济活动方面，无论是工业产出还是零售销售环比增长都由负转正，显著超过市场预期。就业市场的数据同样偏紧，1月非农就业增加46万，前值从19.9万人上调至51万人。薪资同比上涨5.7%，显示劳动力市场的紧张可能会带动“通胀-工资”螺旋形上升。最后，上周公布的2月PMI初值反映出经济复苏势头强劲：尤其此前受到omicron疫情影响的服务业的PMI反弹尤其明显（56.7 vs 预期53 vs前值51.2）而制造业PMI也大超预期（57.5 vs预期56.0 vs前值55.5）。这些都为接下来美联储的FOMC会上的加息决定提供有力的支撑。
3月美联储会议的5大看点 美联储会议无疑是3月最重要的金融事件之一。我们认为，会议总共有5个主要看点：
1.美联储3月的加息幅度：随着俄乌局势带动避险情绪高涨，市场对美联储3月加息50个基点的预期概率已经从最高的80%以上回落至20%左右。目前，只有布拉德[2]和鲍曼[3]两名美联储委员明确表示过支持加息50个基点，总体不占主流。若避险情绪短期无法得到缓解，对于经济下行的预期可能会压过通胀走高的预期，因此我们认为美联储在3月份加息25个基点的可能性更大。
2.关于缩表的表述：在2月公布的美联储上次会议的会议纪要中[4]，美联储没有任何明确的关于缩表启动时点和节奏的新信息。这表明美联储在1月会议上对缩表的节奏并没有明确的看法。我们认为，3月会议上，美联储可能会讨论缩表的开启条件、时点和节奏等信息，相关内容可能会在会后公布，也可能会在3月会议纪要中公布。
3.点阵图的调整：12月的点阵图显示的2022年中位数加息次数是3次，市场预期远高于此。在本次会议后，美联储公布的点阵图或将为美联储中长期的加息路径提供重要线索。
4.有关通胀的预测：美国1月通胀进一步超预期，这是美联储加速紧缩的主要原因（图表7）。美联储如何看待在利率提升之后的通胀回落幅度问题将决定市场如何通过未来的通胀数据预判美联储的政策反应。
5.美联储对当前地缘政治冲突影响的看法：3月份，市场最大的不确定性是地缘冲突的演变。
因此，本次FOMC会上美联储有关俄罗斯乌克兰局势的表态同样值得关注。市场将会关注美联储如何评价相关问题对美国经济和通胀的影响，以及美联储对相关影响的对应方针。
短期美元走势取决于风险偏好的变化 虽然近期市场对美联储的加息预期明显因地缘政治冲突升级而走低，但美元并没有走弱反而更强（图8）。因此，短期俄乌局势的变化以及国际金融市场的反应仍然将是影响汇率的最主要变量。如果风险偏好持续下行，能源价格不断冲高威胁经济复苏的预期。美元汇率将持续受到支持。但如果相关避险情绪能够有所好转，市场的焦点将转移至货币政策，美元或将冲高回落。
加息后，美元往往阶段性回落 中长期来看，地缘政治带来的风险情绪终将逐步消退。此后市场的焦点将再次转向货币政策。按照以往的经验，在美联储首次加息启动后，美元往往会开启一轮回调行情。如果俄乌局势对金融市场的影响逐步减弱，那么按照以往的规律，美元可能会在3月美联储加息落地前后触及本轮上涨行情的顶点。不过，地缘政治形势的走向存在高度不确定性，相关冲突如果时间拉长，欧洲和亚洲等能源进口的经济体将蒙受经济损失，外汇市场的波动性或明显加大。
图表4：避险资金取代市场对美联储加息预期支撑美元
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表5：市场对美联储加息预期有所回落
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表6：美国2年10年国债利差跌至2020年3月低点
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表7：美国核心PCE物价指数达到1983年以来的最高水平
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
欧元/美元
3月预测区间：1.1000-1.1500
1个月目标位：1.1300
先涨后跌倒V形大幅波动 正如我们在2月月报中所预测，欧元先是在2月第一个星期内强力反弹300点后在1.1480附近遇到强阻力，此后在俄罗斯乌克兰地缘政治紧张进而带动风险偏好走低的背景下一路回落至1月末低点1.1100上方，上周五在市场风险情绪明显回转带动下，欧元自低点有所反弹并收于1.1270附近，2月整体来看欧元小幅收涨0.3%左右。
欧洲经济逐步走出疫情阴影 2月份公布的欧洲经济数据显示欧洲经济逐步走出了此前受到疫情的负面影响：制造业PMI数据处于58以上的扩张区域，服务业PMI则明显反弹至55以上（图表8）。花旗宏观经济意外指数在月末回升，表明2月份公布的欧洲经济数据强于预期（图表9）。总体看，2月的数据显示在俄乌冲突加剧前，欧洲经济处于稳健复苏的轨道中。
欧央行3月会议的三大看点 3月10日，欧央行将提前美联储一周召开议息会议，虽然欧央行短期内不会加息，但面临当前复杂多变的环境，欧央行如何调整货币政策将对欧元的未来走势产生深远影响。我们认为本次ECB会议有以下三大看点： 1.是否加速削减购债：自从2月初的ECB会议上拉加德关于收紧货币政策松口以来（详见[5]《欧央行政策取向的标志性转变》），先后有包括首席经济学家Lanes在内的多名票委支持逐步退出宽松政策（详见[6]《俄乌局势继续扰动外汇市场》）。ECB态度的关键转变让市场开始快速反应欧央行今年加息的情况。当前市场对ECB首次加息（25bps）的时点在今年10月,全年加息2次左右（图表10）。按照这个预期，欧洲央行就需要在3季度结束QE。市场普遍预计ECB可能在3月的会上决定调整APP购债速度。2.通胀预测如何修正：欧元区1月份5.1%的CPI同比增长让欧央行去年12月的预测变得没有参考性。我们认为，ECB本次会上关于通胀的预测，以及会后发布会上拉加德关于通胀的表述会被市场视为ECB未来货币政策取向的一个关键指标。如果ECB大幅上调通胀预测，并进一步强调通胀的上行风险，这将被视为欧央行可能会进一步紧缩的信号。3.欧央行对俄乌紧张局势影响的评估：相比美联储，欧央行在俄乌问题上更加头疼，由于欧盟的能源供给严重依赖俄罗斯，俄乌关系恶化将推高能源价格，由此会继续推高已经在上行趋势的通胀。另一方面，能源价格的提升会给欧元区经济复苏蒙上阴影，进而欧元区经济可能面临滞涨的风险。在此背景之下，ECB本次会上的有关表态则显得尤为重要，近期俄乌关系恶化后，多位欧央行委员表示虽然俄乌关系将会对欧洲经济的复苏带来不确定性，但欧央行逐步撤出宽松货币政策的大方向不会变[7]。2月25日晚间，拉加德表示ECB准备必要时采取一切行动，以维持物价和金融市场的稳定。我们认为，如果欧央行在本次会议上依旧维持紧缩基调，欧元受地缘政治的负面影响将会受限。
短期承压中长期逐步反弹 短期看，由于欧洲经济和通胀受俄乌关系的影响相对较大，短期内市场仍旧须提防欧元短期的下行风险。从衍生品市场看，欧元/美元隐含波动率期限结构在近端明显出现倒挂（尤其2周后ECB会议附近的隐含波动率明显高于1周后的水平），而欧元/美元2周期和1月期隐含波动率的微笑曲线显示看跌期权价格2月份以来持续走高，这也反映出市场近期对欧元看空的情绪依旧存在。而欧元/美元1周期低delta的蝶式期权虽然较高位略微回落，但依旧位于上周高点0.64个vol附近，这也是2020年12月以来的最高水平（图表11）由此可见，市场对相关风险的担忧并没有因为2月25日一天风险情绪的回转而彻底消退。因此，我们不能排除在地缘政治冲突的影响下，欧元继续承压。但随着地缘政治冲突的影响逐步减弱，欧央行紧缩的预期将逐步开始被市场交易，欧元也将开启触底反弹之路。
图表8：欧洲2月PMI数据显示商业活动反弹
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表9：花旗宏观经济意外指数印证2月欧洲经济反弹
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表10：市场对今年12月前欧央行加息预期依旧维持在高位
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表11：欧元/美元1周期低delta的蝶式期权依旧在历史高位
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
美元/日元
3月预测区间：112-118
1个月目标位：115
115附近窄幅波动 美日汇率在2月上旬围绕日本央行的固定利率无限量购债操作为主题，走出了一波弱日元的行情(详细参考《中金看日银#2：收益率曲线控制政策的守破离》)，并在日本央行宣布实施固定利率无限制购债操作后美日汇率一度涨至116.34，与今年1月4日的高点116.35基本持平。但此后受俄乌局势影响，日元的避险属性凸显，美日自2月中旬之后基本步入了下行通道，并于2月24日一度跌至114.40附近。但此后受避险资金回流至美国、以及俄乌局势有所缓解的影响，美日汇率一度涨回至115.70附近，并于2月25日收盘于115.52。在2月美元偏弱的背景之下，日元进一步弱于美元，成为了G10货币中第二弱货币。
俄乌局势增加了日元走向的不确定性 近期，俄乌局势的走向将对日元汇率产生重要影响。若俄乌紧张局势短期内缓解，双方进入和谈，则风险情绪会有所缓和，美日汇率短期的上行压力较大。届时，伴随金融市场的稳定，市场的焦点将会重回通胀和加息预期。风险追逐情绪的走高，亦会带动日本利率在内的全球利率上升，届时日本央行的0.25%10年利率上限或受到更多挑战。若俄乌紧张局势长期化，西方加码对俄制裁。那么在避险情绪的带动下，日元在短期面临更多升值压力。但在中长期逻辑中，存在俄乌局势紧张所导致的高油价通过贸易收支带来弱化日元压力的可能。
日本央行保持宽松的决心出现了松动迹象 2月初以英欧为代表的非美央行的政策取向开始转向鹰派，这带动了全球性的国债利率上行。在此推动下，10年日债利率接近0.25%的政策上限。外界高度关注日本央行的态度变化。以时间顺序，2月内日本央行共有3场事件值得市场关注。①固定利率无限制购债操作：日本国债10年利率于2月10日升至0.231%，接近日本央行所设的10年利率0.25%的上限。为了应对利率上行，日本央行时隔3年半再次宣布将进行固定利率无限制购债操作。此后伴随俄乌局势紧张，日本利率伴随全球利率的下行。日本央行最终以零购债的方式守住了0.25%的利率上限。但是在中长期，我们仍认为日本央行或存在修正当前货币政策的可能性(详细参考《中金看日银#2：收益率曲线控制政策的守破离》)，从而间接修正目前被低估的日元。②黑田国会听证：日本央行行长黑田分别于2月14、15、28日3次出席了日本国会的听证活动。面对国会议员有关“固定利率无限制购债操作会扭曲日本国债市场的价格发现功能”的提问，黑田行长表示[8]“1)固定利率操作为最终手段(Last resort)，并无频繁使用的打算、2) 10年利率0.25%的上限并非永久不可改变”。我们认为黑田的此番讲话也为今后修改货币政策而留出了余地、同时今后若欧美利率重新回到上升趋势，日本国债亦或频繁挑战日本央行的利率上限，届时若日本央行多次使用固定利率无限制购债操作，黑田则可能会在国会听证会中遇到更多的质疑与挑战。③物价研究会：2月25日、日本央行官网中公布将于3月29日与5月30日召开2次“疫情下的物价动向相关的诸多问题”研讨会，研讨会以邀请日本学术界物价研究权威学者与日本央行的企划局(制定货币政策部门)、调查统计局(数据理论支持部门)的职员探讨的方式展开。据我们研究，这是日本央行近年来唯一的物价相关研讨会，此次研讨会召开的目的或是为今后货币政策正常化而提前铺路。总体来看，日本央行的宽松决心在2月份出现了松动迹象，今后随着通胀率的抬升，日银或存在微调货币政策的可能性，市场需留意相关风险。
东京地区2月CPI超预期 2月、日本公布了1月的全国CPI数据，总体CPI同比0.5% (预期:0.6%、前值0.8%)、核心CPI (除去生鲜食品)同比0.2% (预期:0.3%、前值0.5%)，整体而言虽低于前值与预期，但主要受“GoTo出行”政策所带来的特殊因素影响将CPI拖累了0.3个百分点。此外，与全国CPI保持高估相似的同时，又早于全国CPI数周公布的东京地区CPI是一个有效的前瞻指标(图表12)。最新公布的2月东京地区CPI显示总体CPI同比1.0% (预期:0.7%、前值0.5%)、核心CPI (除去生鲜食品)同比0.5% (预期:0.4%、前值0.2%)，为全面高于预期的结果，亦或说明日本当前的通胀风险压力偏于上行。考虑到东京与全国CPI的高度相似，我们认为2月全国的总体CPI同比实际值亦或在1.0%附近。此外，目前手机话费对全国CPI物价整体的“拖累”约为1.5个百分点，此负面效果将于4月之后受基数效应而消失。同时，伴随着油价的持续攀升，能源对通胀的助推亦会逐步增强。此外，1月的日本PPI同比为8.6%、高于市场预期，PPI对CPI的助推压力仍持续存在。我们认为今后数月日本通胀上行压力皆较大，须留意通胀快速上升加速日本央行货币政策正常化的风险。
疫情短期内压制2月经济数据 进入2月之后，如我们在上月月报中提示风险所示(详细参考《2月全球外汇月报》)，受新冠疫情人数增加影响(图表13)，日本经济的活动在2月内受到一定压制，日本的经济惊奇指数(Economic Surprise Indices)也自去年9月以来首次出现了下滑(图表14)。但伴随着新增人数的逐步减少，以及疫苗第三针的逐步接种加速，我们认为在3月内日本疫情将大概率获得有效控制，从而经济将重新回暖。
3月美日汇率上下风险并存 3月的美日汇率中上下行因素并存，复杂性较高，我们建议投资者上下行风险皆需留意。美日汇率上行风险主要来自3个因素：①货币政策分化：3月期间日本央行依旧严守10年利率上限可能较高，从而日本央行的鸽派姿态或更为凸显；②高油价带来的贸易逆差：2022年后国际油价持续攀升，日本的出口虽持续强劲，但受进口金额的大幅增长的影响，日本贸易逆差在近期迅速扩大(图表15)；③大学教育基金：日本政府创设的大学教育基金的对外投资或将在3月中显现，届时万亿日元规模的对外投资或将在数月中实现。同时，美日汇率的下行风险也不容忽视，主要来自3点：①美联储加息开后日元易走强：我们通过对以往5次美联储的加息周期研究后发现，首次加息后的180天内，美日汇率平均下行幅度约10%(图表16)(详细参考《美联储的加息元年 — 2022年G7和人民币汇率展望》)，今年3月美联储加息开始后，亦需留意相关风险；②季节性日元3月易走强：由于日本企业的财年终于3月末，因此届时结汇需求偏大，过往7年的3月中有5年出现了日元升值的情景(图表17)。另外，俄乌局势的发展不确定性很高，避险情绪剧烈变化将可能显著增加日元的短期波动。总体而言，我们将3月底的美日汇率预测修改为115，但同时上下风险并存，区间设为112-118。
图表12：日本全国与东京地区CPI的同比走势高度相似
资料来源：日本总务省、中金公司研究部
图表13：日本国内新冠新增患者 (过去7天移动平均)
资料来源：日本厚生劳动省、中金公司研究部
图表14：日本经济数据惊喜指数 (Economic Surprise Index)
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表15：年初以来日本贸易收支的累计值 (万亿日元)
资料来源：日本财务省、中金公司研究部
图表16：美元/日元汇率在首次加息日前后365天的变化 (首次加息日的美元/日元汇率=100)
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表17：美元日元的季节性变化 (月环比%)
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
附录
一、技术分析及交易策略
► 欧元/美元底部逐步形成，上涨可能性加大
► 美元/日元短期高位震荡可能性较大，警惕长期走低风险
► 美元/人民币的震荡区间大概率上移短期有可能触碰6.3000附近，但之后反弹向上可能性加大
图表18：欧元美元技术分析图表
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
美元/日元：短期高位震荡可能性较大，警惕长期走低风险
我们在最近2周的外汇周报中明确给出了美元/日元向下的风险提示，并且先后指出50天和100天均线会提供有力支撑（详见[6]《俄乌局势继续扰动外汇市场》中技术分析部分）。美元/日元在2月月内一路走低但完美的在100天均线（图表19中绿色线，白色向上箭头标注）得到支撑并反弹向上， 这再次印证我们此前的判断，接下来我们认为美元/日元有可能维持高位震荡的走势，上方明显阻力位于今年内的双顶 116.33附近（图表19中红色短横线）如果价格不能有效突破这一水平，那么回落的概率则加大。2021年9月以来的上升趋势线（图表19中靠右的加粗白色线）虽然目前依旧提供长期支撑，但我们认为3月月内价格回落并跌破这一趋势线支撑的概率依旧存在。
图表19：美元日元技术分析图表
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
美元/人民币：短期有可能触碰6.3000附近，但月内反弹向上可能性加大
美元/人民币在2月份一路走低并维持在6.3800至6.3100附近区间震荡，此区间相比之前的交易区间明显有所下移，但交易区间逐步的缩窄大概率预示着此后强力的突破，近期虽然有可能触及到2018年4月低点6.3000附近支撑，但月内反弹向上的概率依旧很大。上方第一个阻力位于 50天均线6.3580附近（图表20中粉色线）
我们依旧认为，只要价格不跌破前期低点6.3000附近，投资者可以根据自己风险偏好选择逢低入场做多的时机。除非人民币继续走高并且突破6.30，否则美元/人民币反弹概率加大。
图表20：美元人民币技术分析图表
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
二、3月重要日程
中国方面，3月期间两会或将开幕，届时市场关注点为2022年GDP目标以及财政赤字率的设定等数字。此外，3月MLF利率的设定依旧为市场关注重点。另外，2月下旬期间深圳等地出现新增新冠疫情，疫情在3月期间对国内经济的扰动依旧需持续关注。
海外央行方面，澳、加、欧、美、日都将在3月迎来议息会议，此外10日还将迎来2月的美国CPI数值，或将成为影响3月美联储加息幅度的关键。海外疫情方面，欧美等国家地区的新增患者数量目前出现触顶下行的迹象，但亚洲部分的确疫情风险有所上升，仍需留意相关风险。
图表21：2022年3月主要日程
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
三、外汇期货头寸观察
通过对图表22的观察发现，日元、澳元的净空头头寸依旧接近于极值附近，今后往多头方向反转可能性较大；相反、英镑与加元的净多头头寸目前相对水平较高，若净多头持续累积，短期内存在一定能的多头止盈压力。
图表22：主要货币的净头寸/未平仓量的百分位数 (为反转信号指标，其值过高或过低时易出现反转)
注：颜色越“暖”表示净多头头寸越多，越“冷”表示净空头头寸越多。
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表23：芝商所(CME)非商业持仓美元净头寸的推移（单位：和约数）
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表24：芝商所(CME)非商业持仓欧元净头寸的推移（单位：和约数，1合约=125,000欧元）
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表25：芝商所(CME)非商业持仓日元净头寸的推移（单位：和约数，1合约=12,500,000日元）
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表26：芝商所(CME)非商业持仓英镑净头寸的推移（单位：和约数，1合约=62,500英镑）
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
四、期权观察
风险反转期权
欧元美元风险逆转期权 随着俄乌冲突的加剧，欧元美元1个月期和3个月期的风险逆转期权在2月24日分别达到了-0.82和-0.75的极端水平。该水平分别比1年的均值低4.1和3.3个标准差。该极端水平也意味着短期内欧元虽然承压，但负面情绪也来到了相对极端的水平，欧元存在低位企稳的可能性。
美元日元风险逆转期权 自去年10月触顶之后，美日汇率的风险逆转期权趋势性下滑(图表28)，意味着期权市场的投资者在近期更加防范日元升值的风险。近期需留意逆转期权方向与美日汇率出现较大分歧的风险。由于逆转期权的走势带有一定先行性，今天需留意美日汇率的下行风险。
图表27：欧元美元风险反转期权
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表28：美元日元风险反转期权
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
隐含波动率
美元对人民币的隐含波动率自2020年9月以来持续走低(图表29)，近期在俄乌局势扰动之下依旧保持较低波动，侧面反映出了人民币市场的稳定的特性，给中国资产的投资人带来了信心。
欧元对美元 地缘政治的紧张关系令欧元期权的隐含波动率刷新的1年高点(图表30)，不过风险溢价尚未到达此前的风险事件发生后的高点处，这说明期权的波动率短期仍有上升空间。
美元对日元的隐含波动率近期稍有上升，但长期来看，相较于2015-2016的水平，当下的波动率相对较低(图表31)。今后，在俄乌局势扰动之下，伴随着美联储以及日本央行货币政策变化的可能性，我们认为今后美日汇率的隐含波动率或有所增大。
图表29：美元人民币隐含波动率
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表30：欧元美元隐含波动率
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表31：美元日元隐含波动率
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
丁瑞，CFA与王冠，CFA对此报告亦有贡献
文章来源
本文摘自：2022年2月27日已经发布的《地缘不确定性vs欧美货币政策调整》
李刘阳 SAC 执证证书编号：S0080121120085
张文朗 SAC 执业证书编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988
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