【中金外汇 · 周报】强数据助美元反弹
外汇市场交易主线
美元上周先跌后涨，美元指数在美联储会后一度跌至101附近，此后触底反弹至103附近。周中FOMC如期加息25基点但被市场解读为偏鸽，但随后大超预期的就业和ISM非制造业指数使得市场对美联储加息的预期明显走高（加息终点利率再次上涨至5%附近），美债利率和美元也因此大幅上涨。非美货币普遍收低：英镑下跌2.6%，英国央行暗示很快结束加息周期令英镑承压；高beta的澳元、新西兰元和北欧货币跌幅居前，虽然全球股市有所反弹，但大宗商品价格却在持续回落。我们认为这或表明当前股市的乐观情绪更多来自于对主要央行宽松的期待，而非经济的回暖；欧元下跌0.7%，欧央行暗示大概率在3月份继续加息50个基点使其成为近一阶段相对最鹰派的央行，欧元的跌幅因此相对更小；美债收益率的反弹令日元兑美元跌回了130的上方，不过日本央行新任正副行长的人选决定在即，对于日本央行将在今年正常化的预期继续对日元形成支撑，日元最终收跌1%，在G10中排名中等靠前。在美元指数反弹、北向流入放缓和地缘不确定性的影响下，人民币汇率小幅回落至6.80关口前，回吐了春节假期之后的涨幅。
本周市场将重点关注欧美央行官员的一系列讲话，尤其2月8号鲍威尔在FOMC会后的首次演讲或会继续传递偏鹰信息，上周美国经济数据大超预期之后，或许市场会对美联储官员的表态出现新的解读。数据方面，欧元区零售和英国GDP或将引起市场波动而澳大利亚央行和印度央行将在周二和周三召开议息会议。另外，日本内阁可能会在下周向国会提名新一届日银正副行长的人选。市场或在提名后持续保持对日银正常化的相关期待。我们认为，在强劲经济数据的支持下，市场此前对于美联储转向的交易可能会面临阶段性逆转。这或继续带动美债利率走高和美元反弹。在非美货币中，货币政策预期相对偏鹰的欧元和日元可能会从中获益。而人民币汇率在美元反弹等因素的影响下，或存在进一步回吐年初涨幅的可能性。
图表1：上周主要货币变化率(%)
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
本周重要事件
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
美元兑人民币
本周预测区间（6.75-6.95）
► 上周(1/30~2/3)春节后首周、人民币自身行情较少，走势更多受美元影响，但人民币汇率韧性十足
► 本周(2/6~10)美元或继续为影响人民币汇率的关键，人民币汇率或在短期回吐一定涨幅。
美元/人民币小幅上行 上周受强劲的非农统计影响，美元指数大涨近1%，实现了自去年9月以来的最大周度上行，在此背景下人民币相较美元仅贬值0.2%，体现出了十足的韧性(图表1)。同时，上周亚洲货币整体也强于G10货币(图表1)，我们认为背后或与中国经济的回暖以及美国经济衰退预期减弱密不可分。本周为春节后第一周，人民币汇率自身的主体性不高，美元人民币汇率的走势同美元指数基本联动(图表2)。上周人民币汇率的交易量相对平淡 (图表3) ，春节后交易不活跃的季节性因素或为主因。从人民币对一篮子货币指数的角度看，上周CFETS人民币指数基本持平(图表4)，但是相关指数或并未反映出上周五强劲非农后的数据结果。
春节后人民币波动较小 通过对2016年以来的春节后的人民币走势研究发现，在春节后首个交易日后的30个自然日之中，美元人民币汇率最大上行幅度为近600点，最大下行幅度为1000点，整体来看波动相对较小(图表5)。春节之后经济处于起步阶段，相关经济数据公布也较少，同时市场还在等待两会的召开等等因素或导致了相关行情。目前人民币汇率也处于相关情形，国内因素较少，更多受美元因素而波动。资金流方面，1月的北向资金实现了历史性的最大净流入，给人民币汇率提供了充分的支撑；进入2月之后前三个交易日的累计净买入为54亿人民币(图表6)，处于相对平均的位置，我们认为北向资金的大幅净买入或基本到位，今后相关资金流或更相对趋于平衡。
1月PMI恢复 1月制造业PMI环比上升 3.1ppt至 50.1%，基本符合Bloomberg预测中值(50.0%)，重回扩张区间。中金宏观组表示供需皆快速恢复，生产改善幅度低于新订单或主要源于季节性，而新订单改善主要受内需拉动。预期也进一步修复，我们预计在防疫政策优化和宏观政策对冲的背景下，节后开工或较快恢复(详细参考《1月PMI点评：内需是亮点》)。我们认为在近期较少的经济数据当中，不俗的PMI成绩也给人民币汇率起到了一定的托举作用。
美元人民币更多受美元影响 本周中国方面将公布M2、新增人民币贷款、CPI、PPI等信贷与通胀的数据。美国方面经济数据不多，但市场或更关注2月14日公布的美国CPI数据，目前市场预测综合CPI与核心CPI的环比分别为0.5%与0.4%，大幅高于前值。市场或担心美国通胀重燃的风险，进而对美联储加息的定价或有所提高，从而美元短期内也存在升值压力。整体来看，我们预计本周人民币汇率依旧受美元因素影响较多，区间或为6.75-6.95。
图表2：美元人民币汇率与美元指数的走势
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表3：人民币交易量的走势
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表4：CFETS人民币指数走势
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表5：春节之后美元人民币走势偏窄
注：最大上下行幅度与中位数为2016-2022年春节后的统计
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
图表6：月初以来北向资金的累计净买入额（亿元）
资料来源：Wind，中金公司研究部
欧元兑美元
本周预测区间（1.0650-1.0930）
► 欧元本周冲高回落，FOMC进一步放缓加息节奏被视为美联储临近加息终点，这一度带动欧元对美元上涨突破1.10关口。但随后美国经济数据大超预期后推动美元大幅走高，欧元承压下行。► 美元的反弹或令欧元进一步承压，但考虑到欧央行仍然相对鹰派，欧元的跌幅或小于其他临近加息终点的非美货币。
冲高回落 上周初在经济数据超预期带动之下，市场对欧央行的鹰派预期继续维持在高位，而FOMC会议落地后市场的鸽派解读支撑欧元一度冲高至1.10附近。此后ECB如期兑现50基点加息，并没有提供超预期的鹰派信息使得欧元多头开始获利了结，而此后美国非农数据大超预期更是带动非美货币全线走低。向前看，欧元/美元的走势或继续受欧美经济的相对表现（经济数据）、德美短端国债利差的变化、欧洲天然气供应的最新进展以及市场整体风险偏好等多重因素的综合影响。
欧洲GDP数据以及1月CPI数据曾进一步强化市场对ECB的鹰派预期 上周初公布的欧洲去年4季度GDP数据显示欧洲经济表现好于此前预期：同比增长1.9%vs预期1.7%；而1月的CPI数据再次印证了近期的趋势：headline通胀进一步下行至8.5%（预期8.9%），但核心通胀依旧维持在高位（5.2%vs预期5.1%），而这也使得市场对之后ECB的会议充满偏鹰派的预期，欧元也因此在前半周延续了近期的走高趋势。
ECB如期加息50基点，市场开始关注终点利率水平，欧元多头获利了结 上周四ECB如期兑现50基点加息，但货币政策声明的措辞变动以及随后发布会上拉加德的表态明显让欧元多头感到失望（详见[3]《ECB如期加息50基点后欧元上行或面临更多风险》），会议结果落地后欧元再次走出“买预期，卖事实”趋势，欧元当天以日内低点收盘。我们认为欧央行未来很可能在3月加息50基点之后在5月会上降速至加息25基点，而此后维持利率在3.25%的水平附近（图7）。向前看，我们认为未来的核心通胀数据或将决定市场对ECB的加息路径，进而对欧元走势产生关键影响。
美联储如期加息25基点一度被市场解读为鸽派加息 上周三的FOMC会上，美联储如期加息25基点，鲍威尔在发布会上表示[4]，美联储正在讨论再加息几次（a couple more）至限制性水平，之后会暂停加息，美联储还没有就本轮加息周期的终点利率水平做出决定，但他相信当前的利率水平已经距离峰值不远了。另外，鲍威尔不仅表示通胀放缓进程已经开始，还首次指出加息带来的通缩风险。而有关市场较为关注的金融市场条件近期的持续宽松，鲍威尔意外强调美联储关注的重点不是金融市场条件的短期变化，而是其持续变化趋势。有关美国经济，鲍威尔则预测美国经济会继续保持温和增长。会议结果落地之后，市场一度解读为鸽派加息，美债利率和美元一度下行至周内低点附近；我们认为市场和美联储观点的分歧在会后再次有所加深：一方面，美联储并不认为通胀下降的大势已定，而需要额外的数据来确认；但市场依旧预期美联储会因此前通胀数据环比的边际好转以及经济数据年初以来的下行而很快转向货币政策。这两者博弈的结果将在未来对美元的走势产生关键影响。
大超预期的经济数据助推美元反弹 美国1月非农就业报告显示，非农新增就业人数51.7万人，远超预期的18.5万人以及前值为22.3万人（修正后为26万人）而这也录得了2022年7月以来的最高增幅（图8）。失业率更是下降至近50年来的低位，平均时薪同比增长4.4%，也略高于预期4.3%。劳动参与率同样意外上升至62.4%，略高于市场预期和前值的62.3%。总体看，这份强劲的就业数据再次体现出美国劳动力市场紧张的紧俏，市场也立刻开始猜测美联储一直以来降低通胀的努力会因此有所削弱，进而使得美联储有更多空间保持货币紧缩。我们认为，接下来劳动力市场或超过CPI成为美联储何时转向的关键指标，让劳动力市场降温应该是美联储使核心通胀放缓至目标的唯一方法，而在劳动力市场降温之前，美联储大概率不会宣布货币政策的转向。数据过后，旧金山联储主席戴利发表鹰派言论[5]，12月大多数美联储官员预测利率峰值为5.1%，如有需要她也准备让利率更高；现在宣布战胜通胀甚至认为通胀见顶都为时过早。此后公布的ISM数据显示，美国1月ISM服务业指数创2020年中以来最大单月升幅，其中新订单指数大涨，商业活动指数也有所增强。具体看，美国1月ISM服务业指数录得55.2，大幅好于预期的50.5和前值为49.6。商业活动指数录得60.4，好于12月的53.5。新订单指数录得60.4，高于12月的45.2并达到2022年初以来的最高水平。就业指数小幅攀升至50。在此背景下，花旗美国宏观经济意外指数突破了今年以来持续走弱的趋势（图表9）而美国经济数据的好转使得市场对美联储加息终点利率预期再度走高至5%附近（图表10），美债利率也在上周五录得20个基点的大幅反弹（这也是2022年6月以来最大的单日涨幅，图11），美元因此明显回升。
天然气价格回落支撑欧元 在欧洲经济方面，天然气价格本周依旧受到气温回暖影响而保持在低位，这也一度再次为欧元提供了支撑，TTF基准荷兰天然气期货本周延续了近期的下跌趋势，依旧维持在去年年初以来最低水平附近。我们认为，虽然天然气价格的低位停留短期内可能继续为欧元提供支撑（图表12）。但欧洲经济数据以及欧元走势依旧取决于未来天然气价格的波动，根据彭博最新天气预测[6]，下周欧洲中部南部可能迎来低温，而这可能会助推天然气价格的阶段性走高。总体看，在市场对欧美经济衰退总体预期逐步加强的大背景之下，欧元等顺周期货币未来可能依旧面临一定的不确定性。
欧元或面临更多回落风险 我们认为利多欧元的因素近期正在逐步被市场完全计价，在下一个欧洲通胀数据或欧央行票委讲话给市场带来新的信息之前，美国劳动力市场的坚韧大概率会继续使得美联储保持鹰派基调，而市场此前对此的鸽派解读或将因美国劳动力市场数据的好转有所消退，本周如果美联储官员继续发表鹰派言论，以及下周如果美国通胀数据超预期反弹，那么欧元可能面临更多的下行风险。不过，由于欧央行仍然相对鹰派，欧元的跌幅可能不及其他临近加息终点的非美货币。技术层面看，欧元上周冲高后大幅回落至关键位置下方同样加大了后市走低的概率（短期内下方支撑位于55天均线1.0650附近）。
图表7：OIS市场对ECB加息路径的预期
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表8：美国1月非农数据大超预期
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表9：美国宏观经济数据上周反弹走高
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表10：OIS市场对美联储加息路径的预期
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表11：德美利差走低促使欧元/美元回落
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表12：欧洲天然气价格vs欧元/美元
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
美元兑日元
本周预测区间 (125-134)
► 上周（1/30-2/3）：美国超预期非农→美日息差扩大→日元表现偏弱
► 本周（2/6-2/10）：留意日本央行下任行长提名相关的风险，本周或为强美元与强日元的博弈
日元表现偏弱 上周受强劲的非农统计影响，美元指数大涨近1%，实现了自去年9月以来的最大周度上行，在此背景下日元相较美元贬值约1%，在G10货币中排名居中，但成为了最弱亚洲货币。上周前四天，在弱美元以及日本央行正常化预期的背景下，日元为最强G10货币(图表13)，但是进入周五后，受超预期的非农影响，市场的衰退预期有所退坡，在美日息差扩大的背景之下(图表14，图表15)，周五当天日元相较美元贬值近2%。总体来看上周美元指数对美日汇率影响较大。
日本央行人选动向 日本央行正副行长换届问题为近期日元汇率的关注点(详细参考《中金看日银#14: 谁将接替黑田东彦？》)。上周一，日本民间智库团体“令和国民会議(令和临调，REIWA RINCHO)”举办了临时记者招待会，就2013年1月日本政府与日本央行签订的《共同声明 (该声明为日本央行过去10年超鸽派货币政策的重要依据)》给出了紧急政策提案，建议签订新版的《共同声明[7]从而弱化过去鸽派的货币政策态度，并且更多留意超宽松货币政策的副作用。相关提案为日本央行副行长有力候选人的翁百合主导，受此偏鹰派的提案的影响，美日汇率在提案公布后1小时内下行近100点。此外，日本央行行长有力候选人的中曾宏上周四表示[10]今后将担任APEC工商咨询理事会中金融相关领域的议长。由于中曾相对更注重货币政策健全性，市场将其视为偏鹰派候选人，受中曾的发言影响，市场认为中曾成为下任行长的可能性有所降低，美日汇率短期内上行50点左右，但我们认为也不能因此完全排除中曾的可能性。
日本贸易条件开始改善 美元计价能源价格下行叠加日元升值的背景下，日本近期进口能源价格持续下行，2023年1月上旬的能源进口价格已经下行至2022年4月附近的水平(图表16)。受此影响，日本的贸易条件的恶化也出现了明显的拐点，正朝着改善的方向恢复(图表17)。我们认为2023年日本的贸易账户再度出现2022年一般的贸易逆差为小概率事件，在贸易账户边际改善的背景下，日元汇率也会得到支撑力量。
本周继续留意日本央行行长任命新闻 2月10日(周五)日本政府会正式提交日本央行下任正副行长的人事提名，参考往年规律在此之前或有媒体提前吹风，市场会快速定价相关人选的货币政策态度，或给日元汇率带来一定波动，同时需留意日元短期内快速升值的风险(详细参考《中金看日银#14: 谁将接替黑田东彦？》)。此外，美国方面或反映上周强劲的非农数据，以及对2月14日的CPI数据逐步定价，美元存在进一步走强的可能性。总体而言，本周或为日元走强与美元走强的博弈，市场需对大波动有所留意，对本周美日汇率的预测区间为125-134。中长期来看，日本与他国货币政策收敛为大概率事件，同时日本的贸易条件也在逐步改善，我们对日元汇率持有看高一线的观点，日元在2023年或成为最强G10货币。
图表13：上周美日汇率同美元指数的走势
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表14：美日汇率同美债10年利率的走势
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
图表15：美日汇率与美日互换利率息差的长期走势
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
图表16：日本原油进口价格 (千升/日元)
资料来源：日本石油联盟, 中金公司研究部
图表17：能源降价背景下日本贸易条件改善
资料来源：日本财务省，中金公司研究部
技术分析
美元/人民币（周内看涨）
美元/人民币上周如期在6.70附近找到支撑后破位走高至6.80附近，而日线级别的RSI也向上突破了去年9月末以来的下降趋势，向前看，我们认为价格继续走高的概率加大，上方第一个阻力位于200天均线（图18中黄色线）6.8615附近，而如果美元多头可以继续突破这一位置，50天均线和38.2%斐波那契回撤位交点6.9338附近可能成为下一个目标。下方关键的支撑依旧位于6.70附近。我们认为美元/人民币本周继续反弹的概率较大。
图表18：美元兑人民币日线走势技术分析
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
欧元兑美元（周内看跌）
正如我们在2月外汇月报中所预判（详见[9]《关注主要央行政策变化》），欧元/美元上周周中一度走高至1.10附近，但欧元多头在此关键阻力位于遇到强大阻力后大幅回落，并跌至关键的1.08附近支撑位置。而RSI同样如期自超买区域附近出现明显掉头走势，如果欧元空头继续发力跌破我们此前报告强调的“上升楔形”走势，接下来欧元继续回落的概率则大幅增加，下方第一个支撑位于55天均线1.0650附近。而上方近期阻力则位于上周五日内高点1.0930附近。
图表19：欧元兑美元周线走势技术分析
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
美元兑日元（周内看涨）
上周美元/日元的多空双方在关键的21天均线附近展开激烈争夺（图20中黄色线），上周前半段21天均线成功压制了美元走低，但后半段美元多头明显发力并且成功突破了这一关键阻力，并且收盘于去年11月中旬以来的下降趋势通道之上，向前看我们认为美元继续走高的概率有所加大，只要美元多头可以成功守住21天均线这一关键支撑位置，55天均线133.50附近可能成为美元多头的下一个目标。
图表20：美元兑日元（日线）走势技术分析
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
[5]https://wallstreetcn.com/articles/3681164
[6]https://blinks.bloomberg.com/news/stories/RPHRL1DWLU6C
[7]https://www.boj.or.jp/about/press/koen_2013/data/ko130206a2.pdf
[8]https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2023-02-02/RPG38TT0G1KW01
[9]https://www.research.cicc.com/zh_CN/report?id=294334&entrance_source=empty
王冠, CFA对此报告亦有贡献
文章来源
本文摘自：2023年2月4日已经发布的《强数据助美元反弹》
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